我國股權(quán)眾籌現(xiàn)狀描述及風險防范

潘浩東　南禹平　楊金寶　張雨婷　邵華璐+

[摘要]股權(quán)眾籌作為一種新興的融資模式，為廣大中小微企業(yè)、“草根天使”提供了投融資的有效渠道，生動地詮釋了普惠金融的理念。但在其快速發(fā)展的同時，股權(quán)眾籌也暴露出許多的弊端。文章在對國內(nèi)股權(quán)眾籌現(xiàn)狀進行系統(tǒng)梳理的情況下，針對目前我國股權(quán)眾籌發(fā)展中的問題提出了相應的對策建議。

[關(guān)鍵詞]股權(quán)眾籌；風險揭示；對策建議

[DOI]1013939/jcnkizgsc201736034

股權(quán)眾籌是融資的“互聯(lián)網(wǎng)+”化，是指融資者公司面向普通投資者，通過互聯(lián)網(wǎng)渠道募集不超過200人的中小投資者參與到金融市場中，同時也讓民間資本投入實體經(jīng)濟中去，以解決民間資本投資無路和資本市場資金短缺的雙重問題，是一種有廣闊前景的金融創(chuàng)新方式。但由于其起步較晚，法律定位不明，相關(guān)的制度建設(shè)不完善，運行過程中也存在著許多風險。本文在對國內(nèi)股權(quán)眾籌現(xiàn)狀進行系統(tǒng)梳理的情況下，針對目前我國股權(quán)眾籌發(fā)展中的問題提出了相應的對策建議。

1股權(quán)眾籌的概念

眾籌，即面向大眾，籌集資金，其前身是眾包模式。這種籌融資模式最早出現(xiàn)在美國，歷史上比較著名的眾籌案例是美國自由女神像底座資金籌集項目。1884年，法國為慶祝美國獨立戰(zhàn)爭勝利100年贈送給美國一座自由女神像。新聞家Joseph Pulitzer以為神像底座籌款為由向紐約市大眾發(fā)起號召籌集資金?；I資達六個月之久，最終約125萬人響應號召，共籌集到100091美元，換算成現(xiàn)值約是220萬美元。

一般來說，眾籌有股權(quán)眾籌、債權(quán)眾籌、預售眾籌及贈與眾籌幾類。其分類標準是根據(jù)投資者獲得的回報形式，其中股權(quán)眾籌的回報形式與股票類似，均是普通投資者通過購買融資公司出讓的一定比例的股份而獲得未來收益的權(quán)利?！肮蓹?quán)眾籌”有兩種定義：廣義上股權(quán)眾籌指籌融雙方經(jīng)由中介機構(gòu)撮合進而進行權(quán)益性融資模式，而狹義上則僅指融資人通過股權(quán)眾籌平臺發(fā)布融資項目的相關(guān)情況如融資人的資歷、轉(zhuǎn)讓的股權(quán)比例等信息，平臺對融資項目進行適當篩選后，投資者根據(jù)平臺公布的信息進行投資的融資模式。本文所講的股權(quán)眾籌，指狹義范圍的股權(quán)眾籌。

2股權(quán)眾籌發(fā)展現(xiàn)狀

股權(quán)眾籌融資模式于2011年正式進入中國，2012年“美薇傳媒”作為第一例股權(quán)眾籌融資成功項目在中國誕生。短短五六年，股權(quán)眾籌這種融資方式已經(jīng)走進大眾視野，被眾多中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者采用。據(jù)統(tǒng)計，截至2017年6月底，國內(nèi)正常運營的眾籌平臺達439家，僅2016年就新上線278家，新上線平臺數(shù)量是前5年總和的近3倍，2017年上半年行業(yè)總體交易額達11016億元。在眾籌融資中，股權(quán)眾籌逐漸成為主力軍。截至2017年6月底，股權(quán)融資平臺248家，占比超過50%；僅2017年上半年股權(quán)眾籌成功項目融資額約1550億元。[ZW（]數(shù)據(jù)來源：人創(chuàng)咨詢發(fā)布的《中國眾籌行業(yè)發(fā)展報告 2017（上）》。[ZW）]

