EVA考核對企業(yè)代理成本的影響程度研究

狄為+陳佳+李瑩

【摘 要】 以2010—2014年所有已實施EVA考核的滬深上市央企為研究對象，結(jié)合國務(wù)院國資委2016年12月頒布的《中央企業(yè)負責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核辦法》，實證研究了EVA考核與企業(yè)代理成本的關(guān)系，并進一步探討了EVA改善值對代理成本的影響深度。研究發(fā)現(xiàn)，EVA指標與代理成本負相關(guān)，并且EVA改善值越大，代理成本的減少量也越大。文章與其他學(xué)者研究的區(qū)別在于不再將EVA作為啞變量，并且創(chuàng)新性地運用EVA改善值探討對代理成本的影響深度，豐富了我國對EVA考核的經(jīng)濟后果研究，以期為EVA考核的研究提供一個新的視角。

【關(guān)鍵詞】 EVA考核； 委托代理； 代理成本； 中央企業(yè)

【中圖分類號】 F276.1 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）21-0069-06

一、引言

隨著經(jīng)濟和社會生產(chǎn)力的發(fā)展，企業(yè)規(guī)模的不斷擴張，企業(yè)主需要聘請專業(yè)技術(shù)人才以保證企業(yè)在市場中擁有一席之地，而作為理性人的代理人出于自利原因會做出損害委托人利益的決策和行動，因此，委托人會采取一定的約束措施限制代理人的行動，以此保障自身利益，于是代理成本應(yīng)運而生。努力減少代理成本一直是理論和實踐不斷追求的目標，同時對我國企業(yè)的發(fā)展和企業(yè)制度的完善具有重要意義。

中央企業(yè)（以下簡稱“央企”）作為我國經(jīng)濟的支柱企業(yè)，其整體的成長盈利能力與國家和經(jīng)濟的安全穩(wěn)定休戚相關(guān)[1]，但是所有者缺位和政府直接干預(yù)的現(xiàn)象并存、內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴重、決策機制不健全[2]等問題加劇了央企的委托代理沖突，對此國務(wù)院國資委頒布了《中央企業(yè)負責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》），并在研究我國央企現(xiàn)存問題的基礎(chǔ)上，建立起一套中國化的EVA評價體系，最終于2016年12月頒布了《中央企業(yè)負責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核辦法》（以下簡稱《考核辦法》）。由此可見，經(jīng)過十幾年的努力探索后EVA考核正式成為我國央企的評價考核標準，那么具體的實施效果如何呢？本文以2010—2014年上市央企為研究對象，結(jié)合2016年頒布的《考核辦法》，實證研究EVA考核對央企代理成本的影響程度，以期豐富實施EVA考核的經(jīng)濟后果研究，為EVA考核在我國企業(yè)中的實踐提供參考。

二、文獻綜述

代理成本產(chǎn)生的源頭為兩權(quán)分離，那么哪些因素能夠影響代理成本呢？Jensen et al. [3]認為信息不對稱是代理問題產(chǎn)生的一個關(guān)鍵原因，另一個原因是管理層不能參與企業(yè)剩余收益的分配。

加強對管理層的監(jiān)督能夠有效解決信息不對稱帶來的道德風(fēng)險和逆向選擇。Shleifer et al.[4]認為適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)集中度能夠提高大股東的監(jiān)督意識，降低管理層閑暇和過度在職消費的可能。Williamson [5]指出股東還能通過董事會來監(jiān)督管理層的經(jīng)營決策。高雷等[6]發(fā)現(xiàn)代理成本高的企業(yè)傾向于通過專業(yè)的外部審計降低代理成本。

構(gòu)建薪酬激勵體系能使委托人和代理人的利益趨于一致，緩解代理問題。Murphy[7]認為管理層薪酬激勵能使其更好地為企業(yè)和股東謀取利益。高雷等[6]認為管理層持股能完善企業(yè)的內(nèi)部治理機制，減少代理沖突。

我國對EVA考核的經(jīng)濟后果研究并不多，主要是因為我國推行EVA考核的時間尚短，張先治等[8]實證檢驗了EVA考核與企業(yè)過度投資的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)EVA考核能夠有效解決央企的過度投資問題。劉鳳委等[9]指出EVA評價體系可抑制央企過度投資，并進一步提出行業(yè)市場競爭度與對過度投資的抑制作用呈正相關(guān)關(guān)系。池國華等[1]實證檢驗了EVA考核對企業(yè)價值的作用，得出EVA考核通過抑制過度投資增加企業(yè)價值的結(jié)論。朱俊卿[10]發(fā)現(xiàn)央企實施EVA考核后，顯性和隱性代理成本均降低了。

