基于質(zhì)量視角下的格力電器資本結(jié)構(gòu)分析

■/石 文

一、引言

傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)主要指負債與股東權(quán)益之間的比例關(guān)系，隨著經(jīng)濟發(fā)展及公司制企業(yè)日益規(guī)?；c復(fù)雜化，資本結(jié)構(gòu)的概念應(yīng)拓展至融資結(jié)構(gòu)以及更加深入的股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制權(quán)結(jié)構(gòu)等多個層面。資本結(jié)構(gòu)不僅可以體現(xiàn)企業(yè)資本引入戰(zhàn)略選擇，還能夠進一步反映戰(zhàn)略實施帶來的運行和治理效應(yīng)。一個企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決定了它的發(fā)展方向和發(fā)展前景，優(yōu)質(zhì)的資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展的保障與強大驅(qū)動力[1]。從本質(zhì)上講，企業(yè)在當今市場上的競爭不是產(chǎn)品和技術(shù)的競爭，而是資本結(jié)構(gòu)以及資本結(jié)構(gòu)所決定的戰(zhàn)略格局和資源整合實力的競爭。研究資本結(jié)構(gòu)問題，對公司制企業(yè)而言具有重要的現(xiàn)實意義。格力電器目前是一家國際化工業(yè)集團，集研發(fā)、生產(chǎn)、服務(wù)于一體，在獲取“中國世界名牌”、“中國品牌創(chuàng)新獎”等多項榮譽后，格力電器于2017年又獲得多項殊榮，再次登上“福布斯世界最受尊重企業(yè)”排行榜，入選“2017CCTV中國十佳上市公司”，入選“新時代品牌強國計劃”，榮獲“2017年度中國品牌獎”。本文以格力電器為研究對象，在傳統(tǒng)數(shù)量分析視角基礎(chǔ)上，進一步從質(zhì)量維度出發(fā)，對其資本結(jié)構(gòu)進行系統(tǒng)分析。

二、傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)分析局限性及改進

（一）比率分析局限及改進

傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)分析主要依托財務(wù)比率，通過財務(wù)報表上相關(guān)項目數(shù)據(jù)的比較計算出財務(wù)比率，據(jù)此對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進行分析和評價。傳統(tǒng)分析多著重考察公司財務(wù)風(fēng)險和償債能力。經(jīng)常被運用的衡量短期償債能力的指標有流動比率、速動比率等；常見的杠桿比率有資產(chǎn)負債率、權(quán)益乘數(shù)以及產(chǎn)權(quán)比率。多數(shù)學(xué)者單純借助這些指標比率值的大小來反映企業(yè)由于舉債而產(chǎn)生的財務(wù)杠桿效應(yīng)程度，進而評定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)劣。由于企業(yè)所處行業(yè)不同，或者出于不同的發(fā)展階段，財務(wù)比率的高低，通常不能全面客觀地評價企業(yè)狀況，應(yīng)在參考財務(wù)比率數(shù)值基礎(chǔ)上，進一步分析引起比率值大小的各項目的質(zhì)量，透過數(shù)據(jù)探尋企業(yè)的戰(zhàn)略選擇與效應(yīng)。

（二）資本分類方式局限及改進

在資本分類方面，傳統(tǒng)分類方式是按照資金提供者的不同而進行的，負債反映的是債權(quán)人提供的資金，即借入資金；所有者權(quán)益則反映的是所有者提供的資金，即自有資金。這種分類方式雖然便于通過流動比率、資產(chǎn)負債率等一系列財務(wù)指標，考察企業(yè)對資金提供者相應(yīng)權(quán)益的保障程度，但過于籠統(tǒng)，不能深刻地反映企業(yè)資本引入戰(zhàn)略的選擇與實施情況。本文借鑒張新民的做法，從戰(zhàn)略視角出發(fā)將資本分為四類：經(jīng)營性負債資本、金融性負債資本、股東投資資本和企業(yè)留存資本。其中，經(jīng)營性負債資本是指企業(yè)在自身經(jīng)營活動中通過商業(yè)信用所獲得的資本，例如應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款等。金融性負債資本是指企業(yè)從金融機構(gòu)或者資本市場通過債務(wù)融資形成的資本，比如向金融機構(gòu)舉債、發(fā)行債券等。股東投入資本是企業(yè)發(fā)展的原動力，包括股本（實收資本）和資本公積，股東對企業(yè)的入資具有極強的戰(zhàn)略色彩。企業(yè)留存資本是指企業(yè)實現(xiàn)的凈利潤中沒有分配給投資者而留存在企業(yè)的權(quán)益部分，在資產(chǎn)負債表上主要表現(xiàn)為盈余公積和未分配利潤，是企業(yè)自身利潤的積累。