大量股權(quán)眾籌平臺的上線，為國內(nèi)廣大中小微企業(yè)及創(chuàng)業(yè)團隊提供了一種全新的融資方式。這在一定程度上緩解了創(chuàng)業(yè)團隊在創(chuàng)業(yè)初期融資困難的問題；同時，眾籌平臺以互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)為依托搭建聯(lián)系投資方與融資方的橋梁，提高投融雙方的對接效率，更好地提供具有針對性的金融服務。與國外相對成熟的眾籌行業(yè)相比，國內(nèi)的眾籌行業(yè)呈現(xiàn)以下四個特點。

第一，中國眾籌行業(yè)發(fā)展迅猛，平臺數(shù)量，項目數(shù)量逐年快速增長。眾籌行業(yè)在中國呈現(xiàn)井噴式發(fā)展，與2013年相比，平臺數(shù)已翻番近10倍，遠超外國眾籌行業(yè)同期發(fā)展速度。

第二，由于新興行業(yè)監(jiān)管空白帶來的眾籌市場準入門檻低。眾籌與其他融資方式相比其融資方進入門檻很低。眾籌平臺在融資方資質(zhì)審查方面做得很不到位，有些平臺為了賺取中介費，甚至不進行資質(zhì)審查。

第三，眾籌行業(yè)在融資項目選擇上呈現(xiàn)多元化。選擇眾籌作為融資渠道的企業(yè)分布于各個行業(yè)，新興行業(yè)與傳統(tǒng)行業(yè)均有分布，但分布并不均衡。與國外相比，國內(nèi)眾籌項目分布更具多元化，這也在一定程度上說明眾籌融資方式對小微企業(yè)的資金支持行業(yè)差別不顯著，新型融資模式對全社會的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)具有支持與推動作用。

第四，我國眾籌行業(yè)在類別上發(fā)展不均衡，物權(quán)、股權(quán)型等權(quán)益眾籌融資發(fā)展較快，占比較大，而債權(quán)、贈與型眾籌占比較小，發(fā)展較慢。股權(quán)、物權(quán)型眾籌比例高達74%，而其他類型眾籌僅占26%，這一結(jié)果充分說明當今中國眾籌行業(yè)內(nèi)部發(fā)展不均衡。

根據(jù)以上特點，我國眾籌行業(yè)的現(xiàn)狀是行業(yè)增長高速度、融資進入低門檻、融資項目多元化及行業(yè)內(nèi)部發(fā)展不均衡。由于我國眾籌行業(yè)爆炸式的高增長，相應的監(jiān)管措施并未跟上，導致一定程度上監(jiān)管空白的出現(xiàn)。同時，眾籌融資牽涉行業(yè)眾多，各行業(yè)間存在差異，監(jiān)管不能“一刀切”，這也為眾籌監(jiān)管增加了難度。因此我們要有清醒的認識，要在完眾籌市場監(jiān)管機制的同時大力推進眾籌行業(yè)的發(fā)展。在監(jiān)管方面，我國政府應順應眾籌熱的大潮，推出相應的監(jiān)管措施。2013年8月，《關(guān)于金融支持小微企業(yè)發(fā)展的實施意見》（以下簡稱“《意見》”）由國務院辦公廳下發(fā)?！兑庖姟芬笠ㄟ^對互聯(lián)網(wǎng)等新條件下的工具的有效利用，讓互聯(lián)網(wǎng)金融更好地服務于實體經(jīng)濟。2014年12月，中國證監(jiān)會出臺的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）》推進了股權(quán)眾籌合法化的進程。2015年，李克強總理指出，要開展股權(quán)眾籌融資試點，更好地發(fā)展股權(quán)融資，從而緩解融資難、融資貴的問題。黨的十八屆三中全會指出，要采用多種方式大力發(fā)展股權(quán)融資，提高直接融資的比重。2016年，政府工作報告中又指出，以眾籌促融資，使金融體系更好地服務于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，將“互聯(lián)網(wǎng)+”和“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的作用有效地結(jié)合起來。2016年10月13日，國務院辦公廳出臺《互聯(lián)網(wǎng)金融風險專項整治工作實施方案》（以下簡稱“《方案》”），《方案》針對互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展狀況，對其風險專項整治工作進行了全面部署。截至2017年6月底，國內(nèi)共有兩百多家股權(quán)眾籌類平臺。但受制于國內(nèi)監(jiān)管政策的缺位，股權(quán)眾籌并沒有合法的身份。由于法律定位不明及相關(guān)監(jiān)管的缺位，股權(quán)眾籌行業(yè)運行較為混亂，好壞平臺互相摻雜，難以辨識，使投資者面臨較高的交易風險，權(quán)益不能得到有效保障。同時監(jiān)管當局由于對股權(quán)眾籌的運行機制、運行模式認識不足，推出的政策針對性不足，無法精確到眾籌的各個流程與環(huán)節(jié)，這也在一定程度上為眾籌亂象的滋生提供了生存空間。

