信托在我國信貸資產(chǎn)證券化中的現(xiàn)狀研究

(華東政法大學(xué) 上海 200063)

一、信托與信貸資產(chǎn)證券化的一般理論

(一)信托

信托，簡單地說，即基于信任而委托，是一種“受人之托，代人理財”的財產(chǎn)轉(zhuǎn)移與管理制度。雖然信托在許多國家有了極大的發(fā)展，但各國信托的定義卻各不相同。一般來說，信托是指委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)轉(zhuǎn)移給受托人，由受托人按委托人的意愿，以自己的名義為受益人的利益或特定目的進(jìn)行管理或處分的行為。①

信托制度最開始源于英國的用益設(shè)計。13世紀(jì)，為了規(guī)避亨利三世所頒布的《不動產(chǎn)永續(xù)權(quán)法》，人們用益設(shè)計來轉(zhuǎn)移其所持有的不動產(chǎn)。而后，亨利八世于1585年頒布《用益法》以此來限制上述消極的財產(chǎn)轉(zhuǎn)移，這反而推動了對財產(chǎn)積極管理的發(fā)展。而后，隨著封建王朝的沒落和資本主義經(jīng)濟(jì)制度和法治的確立發(fā)展，用益設(shè)計失去了其存在的意義，并逐漸演變成為一種新的財產(chǎn)管理方式，即信托。②但伴隨著資本主義的飛速發(fā)展以及現(xiàn)代金融的出現(xiàn)、發(fā)展，實踐中人們發(fā)現(xiàn)信托的靈活性對于商業(yè)活動尤其是金融業(yè)的巨大價值，因此，信托開始被廣泛的運用，這里的信托再不是前文所稱的信托，而是一種商業(yè)信托。本文后文所用的信托即是商業(yè)信托。

商業(yè)信托與個人信托或贈與型信托相對，他們不是簡單地為受益人保護(hù)或保存財產(chǎn)的安排，它的目的是作為一種盈利業(yè)務(wù)的工具，為商業(yè)目的而設(shè)立。③商業(yè)信托本質(zhì)上是一種契約，而商業(yè)信托所具有的契約屬性及其本身所具備的高度靈活性使得信托越來越廣泛的運用于養(yǎng)老金、基金、資產(chǎn)證券化等業(yè)務(wù)中。

(二)信托與信貸資產(chǎn)證券化

信貸資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化的一種。資產(chǎn)證券化(Asset-backed Securities，簡稱ABS)是指這樣一種融資技術(shù)，它將缺乏流動性，但未來具有現(xiàn)金收入流的資產(chǎn)打包收集起來，建立資產(chǎn)池，并通過結(jié)構(gòu)性重組方式，將其轉(zhuǎn)變成可以在金融市場上出售和流通的證券。④資產(chǎn)證券化的流程主要包括組建資產(chǎn)池、創(chuàng)設(shè)特殊目的機(jī)構(gòu)、轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、信用增級和評級、發(fā)行和交易等。目前我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)主要分為信貸資產(chǎn)證券化、企業(yè)資產(chǎn)證券化及資產(chǎn)支持票據(jù)業(yè)務(wù)等，其中信貸資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化的典型形式。

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與，主要包括發(fā)起人、特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV,Special Purpose Vehicle)(下文簡稱“SPV”)、資金托管機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、承銷機(jī)構(gòu)等等。在整個信貸資產(chǎn)證券化的運作過程中，關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一就是建立一個SPV，將資產(chǎn)的所有權(quán)從原始權(quán)益人轉(zhuǎn)移到SPV，因此，SPV的選擇問題就成為信貸資產(chǎn)證券化過程中的重要問題之一。國際上可采取的SPV的形式有公司、合伙、信托等，然而在我國，公司發(fā)行證券的條件較為嚴(yán)苛，合伙不允許發(fā)行證券，此外信托制度中的“信托財產(chǎn)獨立”的理念似乎與資產(chǎn)證券化所要求的風(fēng)險隔離不謀而合，種種因素使得信托形式成為了我國信貸資產(chǎn)證券化的選擇。中國人民銀行2005年發(fā)布的《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)中的內(nèi)容即體現(xiàn)了以信托的法律邏輯來構(gòu)建我國資產(chǎn)證券化的制度框架。⑤

