社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束

韓燕蘭

隨著利益相關(guān)者理論的提出，企業(yè)投融資的目的不再只是單純的追求融資成本的最小化和投資者利益的最大化，企業(yè)的目標(biāo)應(yīng)該是雙重的，一方面要為投資者實(shí)現(xiàn)他們的利益，另一方面也要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。在企業(yè)的不斷發(fā)展過(guò)程中，不論是企業(yè)的外部融資還是內(nèi)部融資都起著至關(guān)重要的作用。而企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行也越來(lái)越受到利益相關(guān)者的關(guān)注。因此本文通過(guò)歸納總結(jié)現(xiàn)有學(xué)者對(duì)社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束兩者關(guān)系的研究，從實(shí)務(wù)_為企業(yè)的決策提供指引。

企業(yè)社會(huì)責(zé)任

財(cái)務(wù)業(yè)績(jī) 會(huì)計(jì)穩(wěn)健性 融資成本

引言

隨著信息經(jīng)濟(jì)時(shí)代的來(lái)臨，以會(huì)計(jì)盈余為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)會(huì)計(jì)信息已經(jīng)不再能夠滿足利益相關(guān)者的需求，非財(cái)務(wù)信息的補(bǔ)充作用日益得到認(rèn)可和重視?；诶嫦嚓P(guān)者理論發(fā)展而來(lái)的社會(huì)責(zé)任報(bào)告，逐漸得到企業(yè)的重視，并得到利益相關(guān)者的認(rèn)可。企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任及企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露不僅僅是企業(yè)善舉的一種表現(xiàn)，更是企業(yè)尋求資源的一種戰(zhàn)略行為。社會(huì)責(zé)任信息披露作為企業(yè)傳遞非財(cái)務(wù)信息的一種重要方式，可以有效地降低企業(yè)的信息不對(duì)稱程度，而信息不對(duì)稱是企業(yè)面臨融資約束的重要原因，那么披露社會(huì)責(zé)任信息是否可以緩解企業(yè)的融資約束問題？本章首先梳理了有關(guān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)后果方面的研究基礎(chǔ)，主要包括企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露所引致的財(cái)務(wù)績(jī)效反應(yīng)和社會(huì)責(zé)任信息披露與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的關(guān)系，然后就企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平和融資成本的關(guān)系進(jìn)行了文獻(xiàn)回顧，最后對(duì)相關(guān)研究進(jìn)行總結(jié)以挖掘文獻(xiàn)背后的價(jià)值。

文獻(xiàn)綜述

（1）企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與財(cái)務(wù)績(jī)效

長(zhǎng)期以來(lái)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響研究一直成為國(guó)內(nèi)外理論界研究的熱點(diǎn)。國(guó)內(nèi)學(xué)者王倩（2014）采用元分析的方法對(duì)42篇實(shí)證研究文獻(xiàn)和119個(gè)效果量的分析表明CSR與CFP之間總體存在正相關(guān)。也有學(xué)者將財(cái)務(wù)績(jī)效分為短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效來(lái)進(jìn)行研究。例如朱乃平等（2015）以2009-2011年中國(guó)高新技術(shù)企業(yè)為樣本，基于兩階段投資決策模型，發(fā)現(xiàn)企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任能夠推動(dòng)企業(yè)長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效，但對(duì)短期財(cái)務(wù)績(jī)效沒有顯著影響。但是周麗萍等（2016）基于企業(yè)聲譽(yù)視角分析，以266家上市公司2000-2014年的有關(guān)數(shù)據(jù)，考察了企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系，以及企業(yè)聲譽(yù)在其中所發(fā)揮的作用。研究結(jié)果表明，社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效顯著相關(guān)，與短期績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)，與長(zhǎng)期績(jī)效顯著正相關(guān)。企業(yè)聲譽(yù)在社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系中起中介作用。也有學(xué)者認(rèn)為社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效存在“U”形關(guān)系。例如嵇國(guó)平等（2016）對(duì)2009-2013年滬深主板和中小企業(yè)板188家上市公司進(jìn)行了實(shí)證研究。結(jié)果表明，社會(huì)責(zé)任履行較好和較差的企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效比社會(huì)責(zé)任履行一般的企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效好，即企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響呈“U”形。