綜上，不難發(fā)現(xiàn)國內(nèi)對實施EVA考核經(jīng)濟后果的研究相對較少，直接研究EVA考核與代理成本的實證研究也較少，上述的文獻中更是都將EVA作為一個虛擬變量（即取0或1），只研究了是否實施EVA考核的后果影響。故本文的創(chuàng)新之處在于將研究實施EVA考核后，EVA指標的高低水平和變化程度對代理成本的影響，豐富這方面的研究。

三、研究設(shè)計

（一）研究假設(shè)

首先，EVA指標強調(diào)了經(jīng)濟利潤的概念，讓管理層認識到從前“資本免費”的觀點是錯誤的，使用股東的資本必須要付出相應(yīng)的代價，EVA指標考慮了股東權(quán)益資本的機會成本，指出只有將傳統(tǒng)的會計利潤扣除了權(quán)益資本成本后才能真正為企業(yè)創(chuàng)造價值，為股東帶來收益[1]。同時，使用EVA指標進行經(jīng)營業(yè)績考核有利于投資效率的提高，會計利潤指標只扣除了債務(wù)資本成本，易使代理人在權(quán)衡投資項目時只考慮債務(wù)資本成本，從而選擇了凈現(xiàn)值小于零的項目，損害股東的利益[8]。這些都要求代理人以股東的角度思考，為股東創(chuàng)造收益，起到緩解委托代理矛盾，降低代理成本的作用。

其次，在我國央企中推行的EVA考核是進行過中國化改造的，一項是關(guān)于研究和開發(fā)支出的調(diào)整。研究和開發(fā)支出本身具有前期投入大、回報期長和風(fēng)險程度高的特征，傳統(tǒng)的會計核算將其滿足資本化條件的部分扣除，其余均作為費用處理，但是EVA考核中把研究和開發(fā)支出作為稅后凈營業(yè)利潤的調(diào)整項予以加回，使得企業(yè)當(dāng)年的利潤不會大幅降低。另一項是關(guān)于在建工程的調(diào)整。在建工程的資金投入大，建設(shè)周期長，短期內(nèi)不能給企業(yè)帶來收益，按規(guī)定可以將在建工程作為調(diào)整后資本的調(diào)整項予以扣除，使企業(yè)的EVA值在短期內(nèi)不會顯著降低，避免挫傷經(jīng)理人的積極性[11]。這些具有針對性的本土化改造使得EVA指標更加適合我國的國情，有利于減少委托代理沖突，降低代理成本。

最后是關(guān)于EVA考核體系的薪酬激勵機制。根據(jù)國務(wù)院國資委2016年12月頒布的《考核辦法》規(guī)定，央企負責(zé)人的薪酬由三部分構(gòu)成，分別是基本年薪、績效年薪和任期激勵收入。其中績效年薪是在基本年薪基礎(chǔ)上，結(jié)合年度考核結(jié)果和績效年薪調(diào)節(jié)系數(shù)確定；任期激勵收入則是參考任期成績，在不超過任期年薪總收入30%的范圍內(nèi)浮動。此外，只要是年度或者任期綜合考評不勝任的，則不可領(lǐng)取績效年薪或任期激勵收入[12]。由此表明央企負責(zé)人的薪酬中，有兩部分都與經(jīng)營業(yè)績考核結(jié)果掛鉤，而《考核辦法》中突出了經(jīng)濟增加值EVA的考核，因此，央企以EVA考核體系為紐帶，使委托人和代理人的利益趨于一致，從而降低代理成本。endprint

綜上，提出假設(shè)1。

H1：EVA指標與代理成本負相關(guān)，即EVA指標越高，代理成本越低。

同時，相較于《暫行辦法》，《考核辦法》中新編寫了目標管理章節(jié)，將EVA指標目標值設(shè)置為三檔，第一檔為目標值達到歷史最高水平，或者明顯好于上年完成值且增幅高于企業(yè)總體目標；第二檔為目標值不低于基準值；第三檔為目標值低于基準值?；鶞手凳歉鶕?jù)上年完成值、前三年完成值的平均值和外部因素、行業(yè)對標情況綜合確定的[12]。由此做出如下分析：EVA指標目標值歸屬于哪一檔取決于基準值，即上年完成值和以前年度的EVA值的平均值，這體現(xiàn)出EVA改善值的概念，當(dāng)EVA改善值越大，歸屬的檔位就越高。企業(yè)的EVA目標值與考核計分、結(jié)果評級緊密結(jié)合，前文提到負責(zé)人的薪酬與業(yè)績考核結(jié)果掛鉤，所以EVA指標目標值所處的檔位直接關(guān)系到負責(zé)人薪酬的高低。因此，EVA改善值越大，負責(zé)人的薪酬增加越多，使得原有的委托代理問題減少得越多，代理成本降低的幅度也越大。

