上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素實(shí)證研究

李曉寧 王安宜

[提要] 股利分配政策與企業(yè)發(fā)展息息相關(guān)，一直以來股利是否實(shí)施分配都受到公司股東、債權(quán)人、投資者及潛在投資者等利益相關(guān)者的矚目。公司發(fā)放股利也向公眾傳達(dá)公司經(jīng)營狀況良好、盈利能力較強(qiáng)的信息，從而吸引更多的投資者。由于我國證券市場(chǎng)并不完善，許多公司股利分配存在一定問題。本文以家電行業(yè)為例，將與公司經(jīng)營現(xiàn)狀相關(guān)的因素與股利發(fā)放進(jìn)行實(shí)證研究，對(duì)公司制定合理的股利分配政策、公司的發(fā)展研究和投資者的投資方向有著極大作用。

關(guān)鍵詞：股利分配；影響因素；實(shí)證研究

中圖分類號(hào)：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2018年6月7日

一、研究假設(shè)

（一）盈利能力。上市公司在當(dāng)年是否進(jìn)行股利的發(fā)放在很大程度上依賴于企業(yè)的利潤情況，如果企業(yè)的盈利好、利潤高，那么企業(yè)就有相當(dāng)?shù)哪芰矸峙涔衫?；但是如果企業(yè)的利潤無法得到保障，當(dāng)年的盈利狀況較差，企業(yè)支付的股利就會(huì)較低，或者企業(yè)發(fā)生虧損，這時(shí)就需要更多的留存資金，此時(shí)可能就會(huì)選擇不發(fā)放現(xiàn)金股利。因此提出假設(shè)：

假設(shè)1：上市公司的盈利能力是影響股利分配的重要因素，盈利能力越強(qiáng)，發(fā)放的股利越多

（二）成長能力。也就是說上市公司的發(fā)展?fàn)顟B(tài)，如果公司處于不成熟的發(fā)展階段或者高速發(fā)展期，公司會(huì)為了研發(fā)新產(chǎn)品、擴(kuò)大經(jīng)營、拓展市場(chǎng)等投入大量資金，那公司就不愿意分出資金進(jìn)行股利分配。而發(fā)展成熟的公司恰恰相反，他們傾向于發(fā)放股利來穩(wěn)定投資者和公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。因此提出假設(shè)：

假設(shè)2：上市公司的成長能力是影響股利分配的重要因素，成長能力越強(qiáng)，發(fā)放的股利越少

（三）營運(yùn)能力。企業(yè)的營運(yùn)狀況良好，生產(chǎn)、銷售、收款等各個(gè)相關(guān)環(huán)節(jié)進(jìn)行良性循環(huán)，企業(yè)才能獲得利潤，進(jìn)而才能進(jìn)行股利的分配。如果企業(yè)經(jīng)營不善卻依然發(fā)放股利，那對(duì)企業(yè)的發(fā)展就有可能不利。所以營運(yùn)能力較強(qiáng)的公司會(huì)傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利，因此提出假設(shè)：

假設(shè)3：上市公司的營運(yùn)能力是影響股利分配的重要因素，營運(yùn)能力越好，發(fā)放股利越高

（四）現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金流量是企業(yè)的血脈，缺乏現(xiàn)金流量的公司會(huì)面臨很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，公司會(huì)無法進(jìn)行正常的經(jīng)營，甚至?xí)霈F(xiàn)破產(chǎn)倒閉的情況。所以往往現(xiàn)金流不足的公司會(huì)盡量保留現(xiàn)金，維持公司運(yùn)轉(zhuǎn)。在現(xiàn)金流足夠的情況下，上市公司才會(huì)考慮發(fā)放股利，因?yàn)楣衫枰环频馁Y金，這樣才不影響企業(yè)的正常運(yùn)作。因此提出假設(shè)：

假設(shè)4：上市公司的現(xiàn)金流量是影響股利分配的重要因素，現(xiàn)金流量越充足，發(fā)放股利越高

（五）負(fù)債和資本結(jié)構(gòu)。如果上市公司更多的選擇債務(wù)融資，使得公司的債務(wù)比率過高，利用較高的財(cái)務(wù)杠桿，公司的利息負(fù)擔(dān)也較重，為了避免財(cái)務(wù)危機(jī)的出現(xiàn)，公司就會(huì)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高內(nèi)部融資的比例，減少成本，這樣就不會(huì)發(fā)放較高的股利。為了自己的利益，公司的債權(quán)人會(huì)期望公司減少股利的分配，以免使自己的權(quán)益受到損害。因此提出假設(shè)：

假設(shè)5：上市公司的負(fù)債和資本結(jié)構(gòu)是影響股利分配的重要因素，負(fù)債率越高，現(xiàn)金股利越低

二、數(shù)據(jù)選取和模型設(shè)定

在滬深證券交易所上市的家電類的公司共計(jì)52家，選取了在2017年發(fā)放股利且數(shù)據(jù)完整的30家公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，并用Excle和Eviews軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。用于實(shí)證研究的數(shù)據(jù)來自于新浪財(cái)經(jīng)的數(shù)據(jù)庫。

根據(jù)研究假設(shè)，本文以每股股利為因變量，選取7個(gè)自變量作為影響上市公司股利政策的因素。變量說明如表1所示。本文對(duì)上市公司股利支付率影響因素的實(shí)證研究采用多元線性回歸分析的方法。根據(jù)前面提出的假設(shè)，本文構(gòu)造的多元線性回歸模型形式如下：y=？琢+？茁1x1+？茁2x2+？茁3x3+？茁4x4+？茁5x5+？茁6x6+？茁7x7。（表1）