(三)信托應(yīng)用于信貸資產(chǎn)證券化中的功能

信托的核心魅力在于其破產(chǎn)隔離功能，即使委托人或者受托人出現(xiàn)財務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)，作為投資者的受益人仍然享有信托受益憑證上權(quán)益，且委托人或受托人的債權(quán)人無法對其主張權(quán)利。⑥信托型SPV即特殊目的信托(SPT,Special Purpose Trust)(下文簡稱“SPT”)是以信托形式建立的SPV，其最大的特點在于通過將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPT保證其信托財產(chǎn)的獨立性，在一定程度上克服了破產(chǎn)隔離的難度。

破產(chǎn)隔離體現(xiàn)在，受益人可以對抗受托人的債權(quán)人、委托人的債權(quán)人，在信托成立之時，信托財產(chǎn)即與原始權(quán)益人相分離，信托財產(chǎn)即獨立，不再屬于委托人的責(zé)任財產(chǎn)和破產(chǎn)財產(chǎn)。信托的破產(chǎn)隔離體制將信托財產(chǎn)與受托人自由財產(chǎn)隔離，與公司不同，公司是將其財產(chǎn)置于一個獨立的具有法人人格實體之下的，因此，在SPT中其特殊目的信托的設(shè)立和資產(chǎn)的“真實出售”是同步發(fā)生的，而特殊目的公司、特殊目的合伙設(shè)立之后還要通過資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓等來實現(xiàn)其資產(chǎn)的“真實出售”。

二、信托在我國信貸資產(chǎn)證券化中的現(xiàn)狀分析

(一)法律規(guī)制現(xiàn)狀

為了規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化工作，保護(hù)投資人及相關(guān)當(dāng)事人的合法權(quán)益，提高信貸資產(chǎn)流動性，我國人民銀行、銀監(jiān)會于2005年聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》(以下簡稱“《管理辦法》”)，到目前為止，這部規(guī)范性文件仍舊是我國信貸資產(chǎn)證券化的指導(dǎo)性法律文件。根據(jù)《管理辦法》第2條，在我國，“信貸資產(chǎn)證券化是指在中國境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動。”

在《管理辦法》頒布的同年，人民銀行還頒布了《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》(中國人民銀行公告[2005]第14號)，對資產(chǎn)證券化的信息披露設(shè)定了整體的框架，明確規(guī)定了信息披露的主體、原則、渠道、保密義務(wù)、風(fēng)險提示等；2007年，人民銀行頒布《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)信息披露有關(guān)事項的公告》(中國人民銀行公告[2007]第16號)，該文件進(jìn)一步對基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息披露做了要求，明確了“發(fā)行說明書”、“受托機(jī)構(gòu)報告”、“信托公告”等報告中國對于資產(chǎn)信息的最低信息披露要求；另外，2012年，人民銀行、銀監(jiān)會、財政部聯(lián)合頒布《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》(銀發(fā)[2012]第127號)，2014年銀監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》以及人民銀行于2015年發(fā)的《中國人民銀行公告[2015]第7號》等規(guī)范性文件都在逐漸規(guī)范我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

通過《管理辦法》第2條對信貸資產(chǎn)證券化的定義來看，我國目前信貸資產(chǎn)證券化中所用的SPV即為信托型，即SPT。SPT的法律基礎(chǔ)則是《中華人民共和國信托法》(以下簡稱“《信托法》”)，在信貸資產(chǎn)證券化過程中，信托公司作為SPT和資產(chǎn)支持專項計劃的受托人，從發(fā)起機(jī)構(gòu)或原始權(quán)益人處獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)。在這種結(jié)構(gòu)下，破產(chǎn)隔離的效力就是《信托法》所賦予的，根據(jù)我國《信托法》第15條規(guī)定，“信托財產(chǎn)與委托人未設(shè)立信托的其他財產(chǎn)相區(qū)別”，第16條規(guī)定，“信托財產(chǎn)與屬于受托人所有的財產(chǎn)相區(qū)別”。因此，從這里可以看出，以信托形式進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，可以利用信托的天然功能實現(xiàn)當(dāng)然的破產(chǎn)隔離。

