通過REITs實現(xiàn)平臺公司實業(yè)化轉(zhuǎn)型的可行性分析

李梅貞

摘要：本文從解決平臺公司目前的融資難問題方面考慮，分析了平臺公司引入實施REITs，緩解債務(wù)償還資金壓力，從而集中精力實施平臺公司實體化轉(zhuǎn)型的可行性。

關(guān)鍵詞：平臺公司；實體化轉(zhuǎn)型；REITs

近年來我國政府面對國內(nèi)外需求減退的經(jīng)濟形勢，采取積極的財政政策，擴大公共產(chǎn)品和公共服務(wù)供給，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、道路、棚改保障房等方面加大投資力度。隨著城市棚戶區(qū)改造、工業(yè)園區(qū)建設(shè)以及城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等項目的快速開展，地方政府融資平臺融資規(guī)模增速很快，雖然融資資金彌補了地方財政和信貸的不足，加快了城區(qū)棚戶區(qū)改造、工業(yè)園區(qū)、城市基礎(chǔ)設(shè)施等項目建設(shè)，促進了地方經(jīng)濟建設(shè)的發(fā)展，但融資規(guī)模的快速增加使平臺公司出現(xiàn)了債務(wù)大量堆積的現(xiàn)象。如何在沉重債務(wù)負擔下實現(xiàn)實體化轉(zhuǎn)型成了平臺公司面臨的急需解決的問題。

一、國家相關(guān)政策出臺后對平臺公司融資及自身發(fā)展的影響

從2014年至今，從中央到各部委都頒發(fā)了許多加強地方政府性債務(wù)管理的文件，如2014年國家出臺的《中華人民共和國預(yù)算法》（2014年修訂）、《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)[2014]43號）；2017年財政部會同發(fā)展改革委、司法部、人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》（財預(yù)[2017]50號）。文件在規(guī)范地方政府舉債融資行為的同時，也要求加快政府職能轉(zhuǎn)變，處理好政府和市場的關(guān)系，進一步規(guī)范融資平臺公司融資行為管理，推動融資平臺公司盡快轉(zhuǎn)型，通過市場化改革，培育和提高適應(yīng)市場規(guī)則的公司治理、資本運作、戰(zhàn)略規(guī)劃和經(jīng)營管理等水平和能力，實現(xiàn)由貸款主體向產(chǎn)業(yè)經(jīng)營實體或投融資實體的公司化轉(zhuǎn)型。

從2017年開始，經(jīng)濟下行、金融緊縮的壓力正逐步體現(xiàn)出來，此前數(shù)年為平臺公司提供源源不斷資金支持的金融市場，在市場監(jiān)管與市場情緒的雙重轉(zhuǎn)向下，令平臺公司緊繃的資金流“雪上加霜”。2018年1月11日，云南省國有資本運營有限公司的“中融-嘉潤31號集合資金信托計劃”未能按時償還全部信托貸款本息。這場被輿論認為是2018年“首個省級平臺違約”的事件使金融機構(gòu)的城投信仰被打破，平臺公司的融資更是難上加難。

在公開披露募集資金用途的 2018 年度到期城投債券中，69%城投債募集資金用于償還發(fā)行人前期債務(wù)，規(guī)模合計5872 億元，該類債券由于沒有明確對應(yīng)項目收益作為償債來源，到期償付對于再融資的依賴較大。其余債券募集資金主要用于補充發(fā)行人營運資金及用于城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。結(jié)合城投企業(yè)所在行政層級看，區(qū)縣類平臺 2018 年到期債券中借新還舊類占比較高，超過了70%。同時區(qū)縣類平臺受限于發(fā)行主體資質(zhì)較弱，超過三成為非公開發(fā)行債券，并未公開披露募集資金用途，借新還舊類債券比例的實際值應(yīng)高于測算值。在高債務(wù)壓力下，很多平臺公司只能集中資金用于支付到期債務(wù)本息，沒有資金用于經(jīng)營化運作，嚴重阻滯了平臺公司的發(fā)展及經(jīng)營化轉(zhuǎn)型進程。

二、REITs的定義及世界各地的實施情況

REITs是Real Estate Investment Trust的英文縮寫，即房地產(chǎn)信托投資基金，是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機構(gòu)進行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。它是通過集中投資于可帶來收入的房地產(chǎn)項目，例如購物中心、寫字樓、酒店及服務(wù)式住宅，以租金收入和房地產(chǎn)升值為投資者提供定期收入。

在REITs實施過程中，是通過SPV實現(xiàn)風(fēng)險隔離的。SPV（特殊目的機構(gòu)）是一個以資產(chǎn)證券化為唯一目的的獨立法律實體，是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)的核心和中樞。通過設(shè)立SPV，實現(xiàn)了破產(chǎn)隔離和真實銷售，保證了基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的穩(wěn)定。

