證券虛假陳述行為認(rèn)定問題的研究

何林峰

（西北政法大學(xué)民商法學(xué)院,陜西 西安 710061）

虛假陳述一般是指在證券市場實施欺詐行為,這種欺詐行為在證券市場引起“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象,打擊信息披露的積極性。因此,如何正確認(rèn)定虛假陳述行為就顯得格外重要。雖然我國《證券法》以及《最高人民法院關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡稱《虛假陳述賠償規(guī)定》）對虛假陳述行為的具體類型進行了一般規(guī)定與具體列舉,但仍未能解決司法實踐中遇到的具體問題。

一、“前置程序”的存與廢

根據(jù)《最高人民法院關(guān)于受理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問題的通知》第二條以及《虛假陳述賠償規(guī)定》第六條的規(guī)定,證券虛假陳述追責(zé)不直接啟動民事訴訟程序,而是先行啟動前置程序,即證券投資者必須根據(jù)有關(guān)機關(guān)的行政處罰決定或人民法院的刑事裁判文書才能向法院提起民事賠償訴訟。

設(shè)置前置程序主要是考慮到我國證券市場尚未發(fā)展成熟,市場信息并非實現(xiàn)完全透明,信息義務(wù)披露人在資本市場中處于優(yōu)勢地位。同時,由于虛假陳述案件的專業(yè)性,法院在處理此類案件時通常存在著證據(jù)調(diào)查、事實認(rèn)定等多方面的困難,如果不設(shè)置前置程序輔助法院認(rèn)定相關(guān)事實,則法院會不堪重負(fù)。因此,以王利明教授為代表的多位法學(xué)界人士均認(rèn)為《虛假陳述賠償規(guī)定》第六條對虛假陳述侵權(quán)訴訟設(shè)置的前置程序具有一定的合理性。

但隨著我國在法院立案階段推行“立案登記制”,以及最高人民法院在《關(guān)于當(dāng)前商事審判工作中的若干具體問題》中進一步重申了對虛假陳述行為引發(fā)的民事賠償案件取消前置程序,虛假陳述行為追責(zé)是否還須經(jīng)過“前置程序”在司法實踐中產(chǎn)生了巨大爭議。具體來說,“前置程序”廢除可能引發(fā)以下三個問題：

（一）訴訟時效起算點難以判斷

前置程序下,當(dāng)事人的訴訟時效起算點以有關(guān)機關(guān)的行政處罰決定或人民法院的刑事裁判文書公布之日為基準(zhǔn),法院和當(dāng)事人可以清晰、高效地判斷訴權(quán)的行使是否有效。在前置程序廢除后,訴訟時效究竟如何起算、原告應(yīng)如何證明自己行權(quán)未過訴訟時效還未有較為明確的規(guī)定。如果依照我國《民法總則》第一百八十八條之規(guī)定,以證券投資者知道或者應(yīng)當(dāng)知道自己權(quán)利受到侵害以及信息披露義務(wù)人之日起作為起算點,證券投資者的維權(quán)情況可能并不會得到顯著的改善。通常情況下,證券投資者對信息披露義務(wù)人進行監(jiān)督的成本過高,并且證券投資者積極行權(quán)所得的利益容易被其他證券投資者“搭便車”,而監(jiān)督成本并不會被其他證券投資者分擔(dān),故證券投資者尤其是個人投資者,自行監(jiān)督信息披露義務(wù)人的積極性并不高,其獲取信息的渠道仍更多地依賴于各類機構(gòu)投資者與行政機關(guān)。因此,“立案登記制”并不能提前證券投資者的維權(quán)時間點,時間成本也并沒有得到壓縮。

（二）行為定性存在沖突可能

通過對現(xiàn)有案例的檢索,前置程序下,絕大多數(shù)法院會尊重行政機關(guān)對信息披露義務(wù)人行為的定性,并以此為依據(jù)進行審理,很少出現(xiàn)反例。但若廢除前置程序,允許證券投資者直接向法院主張權(quán)利,則很可能對同一涉案行為的定性發(fā)生沖突。如當(dāng)事人在行政機關(guān)對證券投資者的涉案行為立案調(diào)查后,旋即向人民法院起訴,那么行政機關(guān)與法院將會同時就同一行為是否構(gòu)成虛假陳述進行審查,這無疑增加了行政機關(guān)與法院之間認(rèn)定沖突的風(fēng)險。另外,不同層級、地域的法院對行政機關(guān)的認(rèn)定結(jié)果可能采取不同的態(tài)度,由此導(dǎo)致法院之間就行為定性這一問題產(chǎn)生沖突,不利于維護法律的可預(yù)測性,損害了司法權(quán)威。