(二)發(fā)展現(xiàn)狀

通過上面描述的規(guī)范性文件的頒布主體可以看出，目前我國信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管部門為人民銀行和銀監(jiān)會，不過，在人民銀行實行的是注冊制，而在銀監(jiān)會實行的卻是備案制，根據(jù)2014年11月10日銀監(jiān)會下發(fā)的《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，銀監(jiān)會將信貸資產(chǎn)證券化的審批制改為備案制，即獲得業(yè)務(wù)經(jīng)營資質(zhì)的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)只需要向銀監(jiān)會和各機(jī)構(gòu)監(jiān)管部進(jìn)行備案登記，就可以開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。目前我國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人是銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，可公開發(fā)行或非公開發(fā)行，交易場所是銀行間債券市場，在信用評級方面，需要雙評級，同時鼓勵探索采取多元化信用評級方式，支持對資產(chǎn)支持證券采用投資者付費模式進(jìn)行信用評級，但如果是定向發(fā)行的則可以免于評級。

與歐美等國相比，我國信貸資產(chǎn)證券化開始較晚，尚處于起步階段，我國較為正規(guī)的信貸資產(chǎn)證券化開始于2005年。2005年，中信信托投資有限公司作為受托機(jī)構(gòu)成功發(fā)行了國內(nèi)首單住房抵押貸款證券化產(chǎn)品——建元2005—1個人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券。⑦隨后，由于2007年美國次貸危機(jī)爆發(fā)并引發(fā)了全球金融危機(jī)，給所有國家“當(dāng)頭一棒”。為隔離風(fēng)險，保障國內(nèi)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)定發(fā)展，2008年末信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)被暫時叫停。⑧信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在我國再次開展是在2012年，在2012年的6月，人民銀行、銀監(jiān)會和財政部聯(lián)合頒布了《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》，為停滯近乎4年的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的重啟吹響了號角。而后在2013年10月進(jìn)一步擴(kuò)大試點，國家重大基礎(chǔ)設(shè)施項目貸款、棚戶區(qū)改造、涉農(nóng)貸款、小微企業(yè)貸款等均在鼓勵的范圍之內(nèi)。2013年12月，人民銀行、銀監(jiān)會就關(guān)于規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起人風(fēng)險自留比例聯(lián)合發(fā)布公告，明確自留規(guī)則由次級5%轉(zhuǎn)向每一級別自留5%，為常態(tài)化擴(kuò)容提供了新的風(fēng)險防控標(biāo)準(zhǔn)，而在2014年根據(jù)銀監(jiān)會下發(fā)的《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也正式由原來的審批制改成了備案制。截止到2016年底，我國信貸資產(chǎn)證券化總發(fā)行規(guī)模為11763.05億元，其中2015年全年發(fā)行規(guī)模為4056.33億元，2016年全年發(fā)行規(guī)模為3868.73億元，市場存量為6173.67億元，占整個資產(chǎn)證券化市場存量的51.54%。⑨

三、信托應(yīng)用在信貸資產(chǎn)證券化中的問題和完善建議

(一)信托應(yīng)用在信貸資產(chǎn)證券化中的問題

首先是目前我國對于SPT并沒有一個明確的定性。根據(jù)我國現(xiàn)階段的法律規(guī)定來看，信托財產(chǎn)還是“無主財產(chǎn)”。如果認(rèn)定SPT具有法律主體的資格，那么信托財產(chǎn)的歸屬也會隨之明確；如果將SPT定性為一種法律關(guān)系或者法律行為，那么信托財產(chǎn)就會成為“無主物”，并沒有法律上的所有權(quán)人，至于“信托的設(shè)立須為信托財產(chǎn)的轉(zhuǎn)移或其他處分行為”的理解，便是“信托合同成立生效后，委托人根據(jù)信托合同的約定將信托財產(chǎn)的所有權(quán)已轉(zhuǎn)給受托人，信托設(shè)立，受托人負(fù)管理、處分信托財產(chǎn)的義務(wù)?！雹?/p>