3運營模式及運營流程

31主體介紹

股權(quán)眾籌在運行過程中主體是籌資人、投資人和股權(quán)眾籌平臺，有些情況下還存在第三方資金托管機構(gòu)。

311籌資人

籌資人一般是中小微企業(yè)創(chuàng)業(yè)者，他們懷揣著創(chuàng)業(yè)的夢想，擁有富有創(chuàng)造力的創(chuàng)意與雛形項目，但受困于啟動資金匱乏。因此會尋求眾籌融資渠道，通過眾籌平臺與廣大投資者聯(lián)系溝通，為種子項目進行融資。同時，在進行股權(quán)眾籌融資前，融資人需滿足一系列條件。項目融資方必須成立或擬成立公司，擁有完善的從業(yè)資格，符合股權(quán)轉(zhuǎn)讓的相關(guān)制度；同時還需滿足眾籌平臺相關(guān)的規(guī)定，并與眾籌平臺簽署相關(guān)的服務合約。在明確權(quán)責之后，經(jīng)眾籌平臺審核通過后才能進行項目融資。

312公眾投資人

公眾投資人即項目的投資方。投資人在眾籌平臺注冊后選擇滿意的項目進行投資。為保護投資人的權(quán)益，投資之前，投資人要通過眾籌平臺的資格認證，接受投資者適當性審核，這是為保護投資者利益而設(shè)置的投資者準入門檻。審核通過后，投資者才能對中意的項目進行一定額度范圍內(nèi)的投資，以期日后獲得利潤，享受普通股東的權(quán)利。

313眾籌平臺

眾籌平臺是一座橋梁，它溝通著融資方與投資方，既是平臺的創(chuàng)建者和運作方，又是融資方的審查者與監(jiān)督者，同時又是公眾出資人的利益捍衛(wèi)者。因此，眾籌平臺在股權(quán)眾籌中具有重要的地位。

314資金托管機構(gòu)

資金托管機構(gòu)是為保障股權(quán)眾籌過程中投資者的資金安全而設(shè)立的第三方資金托管平臺，它的功能類似于互聯(lián)網(wǎng)信托中的資金托管機構(gòu)，為大眾投資人提供第三方資金托管及分期支付服務，全程保障投資者的資金安全。

32股權(quán)眾籌具體流程

參考“大家投”、“眾投邦”等具有顯著影響力的股權(quán)眾籌平臺的運行機制，可將股權(quán)眾籌融資過程概括為三個階段：（1）項目準備階段。項目準備階段是融資項目的準備工作期。在這期間，融資方與平臺進行接洽，融資方發(fā)起項目申請并將企業(yè)與項目具體信息呈交給平臺進行審核，平臺對項目進行盡職性調(diào)查，確保融資方提交信息的真實性，并對項目進行審核，項目只有在通過審核后才能進入下一個階段。（2）項目融資階段。項目融資階段是融資項目的籌資期。在這期間，平臺發(fā)布與項目相關(guān)的信息供投資人參考，投資人做出選擇后與融資方達成融資意向并簽訂協(xié)議，完成認投。（3）項目經(jīng)營階段。項目經(jīng)營階段是融資項目的運營期，即籌資結(jié)束后開始項目經(jīng)營到項目成果分配的全過程。在這個階段，項目方運用籌集資金開展經(jīng)營活動，投資方可根據(jù)企業(yè)效益得到事前約定的收益。