（三）“舉證難”問題愈發(fā)嚴(yán)重

依照“誰主張,誰舉證”的一般原則,證券投資者需舉證證明信息披露義務(wù)人實施了虛假陳述行為。設(shè)置前置程序,無疑有助于證券投資者履行其舉證責(zé)任,提高了證券投資者的勝訴率。而取消前置程序后,證券投資者在舉證被告存在證券違法行為時可能存在障礙。有學(xué)者主張投資者可以提交如證券監(jiān)管機構(gòu)已對被告采取監(jiān)管措施的公告、證券交易所對被告采取監(jiān)管措施、懲戒或處分的公告、媒體揭露被告存在證券違法行為的報道作為初步證據(jù)完成初步證明,向法院提起證券訴訟。但是,上述大部分證據(jù)需要經(jīng)過前置程序才能形成,取消前置程序最終會形成舉證難的尷尬局面。

基于上述問題,作者認(rèn)為現(xiàn)階段廢除前置程序可能存在困難。規(guī)制虛假陳述的現(xiàn)行法律是以履行前置程序為基礎(chǔ)設(shè)計的,“立案登記制”與虛假陳述的其他制度在銜接上還存在問題。推行立案登記制度后,勢必要對虛假陳述責(zé)任其他方面進行修改、完善。例如,根據(jù)我國法律規(guī)定,民事訴訟能以單獨或者共同訴訟的方式進行。有學(xué)者經(jīng)過實證統(tǒng)計后發(fā)現(xiàn),我國證券投資者更多采用單獨訴訟方式,較少采用共同訴訟的方式維權(quán),而同時我國并沒有設(shè)立集團訴訟制度,這意味著單個投資者的行權(quán),需要反復(fù)承擔(dān)高額的訴訟成本。若“前置程序”被廢除,證券投資者的舉證成本無疑會增加,即使放低“門檻”,也很難調(diào)動證券投資者的維權(quán)積極性。

除了考慮到上述取消前置程序可能帶來的負(fù)面影響外,實務(wù)界對前置程序適用存在爭議的最主要原因是因為前置程序是以司法解釋的形式確立的,而主張取消前置程序的依據(jù)則是立案登記制改革文件以及最高法院領(lǐng)導(dǎo)講話形成的內(nèi)部紀(jì)要,兩者的法律效力層級不同,以低位階的法律文件去取消高位階的法律規(guī)定不符合法學(xué)的一般理論規(guī)則。因此,如果確要在虛假陳述案件中推行“立案登記制”,則勢必需要提高相關(guān)法律文件的層級,或者通過司法解釋的修改或重修制訂來進行,否則實務(wù)界很難有明確的法律依據(jù)來支撐其觀點。另外,考慮到專業(yè)投資機構(gòu)相較于個人投資者,擁有更強的專業(yè)性和風(fēng)險承受能力。筆者認(rèn)為,可以對機構(gòu)證券投資者與個人投資者設(shè)置不同的立案程序,即對機構(gòu)投資者適用“立案登記制”,在市場條件成熟后再對個人投資者適用“立案登記制”,可能更具實際操作性。

二、“重大性影響”的認(rèn)定

不同于一般的民事侵權(quán)責(zé)任,虛假陳述責(zé)任不僅要求侵權(quán)行為客觀存在,更要求虛假陳述行為對證券投資者及證券市場造成了“重大影響”。因此,判斷虛假陳述信息內(nèi)容是否具有重大性影響是認(rèn)定虛假陳述責(zé)任成立的前提條件,同時司法實踐中重大性影響也是證券虛假陳述案件審理的重點和難點。此外,中國證監(jiān)會在其《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》系列規(guī)范性文件中對信息披露進行了詳細(xì)規(guī)定,上述規(guī)范性文件增強了這一抽象概念的實際操作性。