（2）社會(huì)責(zé)任信息披露與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性

決策有用觀認(rèn)為財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息應(yīng)該促進(jìn)社會(huì)資本的流通，優(yōu)化社會(huì)資源的有效配置。近年來(lái)，隨著資本市場(chǎng)制度的完善，利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)信息披露的要求不斷提高。企業(yè)是否能夠較好地保證契約公平性，真實(shí)準(zhǔn)確地提供滿足利益相關(guān)者需求的多元化信息，受到了社會(huì)各方面的廣泛關(guān)注。近三年來(lái)學(xué)者對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性關(guān)系的研究相對(duì)有限。毛志宏等（2016）以2009-2013年滬深兩市A股上市公司為樣本，研究表明社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好的企業(yè)，其報(bào)告的財(cái)務(wù)信息穩(wěn)健性水平越高；進(jìn)一步考慮行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度的影響，由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的企業(yè)可能存在戰(zhàn)略性印象管理和機(jī)會(huì)主義盈余管理的動(dòng)機(jī)，因此，所處行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度越低的企業(yè)，其社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的正相關(guān)關(guān)系越顯著。權(quán)小峰等（2016）對(duì)2009-2013年上市公司A股披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的公司進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果表明社會(huì)責(zé)任信息披露水平會(huì)負(fù)向影響條件性的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，而對(duì)非條件性的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性并不能產(chǎn)生顯著影響。錢明等（2016）以2010-2014年我國(guó)A股上市公司為樣本，實(shí)證分析了社會(huì)責(zé)任信息披露、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性及融資約束之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任信息披露會(huì)部分替代會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)融資約束的緩解作用，二者間呈現(xiàn)出替代效應(yīng)而非協(xié)同效應(yīng)，并且這種替代效應(yīng)也主要存在于民營(yíng)企業(yè)中。

（3）企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束

隨著社會(huì)對(duì)企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的要求日益高漲，使得企業(yè)在積極保證股東經(jīng)濟(jì)利益的同時(shí)不得不兼顧到企業(yè)利益相關(guān)者們的利益。在這樣的大環(huán)境下，越來(lái)越多的學(xué)者參與到社會(huì)責(zé)任的研究中來(lái)，盡管社會(huì)責(zé)任受到高度的重視，但是社會(huì)責(zé)任能否創(chuàng)造價(jià)值，如何創(chuàng)造價(jià)值這一問題仍在討論中。近三年來(lái)，不少學(xué)者從融資約束的視角對(duì)這一問題展開了探討。王霞等（2014）認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露有助于甄別財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，減少監(jiān)管部門、投資者信息甄別成本。方思雅（2015）認(rèn)為相對(duì)于社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)差的企業(yè)，社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)好的企業(yè)在貨幣政策緊縮時(shí)期，承擔(dān)的債務(wù)融資成本更低。也有不少學(xué)者從股權(quán)融資成本和債權(quán)融資成本兩個(gè)視角檢驗(yàn)企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任對(duì)資本成本的影響。例如趙崢（2014）以2010-2012年滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，研究了中國(guó)上市公司企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的影響，結(jié)果表明CSR與CDF之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，相對(duì)于規(guī)模較大的企業(yè)來(lái)說(shuō)，小規(guī)模企業(yè)更容易通過(guò)提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效降低債務(wù)融資成本。并且發(fā)現(xiàn)高資產(chǎn)負(fù)債率的企業(yè)更容易通過(guò)提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效降低債務(wù)融資成本。也有學(xué)者將企業(yè)分成融資約束企業(yè)和非融資約束企業(yè)，反過(guò)來(lái)探討這兩種企業(yè)對(duì)社會(huì)責(zé)任信息及披露質(zhì)量的敏感性是否存在差異。例如侯梅（2014）研究發(fā)現(xiàn)相比非融資約束企業(yè)，融資約束企業(yè)的調(diào)整速度和資本結(jié)構(gòu)對(duì)社會(huì)責(zé)任信息披露及披露質(zhì)量更敏感。與之前學(xué)者的研究結(jié)果不同，孫芝慧（2016）利用2010-2013年我國(guó)A股上市公司的和訊網(wǎng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)以及來(lái)自CSMAR的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)CSR對(duì)融資約束的作用并不是嚴(yán)格的單調(diào)關(guān)系，而是存在一定程度的非單調(diào)關(guān)系。在CSR信息披露達(dá)到一定水平之前，其對(duì)企業(yè)融資約束的緩解作用并不明顯，甚至在較低的CSR信息披露水平，企業(yè)融資約束會(huì)受到一定程度的消極影響。只有達(dá)到一定程度以后，CSR信息披露的表現(xiàn)才會(huì)對(duì)緩解融資約束產(chǎn)生積極的緩解作用。