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述性統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)。在滬深證券交易所上市的家電公司中，2017年發(fā)放股利的公司約占比67%，所以股利分紅情況相對(duì)較好。從表2中可以看出，發(fā)放的每股股利的均值約為0.4元，最小值僅為0.04元，股利支付的金額較低。公司的每股經(jīng)營性現(xiàn)金流均值為0.78，最小值為負(fù)數(shù)，說明有的公司在現(xiàn)金流不充足的情況下還在發(fā)放股利。樣本公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值達(dá)到了46%，最大值將近70%，這些公司的資產(chǎn)負(fù)債率普遍較高，償債可能會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)。（表2）

（二）多元線性回歸分析。通過White檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)所選取的截面數(shù)據(jù)存在異方差性，因此選擇了加權(quán)最小二乘法對(duì)模型進(jìn)行回歸以消除異方差性，權(quán)重為殘差平方的倒數(shù)。回歸結(jié)果如表3所示。從系數(shù)的顯著性來看，每股收益、凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營性現(xiàn)金流、流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù)t統(tǒng)計(jì)量P值都是0.000，都小于1%的顯著性水平，說明模型回歸的系數(shù)非常顯著，也就是說這些因素對(duì)每股股利有顯著的影響。從模型整體的顯著性來看，F(xiàn)值為526.1476，相應(yīng)的概率P值為0.000，說明模型的整體擬合情況良好；從模型整體的擬合度來看，R2和調(diào)整R2的值都在99%以上，說明該模型整體上擬合的非常好。從模型擬合的殘差序列相關(guān)性來看，D-W值為1.765339，較為接近于序列無自相關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)值2，判斷回歸殘差不存在序列自相關(guān)。因此，最小估計(jì)統(tǒng)計(jì)量仍然是線性、無偏和有效的。（表3）

（三）通過上述實(shí)證研究，得出以下結(jié)論：

1、接受假設(shè)1：家電行業(yè)的盈利能力與分配的每股股利呈正相關(guān)關(guān)系。由表中各變量的回歸系數(shù)可知，每股收益X1和凈資產(chǎn)收益率X2在模型中的系數(shù)為正，因此每股收益和凈產(chǎn)收益率與每股現(xiàn)金股利呈正相關(guān)關(guān)系，所以公司盈利能力越強(qiáng)，分配的每股現(xiàn)金股利就越多。

2、接受假設(shè)2：家電行業(yè)上市公司成長能力與分配的每股現(xiàn)金股利呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。由表中各變量的回歸系數(shù)可知，主營業(yè)務(wù)收入增長率X3在模型中的系數(shù)為負(fù)，因此主營業(yè)務(wù)收入增長率和凈利潤增長率與分配的每股現(xiàn)金股利呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，故公司的成長能力越強(qiáng)，分配的現(xiàn)金股利越少。

3、接受假設(shè)3：家電行業(yè)上市公司的營運(yùn)能力和分配的每股現(xiàn)金股利呈正相關(guān)關(guān)系。由表中各變量的回歸系數(shù)可知，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X4在模型中的系數(shù)為正，因此應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率與分配的每股現(xiàn)金股利呈正相關(guān)關(guān)系，所以若公司的營運(yùn)能力越強(qiáng)則分配的每股股利就越多。

4、接受假設(shè)4：家電行業(yè)上市公司的現(xiàn)金流與分配的每股現(xiàn)金股利呈正相關(guān)關(guān)系。由表中各變量的回歸系數(shù)可知，每股經(jīng)營性現(xiàn)金流X5在模型中的系數(shù)為正，因此每股經(jīng)營性現(xiàn)金流和分配的現(xiàn)金股利呈正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)上市公司的每股經(jīng)營性現(xiàn)金越多時(shí)分配的每股現(xiàn)金股利就越多。

5、接受假設(shè)5：家電行業(yè)上市公司的負(fù)債和資本結(jié)構(gòu)與分配的每股現(xiàn)金股利呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。由表中各變量的回歸系數(shù)可知，流動(dòng)比率X6和資產(chǎn)負(fù)債率X7在模型中的系數(shù)為負(fù)，即資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)比率與每股現(xiàn)金股利呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即上市公司負(fù)債越多，分配的現(xiàn)金股利越少。

四、總結(jié)

對(duì)上市公司的管理者和董事會(huì)而言，決定是否發(fā)放現(xiàn)金股利前要立足于企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀，綜合分析各種相關(guān)的因素和財(cái)務(wù)指標(biāo)，特別是每股收益、現(xiàn)金流和資本結(jié)構(gòu)，不能為了吸引潛在的投資者而盲目地發(fā)放股利，還要考慮到公司未來的發(fā)展?fàn)顩r等。可以參考上述實(shí)證研究結(jié)果，上市公司一定要制定適合自身的股利分配政策。對(duì)投資者而言，投資者在證券市場(chǎng)交易時(shí)，不要抱有投機(jī)的目的，不能只為了獲取價(jià)差買入賣出股票，也不能一味追逐股利的分配。投資者應(yīng)當(dāng)將目光放在企業(yè)的盈利和發(fā)展?jié)摿ι?，樹立正確的投資理念，從而引導(dǎo)上市公司進(jìn)行合理的股利發(fā)放。隨著我國證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，證券市場(chǎng)這一平臺(tái)對(duì)公司的發(fā)展越來越重要，國家通過制定相關(guān)的政策不斷完善證券市場(chǎng)，讓它發(fā)揮更大的作用。

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