EVA考核制度、政府干預(yù)與國有企業(yè)非效率投資

王朋吾

【摘 要】 利用經(jīng)濟增加值（EVA）指標代替財務(wù)利潤作為國有企業(yè)管理者的績效考核標準，能抑制企業(yè)非效率投資。這一觀點得到了很多學(xué)者的認可，但是目前學(xué)者均用虛擬變量法衡量EVA考核系統(tǒng)，這種衡量方法不合理?；诖?，文章選取國務(wù)院國資委和省級國資委控制的571家國有企業(yè)數(shù)據(jù)，利用系統(tǒng)廣義矩估計方法，分析了EVA對國有企業(yè)非效率投資的影響，并探討政府干預(yù)的調(diào)節(jié)作用。實證得到EVA對國有企業(yè)非效率投資存在顯著的負向影響，并且對投資不足的負向影響程度略高于對投資過度的負向影響程度。政府干預(yù)會減弱EVA考核體系對企業(yè)非效率投資的負效應(yīng)，導(dǎo)致企業(yè)過度投資增加，但對投資不足影響不明顯。

【關(guān)鍵詞】 EVA； 非效率投資； 政府干預(yù)； 國有企業(yè)

【中圖分類號】 F276.1 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2018）08-0090-06

一、引言

隨著經(jīng)濟規(guī)模增加、地方投資出現(xiàn)“你追我趕”模式、市場流動性過剩等，使得近年企業(yè)的投資效率急劇下滑，特別是國有企業(yè)，其投資效率低下和國有資產(chǎn)流失的問題被社會熱切關(guān)注。通過國資委的中央企業(yè)經(jīng)營情況報告計算，在2008—2014年期間，央企年均凈資產(chǎn)總額增長11.8%，年均凈資產(chǎn)收益率增長1.1%，可見央企資產(chǎn)規(guī)?？焖僭黾樱Y產(chǎn)收益卻很低，這表明中央和國有企業(yè)只重視資產(chǎn)擴張，而不重視投資績效。對于國有企業(yè)投資效率低下的原因，學(xué)術(shù)界主要形成了兩個觀點：一是認為國有企業(yè)公有制制度不完善，企業(yè)投資行為往往按照政府的投資預(yù)算體系，而不會根據(jù)市場的變化調(diào)節(jié)投資規(guī)模，導(dǎo)致投資效率低下[1]；二是認為與管理者的考核激勵制度有關(guān)，國有企業(yè)的管理者普遍由政府任命，因此缺乏激勵體系，導(dǎo)致管理者過度注重投資和財務(wù)業(yè)績增長，而忽略了企業(yè)的長期價值[2-3]。

本文認為，造成國有企業(yè)非效率投資主要有兩個因素，一是管理者的投資偏好，二是地方政府的干預(yù)。首先，國有企業(yè)管理層普遍未持有或僅持有少量國有企業(yè)股權(quán)，因此注重財務(wù)業(yè)績增長，導(dǎo)致的后果是盲目投資一些凈現(xiàn)值為負的項目，造成投資過度，或放棄投資一些凈現(xiàn)值為正的項目，造成投資不足。為解決這一問題，2010年起國資委先后在央企和國有企業(yè)中實行經(jīng)濟增加值（Economic Value Added，EVA）評價制度。不同于以前單純依賴于財務(wù)業(yè)績的評價體系，EVA用會計利潤減去綜合資本成本后的財務(wù)績效作為考核指標，這就使得如果企業(yè)進行過度無效率投資，綜合資本成本就會顯著增加，EVA下降，如果企業(yè)不進行投資（投資不足），那么企業(yè)會計利潤很低，也會導(dǎo)致EVA很低。因此企業(yè)引入EVA考核評價體系，理論上能消除不合理的企業(yè)投資現(xiàn)象，降低企業(yè)非效率投資行為。