其次是缺乏有效的監(jiān)督，我國《信托法》對于委托人、受托人以及受益人三方當(dāng)事人的權(quán)利、義務(wù)都做出了規(guī)定，雖然嚴(yán)格的受托人義務(wù)、委托人的監(jiān)督權(quán)和受益人的監(jiān)督權(quán)保證了對于受托人的監(jiān)督，但是過多的控制在實踐中并不利于信貸資產(chǎn)證券化的操作。在英美兩國的法律中，對于委托人參與信托做了明確的限制，除非在信托協(xié)議中有約定，否則委托人在轉(zhuǎn)讓了信托財產(chǎn)之后就不得再介入信托財產(chǎn)的運作。而我國現(xiàn)階段《信托法》的規(guī)定，賦予了過于寬泛的權(quán)利給委托人，這樣并不利于實踐中實現(xiàn)合同的目的以及風(fēng)險隔離。

除了上面所分析的理論上的問題之外，在我國，信托應(yīng)用于信貸資產(chǎn)證券化的實踐中也存在著諸多問題。首先是，受托機(jī)構(gòu)被“通道化”。理論上來說，在整個信貸資產(chǎn)證券化過程中，SPT的地位舉足輕重，理所應(yīng)當(dāng)?shù)模芡袡C(jī)構(gòu)在整個信貸資產(chǎn)證券化中也應(yīng)該扮演著重要的角色。可是，在實踐中，令受托機(jī)構(gòu)最感到無奈的事實是：受托機(jī)構(gòu)作為發(fā)行資產(chǎn)支持證券的主體，在整個業(yè)務(wù)過程中，卻通常是最無足輕重、對交易沒有控制力的一個主體。實踐中，受托機(jī)構(gòu)往往都是信托公司，但是由于信托公司自身投行能力的等專業(yè)能力缺乏，使得信貸資產(chǎn)證券化中最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)如盡職調(diào)查、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計等往往依賴于外部專業(yè)中介機(jī)構(gòu)如會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、評級機(jī)構(gòu)等等，這些造成了，信托公司在信貸資產(chǎn)證券化過程中的被“通道化”，總是扮演邊緣角色。

其次是，相關(guān)的配套制度缺失。資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展有賴于完善的法律、稅務(wù)和會計處理制度的支撐，現(xiàn)階段我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)配套制度仍有較大的改進(jìn)空間。在法律制度上，目前資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)多以部門規(guī)章為依據(jù)；在會計和稅務(wù)處理上，對于租賃資產(chǎn)增值稅處理等操作缺少指導(dǎo)性規(guī)定，風(fēng)險報酬轉(zhuǎn)移評價和認(rèn)定方面存在機(jī)構(gòu)主觀因素的影響等問題。

(二)完善建議

首先，是解決信托財產(chǎn)范圍的問題。根據(jù)《信托法》第7條第1款的規(guī)定，“設(shè)立信托，必須有確定的信托財產(chǎn)，并且該信托財產(chǎn)必須是委托人合法所有的財產(chǎn)。”根據(jù)該條款，設(shè)立設(shè)立時信托財產(chǎn)必須存在且確定。如果信托財產(chǎn)尚不存在或?qū)儆谛磐腥讼Ｍ蚱诖扇〉玫呢敭a(chǎn)，則該信托無法設(shè)立。這個就是我們所說的信托財產(chǎn)的“確定性”。信托財產(chǎn)的確定性主要體現(xiàn)在兩個方面，首先是信托設(shè)立時信托財產(chǎn)的所有權(quán)必須確定的屬于委托人，如果在設(shè)立信托的時候，該信托財產(chǎn)雖然是客觀存在的，但是并不屬于委托人所有，那么就會造成因為信托人對該財產(chǎn)不享有處分權(quán)而無權(quán)將該財產(chǎn)轉(zhuǎn)移給受托人，最重導(dǎo)致該信托無法成立；第二是體現(xiàn)是在，在信托設(shè)立的時候，信托財產(chǎn)的價值必須是確定的。這里的確定的價值并不是指信托財產(chǎn)存在一個客觀不變的價值，而是指在信托設(shè)立的時候可以準(zhǔn)確的評估信托財產(chǎn)當(dāng)時的市價。根據(jù)我國《信托法》第11條，關(guān)于信托無效的規(guī)定，如果在信托設(shè)立時信托財產(chǎn)不確定則會導(dǎo)致信托無效。但是，在信貸資產(chǎn)證券化中的金融資產(chǎn)是具有可期待性的債權(quán)，并不符合嚴(yán)格意義上的“確定性”。因此，為了更好的適用信托在信貸資產(chǎn)證券化中的運用，應(yīng)該對現(xiàn)行法律中的“確定”一詞做出進(jìn)一步的解釋。