三、質(zhì)量視角下格力電器資本結(jié)構(gòu)分析

資本結(jié)構(gòu)分析不應(yīng)局限于傳統(tǒng)的對公司財務(wù)風(fēng)險和償債能力方面的考察，本文在相關(guān)絕對值與相對值數(shù)量角度基礎(chǔ)之上，進一步從質(zhì)量視角著手，評價格力電器資本結(jié)構(gòu)與當前以及未來發(fā)展的適應(yīng)性。

（一）負債及所有者權(quán)益項目的初階分析

為探析格力電器資本引入戰(zhàn)略的選擇與實施情況，首先結(jié)合合并資產(chǎn)負債表有關(guān)數(shù)據(jù)對負債及所有者權(quán)益項目進行初步分析。通過查閱格力電器最新披露的2017年年報，可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)負債遠大于所有者權(quán)益，期初負債合計為所有者權(quán)益的2.32倍，期末為2.22倍，2017年企業(yè)資產(chǎn)負債率高達68.91%，初步看來企業(yè)資本主要以債務(wù)為主。負債項目中，流動負債期末余額約為1475億，約增加206億，且流動負債占負債總額比重高達99.57%，非流動負債的影響幾乎可以忽略。流動負債一般償還期限短，從絕對數(shù)量上來看，企業(yè)面臨著巨大的短期償債壓力，且該種壓力沒有得到絲毫緩解，流動負債年末較年初增長了16.23%，財務(wù)風(fēng)險高。具體見表1。

表1 2017年格力電器合并資產(chǎn)負債表部分數(shù)據(jù) 單位：元

（二）基于重要性原則具體項目質(zhì)量分析

單純根據(jù)數(shù)值判定一個企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險是片面的，鑒于格力電器資本以流動負債為主，根據(jù)重要性原則，該項目應(yīng)作為重點解剖對象。與流動負債密切度較高的財務(wù)比率為流動比率。就償債能力而言，公司流動比率為1.16，從賬面上看，公司流動資產(chǎn)對流動負債的保障程度不高，公司的償債能力存在一定問題。進一步分析影響該比率值大小的各項目組成部分的質(zhì)量，可以發(fā)現(xiàn)公司短期內(nèi)并不會出現(xiàn)實質(zhì)性的償債壓力問題。分子部分流動資產(chǎn)中貨幣資金、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、存貨占比合計89.92%，其他項目占比小可以不予討論。貨幣資金占據(jù)半數(shù)以上，通過查閱附注得知其中共11.62%的其他貨幣資金與存放中央銀行款項受到限制，鑒于貨幣資金絕對數(shù)值規(guī)模大，企業(yè)可以自由支配的貨幣資金充裕。應(yīng)收款項中，應(yīng)收票據(jù)遠多于應(yīng)收賬款，應(yīng)收票據(jù)因為承兌人的存在其發(fā)生壞賬的可能性要小于應(yīng)收賬款。存貨期初占比6.31%，期末比重略有增加，但占比未達10%，相對于規(guī)模龐大的公司而言，存貨保持合理。