其次，國有企業(yè)非效率投資還來自于地方政府的干預(yù)。近年來，以經(jīng)濟建設(shè)為中心的戰(zhàn)略使得國家和上級政府對下級政府官員政績考核評價的指標主要圍繞經(jīng)濟發(fā)展，這就促使地方政府官員存在迫切發(fā)展地方經(jīng)濟的動機，通過各種手段如政治關(guān)聯(lián)、信貸指導(dǎo)、招商引資優(yōu)惠等來加大地方投資。由于國有企業(yè)歸屬國家所有，因此政府會直接干預(yù)國有企業(yè)的投資，將大量政府投資項目、民生工程、金融資源優(yōu)先偏向于國有企業(yè)，造成這些企業(yè)投資泛濫、非效率投資增加。目前已有較多文獻[4-6]研究得出政府干預(yù)會使企業(yè)的非效率投資增加。

為此，盡管2010年以后中央政府為避免國有企業(yè)非效率投資行為而改變了企業(yè)的績效考核制度，但國有企業(yè)的非效率投資并未明顯縮減，甚至在部分行業(yè)（如產(chǎn)能過剩行業(yè)）還有所增加。本文認為其中的一個重要原因即是地方政府的干預(yù)，因此國有企業(yè)最終投資效率取決于EVA考核制度的抑制效應(yīng)和地方政府干預(yù)促進效應(yīng)的綜合比較。本文認為EVA考核制度是顯性變量，而政府干預(yù)是隱性變量，因此本文將政府干預(yù)作為中間變量，考察政府干預(yù)對EVA考核制度轉(zhuǎn)變對國有企業(yè)非效率投資影響的調(diào)節(jié)作用。不同于以往學(xué)者使用虛擬變量來衡量EVA指標，本文運用國資委制定的EVA考核體系計算企業(yè)經(jīng)濟增加值，來分析其對企業(yè)非效率投資的影響，并分過度投資和投資不足比較。

二、理論和文獻綜述

MM理論指出在無摩擦的市場環(huán)境中，企業(yè)投資于凈現(xiàn)值為正的項目能提高企業(yè)價值。但是，現(xiàn)實中諸多因素會影響企業(yè)的投資決策和投資績效?，F(xiàn)代企業(yè)制度決定了企業(yè)所有權(quán)和企業(yè)經(jīng)營權(quán)的分離，企業(yè)所有者委托企業(yè)經(jīng)營者對企業(yè)進行管理，后者享有固定報酬和激勵報酬。這就導(dǎo)致在信息不對稱下，經(jīng)理人往往會做出有利于自身的投資決策以實現(xiàn)激勵條件。一般情況下，這會形成兩種投資結(jié)果：一是過度投資，包括投資于凈現(xiàn)值為負的項目；二是投資不足，一些經(jīng)理人過分高估項目的潛在成本，放棄一些凈現(xiàn)值為正的投資項目。

解決委托代理問題主要有激勵、監(jiān)督、治理三種途徑。監(jiān)督能降低經(jīng)理人的部分主動投資行為，但經(jīng)理人由于更加了解企業(yè)的經(jīng)營狀況仍然有很大的操作空間，很難形成有效監(jiān)管。治理行為包括對管理者篩選、限制管理者決策范圍等，但也不能從根本上抑制經(jīng)理人的投資決策。相對來說，合理的激勵機制和業(yè)績評價制度能使企業(yè)經(jīng)營者從企業(yè)消極治理轉(zhuǎn)向企業(yè)積極治理，達到經(jīng)理人和企業(yè)權(quán)益共贏。激勵制度往往需要一套合理的業(yè)績評價指標，在EVA業(yè)績評價體系前，大多數(shù)企業(yè)利用財務(wù)利潤相關(guān)指標作為管理者的激勵條件。但是，財務(wù)利潤很容易受企業(yè)管理者所操控，管理者為實現(xiàn)激勵目標，會擴大投資規(guī)模，這在短期內(nèi)會形成正的投資利潤，實現(xiàn)業(yè)績增長，但長期上會降低整體投資效率，造成企業(yè)價值損失。為此，中央改進了國有企業(yè)的業(yè)績評價制度，利用經(jīng)濟增加值（EVA）代替財務(wù)利潤指標。經(jīng)濟增加值（EVA）不僅考慮了債務(wù)資本的成本，同時考慮了股權(quán)資本的機會成本，能反映企業(yè)全部投入成本下的綜合收益。當(dāng)企業(yè)凈資產(chǎn)收益率增長時，EVA有可能下降，因此盡管企業(yè)是盈利的，但企業(yè)價值卻遭受損失，股權(quán)權(quán)益下降。因此運用EVA業(yè)績考核體系能防止經(jīng)理人為達到企業(yè)盈利目標而過度投資或者投資不足等非效率、低效率投資手段，抑制企業(yè)非效率投資，起到企業(yè)資產(chǎn)保值增值的作用。