4股權(quán)眾籌中存在的風險

股權(quán)眾籌是互聯(lián)網(wǎng)高速發(fā)展背景下，金融體系創(chuàng)新服務實體經(jīng)濟的新興金融形式，目前處于發(fā)展的初期。所以，在顯示其強大生命力的同時，股權(quán)眾籌也存在著諸多風險。

41法律風險

股權(quán)眾籌的首要風險是法律風險，這關(guān)乎著融資能否順利完成。股權(quán)眾籌本質(zhì)上是一種具有私募性質(zhì)的權(quán)益性融資，原則上是在小圈子里（僅面向特定的少數(shù)投資者）籌集資金；而項目在網(wǎng)絡平臺發(fā)布則打破了私募的性質(zhì)，違背傳統(tǒng)證券融資的相關(guān)法律法規(guī)，因此股權(quán)眾籌在各國發(fā)展中均面臨著合法性問題。而歐美國家一方面通過各項監(jiān)管措施推動股權(quán)眾籌穩(wěn)定發(fā)展，另一方面出臺相關(guān)法案給予其合法地位。而我國目前并沒有出臺相關(guān)法律法規(guī)，股權(quán)眾籌主要受《證券法》和《公司法》等傳統(tǒng)法律法規(guī)的制約，法律地位不明，其運行面臨著較高的法律風險。

42投資者逆向選擇風險

股權(quán)眾籌平臺上對投資風險以及項目進展等信息的披露并不完備，主要表現(xiàn)在有些融資方對于投資的相關(guān)信息進行選擇性的披露，不但對產(chǎn)品潛在的風險等一些負面的信息不披露或不完全披露，反而進行過分宣傳對融資有益的一些信息。同時，股權(quán)眾籌平臺融資項目低準入門檻和不完全的資質(zhì)要求情況導致有些平臺發(fā)布大量虛假項目。特別是有些上線不久的平臺，出于營銷的需要，發(fā)布了大量非真實項目，如某平臺中顯示有 3739 個項目，但打開每個項目的頁面，才發(fā)現(xiàn)每個項目的預期籌集資金均為零，這給投資者的投資選擇帶來極大誤導。而投資者通常處于信息劣勢，難以對投資項目進行全面了解，從而形成了投融雙方的“信息鴻溝”。從而導致投資人會投向那些展示面很好的項目，而那些真正的好項目反而籌集不到資金，產(chǎn)生逆向選擇，形成死亡螺旋，不利于整個股權(quán)眾籌市場的發(fā)展。

43投后的道德風險

當企業(yè)成功融資后，由于融資者與投資者的行動激勵并不總是一致的，因此會產(chǎn)生投后的道德風險。融資方可能在不完全信息披露的基礎(chǔ)之上，為了實現(xiàn)利益的最大化，而違規(guī)挪用資金，這樣做將會嚴重影響投資者的合法權(quán)益。在我國，“領(lǐng)投+跟投”的運營模式占主體，領(lǐng)投人代表普通投資人對項目實施投后管理、監(jiān)督并且通報公司的運營，領(lǐng)投人能否始終盡心盡力履行職責也存疑。