其次，針對信托公司在實踐中被“通道化”的問題。首先要確定的是，信托公司要瞄準(zhǔn)其作為信貸資產(chǎn)證券化的法定的受托機(jī)構(gòu)的定位。根據(jù)上述《管理辦法》對我國信貸資產(chǎn)證券化的定義中，我們可以看出，目前，在我國境內(nèi)的信貸資產(chǎn)證券化的實務(wù)中，信托公司是唯一的法定的可以擔(dān)任信貸資產(chǎn)證券化中受托機(jī)構(gòu)的機(jī)構(gòu)，而其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)則不具備相應(yīng)的資質(zhì)，因而也無法成為信貸資產(chǎn)證券化中的受托機(jī)構(gòu)。因此，信托公司應(yīng)該在堅守該理念的基礎(chǔ)上進(jìn)一步發(fā)揮與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)交叉多的優(yōu)勢，積極探索信貸資產(chǎn)證券化的新模式，同時注意積累經(jīng)驗和人才，不斷提升自身的綜合業(yè)務(wù)能力以期獲得長足的發(fā)展。

最后，完善相關(guān)的配套制度，包括法律制度、會計制度等等。我國信貸資產(chǎn)證券化的立法采用的是“邊試點，邊立法”的模式，并且同時通過試點中的實際案例來一步步完善對信貸資產(chǎn)證券化的規(guī)制。信貸資產(chǎn)證券作為一個參與主體眾多、結(jié)構(gòu)復(fù)雜的融資方式，其要想成功的運作，法律僅僅是其中一個部分，同時還要依賴其他相關(guān)的如制度如會計制度等的配套制度。關(guān)于會計方面，我國有《會計準(zhǔn)則》、《金融資產(chǎn)處理》和財政部頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》，但仍需要補充和完善。除了會計制度以外，相關(guān)的稅收制度、評級制度也有待進(jìn)一步的補充和完善。

信托與信貸資產(chǎn)證券化與其他“舶來品”一樣，在我國的實踐應(yīng)用中都不可避免的出現(xiàn)諸如問題，如與我國固有的法律制度之間的沖突，與我國現(xiàn)階段金融市場的發(fā)展不相適應(yīng)等，因此，風(fēng)險是不可避免的。但，我們也不能因噎廢食，因為其存在的潛在風(fēng)險就放棄，尤其是在經(jīng)歷了次貸危機(jī)之后。比起避開，更好的選擇應(yīng)該是理性分析其潛在風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)問題，然后解決問題。因此，面對信托與信貸資產(chǎn)證券這樣一個對我國尚算新興的法律制度，我們應(yīng)該完善相關(guān)的制度建設(shè)，充分發(fā)揮法律的指引、預(yù)測和懲罰的功能，為投資者以及每一個參與市場的主體創(chuàng)造一個穩(wěn)定有序的投資環(huán)境，促進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化在我國的良好發(fā)展，以此促進(jìn)我國持續(xù)、穩(wěn)定的進(jìn)步。

【注釋】

①唐波主編《新編金融法學(xué)》(第三版)，北京大學(xué)出版社2012年版，第329頁。

②參見[臺]方嘉麟《信托法之理論與實務(wù)》，中國政法大學(xué)出版社2004年版，第57頁。

③張?zhí)烀瘢骸妒ズ馄椒ǖ男磐小?，中信出版?004年版，第280頁。

④林華主編《中國資產(chǎn)證券化操作手冊(上)》，中信出版集團(tuán)2016年版，第2頁。

⑤樓建波、劉燕：《論信托型資產(chǎn)證券化的基本法律邏輯》，《北京大學(xué)學(xué)報》2006年第4期。

⑥陳雪萍：《信托在商事領(lǐng)域發(fā)展的制度空間》，中國法制出版社2006年版，第130頁。

⑦黃曄：《我國信貸資產(chǎn)證券化中的特殊目的信托的法律難點——以建元一期及開元一期發(fā)行方案為例》，《法制博覽》2014年第1期。

⑧參見王萱《信托公司信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)受托職能研究》，《華北金融》2016年第3期。

⑨數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中央結(jié)算公司。

⑩伍治良：《論特定目的信托的性質(zhì)及設(shè)立原則》，《法商研究》，2006年第5期。