國外學(xué)者較早對EVA業(yè)績評價體系進行了分析。Stem[7]指出將EVA指標能夠減少企業(yè)的非效率投資。Hamilton et al. [8]研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)實施EVA制度與企業(yè)業(yè)績呈正相關(guān)。但也有學(xué)者得出EVA考核體系并未產(chǎn)生正效應(yīng)，Sparling[9]研究得出企業(yè)EVA的變化與股東權(quán)益關(guān)系并不明顯。Griffith[10]發(fā)現(xiàn)企業(yè)在實施EVA考核體系后業(yè)績反而下降。國內(nèi)學(xué)者普遍在國資委對央企實施EVA考核制度后展開研究。大多數(shù)學(xué)者得到EVA評價體系能抑制企業(yè)非效率投資的結(jié)論，如張先治等[11]、劉鳳委等[2]均得到了實施EVA評價體系能顯著降低央企過度投資的結(jié)論。李琦[12]研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟增加值能顯著抑制中央企業(yè)投資不足，避免了經(jīng)理人的機會主義行為。但也有學(xué)者得出了EVA考核未能達到效果，池國華等[3]檢驗結(jié)果表明EVA考核并沒有抑制投資不足。王洋等[13]則得出EVA績效考核不能抑制央企過度投資。

關(guān)于政府與企業(yè)投資價值的關(guān)系，目前理論上認為有“支持之手”與“掠奪之手”兩種觀點，“支持之手”認為政府干預(yù)能夠幫助國有企業(yè)增加與民營企業(yè)競爭中的優(yōu)勢，獲得超額收益，提升企業(yè)價值；“掠奪之手”認為政府為了實現(xiàn)經(jīng)濟目標，會對國有企業(yè)的投資行為進行干預(yù)，造成企業(yè)非投資效率，損害企業(yè)價值。劉媛媛等[14]分析認為政府的經(jīng)濟目標以及私人利益是其干預(yù)國有企業(yè)的主要動因。在政府干預(yù)的效應(yīng)上，張功富[4]、趙靜等[5]均得到政府干預(yù)會加劇國有企業(yè)的過度投資，但能抑制國有企業(yè)的投資不足。呂峻[15]得到政府干預(yù)程度對于企業(yè)過度投資有顯著的正影響。蔡衛(wèi)星等[16]也發(fā)現(xiàn)政府干預(yù)增加了非效率投資，并且主要集中于過度投資。由此表明政府干預(yù)對國有企業(yè)投資行為存在影響作用，并且對過度投資和投資不足存在非對稱影響。