（一）認(rèn)定“重大影響”的必要性

實踐中,法院是否需要重新對行政機關(guān)的重大影響性判斷進行認(rèn)定,在理論與實務(wù)界均存在一定的爭議。這個問題實際是在法院對涉案行為是否有獨立的司法審查權(quán)。

筆者認(rèn)為,法院不應(yīng)視行政機關(guān)的行政文書為“唯一正確”,對于行政機關(guān)認(rèn)定的事實及法律關(guān)系,法院仍有權(quán)進行獨立的司法審查,在司法實踐中,已有部分法院認(rèn)同這種觀點。如在江蘇友利控股證券索賠案件中,南京市中級人民法院認(rèn)為《虛假陳述賠償規(guī)定》第十七條,賦予了法院審查涉案行為是否具備重大影響性的司法權(quán)力。法院重新對重大影響性進行司法認(rèn)定,一方面是在于保證司法自身的獨立性,維護司法的權(quán)威與公正；另一方面是因為民事責(zé)任與行政責(zé)任的價值追求以及責(zé)任認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)并不完全相同,民事責(zé)任的目的在于救濟權(quán)利人損失,而行政責(zé)任的目的在于管理市場、維持秩序。故法院有必要對行為的“重大影響性”進行獨立審查、判斷,而不能不加思考直接以行政機關(guān)的定性為認(rèn)定依據(jù)。但作者同時認(rèn)為,對于行政機關(guān)的生效處罰決定認(rèn)定的事實,出于尊重行政機關(guān)專業(yè)性的考慮,法院在審查行政機關(guān)出具的行政文書時應(yīng)當(dāng)予以重視,在訴訟活動中將該類文件作為書證審查、使用。法院若要否定行政機關(guān)對涉案行為的定性,應(yīng)當(dāng)在裁判文書中給出充分、合理的理由。

（二）“重大性影響”的判斷標(biāo)準(zhǔn)

行為是否滿足重大影響性的要求,我國在《上市公司信息披露管理辦法》第十一條、《證券法》第六十七條列舉的數(shù)種上市公司應(yīng)披露的重大事件進行認(rèn)定,但我國對重大影響性并未有原則性的一般適用規(guī)定,在立法層面存在缺失。

美國證券交易委員會認(rèn)為,“重大影響性”是指極有可能被一個理性的投資者在決定是否購買或出售登記的證券時認(rèn)為是重要的那些信息,即投資者決策標(biāo)準(zhǔn),又稱“不實信息顯著改變了理性投資者本來所依賴的信息合集”,其具體內(nèi)容是“重大性影響”必須是能夠影響證券投資者投資決策的重要、實用信息,但該標(biāo)準(zhǔn)仍因其過于主觀、模糊而受到抨擊。德國聯(lián)邦金融監(jiān)督管理局于2004年制定的《上市公司指導(dǎo)準(zhǔn)則》設(shè)立的標(biāo)準(zhǔn)更為客觀易行,該準(zhǔn)則規(guī)定“重大性影響”應(yīng)當(dāng)綜合考慮企業(yè)的規(guī)模及組織結(jié)構(gòu)、市場競爭者情況、市場預(yù)期及其他相關(guān)證據(jù),從而判斷虛假陳述行為是否足以影響證券市場交易價格。英國頒行的《披露規(guī)則和透明規(guī)則》結(jié)合了美國與德國的規(guī)定,設(shè)立了雙標(biāo)準(zhǔn)來判斷信息的重大性影響,即以影響投資者投資決策并影響股價的信息為重大信息。其中,理性投資者決策標(biāo)準(zhǔn)是指假定證券市場的投資者均是理性的市場投資者,只要能影響其投資決策的事件,皆滿足“重大影響性”要求。而證券價格標(biāo)準(zhǔn)是指,如果事件能夠引起證券價格的大幅度變動,則構(gòu)成實質(zhì)性重大影響。在實踐中,上述兩種影響集中反映在證券交易價格和證券交易量的變化上。

我國可以借鑒英國證券法在重大性影響認(rèn)定上的雙重標(biāo)準(zhǔn),以理性投資者決策以及證券價格共同作為判斷標(biāo)準(zhǔn)。通過綜合公司資產(chǎn)總額、負(fù)債及所有者權(quán)益總額、利潤總額、所得稅費用、凈利潤等報表項目,股價走勢等信息,對“重大性影響”進行量化定性。