定向降準(zhǔn)的多重目的

蔡喜洋

央行近期定向降準(zhǔn)，旨在推動債轉(zhuǎn)股落地與小微企業(yè)融資難?？偭空卟蛔?，結(jié)構(gòu)性支持發(fā)力，旨在緩解金融信用投放的結(jié)構(gòu)性扭曲，并非轉(zhuǎn)向全面寬松。

受中美貿(mào)易摩擦升級等國際事件的影響，疊加5月份中國經(jīng)濟(jì)信貸和需求數(shù)據(jù)疲弱，全球金融市場風(fēng)險情緒迅速降溫，大宗商品、全球股票等風(fēng)險資產(chǎn)悉數(shù)下跌，國債曲線明顯下移。環(huán)球同此涼熱，中國亦沒能幸免。中國A股近期一度出現(xiàn)大跌，但與三年前的高杠桿、高估值的泡沫盛宴截然不同。

OPEC石油會議終于塵埃落定，會議決定名義增產(chǎn)100萬桶/日，但伊朗并不贊同，實際增產(chǎn)可能要打3折，所以原油價格反而有所反彈。我們預(yù)計地緣政治、需求擴(kuò)張等多重因素驅(qū)動下，供需仍然大體維持均衡態(tài)勢。

英國央行議息決議大體符合預(yù)期，但支持加息的聲調(diào)漸漸升高略超預(yù)期，主要出于今年以來英鎊貶值、國際油價上升帶來的輸入性通脹，今年1-5月英國核心CPI都在2%以上。雖然當(dāng)天支持了英鎊反彈0.5%，但全周來看英鎊依然收跌。

中美貿(mào)易摩擦表面是逆差、關(guān)稅、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)利益之爭，其實質(zhì)卻是技術(shù)、安全等方面的深層角力。中國應(yīng)沉著應(yīng)對，加快自身變革，增強(qiáng)自主創(chuàng)新，做好持久戰(zhàn)的充分準(zhǔn)備。

這無疑都增添了下半年經(jīng)濟(jì)增長的不確定性。但貨幣寬松加碼的概率不大。

第一，“高質(zhì)量發(fā)展”的要求已經(jīng)決定了我們的宏觀政策不可能重走老路；結(jié)構(gòu)調(diào)整、提質(zhì)增效、自主創(chuàng)新才是化解內(nèi)外部壓力的正道。

第二，正確看待5月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)波動。一是國企主導(dǎo)的上游工業(yè)行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成效顯著。央企國企利潤大幅增長，工業(yè)PPI增速穩(wěn)定在4%。

二是市場庫存水平處于低位，房地產(chǎn)庫存已經(jīng)是歷史低位、投資擴(kuò)張具備基礎(chǔ)；工業(yè)企業(yè)庫存結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)成品庫存極低，原材料庫存相對上升，工業(yè)價格多數(shù)上漲，企業(yè)產(chǎn)能利用率提升，因此工業(yè)生產(chǎn)活動仍然具備支撐。

三是消費(fèi)數(shù)據(jù)僅為臨時波動，5月當(dāng)月主要源于端午節(jié)錯位的影響，1-5月累計仍維持在9.5%，預(yù)期6月份增速將 反彈。

既然經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有韌性，為何還要定向降準(zhǔn)？6月24日央行決定，自7月5日起定向降準(zhǔn)0.5個百分點，釋放基礎(chǔ)貨幣7000億元，支持債轉(zhuǎn)股和小微企業(yè)融資。

首先，降準(zhǔn)不等于寬松。外匯占款、OMO創(chuàng)新工具和降準(zhǔn)都是基礎(chǔ)貨幣的投放方式，是否寬松還要看貨幣創(chuàng)造速度以及信用派生情況。在沒有看到明顯的經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)指標(biāo)全面轉(zhuǎn)冷，也沒有看到物價指標(biāo)全面回落的情況下，貨幣政策仍將維持總量均衡，根據(jù)市場實際運(yùn)行，更加注重貨幣政策的結(jié)構(gòu)性調(diào)節(jié)作用。

其次，“結(jié)構(gòu)降準(zhǔn)”或旨在對沖“信用收縮”的結(jié)構(gòu)性扭曲。民企違約潮、中小微企業(yè)融資難，客觀上是我國金融體系“二元信用定價”造成的。在金融亂象治理的當(dāng)下，銀行風(fēng)險偏好下降，低信用主體的融資需求首當(dāng)其沖。結(jié)構(gòu)性降準(zhǔn)，有利于緩解金融信用分配嚴(yán)重不均難題，也有利于降低局部風(fēng)險加快暴露和蔓延的可能性。

第三，盡管是結(jié)構(gòu)性政策，實際上也為銀行提供了騰挪空間。對大中小銀行均降準(zhǔn)0.5個百分點，此舉有助于迅速補(bǔ)充銀行資金來源，緩解因負(fù)債緊張對信用派生能力的抑制。