我國(guó)上市公司并購(gòu)績(jī)效研究方法芻議

徐維增

摘要：規(guī)范研究是文章開(kāi)展研究的理論基礎(chǔ)，從內(nèi)涵的規(guī)律出發(fā)，而實(shí)證研究直接從事物的事實(shí)層面尋找它們的內(nèi)在邏輯；定性研究，是在研究時(shí)根據(jù)已有的信息，對(duì)實(shí)物的一些規(guī)律、特點(diǎn)等進(jìn)行判斷的方法；而定量研究方法則是在已經(jīng)獲得的數(shù)據(jù)信息基礎(chǔ)之上，運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)的方法通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)的處理、計(jì)算，所得出依據(jù)的過(guò)程；事件研究法和會(huì)計(jì)研究法是從兩個(gè)不同層面或角度對(duì)并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行解釋?zhuān)麄兏髯杂懈髯缘奶攸c(diǎn)和優(yōu)勢(shì)。

Abstract： Normative research is the theoretical basis for the article research and starts from the law of connotation， and the empirical research directly start from the fact level of things to find their internal logic. The qualitative research is the method to determine the physical laws and characteristics of things based on the existing information in research， and the quantitative research method is the process of obtaining the basis through data processing and calculation by using mathematical statistics method based on the data already obtained. The event research method and accounting research method are to explain the M & A activities from two different levels or perspectives， and each of them has its own characteristics and advantages.

關(guān)鍵詞：上市公司；并購(gòu)；績(jī)效；研究方法

Key words： listed company；mergers and acquisitions；performance；research methods

中圖分類(lèi)號(hào)：F276.6；F271 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-4311（2018）08-0085-02

1 規(guī)范研究與實(shí)證研究

規(guī)范研究的范式是指在進(jìn)行研究的過(guò)程中，需要以什么標(biāo)準(zhǔn)作為評(píng)斷的基礎(chǔ)，針對(duì)問(wèn)題進(jìn)行分析的時(shí)候，所依據(jù)的是什么，它偏重于搞清楚事物原理層面的東西，同時(shí)，它還可以告訴我們，在研究中通過(guò)什么樣的方法，能夠?qū)崿F(xiàn)已經(jīng)設(shè)定的研究目的，并且根據(jù)前提條件或者其他的相關(guān)因素來(lái)預(yù)測(cè)可能造成的結(jié)果是什么。規(guī)范研究是文章開(kāi)展研究的理論基礎(chǔ)，從內(nèi)涵的規(guī)律出發(fā)，它可以告訴人們，根據(jù)事物發(fā)展的原理，“應(yīng)該是什么”；而實(shí)證研究的本質(zhì)是超脫上述理論層面的約束，不受到既有的價(jià)值判斷影響，直接從事物的事實(shí)層面尋找它們的內(nèi)在邏輯，并且可以根據(jù)研究的結(jié)果，對(duì)一些問(wèn)題進(jìn)行預(yù)測(cè)，它能夠告訴人們現(xiàn)實(shí)情況“是什么”。而這兩種方法是互相支持、聯(lián)系緊密的關(guān)系，規(guī)范研究的方式是實(shí)證研究的前提也即基礎(chǔ)，在實(shí)證研究之前需要以規(guī)范研究方法對(duì)問(wèn)題進(jìn)行初步的說(shuō)明和了解，厘清研究中的關(guān)鍵問(wèn)題以及他們“應(yīng)該是”怎樣的內(nèi)在邏輯關(guān)系，而實(shí)證研究則可以在規(guī)范研究的基礎(chǔ)上，根據(jù)不同事實(shí)情況進(jìn)行整理和歸納，得到事實(shí)“是什么”的結(jié)果，實(shí)證研究需要規(guī)范研究做指導(dǎo)，而實(shí)證研究的結(jié)果又可以反過(guò)來(lái)成為完善規(guī)范研究的依據(jù)。

2 定性研究與定量研究

定性研究，是在研究時(shí)根據(jù)已有的信息，對(duì)實(shí)物的一些規(guī)律、特點(diǎn)等進(jìn)行判斷的方法；而定量研究方法則是在已經(jīng)獲得的數(shù)據(jù)信息基礎(chǔ)之上，運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)的方法通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)的處理、計(jì)算，所得出依據(jù)的過(guò)程。兩種方法可以互相輔助，定性研究的方法是定量研究的基礎(chǔ)，也是定量研究的依據(jù)，而定量研究是定性研究的結(jié)果體現(xiàn)，通過(guò)定量研究的結(jié)果又可以對(duì)定性研究的基礎(chǔ)進(jìn)行印證或者完善。