通過文獻可以看出，目前學(xué)者將EVA考核制度對企業(yè)投資的影響和政府干預(yù)對企業(yè)投資的影響分開研究，而沒有納入到一個系統(tǒng)框架內(nèi)分析。事實上，無論是企業(yè)所有者，還是企業(yè)治理層，都希望提高企業(yè)投資效率，董事會治理情況也充分說明有效的投資能提高企業(yè)的競爭力和財務(wù)業(yè)績。但是，現(xiàn)實中，特別是在發(fā)展中國家，企業(yè)的經(jīng)營決策往往還受到外部環(huán)境的制約，這就使得諸如EVA業(yè)績評價這樣的制度執(zhí)行效果被大打折扣?；诖耍疚膶⒄深A(yù)作為中間變量，分析其對EVA與企業(yè)非效率投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。以往文獻在實證分析中對于EVA指標均采用了時間虛擬變量衡量，而未從EVA本身的定義角度出發(fā)，本文認為這會影響結(jié)論。為此，本文用新方法測度國有企業(yè)EVA指標，來檢驗EVA業(yè)績評價對企業(yè)非效率投資的影響。本文的研究有助于豐富和發(fā)展企業(yè)經(jīng)理人業(yè)績評價體系理論和EVA考核制度在實踐中的應(yīng)用，也能使制度設(shè)計者以EVA考核制度與企業(yè)管理者非效率投資的關(guān)系結(jié)果為導(dǎo)向優(yōu)化經(jīng)理人的EVA考核制度，為該制度從現(xiàn)有的國有企業(yè)進一步推廣到民營企業(yè)提供參考依據(jù)。

三、研究設(shè)計

（一）模型構(gòu)建和估計方法

為檢驗企業(yè)EVA業(yè)績評價制度是否會降低企業(yè)的非效率投資，建立如下面板模型進行判斷：

在模型2中，gov表示政府干預(yù)變量，eva×gov是EVA與政府干預(yù)的交乘項，衡量政府干預(yù)對EVA與企業(yè)非效率投資關(guān)系的影響。為了避免多重共線性的影響，模型2中不納入單獨的政府干預(yù)變量。

對于以上模型，考慮到非效率投資可能反過來影響企業(yè)經(jīng)濟增加值，即系統(tǒng)存在內(nèi)生性問題，對于存在內(nèi)生性的模型方程，如果仍然采用普通的固定效應(yīng)或隨機效應(yīng)進行估計會存在明顯的缺陷，這是由于固定效應(yīng)或隨機效應(yīng)模型假定解釋變量與隨機擾動項并不相關(guān)。通?？刂七@個有兩個方法：一是找到合適的工具變量，采用工具變量法估計；二是用動態(tài)面板模型，但是工具變量法很難找到合適的外生工具變量，相對來說，動態(tài)面板系統(tǒng)廣義矩估計將因變量一階差分滯后作為水平方程中因變量滯后項的工具變量，并將差分方程和水平方程結(jié)合在一起進行廣義矩估計，克服了個體異質(zhì)性和內(nèi)生性問題。Blundell et al.[17]指出對于大橫截面小時間維度特征的面板數(shù)據(jù)，GMM方法估計比靜態(tài)面板模型和工具變量法更加可靠。為此，本文選擇面板系統(tǒng)廣義矩估計（System GMM）法估計。

（二）變量選取

1.被解釋變量：非效率投資ine_inv

對于非效率投資，目前在實證研究中，絕大多數(shù)學(xué)者借鑒Richardson[18]構(gòu)建的模型來估算出企業(yè)正常的資本投資水平，并用回歸殘差表示非投資效率。本文也采用該模型來測算企業(yè)的非效率投資水平，具體模型如下：

在模型3中，invi，t為當(dāng)期企業(yè)新增投資額水平，用現(xiàn)金流量表中“構(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金”扣除折舊攤銷后的余額與年初總資產(chǎn)的比值表示；growthi，t-1為上一期的企業(yè)Tobin's Q值；levi，t-1為上一期的企業(yè)資產(chǎn)負債率；cashi，t-1為企業(yè)上一期現(xiàn)金持有水平；sizei，t-1為上一期企業(yè)規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示；reti，t-1為上一期的企業(yè)每股收益；invi，t-1為上一期的企業(yè)新增投資水平；agei，t-1為上一期止企業(yè)上市年數(shù)；ind和year分別表示行業(yè)、時間虛擬變量；εi，t為模型殘差水平，當(dāng)其大于0時，表示企業(yè)投資過度，當(dāng)其小于0時，表示企業(yè)投資不足。

