PPP資產(chǎn)證券化相關(guān)問題的分析

王釵敏 李羽辰

2016年12月，國家發(fā)改委、證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作（ PPP）項目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》，為PPP項目往資產(chǎn)證券化改變而指明了大方向；而2017年6月19日，由財政部、中國人民銀行、中國證監(jiān)會共同發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范開展政府和社會資本合作項目資產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》，則為PPP項目資產(chǎn)證券化的成功實施助力。

PPP 資產(chǎn) 證券化

PPP資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵

PPP模式的傘稱為Public - Private-Partnership，即政府一私人一合作關(guān)系。我國的PPP模式正式推廣從2014年開始，至今也才走過三個年頭，然而就在這三年里，我國PPP模式的發(fā)展速度令人詫異，從開始的謹慎探索到如今多領(lǐng)域的應用，尤不彰顯著PPP模式的無限活力。據(jù)財政部相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，到2016年末，我國PPP項目已通過審核入庫的，就達到了13554個，投資額高達16.4萬億元，范圍已經(jīng)達到全國31個省，包括自治區(qū)、直轄市等。2017年上半年又有2632個項日入庫。從以上數(shù)據(jù)不難看出，PPP模式正在各個領(lǐng)域落地開花。

但是由于PPP模式在中國的起步比較晚，發(fā)展歷史較短，各方面機制都不完善，因此落地率較低，退庫率較高；相比其他國家，我國項日的發(fā)展層次略低，加之PPP項日比一般項日落地時問更長，流動性也較差，退出機制不傘面等一系列原因?qū)е旅耖g資本仍觀望中?；赑PP模式的特點，解決融資問題將足提高PPP項目落地率的關(guān)鍵。而資產(chǎn)證券化是一種非常良好的項日融資方法，契合了PPP模式發(fā)展穩(wěn)健，投資回報穩(wěn)定的特點。

PPP資產(chǎn)證券化與一般資產(chǎn)證券化的比較

從資產(chǎn)證券化的實質(zhì)出發(fā)，PPP項日與普通項日一般無二，資產(chǎn)證券化仍然保留著它自身的重要作用以及獨特的經(jīng)濟意義。而對于PPP項日來說，資產(chǎn)證券化更好地彌補了其項目一些弊端，如特殊的客體、背景等。

1.PPP項目有一定的行政限制（行政約束）

PPP項目不同于一般的資產(chǎn)證券化項日，PPP項目自身定位是政府與社會資本的合作，因此相關(guān)證券化流程也將更加嚴格。自從PPP項日資產(chǎn)證券化設(shè)想提出以來，在國家發(fā)改委、證監(jiān)會的領(lǐng)導下，在發(fā)文強調(diào)規(guī)范PPP資產(chǎn)證券化的過程中，前期擇優(yōu)選擇項日并加強監(jiān)督與審核入庫項日，嚴格按照PPP模式定義準確定位某些模糊項日；后期盡快出臺相關(guān)法律法規(guī)制度，做好風險隔離等工作。并且在《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負面清單指引》中規(guī)定，以地方政府為贏接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)列入負面清單之列，但地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府與社會資本合作模式（ PPP）下應當支付或承擔的財政補貼除外。也就是說除了社會資本機構(gòu)在PPP模式下形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以列入資產(chǎn)證券化項日之外，其余均不能成為證券化的產(chǎn)品。

2.作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇較為廣泛

清單指引中指出，要符合基礎(chǔ)資產(chǎn)特征的產(chǎn)品才可以證券化。一般的PPP項日收益主要有三大類：一是以政府授予社會資本機構(gòu)特許經(jīng)營權(quán)的方式建成項日并投入運營，其收入來自項日的使用者，且這部分的收益也作為項目原始權(quán)益人的基礎(chǔ)資產(chǎn)，運營期滿后將項日移交給政府，使得收益收費權(quán)與運行管理權(quán)分離；二是社會資本機構(gòu)投入建成項日并運營，而付費者則是對接的政府機構(gòu)，即收人來自政府；三是社會資本機構(gòu)投入建成項日運營，收入來自兩方面：該項日使用者和政府的財政補貼，以卜兩種收入均作為社會資本機構(gòu)的債權(quán)類資產(chǎn)，也是基礎(chǔ)資產(chǎn)的一種形式。

3.資產(chǎn)證券化下產(chǎn)品項日的運營年限要和證券化產(chǎn)品的期限相符合

從我國現(xiàn)在落地的PPP項日以及國外種種先例來看，PPP項目的運營周轉(zhuǎn)時間長，因此證券化的期限要和PPP項日本身的運營時間，收益回流時間對應?，F(xiàn)在發(fā)行的PPP證券化收益收費項日運行年限一般5-10年（當然現(xiàn)今最短的計劃年限為1.5年），但足這很難滿足PPP項日10-30年的合作期限，而一般的證券化項日平均年限僅約為7年。因此，PPP項日周期長特點相匹配的PPP項日資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的設(shè)計，需要在投資主體準人、產(chǎn)品流動性方面提出更嚴的標準和更高的要求，并不斷推動政策的完善和交易機制的創(chuàng)新。

針對以上問題，需要改進的措施或者舉措

（1）建立健傘法律法規(guī)及制度

毋庸置疑，建立健傘的法律法規(guī)足發(fā)展并優(yōu)化PPP資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。只有擁有法律保障，投資者才能更加有把握、有興趣對PPP項日進行投資。也只有建市健傘法律法規(guī)，二級交易市場/才會被帶動起，整個交易市場的完善離不開解決當前在落地的PPP項日中遇到的問題，只有明確解決了這些問題，才能在各個環(huán)節(jié)卜加強保護，以此來推動整個PPP項目及資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

（2）資產(chǎn)證券化期限與PPP具體項目期限匹配

現(xiàn)今PPP項日的期限比較長，而市場上的一般性的資產(chǎn)證券化項日年限較短，這讓PPP項日在一輪證券化后必須經(jīng)歷二次甚至三次證券化，難以達到一對一，這也使這個流程難度加大，程序?qū)徍烁臃爆嵢唛L，同時增加融資成本的基礎(chǔ)上，才能再開展另外的資產(chǎn)證券化。加之PPP項目本身就相對復雜，因此，將兩者的期限匹配，會大大提高PPP資產(chǎn)證券化項目的落地與運行效率。

（3）完善機制建沒

從目前的市場實際來看，PPP項目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的市場規(guī)模較小，本身產(chǎn)品的流動性較低，同時PPP項目資產(chǎn)證券化的受理、審核及備案的相關(guān)機制還不夠完善，二級市場交易機制本身存在著一定缺陷，例如不能開展標準券質(zhì)押式回購等。

結(jié)論

隨著PPP模式被廣泛關(guān)注，發(fā)展，在不久的未來，PPP項目資產(chǎn)證券化將是全新的紀元。不斷完善的PPP證券化模式將是未來的主導模式。

[1]朱金戈.PPP項日資產(chǎn)證券化方案研究[D].安徽財經(jīng)大學，2017.

[2]朱偉銘.基于PPP模式的資產(chǎn)證券化設(shè)計研究[D].浙江大學，2017.

[3]郭上，孟超，孫瑋，張茂軒，聶登俊.關(guān)于PPP項日資產(chǎn)證券化的探討[J].經(jīng)濟研究參考，2017（08）：20-25+30.