由于對(duì)上市公司的績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)的時(shí)候，希望能夠?qū)τ嘘P(guān)公司并購(gòu)前后的整體績(jī)效進(jìn)行綜合性評(píng)價(jià)，這就需要對(duì)相關(guān)的指標(biāo)進(jìn)行全面的收集，而使用全部的績(jī)效指標(biāo)進(jìn)行評(píng)價(jià)則又不太現(xiàn)實(shí)，過(guò)少的指標(biāo)則又不具備代表性。因此在具體研究過(guò)程中，首先在已有的研究結(jié)果文獻(xiàn)基礎(chǔ)之上，使用文獻(xiàn)法對(duì)指標(biāo)進(jìn)行初步的整理，選舉出適用性比較強(qiáng)的常用與并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，再以訪(fǎng)談法為主要定性數(shù)據(jù)收集的方法，基于對(duì)電子原件行業(yè)的資深專(zhuān)業(yè)人員、高管以及在并購(gòu)重組領(lǐng)域有豐富工作經(jīng)驗(yàn)的專(zhuān)家的深度訪(fǎng)談，以確定研究的行業(yè)并購(gòu)過(guò)程中需要重點(diǎn)關(guān)注的環(huán)節(jié)及內(nèi)容，主要目的在與盡可能全面地收集得出適用行業(yè)的并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)，然后通過(guò)定量的數(shù)據(jù)分析方法，首先對(duì)初步得出的指標(biāo)體系進(jìn)行篩選和提出，在構(gòu)建績(jī)效評(píng)估體系模型，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行上市公司并購(gòu)績(jī)效與影響因素關(guān)系的實(shí)證研究。

①在文獻(xiàn)研究法的過(guò)程中，主要是通過(guò)對(duì)各種途經(jīng)，對(duì)前人已有的研究成果進(jìn)行梳理和歸納，找出對(duì)于即將研究的問(wèn)題，別人是如何研究的、研究的結(jié)果是怎樣的，可以站在前人學(xué)者已經(jīng)得到的研究成果之上，對(duì)研究起到很好的參考和借鑒的作用；同時(shí)，也可以避免論文研究的問(wèn)題和前人已經(jīng)存在的研究?jī)?nèi)容一樣，造成重復(fù)研究浪費(fèi)資源。

文獻(xiàn)探討法，主要通過(guò)各種網(wǎng)上的數(shù)據(jù)庫(kù)，針對(duì)本文將要研究的問(wèn)題，從相關(guān)期刊、論文、專(zhuān)著、書(shū)籍、開(kāi)放的信息數(shù)據(jù)庫(kù)中篩選與研究相關(guān)的信息和數(shù)據(jù)進(jìn)行參考，主要參考行業(yè)現(xiàn)狀、并購(gòu)的相關(guān)理論學(xué)說(shuō)以及并購(gòu)績(jī)效研究的研究成果和一般研究方法，從而設(shè)計(jì)研究思路并選取合適的研究方法。endprint

②行為事件訪(fǎng)談法（Behavioral Event Interview，簡(jiǎn)稱(chēng)BEI）作為上市公司并購(gòu)動(dòng)因要素提取中使用的方法之一，該方法也是較為經(jīng)典的質(zhì)性研究方法之一，這一方法可以作為揭示上市公司并購(gòu)所重點(diǎn)關(guān)注的績(jī)效指標(biāo)。該方法的主要過(guò)程就是邀請(qǐng)受訪(fǎng)者對(duì)相關(guān)問(wèn)題提出個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，對(duì)比較重要的因素進(jìn)行描述。

在訪(fǎng)談過(guò)程中，訪(fǎng)談人員也需要參與到訪(fǎng)談當(dāng)中，適當(dāng)?shù)耐ㄟ^(guò)互動(dòng)、提問(wèn)、追問(wèn)的方式，積極尋求與訪(fǎng)談目的先關(guān)的內(nèi)容。在研究中，應(yīng)針對(duì)行業(yè)上市公司高級(jí)管理人員及經(jīng)驗(yàn)豐富的中層人員、與本行業(yè)有關(guān)的投行專(zhuān)家、本行業(yè)上市公司的資深研究人員等，對(duì)本行業(yè)的并購(gòu)動(dòng)因、結(jié)果以及有重要影響的內(nèi)容進(jìn)行訪(fǎng)談，訪(fǎng)談過(guò)程中主要目的在于得出專(zhuān)家人士所認(rèn)為適合、能夠?qū)π袠I(yè)的上市公司并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)的因素指標(biāo)有哪些。在訪(fǎng)談完成以后，通過(guò)軟件對(duì)訪(fǎng)談內(nèi)容進(jìn)行編輯處理分析，得到所需的結(jié)果。

③在上個(gè)世紀(jì)早期，Charles Spearmen和Karl Pearson等學(xué)者為了定義以及測(cè)定智力，提出了因子分析這一統(tǒng)計(jì)分析概念。在需要領(lǐng)域都要對(duì)具有相關(guān)性的多個(gè)變量進(jìn)行考察，需要收集大量的數(shù)據(jù)，以便通過(guò)分析尋找他們內(nèi)在的聯(lián)系與規(guī)律。由于許多變量之間存在一定相關(guān)性，所以各變量中包含的各種信息是有可能使用比較少的指標(biāo)進(jìn)行分析。所謂的因子，就是互不相關(guān)的幾個(gè)綜合指標(biāo)，可以用它們對(duì)事物的信息進(jìn)行代表。這一方法的核心目的就是通過(guò)從大量影響因子中通過(guò)篩選，得出少數(shù)的因子來(lái)對(duì)事件的活動(dòng)進(jìn)行解釋?zhuān)瑥亩_(dá)到使用少數(shù)幾個(gè)因子來(lái)綜合評(píng)定研究對(duì)象大部分信息的一種統(tǒng)計(jì)方法。

