高速公路營運公司財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)的機(jī)理研究

張旖

摘要：高速公路營運公司一直面臨著債務(wù)過重的問題。本文結(jié)構(gòu)財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)理論，對高速公路營運公司出現(xiàn)財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)的機(jī)理做出研究，定義負(fù)效應(yīng)的內(nèi)涵，分析其形成的原因。

關(guān)鍵詞：高速公路營運公司；財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)

一、高速公路營運公司財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)產(chǎn)生背景

習(xí)近平主席提出 “一帶一路” 的戰(zhàn)略構(gòu)想，21世紀(jì)初的投融資體制改革大幅度提高了高速公路企業(yè)融資規(guī)模和效率，我國高速公路通車?yán)锍虖?000年的1.6萬公里增長至2016年的13.1萬公里。穩(wěn)居世界第一。隨著我國人口和私人汽車擁有量的不斷增加，未來幾年高速公路有很大的市場潛力和發(fā)展空間。

快速的發(fā)展同時也意味著問題會加快被暴露。高速公路的投資與建設(shè)基本是以政府為主導(dǎo)。在我國主要有國家財政補貼和地方政府籌資兩種方式。截至2015年底，全國收費公路累計舉借債務(wù)本金為47668.8億元，占總比例的68.6%。舉借債務(wù)投資帶來的是收費公路債務(wù)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大。根據(jù)交通部發(fā)布《2015年全國收費公路統(tǒng)計公報》。2015年，全國收費公路收支缺口達(dá)到3187.3億元，全國收費公路的債務(wù)余額增至44493.7億元。還貸資金缺口數(shù)額巨大。政府性債務(wù)的急劇上升，國家于2014年提出了“疏堵結(jié)合”的政府性債務(wù)風(fēng)險應(yīng)對方案—地方政府債券融資和政府與社會資本合作模式（PPP）融資。成功的高速公路PPP項目可以避免傳統(tǒng)的BOT項目可能產(chǎn)生的弊端。但政府債券必須優(yōu)先滿足有債務(wù)償還需求和保障無收益、低收益的建設(shè)項目，這意味著有些地方政府債券將難以大規(guī)模投入高速公路建設(shè)當(dāng)中去。

財務(wù)杠桿效應(yīng)是企業(yè)負(fù)債經(jīng)營的重要依據(jù)，財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)是與正效應(yīng)相對而言的，它是指由于財務(wù)杠桿的不合理使用而導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本利潤率的大幅度降低甚至為負(fù)，給企業(yè)帶來損失的現(xiàn)象。對于有著大量債務(wù)的高速公路營運公司，那么衡量其是否具有良性財務(wù)環(huán)境的關(guān)鍵因素就是該企業(yè)的財務(wù)杠桿。眾所周知，財務(wù)杠桿發(fā)揮積極作用可以讓企業(yè)一本萬利，如果不正當(dāng)使用，再好的企業(yè)難逃一劫。

二、高速公路營運公司財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)的特征

客觀性。財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)廣泛地存在于企業(yè)的各種財務(wù)活動之中，這是由客觀環(huán)境的復(fù)雜性、社會的發(fā)展性和主觀認(rèn)識的局限性所決定的。因此，財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的。

周期性。任何一個行業(yè)面臨的市場都是有周期變化性的，企業(yè)在遇到低迷和高漲不同環(huán)境下采取的應(yīng)對方式也不同。例如之前高速公路企業(yè)一直都是貸款修路，收費還貸的模式。但現(xiàn)在有PPP項目，企業(yè)融資能力得到提高，應(yīng)對方式也有改變。

災(zāi)難性。財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)總是與企業(yè)受益損失相關(guān)聯(lián)，在損失的過程中，企業(yè)各個環(huán)節(jié)上出現(xiàn)的失誤可能會給企業(yè)帶來災(zāi)難。生產(chǎn)經(jīng)營活動的連續(xù)性和穩(wěn)定性都會受到影響，最終威脅企業(yè)的生存。