分母部分流動負債中其他流動負債占據(jù)重要地位，年初高達47.09%，年末雖有所降低，但占比仍超過40%。財務(wù)報表附注顯示，企業(yè)出現(xiàn)巨額的其他流動負債基本來源于空調(diào)銷售返利以及安裝維修費，這些在性質(zhì)上屬于經(jīng)營負債，相對于欠金融機構(gòu)款項而言，其償還的時間及方式彈性較大。應(yīng)付票據(jù)與應(yīng)付賬款較年初都有所增加，但應(yīng)付賬款遠多于應(yīng)付票據(jù)。在企業(yè)普遍采用賒購方式的情況下，企業(yè)多采用應(yīng)付賬款形式在很大程度上說明企業(yè)與供應(yīng)商談判時處于主導(dǎo)地位，具有較強的議價能力，格力電器成功地利用商業(yè)信用支持了自身經(jīng)營活動，同時也避免了采用商業(yè)匯票結(jié)算可能帶來的財務(wù)成本增加；另一方面，供應(yīng)商之所以能夠接受應(yīng)付賬款這種結(jié)算方式，并未堅持商業(yè)匯票結(jié)算方式，也反映出其對格力電器償付能力有信心，有把握到期收回商業(yè)債權(quán)。預(yù)收款項年末達到141億，較年初月增長了41億，預(yù)收賬款是企業(yè)利用商業(yè)信用對客戶資金的占用。該項目作為一種流動負債并不需要全額現(xiàn)金償付，只需要發(fā)出相應(yīng)金額的貨物或者提供相應(yīng)規(guī)模的勞務(wù)，且兩者之間相差一個“毛利”，格力電器真實的償債能力要遠強于通過流動比率財務(wù)指標所顯示出來的償債能力。短期借款屬于一項金融負債，其償還壓力及強制性大，格力電器短期借款雖有所增加，但占流動負債總額比例僅為12.64%，并不占據(jù)主導(dǎo)地位。通過對格力電器具體項目的質(zhì)量分析，可以發(fā)現(xiàn)該公司短期償債能力不像單純財務(wù)比率顯示的那么弱。

（三）資本引入戰(zhàn)略所帶來的財務(wù)效應(yīng)分析

傳統(tǒng)資本分類方法不能具體地反映企業(yè)融資渠道，表3為戰(zhàn)略視角下2017年格力電器資本結(jié)構(gòu)組成情況，從經(jīng)營性負債資本、金融性負債資本、股東投入資本以及留存資本分析不同資本引入戰(zhàn)略所帶來的財務(wù)效應(yīng)。鑒于分析目的為資本結(jié)構(gòu)資本引入戰(zhàn)略選擇效應(yīng)，而非精確計算各資本組成數(shù)值，因此表3四類資本是不影響分析結(jié)論的粗略衡量值。

格力電器資產(chǎn)負債表顯示，全部負債及所有者權(quán)益為約2150億，負債合計1481億，但占據(jù)負債主體的并非金融性負債，而是經(jīng)營性負債。企業(yè)金融性負債資本主要是短期借款，長期借款及應(yīng)付債券為零，其他金融性負債數(shù)值較低，簡化處理不予討論。格力電器金融性負債資本期末比期初增加了約79億，但與經(jīng)營性負債資本性相比仍差距甚遠。這說明格力電器在解決企業(yè)發(fā)展過程中的資金問題時，并未強烈依賴于向銀行等金融機構(gòu)舉債以及通過資本市場進行債務(wù)融資，企業(yè)財務(wù)風(fēng)險不大。

企業(yè)經(jīng)營性負債主要指應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款、其他流動負債。應(yīng)付職工薪酬與應(yīng)交稅費雖然也屬于經(jīng)營性負債所帶來的資本，但相對于經(jīng)營性自主操控能動性較弱，為聚焦分析且不影響結(jié)果判定，忽略該部分內(nèi)容。從表3可以看出，企業(yè)經(jīng)營性負債還遠大于股東入資與留存收益，經(jīng)營性負債占資本總額的絕大多數(shù)，格力電器屬于典型的以經(jīng)營性資本為主的經(jīng)營驅(qū)動型企業(yè)。這說明格力電器處于同行業(yè)競爭的主導(dǎo)地位，其在經(jīng)營過程中具有核心競爭優(yōu)勢，能最大限度地占用上下游企業(yè)的資金，降低企業(yè)資本成本，以支撐企業(yè)自身的經(jīng)營與擴張。而且經(jīng)營性負債中的應(yīng)付賬款完全是利用企業(yè)自身商業(yè)信用形成，沒有固定的償付期限限制；預(yù)收款項包含了一定毛利因素，會使企業(yè)實際負債規(guī)模并沒有計算出來的資產(chǎn)負債率高。能夠長期保持經(jīng)營性負債資本驅(qū)動的企業(yè)，在一定程度上也固化了企業(yè)與上下游企業(yè)的業(yè)務(wù)與財務(wù)聯(lián)系，有助于企業(yè)與供應(yīng)商、客戶在整體上成為經(jīng)濟聯(lián)盟體。