2.解釋變量：EVA業(yè)績評價eva

國內(nèi)關(guān)于EVA的實證分析中，均采用了虛擬變量法來衡量企業(yè)業(yè)績評價制度的轉(zhuǎn)變，取2010年開始為1，2010年以前為0，這主要源于國務(wù)院國資委從2010年開始陸續(xù)對中央和國有企業(yè)經(jīng)營業(yè)績采取EVA考核體系。本文認為這種測量方法從經(jīng)濟學(xué)角度有其合理性，但在計量上存在較大誤差，以2010年作為時間分割點的經(jīng)濟指標同樣有很多，如經(jīng)濟高增長期和經(jīng)濟下滑期、“四萬億”投資計劃實施前后等，因此用時間虛擬變量法衡量EVA并不準確。本文直接采用國務(wù)院國資委的經(jīng)濟增加值測算公式計算EVA，考慮到企業(yè)規(guī)模的不同和行業(yè)差異，選擇經(jīng)濟增加值率進行衡量：

經(jīng)濟增加值率（eva）=經(jīng)濟增加值EVA/總投資額

其中，經(jīng)濟增加值EVA=稅收凈利潤-資本成本=稅收凈利潤-調(diào)整后資本×平均資本成本率

其中，調(diào)整后資本=所有者權(quán)益+負債-無息流動負債-在建工程；企業(yè)平均資本成本率均取5.5%。

3.政府干預(yù)

呂峻[15]指出對于政府干預(yù)程度的衡量主要有三種指標：一是政治關(guān)聯(lián)，二是采用樊綱等編制的地區(qū)市場化指數(shù)，三是用政府國有股持股比例衡量。目前在研究政府干預(yù)與投資效率的文獻中，大多數(shù)學(xué)者采用了樊綱市場化指數(shù)[4-5]?？紤]到數(shù)據(jù)的可獲取性，本文同樣采用該指標對政府干預(yù)程度進行衡量。具體的，用國有企業(yè)注冊所在省的市場化指數(shù)的倒數(shù)表示。

4.控制變量

借鑒李琦[12]、池國華等[3]的觀點，選取自由現(xiàn)金流量、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長機會、管理費用率、籌資現(xiàn)金流、其他應(yīng)收款、董事會規(guī)模以及行業(yè)虛擬變量、年度虛擬變量作為模型的控制變量。各個變量的定義見表1。

（三）樣本和數(shù)據(jù)來源

本文研究期間為2006—2015年，選取國務(wù)院國資委和地方省級控股（不包括地級市控股）的國有企業(yè)作為本文的研究對象。具體的企業(yè)篩選步驟如下：（1）首先選取2006—2015年A股上市公司數(shù)據(jù)作為初始樣本，然后剔除金融上市公司、剔除因變量缺失的企業(yè)、剔除變量異常值的企業(yè)；（2）根據(jù)企業(yè)性質(zhì)，剔除非國有性質(zhì)的企業(yè)，再按照實際控制人剔除非國務(wù)院和省級政府控股的企業(yè)。最終獲得571家國有企業(yè)樣本。本文變量數(shù)據(jù)全部來源于國泰安金融數(shù)據(jù)庫。

四、實證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2顯示了各個變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，可以看到，國有企業(yè)非效率投資均值水平基本上為0，說明非效率投資中過度投資和投資不足傾斜程度大致相等，過度投資均值水平為0.027，投資不足均值水平為-0.021。對于經(jīng)濟增加值，可以看到經(jīng)濟增加值率均值水平為-0.004，說明在考慮綜合成本后，企業(yè)并沒有盈利反而是價值下降。政府干預(yù)平均值為0.124，但在地區(qū)間差異較大，最低地區(qū)只有0.069，最高地區(qū)達到3.448。各控制變量統(tǒng)計結(jié)果見表2，這里不再一一闡述。