1960年，世界上第一只REITs在美國誕生。隨著美國政府正式允許滿足一定條件的REITs可免征所得稅和資本利得稅，REITs開始成為美國最重要的一種金融方式，目前，全球已有37個國家和地區(qū)相繼推出REITs。目前美國大約有300 個REITs在運作之中，管理的資產(chǎn)總值超過3000億美元，而且其中有近三分之二在全國性的證券交易所上市交易。在成熟市場，REITs已被投資者視為股票、債券、現(xiàn)金之外的第四類資產(chǎn)。

三、平臺公司發(fā)行REITs可行性

（一）平臺公司目前資產(chǎn)結(jié)構(gòu)情況分析

平臺公司在園區(qū)開發(fā)建設(shè)過程中形成大量債務(wù)的同時也形成了大量的可以帶來穩(wěn)定收入的資產(chǎn)，如公租房、廉租房、標準廠房、停車場、商鋪等，此類資產(chǎn)符合發(fā)行房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的條件。

（二）國家對REITs的相關(guān)支持政策

1.國務(wù)院辦公廳《關(guān)于當前金融促進經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》（國辦法[2008]126號）中指出“開展房地產(chǎn)信托投資基金試點，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道”。

2.中華人民共和國住宅和城鄉(xiāng)建設(shè)部《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的指導(dǎo)意見》（建發(fā)[2015]4號）“積極推進房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點。REITs是一種金融投資產(chǎn)品，推進REITs試點，有利于促進住房租賃市場發(fā)展，有利于解決企業(yè)的融資渠道，有利于增加中小投資者的投資渠道。通過發(fā)行REITs，可重復(fù)利用社會資金，金融租賃市場，多渠道增加住房租賃房源供應(yīng)。積極鼓勵投資REITs產(chǎn)品。各城市要積極開展REITs試點，并逐步推開”。

3.國務(wù)院辦公廳《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的若干意見國發(fā)》國發(fā)[2016]39號第十四條“鼓勵金融機構(gòu)按照依法合規(guī)、風(fēng)險可控、商業(yè)可持續(xù)的原則，向住房租賃企業(yè)提供金融支持。支持符合條件的住房租賃企業(yè)發(fā)行債券、不動產(chǎn)證券化產(chǎn)品。穩(wěn)步推進房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點”。

四、平臺公司實施REITs的設(shè)計方式

對平臺公司來講，REITs實際上是一種特殊的融資方式，通過實施REITs，解決平臺公司目前的融資難問題，緩解債務(wù)償還方面的資金壓力，集中精力實施平臺公司轉(zhuǎn)型及實體化經(jīng)營，待平臺公司資金情況好轉(zhuǎn)時再回購REITs股權(quán)，完成資產(chǎn)積累及規(guī)模擴張。

筆者認為平臺公司可以以下方式實施REITs：

（一）平臺公司對符合條件的不動產(chǎn)進行整理、剝離，注入SPV公司。

（二）簽訂協(xié)議，設(shè)立REIT基金。為解決資產(chǎn)的保值增值問題，可在協(xié)議中明確平臺公司擁有對資產(chǎn)的回購權(quán)。

（三）社會投資者購買REIT股份。

（四）平臺公司收到資金，用于歸還債務(wù)或?qū)嶓w經(jīng)營。

（五）REITs管理公司對基金進行運營管理，按期向投資者分配收益。

（六）協(xié)議到期，平臺公司回購REIT股份，重新?lián)碛匈Y產(chǎn)所有權(quán)。

如圖1所示：

五、平臺公司實施REITs尚需解決的問題及建議

（一）資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓問題

平臺公司屬于國有企業(yè)，根據(jù)《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》規(guī)定，國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓原則上要通過產(chǎn)權(quán)市場公開進行，在依法設(shè)立的產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)公開征集受讓方。這可能會給REITs的實施帶來一些制度上的制約。

（二）稅收問題

REITs運作流程復(fù)雜，因涉及環(huán)節(jié)較多，根據(jù)現(xiàn)有稅收政策規(guī)定，每個環(huán)節(jié)都涉及多個稅種，導(dǎo)致總體稅負較重，直接影響到REITs運行過程中的投資與經(jīng)營成本，從而可能降低REITs的投資收益率，影響到投資者的投資積極性。

六、建議

（一）建議在REITs結(jié)構(gòu)設(shè)計時考慮合理避稅因素，合理規(guī)避一些稅費。如在進行REITs資產(chǎn)包重組時，可以通過平價劃轉(zhuǎn)資產(chǎn)方式規(guī)避土增稅。

（二）完善相關(guān)法律體系，營造出適合REITs運行的制度環(huán)境。

七、結(jié)語

REITs 作為連接資金與資產(chǎn)的載體，有利于打通租賃市場融資渠道的同時釋放資產(chǎn)流動性，在會計處理、稅務(wù)籌劃、資產(chǎn)評估、產(chǎn)品評級、法律意見等多方機構(gòu)的協(xié)調(diào)與磨合下，已形成了一套可供參考的產(chǎn)品模式類REITs。平臺公司可以 把REITS作為一種新的融資渠道，探索利用 REITS方式緩解債務(wù)壓力，從而實現(xiàn)實體化轉(zhuǎn)型。

（作者單位：貴陽經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)科工實業(yè)發(fā)展有限公司）