表2 流動負債具體項目質(zhì)量分析 單位：元

投入資本期初62億，期末僅為61億，股本與資本公積合計僅占所有者權(quán)益項目總額的9.16%。企業(yè)發(fā)展的初期階段往往多依靠股東入資。格力電器經(jīng)過28年的發(fā)展，早已成為家電行業(yè)的佼佼者。格力電器并未采取股東驅(qū)動型戰(zhàn)略，一方面說明企業(yè)債務(wù)融資能力強，另一方面也說明企業(yè)盈利狀況穩(wěn)定。另外，查看年報中持股5%以上的股東或前10名股東持股情況，發(fā)現(xiàn)格力電器股權(quán)較為分散，控股股東持股不到20%，控股股東在董事會的話語權(quán)會受到一定制約，但年度內(nèi)公司董事長和總裁均為董明珠女士，核心管理人員穩(wěn)定，這在一定程度上能夠彌補股權(quán)分散所帶來的股東大會決定的公司重大發(fā)展戰(zhàn)略選擇上不能起決定性作用的效率低下劣勢。留存收益遠大于股東入資，期末余額約為592億，占所有者權(quán)益項目總額的88.64%。查閱近幾年公司年報可知，公司在多年堅持大比例派發(fā)現(xiàn)金紅利的情況下，還能有592億元從凈利潤中留存下來的收益，足以證明公司具有長期的較強盈利能力，可持續(xù)發(fā)展前景較好。

綜合來看，支撐格力電器發(fā)展的資本結(jié)構(gòu)第一不是股東入資，第二不是舉借金融性負債，而是長期積累起來的與公司競爭地位和競爭優(yōu)勢有直接關(guān)聯(lián)的經(jīng)營性負債，以及與企業(yè)盈利能力有直接關(guān)聯(lián)的留存收益。格力電器是以經(jīng)營性負債資本為主的經(jīng)營驅(qū)動型企業(yè)的典型代表，企業(yè)注重核心競爭力，注重產(chǎn)品研發(fā)，公司的管理團隊以企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展為目標做出一系列戰(zhàn)略決策與選擇，可以說他們?yōu)楦窳﹄娖魅〉媒裉斓臉I(yè)內(nèi)地位立下了汗馬功勞。

表3 戰(zhàn)略視角2017年格力電器資本結(jié)構(gòu)組成 單位：元

四、結(jié)論與不足

分析企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不能簡單的依賴于報表上絕對數(shù)值與相對數(shù)值，而應(yīng)在借鑒數(shù)值基礎(chǔ)之上，進一步分析與數(shù)值相關(guān)的項目質(zhì)量，從質(zhì)量視角對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進行深入分析，這樣才能有助于提高評定的準確性。本文通過先對格力電器負債與所有者權(quán)益初步分析，發(fā)現(xiàn)負債尤其是流動負債占據(jù)重要地位，公司資產(chǎn)負債率較高；接著基于重要性原則對流動負債多個重要組成項目進行挖掘并結(jié)合流動資產(chǎn)關(guān)聯(lián)分析，發(fā)現(xiàn)格力電器償債能力并不像賬面上顯示的那么弱，企業(yè)財務(wù)風(fēng)險并不高；最后從戰(zhàn)略視角發(fā)現(xiàn)格力電器在資本引入戰(zhàn)略上選擇的主要是經(jīng)營性負債，該公司是一家以經(jīng)營性流動負債資本為主的經(jīng)營驅(qū)動型企業(yè)，企業(yè)具有較強的核心競爭力與持續(xù)盈利能力。結(jié)合資產(chǎn)負債表中負債與資產(chǎn)規(guī)模的對比、現(xiàn)金流量表中年度內(nèi)籌資活動現(xiàn)金流量等方面信息，可以看到，盡管格力電器資產(chǎn)負債率較高，但其整體盈利能力較強，負債中經(jīng)營性負債占有重要份額，因此，公司的融資環(huán)境是不錯的，融資能力完全可以支撐公司未來發(fā)展的資金需求，企業(yè)資本引入戰(zhàn)略實施成功。

本文還存在一定不足之處：（1）只選取了2017年年報數(shù)據(jù)，研究時間跨度較短；（2）文中只展示了重要的項目數(shù)據(jù)，對于分析中用到的附注以及其他相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)并未全部體現(xiàn)，需查看年報；（3）在分析格力電器資本結(jié)構(gòu)時沒有進一步結(jié)合公司治理等其他非財務(wù)因素進行全面解析。希望在下一步的研究中能夠得以改進。