因子分析的基本思路是：首先依據(jù)相關(guān)性的大小對(duì)全部的變量進(jìn)行分組，將相關(guān)性顯著的變量分在一組，而不同組之間的變量則具備比較低的相關(guān)性。而對(duì)于每一個(gè)分組里面包含幾個(gè)變量，這個(gè)分組整體則被稱(chēng)為公共因子。因子分析的核心思路，能用相對(duì)較少的變量對(duì)研究問(wèn)題進(jìn)行代表性評(píng)價(jià)，通過(guò)使用特殊因子、線(xiàn)性函數(shù)的途徑進(jìn)行加成來(lái)描述樣本的量。

因子分析是以最少的信息丟失為前提，將眾多的原有變量綜合成較少幾個(gè)綜合性指標(biāo)，從而揭示變量之間的內(nèi)在關(guān)聯(lián)性。通過(guò)因子分析產(chǎn)生的因子能夠通過(guò)各種方式最終獲得命名解釋性。這種解釋有助于對(duì)因子分析結(jié)果的解釋進(jìn)行評(píng)價(jià)，對(duì)因子的進(jìn)一步應(yīng)用具有重要意義。

3 事件研究法和會(huì)計(jì)研究法

國(guó)際上和國(guó)內(nèi)主要使用了事件研究法和會(huì)計(jì)研究法作為主要的手段，來(lái)探討公司通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)所造成的影響。就事件研究法的研究邏輯來(lái)說(shuō)，它是以通過(guò)并購(gòu)行為傳遞出來(lái)信息，使得投資產(chǎn)生不同程度預(yù)期，通過(guò)在股票價(jià)格的反映，對(duì)并購(gòu)的結(jié)果進(jìn)行判斷，它在制度相對(duì)完善的西方是主流的并購(gòu)績(jī)效研究方法之一，但在我國(guó)由于股票市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)較晚，對(duì)與有效性的見(jiàn)解仍存在不同的聲音。

事件研究法的立足點(diǎn)僅僅是以結(jié)果為導(dǎo)向的方法，即便是認(rèn)為中國(guó)的資本市場(chǎng)已經(jīng)完全適用與時(shí)間研究法進(jìn)行研究，所得到的結(jié)果也只能是股東財(cái)富在研究的窗口期時(shí)間內(nèi)有無(wú)增減變化，況且僅僅是在這樣的結(jié)果里面，仍然含有一部分因素是來(lái)自于投資者對(duì)于未來(lái)的預(yù)期，這種因素有很大的不確定性，并不能代表企業(yè)在經(jīng)營(yíng)層面可以完全隨著股價(jià)的變化而發(fā)生相應(yīng)的改變。

也就是說(shuō)，即便當(dāng)企業(yè)完成了一項(xiàng)備受矚目的并購(gòu)，得到所有投資者的一直看好，股票的價(jià)格得到迅速拉升，可以說(shuō)通過(guò)并購(gòu)股東的財(cái)富、企業(yè)的整體估值得到了大幅度增加，但與此同時(shí)企業(yè)真正在經(jīng)營(yíng)層面所得到的好處不一定可以體現(xiàn)出來(lái)，并購(gòu)行為本身即是一個(gè)復(fù)雜的活動(dòng)，需要消耗企業(yè)的資源和成本，在完成以后，對(duì)于各項(xiàng)資產(chǎn)、資源的對(duì)接以及融合，都需要一個(gè)過(guò)程，這個(gè)過(guò)程的最終結(jié)果是怎樣的誰(shuí)都不能夠保證，存在很大的不確定性。

區(qū)別于事件研究法，會(huì)計(jì)研究法是通過(guò)企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)變化來(lái)判斷并購(gòu)對(duì)與企業(yè)的影響。財(cái)務(wù)指標(biāo)本身就代表一部分企業(yè)現(xiàn)有的經(jīng)營(yíng)情況，它可以在一定程度上針對(duì)并購(gòu)引起的變化在長(zhǎng)時(shí)間進(jìn)行觀(guān)察，了解因?yàn)椴①?gòu)對(duì)企業(yè)造成了哪些方面的改善，而不是股東。所取數(shù)據(jù)也都是經(jīng)過(guò)審計(jì)的年度報(bào)告，可以在一定程度上保障可信度。

事件研究法和會(huì)計(jì)研究法是從兩個(gè)不同層面或角度對(duì)并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行解釋?zhuān)瑑煞N方法可能得到完全不同的結(jié)論，但是不等同個(gè)方法有矛盾，他們并不是互斥的，僅僅在于立于點(diǎn)不一樣，他們各自有各自的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，也都存在各自的不足之處，在國(guó)內(nèi)主要使用的這兩種并購(gòu)績(jī)效研究方法中，會(huì)計(jì)研究法相比事件研究法更加適合。

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