44知識產(chǎn)權(quán)風險

股權(quán)眾籌中融資方項目多為創(chuàng)意類項目，創(chuàng)意是其項目的核心價值，而創(chuàng)意卻難以進行知識產(chǎn)權(quán)的申請，通常得不到法律保護。由于平臺具有開放性，若融資方對項目進行較為全面的展示，很有可能其創(chuàng)意將會被剽竊。但如果融資者部分披露項目信息，雖然可以減小創(chuàng)意被剽竊的風險，但投資者卻因?qū)椖苛私獾貌蝗娑鵁o法做出正確的判斷，從而影響了投資決策，減弱了投資熱情。為促進信息披露的完備性，同時保護知識產(chǎn)權(quán)，杜絕創(chuàng)意被盜用，需要完善相關(guān)的法律法規(guī)。

5相關(guān)政策建議

51完善股權(quán)眾籌的相關(guān)立法

股權(quán)眾籌運行存在法律風險的主要原因是我國尚未有明確的關(guān)于股權(quán)眾籌運行監(jiān)管的法律規(guī)范?，F(xiàn)行《公司法》《證券法》等法律與股權(quán)眾籌存在立法沖突。參考國外經(jīng)驗，完善相關(guān)立法，明確股權(quán)眾籌的法律地位，健全股權(quán)眾籌運行體制，實行合理有效的監(jiān)管是降低股權(quán)眾籌的法律風險、促進股權(quán)眾籌發(fā)展的有效手段。例如，JOBS法案的頒布，使美國股權(quán)眾籌快速發(fā)展，有效地緩解了中小微企業(yè)融資難的問題。所以，我國應完善股權(quán)眾籌的相關(guān)立法，以促進股權(quán)眾籌的健康發(fā)展。

52完善征信體系，合理確定信息披露標準

股權(quán)眾籌項目存在行業(yè)上的多元性，而不同行業(yè)投資者關(guān)注重點各不相同。例如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的投資者更多關(guān)注的是產(chǎn)品的創(chuàng)意與前景，而服務業(yè)投資者則更多關(guān)注項目的消費者范圍與銷售模式。由于不同行業(yè)信息披露不存在統(tǒng)一的標準，因此應該根據(jù)不同行業(yè)的特點，出臺相應的信息披露規(guī)范標準，讓投資者掌握更多的信息，以減少逆向選擇與道德風險問題的發(fā)生。同時，完善征信體系，對披露虛假信息的融資方與平臺進行嚴厲打擊，并建立信息檔案，保障信息的真實性，更好地保護投資者的權(quán)益。

53加強投資者教育，樹立科學的投資理念

股權(quán)眾籌由于流動性較差，一旦購買很難轉(zhuǎn)手，同時作為新興事物廣大投資者對其還比較陌生。因此，需要加強投資者教育，以助其樹立科學的投資理念。政府應樹立正確的宣傳導向，普及股權(quán)眾籌知識；同時平臺應完善對于投資人的審核制度，以避免理論缺乏且風險承擔能力較差的投資人進入股權(quán)眾籌市場，以保障投資人的合法權(quán)益。

54加強項目的投后管理

由于項目投后管理難度較大，因此政府要發(fā)揮平臺的積極作用，建立項目追蹤評價制度，并將融資方的行為納入征信體系之中，從而給融資方一定的約束力，以促使他們按照承諾保障投資人的權(quán)益。同時政府要拓寬并完善項目退出機制，采取上市、并購、回購及轉(zhuǎn)讓等退出機制保障投資人有資金退出的渠道，減小由于融資方經(jīng)營不善而導致的投資人合法權(quán)益受損的風險。

55完善知識產(chǎn)權(quán)保護制度

由于股權(quán)眾籌中的項目有著一定的創(chuàng)新性及前瞻性，所以容易被剽竊。為了保護融資人的權(quán)益，促進創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，應完善知識產(chǎn)權(quán)保護制度，對于股權(quán)眾籌中融資者的知識產(chǎn)權(quán)進行有效保護。如在融資之前，融資人可到第三方公證處進行登記及公證。同時，對于剽竊項目創(chuàng)意的個人或企業(yè)，相關(guān)部門應嚴厲打擊，從而有效地保護融資人的合法權(quán)益，維護創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的良好氛圍。

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