三、我國制造業(yè)上市公司財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)的消極影響

運營能力下降。負(fù)債會增加企業(yè)固定的成本費用，過度的負(fù)債有可能會引起所有者和債權(quán)人之間的利益沖突。如果高風(fēng)險項目失敗，則損失由所有者和債權(quán)人共同承擔(dān)，有的債權(quán)人的損失要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于所有者的損失，這就是所謂的“賭輸債權(quán)人的錢”。此外，從某方面來說，企業(yè)職工也是企業(yè)的債權(quán)人。如果企業(yè)不能按期繳納職工工資和繳納稅金等。這些因素也會轉(zhuǎn)化為危機(jī)。

發(fā)展能力受限。發(fā)展主要體現(xiàn)在主營業(yè)務(wù)發(fā)生嚴(yán)重萎縮，有些企業(yè)利潤依賴關(guān)聯(lián)方交易及外來補貼。從高速公路營運公司的上市公司的年報中可以看出，一般主業(yè)經(jīng)營好的上市公司都有良好且穩(wěn)定的業(yè)績，。從存貨方面也可以給看出，作為公司重要的固定資產(chǎn)項目，存貨能直接影響公司的。 產(chǎn)品銷售不暢，必然導(dǎo)致存貨的大量積壓，存貨周轉(zhuǎn)率和變現(xiàn)率的降低。情況嚴(yán)重時，會造成公司巨額虧損。從可持續(xù)經(jīng)營的角度看，存在數(shù)額巨大的未彌補虧損企業(yè)將來可能產(chǎn)生嚴(yán)重的財務(wù)危機(jī)。

四、高速公路營運公司財務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)的影響因素

資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資金來源多種不同形式的負(fù)債，例如長期負(fù)債、短期負(fù)債等等的不同種類的組合結(jié)構(gòu)。因此，資本結(jié)構(gòu)問題總的說來是債務(wù)資本在資本安排中占多大比例的問題，即債務(wù)資本比例問題。一般來說，高速公司的營運結(jié)構(gòu)跟公司的績效有顯著相關(guān)關(guān)系，高風(fēng)險的資本結(jié)構(gòu)給企業(yè)帶來較高收益的同時也會給企業(yè)帶來較大的風(fēng)險。

盈利能力。盈利能力對于財務(wù)杠桿水平會產(chǎn)生顯著影響。而高速公路運營企業(yè)的特殊性導(dǎo)致其發(fā)展過程中需要依靠較大的負(fù)債規(guī)模，才能維持投資開發(fā)需求。通常來說，盈利較好的企業(yè)可以采用更多的舉債融資來合理避稅。因此，很多出現(xiàn)負(fù)效應(yīng)的企業(yè)只能以流動負(fù)債來彌補長期資金的不足。這就使部分公司必須維持偏高的流動負(fù)債水平，增加了自身資金周轉(zhuǎn)的風(fēng)險。

所得稅。根據(jù)財務(wù)杠桿的公式所知，所得稅率越高的企業(yè)越有可能發(fā)行債務(wù)，所得稅就可以產(chǎn)生稅盾效應(yīng)。因此，在財務(wù)杠桿的影響因素的分析中，稅率被視為一個很重要的制度影響因素。但由于國家政策的稅收優(yōu)惠或是減免的影響，使得許多上市公司的實際稅率低于一般普通規(guī)定，所以基本沒有準(zhǔn)確的實際稅率可比照。稅率水平受到行業(yè)影響還是比較大的。

行業(yè)成長性。我國高速公路營運公司正處于轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵時期，交通部發(fā)布《收費公路管理條例》，政策明確了改擴(kuò)建可增加經(jīng)營期、政府發(fā)起的取消收費要給予補償、保證特許經(jīng)營項目的合理回報、政府還貸收費公路經(jīng)營權(quán)可轉(zhuǎn)讓等事項，可幫助企業(yè)進(jìn)行多元化的戰(zhàn)略，擴(kuò)大公司規(guī)模規(guī)避企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險。

（作者單位：長沙理工大學(xué)）