現(xiàn)在越來(lái)越的學(xué)者從更多不同的視角來(lái)研究社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束的關(guān)系。例如戴慧婷（2014）引入了社會(huì)心理學(xué)中的印象管理的概念，通過(guò)實(shí)驗(yàn)的方法研究了管理層進(jìn)行印象管理的手法和效果，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在社會(huì)責(zé)任信息披露中使用更多的數(shù)字、數(shù)據(jù)和指標(biāo)，以及使用更多的圖片會(huì)讓外部閱讀者更加認(rèn)可和肯定企業(yè)履行社會(huì)社會(huì)責(zé)任的情況，從而降低融資成本。倪恒旺（2015）基于媒體關(guān)注角度，以我國(guó)2009-2013年度除強(qiáng)制性披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告外的非金融類上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了媒體關(guān)注度對(duì)企業(yè)自愿性社會(huì)責(zé)任信息披露意愿以及披露水平的影響。研究發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注顯著提高了企業(yè)自愿性社會(huì)責(zé)任信息披露意愿及其水平，而企業(yè)自愿披露社會(huì)責(zé)任信息能顯著緩解公司面臨的融資約束。

（4）文獻(xiàn)評(píng)述

回顧文獻(xiàn)，關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，學(xué)者們存在不一致的結(jié)論，但整體而言，支持兩者之間存在正相關(guān)關(guān)系的文獻(xiàn)占據(jù)多數(shù)。這說(shuō)明基于會(huì)計(jì)指標(biāo)作為企業(yè)績(jī)效的衡量指標(biāo)，社會(huì)責(zé)任信息披露能夠改善企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效。

關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的關(guān)系，學(xué)者們同樣存在不一樣的結(jié)論。有的學(xué)者認(rèn)為社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好的企業(yè)，其報(bào)告的財(cái)務(wù)信息穩(wěn)健性水平越高；也有學(xué)者得出了相反的結(jié)論，認(rèn)為社會(huì)責(zé)任信息披露水平會(huì)負(fù)向影響條件性的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，而對(duì)非條件性的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性并不能產(chǎn)生顯著影響。因?yàn)槠髽I(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平的提高會(huì)影響管理層的會(huì)計(jì)政策選擇，降低對(duì)會(huì)計(jì)信息穩(wěn)健性的需求。

學(xué)者們基于信息不對(duì)稱，聲譽(yù)，信號(hào)傳遞等理論，并且采用大量實(shí)證研究驗(yàn)證了社會(huì)責(zé)任信息披露能夠緩解融資約束。同時(shí)也有學(xué)者認(rèn)為兩者之間存在非單調(diào)作用。在我國(guó)，上市公司的社會(huì)責(zé)任投資行為越來(lái)越受到分析師和審計(jì)師的重視，分析師作為資本市場(chǎng)中重要的信息傳遞中介，其發(fā)揮的治理作用也越來(lái)越突出。而審計(jì)師的選擇也會(huì)對(duì)融資約束產(chǎn)生影響，因此也成為研究的熱點(diǎn)。同時(shí)社會(huì)責(zé)任信息披露的形式和質(zhì)量也呈現(xiàn)出多樣性和差異性，已有學(xué)者引入社會(huì)心理學(xué)中的印象管理的概念，通過(guò)實(shí)驗(yàn)的方法研究管理層對(duì)社會(huì)責(zé)任信息進(jìn)行印象管理的手法和效果，來(lái)研究其對(duì)融資約束的影響?？傊畬W(xué)者們對(duì)社會(huì)責(zé)任信息披露和融資約束關(guān)系的研究角度越來(lái)越多樣，研究的越來(lái)越細(xì)致和深入。

[1]朱乃平、朱麗、孔玉生、沈陽(yáng)，2014，技術(shù)創(chuàng)新投入、社會(huì)責(zé)任承擔(dān)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的協(xié)同影響研究，《會(huì)計(jì)研究》，第2期，第57-59頁(yè)。

[2]嵇國(guó)平、闞云艷、吳武輝，2016，企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響：一定是線性的嗎？《經(jīng)濟(jì)問題》，第10期，第92-93頁(yè)。

[3]毛志宏、金龍、邵坤元，2016，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度、企業(yè)社會(huì)責(zé)任與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，《經(jīng)濟(jì)縱橫》，第5期，第42-44頁(yè)。

[4]權(quán)小鋒、肖紅軍，2016，社會(huì)責(zé)任披露對(duì)股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)的影響研究：基于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的中介機(jī)理，《中國(guó)軟科學(xué)》，第6期，第80-95頁(yè)。