（二）EVA對國有企業(yè)非效率投資的影響

考慮到企業(yè)非效率投資可能反過來影響EVA水平，即EVA和非效率投資存在系統(tǒng)內(nèi)生性問題，因此本文考慮采用系統(tǒng)廣義矩法對上述模型進行估計，結(jié)果見表3。三個方程結(jié)果中，AR（1）、AR（2）檢驗的概率系數(shù)以及Hansen檢驗結(jié)果說明了模型設(shè)定的工具變量有效。

列1是因變量為國有企業(yè)非效率投資的估計結(jié)果，此時經(jīng)濟增加值率變量系數(shù)為-0.011，在5%概率水平統(tǒng)計顯著，說明EVA相對水平會降低國有企業(yè)非效率投資水平?？刂谱兞恐校y(tǒng)計顯著的有自由現(xiàn)金流量、管理費用率、應(yīng)收款、籌資現(xiàn)金流。其中管理費用率系數(shù)為負，說明高管理費用能降低非效率投資，其他三個變量系數(shù)為正，說明高現(xiàn)金流、高應(yīng)收款和高籌資現(xiàn)金流，會促進企業(yè)非效率投資上升。列2是因變量為投資過度的結(jié)果，此時eva變量系數(shù)仍然統(tǒng)計顯著為負，說明EVA能顯著降低企業(yè)過度投資?？刂谱兞恐?，自由現(xiàn)金流、籌資現(xiàn)金流與企業(yè)過度投資率呈正相關(guān)，而企業(yè)規(guī)模與企業(yè)過度投資率呈負相關(guān)。列3是因變量為投資不足的結(jié)果，此時eva變量系數(shù)為-0.002，在10%概率統(tǒng)計顯著，說明EVA能顯著降低企業(yè)投資不足?？刂谱兞恐校y(tǒng)計顯著的有Tobin's Q、管理費用率、應(yīng)收款和籌資現(xiàn)金流，其中Tobin's Q、管理費用率和籌資現(xiàn)金流與企業(yè)投資不足率呈現(xiàn)正相關(guān)，而應(yīng)收款與企業(yè)投資不足率呈負相關(guān)。

（三）政府干預(yù)的調(diào)節(jié)作用

進一步檢驗政府干預(yù)對EVA與國有企業(yè)非效率投資關(guān)系的影響，結(jié)果見表4。從表4看出，AR（1）、AR（2）檢驗和Hansen檢驗結(jié)果滿足模型要求。結(jié)果顯示，列1下eva變量系數(shù)為-0.011，在1%概率統(tǒng)計顯著，說明EVA水平能降低國有企業(yè)非效率投資，這和表3的結(jié)果相同。EVA與政府干預(yù)的交乘項系數(shù)為0.113，同樣高度統(tǒng)計顯著，說明政府干預(yù)會降低EVA對企業(yè)非效率投資的負效應(yīng)，說明政府干預(yù)會使得EVA業(yè)績評價制度效應(yīng)減弱，國有企業(yè)非效率投資上升?？刂谱兞恐校杂涩F(xiàn)金流量、籌資現(xiàn)金流兩個變量系數(shù)為正，說明現(xiàn)金流增加會導(dǎo)致企業(yè)非效率投資，股權(quán)集中度變量系數(shù)為負，說明股權(quán)越集中會降低企業(yè)非效率投資。

