中信泰富炒匯案例分析

黎依堞

（青島大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 青島 266100）

一、引言

一九九零年于香港注冊(cè)成立的中信泰富有限公司屬于一家綜合性企業(yè)公司，它獲批準(zhǔn)在香港交易所上市之后并且被納入恒生指數(shù)成分股之一。中信泰富起源于信泰發(fā)展有限公司前期，中國(guó)國(guó)際信托（香港）集團(tuán)有限公司對(duì)其既是注資又是股份收購(gòu)（近50%）之后正式注冊(cè)成立公司；而公司的更名則于下一年完成。中信泰富注冊(cè)所在地香港本土以及毗鄰富有潛能的內(nèi)地市場(chǎng)是公司業(yè)務(wù)的主要范圍，而基建則是所有業(yè)務(wù)之中的重點(diǎn)項(xiàng)目；除此之外，還包括能源項(xiàng)目、投資物業(yè)、環(huán)保項(xiàng)目、基礎(chǔ)設(shè)施（如橋、路和隧道）、航空以及電訊業(yè)務(wù)等，另外，公司所涉及的貿(mào)易與分銷業(yè)務(wù)則通過旗下全資附屬機(jī)構(gòu)大昌貿(mào)易行有限公司與慎昌有限公司進(jìn)行。

二、中信泰富巨虧過程

2008年10月20日，市場(chǎng)上突然爆出消息——作為香港恒生指數(shù)成分股之一的中信泰富發(fā)生巨虧，其虧損原因源于前期與多家銀行簽訂的高杠桿外匯衍生品合約——包括已實(shí)現(xiàn)虧損約為8.07億港元、與相應(yīng)的估計(jì)虧損147億港元。

2008年10月21日，公司股價(jià)受波及——由于前一日巨虧利空消息影響，當(dāng)日股價(jià)不僅開盤隨即暴跌38%、盤中更是創(chuàng)出超過55%的跌幅，最終于6.52港元收跌55.1%——這比業(yè)界預(yù)計(jì)的20%左右跌幅高出兩倍不止。

2008年10月22日，香港證監(jiān)會(huì)出于維護(hù)證券市場(chǎng)秩序?qū)蓛r(jià)大跌的中信泰富展開業(yè)務(wù)調(diào)查；同時(shí)榮智健個(gè)人以及中信集團(tuán)為維持公司股價(jià)穩(wěn)定紛紛增持中信泰富的股票。

2008年11月，母公司中信集團(tuán)為深度徹底解決中信泰富危機(jī)再次向其注資15億美元，與此同時(shí)授予中信泰富116億港元的備用信貸并認(rèn)購(gòu)其發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券。

2009年3月26日，中信泰富二零零八年年報(bào)展示公司自創(chuàng)立以來第一次虧損且高達(dá)126.62億港元。

2009年4月8日，榮智健正式卸任。北京中信集團(tuán)副董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理常振明接任榮智健的位置并由中信泰富在港交所網(wǎng)站發(fā)布公告，后期公司所有因虧損造成的處理措施都由母公司中信集團(tuán)應(yīng)對(duì)。

三、原因分析

（一）外部原因：澳元暴跌

中信泰富正是由于二零零六年三月末收購(gòu)了澳大利亞分別擁有10億噸磁鐵礦資源開采權(quán)的兩個(gè)公司，因此后期直至二零一零年對(duì)于澳元都有很大的需求。出于規(guī)避當(dāng)時(shí)市場(chǎng)行情極好的澳元繼續(xù)走高升值的風(fēng)險(xiǎn)，中信泰富先后與多個(gè)投行簽訂了數(shù)份累計(jì)期權(quán)合約。2008年發(fā)生的金融危機(jī)促使美元升值，同時(shí)被金融危機(jī)波及的澳大利亞儲(chǔ)備銀行實(shí)施降息舉措，從而澳元兌美元在持續(xù)下跌；正是由于中信泰富在澳元兌美元持續(xù)長(zhǎng)達(dá)3個(gè)多月的下跌中沒有做對(duì)沖并及時(shí)停止交易的行為進(jìn)一步導(dǎo)致公司的巨額虧損。

(二)直接原因：外匯衍生品投機(jī)行為

中信泰富采用金融衍生工具進(jìn)行外匯對(duì)沖及規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)從經(jīng)營(yíng)管理角度來看屬于正常且明智之舉，但缺乏遵循一定的前提——即必須是有投資預(yù)算的詳細(xì)規(guī)劃并判斷在風(fēng)險(xiǎn)承受范圍內(nèi)進(jìn)行對(duì)沖。公司簽訂的外匯衍生品合約涉及澳元金額與其實(shí)際需求不匹配，不免讓人懷疑此舉是否涉及投機(jī)。

(三)間接原因：合約陷阱

中信泰富所簽訂的杠桿性外匯衍生品累計(jì)期權(quán)合約具體涉及兩種障礙期權(quán)組合：一種是止盈性看漲期權(quán)；另一種是無止損性看跌期權(quán)，即所謂“止盈不止損”。中信泰富公司的巨虧正是由于相關(guān)執(zhí)行人員沒有對(duì)合約進(jìn)行評(píng)估分析以及未能透過合約發(fā)現(xiàn)隱含的三大陷阱。