基于此，提出假設(shè)2。

H2：EVA變動量與代理成本變動量呈反向變動，即EVA的改善值越大，代理成本的減少值越大。

（二）模型設(shè)計與變量定義

為了研究EVA考核對央企代理成本的影響，本文主要參考了池國華等[13]、蔣雙玉[14]、高雷等[6]、高廣慧[15]等學(xué)者的研究，控制了股權(quán)集中度、股權(quán)制衡情況、董事會規(guī)模、獨立董事規(guī)模、管理層持股比例、管理層薪酬、公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、成長能力、年度等變量，建立如下模型：

MF=α0+α1EVA+α2Top+α3DR+α4Boa-d+α5Ind-

d+α6Mng+α7Salary+α8Size+α9Lev+α10TQ+∑Year+ε

（1）

RMF=α0+α1REVA+α2Top+α3DR+α4Boa-d+

α5Ind-d+α6Mng+α7Salary+α8Size+α9Lev+α10TQ+

∑Year+ε （2）

其中，關(guān)于被解釋變量代理成本的計量一直存在著爭議。Singh et al.[16]在Ang等的基礎(chǔ)上進行了改進，用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售費用和管理費用之和占銷售收入的比例作為代理成本的替代變量；我國呂長江等[17]也用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和經(jīng)營費用率來衡量代理成本。根據(jù)Jensen et al.對代理成本的定義，代理成本由監(jiān)督支出、擔(dān)保支出和剩余損失三部分構(gòu)成，這三部分都很難進行量化，但是針對央企來看，央企的代理成本主要有來自上級領(lǐng)導(dǎo)部門的監(jiān)督檢查和審計工作，其中包括業(yè)務(wù)招待費、相關(guān)材料物資費用、審計費用等，這些均計入管理費用，并且代理成本從定義來看應(yīng)該是用一個絕對值進行衡量，而不是用管理費用率等這類相對值指標，綜上，本文用管理費用衡量代理成本。[3，10，13-15]

關(guān)于解釋變量經(jīng)濟增加值EVA，本文按照《暫行辦法》的規(guī)定計算EVA，利用國泰安提供的相關(guān)信息進行后續(xù)計算。

關(guān)于控制變量，主要從公司治理、基本特征、成長能力和盈利能力等方面進行選取：Top表示第一大股東的持股比例，Shleifer et al.[18]指出，股權(quán)集中度高時，出于保護自身利益的目的，大股東對管理者的監(jiān)督動力足，從而降低了代理成本；DR表示股權(quán)制衡情況，肖坤等[19]指出股東間的制約情況對企業(yè)代理成本具有重要影響；Boa-d表示指數(shù)化的董事會人數(shù)，余瑤等[20]通過對地方民營企業(yè)的研究，發(fā)現(xiàn)董事會規(guī)模與股權(quán)代理成本負相關(guān)；Ind-d表示獨立董事人數(shù)與董事會人數(shù)之比，唐清泉等[21]指出獨立董事對抑制代理成本具有積極作用；Mng表示管理層持股比例，Jensen et al.[3]指出，管理層持股能緩解委托代理問題；Salary表示管理層薪酬，池國華[13]指出管理層薪酬激勵能夠降低代理成本；Size表示指數(shù)化后的公司規(guī)模，公司規(guī)模與代理成本負相關(guān)；Lev表示資本結(jié)構(gòu)，選取資產(chǎn)負債率衡量不同的資本結(jié)構(gòu)；TQ表示托賓Q，廖旗平[22]指出，當(dāng)托賓Q越大時，股東對企業(yè)的期望越高，希望獲得的回報就越多，委托代理沖突就越激烈，代理成本也越高；∑Year表示虛擬變量，樣本為本年度時取1，其他年度取0[6，13-15]。

各變量含義見表1。

四、實證分析

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)篩選

本文研究的是EVA考核對央企代理成本的影響，由于EVA考核2010年開始才在央企間全面推行，所以，本文根據(jù)國務(wù)院國資委公布的央企名錄，選取了2010—2014年滬深所有上市央企為樣本，并做了如下處理：（1）剔除了ST、PT類上市企業(yè)；（2）剔除了金融保險類企業(yè)；（3）剔除了樣本區(qū)間內(nèi)數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)。本文所用數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）描述性統(tǒng)計

表2為變量的基本統(tǒng)計分析，剔除指標缺失、異常值等，最終保留的樣本總量為965，時間區(qū)間為2010—2014年。對于被解釋變量MF，其標準差為11.184，最大值和最小值分別為85.84和0.06，表明整體而言，樣本企業(yè)的代理成本差異較為懸殊。解釋變量EVA，其最大值和最小值分別為140.91和-199.91，標準差為17.383，極差較大，標準差也比較大，可見EVA指標在樣本中的波動較大。