列2下eva變量系數(shù)同樣顯著為負，說明EVA考核能降低企業(yè)過度投資。交乘項變量系數(shù)為0.996，同樣在1%概率統(tǒng)計顯著，說明政府干預(yù)程度加大會導(dǎo)致EVA對企業(yè)過度投資的負效應(yīng)減弱，過度投資對EVA的邊際影響為：over_inv/eva=-0.093+0.996，由于過度投資國有企業(yè)樣本的政府干預(yù)均值為0.121，表明在政府干預(yù)下，過度投資對EVA的影響由負轉(zhuǎn)正，說明政府干預(yù)導(dǎo)致國有企業(yè)過度投資的增加超過EVA考核制度導(dǎo)致的國有企業(yè)過度投資減少程度?？刂谱兞恐?，企業(yè)現(xiàn)金流、籌資現(xiàn)金流變量系數(shù)為正，說明會增加企業(yè)過度投資，而企業(yè)規(guī)模變量系數(shù)為負，說明規(guī)模更大的企業(yè)其過度投資率相對較小。列3下eva變量系數(shù)顯著為負，說明EVA考核能降低企業(yè)投資不足。交乘項變量系數(shù)為0.025，但統(tǒng)計不顯著，說明政府干預(yù)程度不會影響EVA對企業(yè)投資不足的負效應(yīng)。控制變量中，和表3列3完全一致，這里不再詳細闡述。

五、結(jié)論與政策建議

以財務(wù)利潤作為國有企業(yè)管理者的績效考核指標會導(dǎo)致管理者投資沖動或者不投資而損失國企價值的背景下，國務(wù)院國資委對央企和國企實施了以經(jīng)濟增加值（EVA）為主的考核體系，該考核體系能考慮投資的綜合成本，更加有效反映企業(yè)的投資績效。以往學(xué)者用虛擬變量法衡量EVA考核系統(tǒng)對企業(yè)投資效率的影響，但是這種衡量方法并不合理，也不準確?；诖?，本文選取國務(wù)院國資委和省級國資委控制的571家國有企業(yè)數(shù)據(jù)，利用系統(tǒng)廣義矩估計方法，分析了EVA對國有企業(yè)非效率投資的影響，并探討政府干預(yù)的調(diào)節(jié)作用。實證得到經(jīng)濟增加值率EVA對國有企業(yè)非效率投資存在顯著的負向影響，并且對投資不足的負向影響程度略高于對投資過度的負向影響程度。政府干預(yù)會減弱EVA考核體系對企業(yè)非效率投資的負效應(yīng)，導(dǎo)致企業(yè)過度投資增加，但對投資不足影響不明顯。

根據(jù)研究結(jié)論，本文提出下面的政策建議：

1.繼續(xù)完善EVA考核評價指標系統(tǒng)。目前EVA指標考核制度盡管能抑制國有企業(yè)經(jīng)理人的投資沖動和非效率投資，但其本身指標體系還存在較大的缺陷，有待完善。例如，目前針對加權(quán)平均資本成本率采用的是固定值，這往往不準確，容易忽視不同行業(yè)的差異；其次EVA考核實際上是國企負責(zé)人綜合考核體系中的一個指標，因此權(quán)重、合理性也有待討論。此外，目前對于國有企業(yè)管理者的獎懲制度并不明確，這也會降低EVA考核制度實施的效率。

2.減少地方政府的行政干預(yù)。目前我國地方政府官員晉升考核指標主要與地方經(jīng)濟發(fā)展水平掛鉤，這就使得地方政府有強烈的經(jīng)濟投資沖動，地方政府不僅通過政府財政支出來刺激地方經(jīng)濟增長，同時也有動機采取各種手段激勵地方企業(yè)尤其是大規(guī)模企業(yè)的投資，如通過補貼、降稅、減輕環(huán)境規(guī)制等，這不僅弱化了市場競爭形態(tài)，降低了市場配置效率，同時也會導(dǎo)致國有企業(yè)非效率投資增加，損害企業(yè)長期價值。為此，要進一步完善官員晉升考核制度，將國有企業(yè)的增值保值納入到考核體系中，使得地方政府減少對國有企業(yè)投資和經(jīng)營的干預(yù)。

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