一是目標(biāo)定錯(cuò)。中信泰富應(yīng)用累計(jì)期權(quán)合約舉措的目標(biāo)函數(shù)僅僅單純追求利潤(rùn)最大化而并未涉及風(fēng)險(xiǎn)的任何約束，這樣做最終給公司帶來的結(jié)果無疑是這份合約的風(fēng)險(xiǎn)敞口為百分百。

二是工具選錯(cuò)。中信泰富所購(gòu)買的累計(jì)期權(quán)合約在功能上比起套期保值其實(shí)更傾向于投機(jī)。在具體選擇金融工具的過程中，企業(yè)作為決策制定的主體、金融工具的選擇方要充分發(fā)揮自身的主觀能動(dòng)性，積極搜集資料并廣泛咨詢，不要盲信于金融機(jī)構(gòu)一面之詞。充分綜合運(yùn)用較成熟已有的金融衍生工具并計(jì)算好相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)損失范圍，根據(jù)具體情況選擇風(fēng)險(xiǎn)最小收益最大的組合來達(dá)到企業(yè)特定的套期保值需求。

三是對(duì)手欺詐。實(shí)際上，簡(jiǎn)單分析中信泰富簽訂的合同便可以發(fā)現(xiàn)自簽訂之時(shí)公司就是處于劣勢(shì)。根據(jù)當(dāng)時(shí)中信泰富簽訂合同列出的具體損益情況，即使在最理想的情況下，中信泰富能夠從中獲得的最大盈利也不過5150萬美元；而相反在最壞的情況下最大虧損遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止上億美元，這顯然不對(duì)等。

(四)根本原因：內(nèi)部監(jiān)控制度出現(xiàn)問題

中信泰富事件反映出公司在風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管和治理機(jī)制方面存在缺陷。公司董事會(huì)在公司虧損事件發(fā)生前僅設(shè)有審核委員會(huì)和薪酬委員會(huì)，而兩個(gè)委員會(huì)中審核委員會(huì)的職能主要是與外部審核師進(jìn)行溝通、檢查公司對(duì)外公布財(cái)務(wù)報(bào)告是否真實(shí)以及內(nèi)部控制是否有效；薪酬委員會(huì)主要是監(jiān)督管理層的薪酬。除此之外的重大事項(xiàng)，中信泰富董事會(huì)便沒有專門的委員會(huì)進(jìn)行監(jiān)督；并且公司董事的精力也是非常有限，因?yàn)榇蠖喽露荚谄渌緭?dān)任要職。因此，無論是在購(gòu)買簽訂高杠桿外匯衍生品合約時(shí)還是在購(gòu)買后的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，中信泰富公司內(nèi)部都沒有相應(yīng)專門的機(jī)構(gòu)對(duì)該行為進(jìn)行監(jiān)督。

四、啟示與借鑒

(一)強(qiáng)化內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，將公司治理制度落實(shí)到實(shí)處

前面根本原因分析中提到了中信泰富事件反映出公司在風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管和治理機(jī)制方面存在缺陷。中信泰富事件從側(cè)面反映出我國(guó)國(guó)有企業(yè)在在公司治理過程中的缺陷和問題。層出不窮的金融風(fēng)險(xiǎn)問題中實(shí)在不乏因公司治理結(jié)構(gòu)所導(dǎo)致的，國(guó)家監(jiān)管部門也早已意識(shí)到了這點(diǎn)并著手在健全公司治理的規(guī)章方面做了大量工作，微有成效。從中信泰富事件中獲取的深刻教訓(xùn)制度是，規(guī)章制度本身應(yīng)弱于制度的落實(shí)，這樣制度不至于淪為擺設(shè)。

(二)對(duì)套期保值形成正確的認(rèn)知，守住企業(yè)資產(chǎn)

套期保值的作用在于規(guī)避或者減少投資者因持有或?qū)⒅Ц顿Y產(chǎn)價(jià)格在至具體支付交接日期間發(fā)生不利變動(dòng)所帶來的損失。對(duì)于有套期保值需求的企業(yè)來說需注意兩點(diǎn)：其一是明確套期保值的最終目標(biāo)在于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)減少虧損而非放大風(fēng)險(xiǎn)敞口，這要求企業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人一定要保持謹(jǐn)慎態(tài)度、避免走入投機(jī)；其二是對(duì)于專業(yè)人士的請(qǐng)教或者是相關(guān)部門的成立，企業(yè)可以自身創(chuàng)造條件去分析研究市場(chǎng)行情并相對(duì)成熟之后果斷出手。

(三)正確選擇套期保值衍生品

套期保值這類金融創(chuàng)新產(chǎn)品用以規(guī)避價(jià)格不利變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但像中信泰富所涉及的累計(jì)期權(quán)具有的高杠桿、價(jià)格波動(dòng)性等金融創(chuàng)新產(chǎn)品特點(diǎn)也顯示了此類產(chǎn)品的高風(fēng)險(xiǎn)。在具體選擇使用的過程中，若是用于過度投機(jī)，類似于中信泰富事件則給交易者帶來巨大損失的可能性是極高的。從而企業(yè)在從事衍生品交易的過程中要選擇合適的套期保值衍生品，降低風(fēng)險(xiǎn)，從而減少虧損。