控制變量方面，除了Top的數(shù)據(jù)波動較大以外，其余控制變量的波動均較小。此外Top的均值為41.672，最大值和最小值分別為82.07和8.11，表明樣本企業(yè)第一大股東持股比例有差異，但大部分央企仍以國家持股為主。Mng的均值為0.004，說明央企中管理層持股比例較小，從而對管理層的股權(quán)激勵作用較小。而Salary的均值為15.232，最小值為12.12，最大值為18.48，表明央企對管理層具有一定數(shù)量且較為穩(wěn)定的薪酬激勵，有助于降低代理成本。endprint

（三）相關(guān)性分析

在對全部變量進行回歸分析之前，首先確定變量的相關(guān)性，檢驗?zāi)Ｐ偷脑O(shè)計是否合理，模型是否存在多重共線性檢驗。

相關(guān)性檢驗使用Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗法。表3和表4是對全樣本的相關(guān)性分析，模型1中MF與EVA之間的相關(guān)系數(shù)為-0.056，顯著性p值為0.084，所以在10%的顯著性水平，認為MF與EVA之間存在顯著的負相關(guān)關(guān)系，表明EVA指標越高，管理費用越低，H1得到初步驗證。模型2中RMF與REVA之間的相關(guān)系數(shù)為-0.151，認為存在顯著的負相關(guān)關(guān)系，表明EVA增加越多，管理費用減少越多，H2也得到初步驗證。此外，在控制變量的相關(guān)性檢驗中，部分變量之間存在顯著的相關(guān)關(guān)系，但是Pearson相關(guān)系數(shù)不高，由此認為模型不存在多重共線性問題，保證了實證分析的有效性。

（四）回歸分析

1.模型1的回歸分析

針對模型1，首先建立引入時間虛擬變量的回歸分析，表5中回歸方程的R2為0.512，調(diào)整的R2為0.505，由此認為回歸方程的擬合效果是比較好的。隨后對方程的顯著性進行檢驗，表6中F檢驗統(tǒng)計量為71.129，對應(yīng)的p值為0，由此認為回歸方程的整體是顯著的。

然后對回歸方程變量系數(shù)的顯著性進行檢驗，首先對變量的多重共線性問題進行檢驗，使用VIF統(tǒng)計量。表7顯示，全部變量的VIF均小于10，所以認為模型不存在多重共線性問題。最后對系數(shù)顯著性檢驗，表7顯示，解釋變量EVA的系數(shù)為-0.070，T統(tǒng)計量為-4.715，通過了顯著性檢驗，所以認為EVA與MF之間存在顯著的負相關(guān)關(guān)系，表示EVA越高，管理費用越低，至此H1得到驗證。此外Top、DR、Boa-d、Ind-d、Size以及TQ的系數(shù)都通過了顯著性檢驗，所以這些變量都能對MF產(chǎn)生顯著的影響，其中Top、DR、Ind-d、Size以及TQ的系數(shù)都顯著為正，由此表明能夠?qū)F產(chǎn)生顯著的正向影響，而Boa-d的系數(shù)為-3.182，由此表明能夠?qū)F產(chǎn)生顯著的負向作用。

2.模型2的回歸分析

針對模型2，建立引入時間虛擬變量的回歸方程，表8中回歸方程的R2為0.133，調(diào)整的R2為0.118，由此認為回歸方程的擬合效果是可以接受的。隨后對方程的顯著性進行檢驗，F(xiàn)檢驗統(tǒng)計量為8.967，對應(yīng)的p值為0，由此認為回歸方程的整體是顯著的。

再對回歸方程變量系數(shù)的顯著性進行檢驗，表10顯示，全部變量的VIF均小于10，所以認為模型不存在多重共線性問題。最后對系數(shù)顯著性檢驗，表10顯示，解釋變量REVA的系數(shù)為-0.024，T統(tǒng)計量為-4.026，通過了顯著性檢驗，所以認為REVA對RMF能夠產(chǎn)生顯著的負向影響，即表示EVA增加得越多，管理費用降低得也就越多，至此H2得到驗證。此外控制變量Salary、Size和TQ也通過了顯著性檢驗，并且系數(shù)顯著為正，因此認為能夠?qū)MF產(chǎn)生顯著的正向作用。

五、研究結(jié)論

本文以2010—2014年間所有已實施EVA考核的上市央企為對象，結(jié)合國務(wù)院國資委2016年12月頒布的《中央企業(yè)負責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核辦法》，以實證研究的方式驗證了EVA考核與企業(yè)代理成本的關(guān)系，并進一步探討了EVA改善值對代理成本的影響深度。研究發(fā)現(xiàn)，EVA指標與代理成本負相關(guān)，即EVA指標越好，代理成本越低，并且EVA改善量越大，代理成本的減少量也越大。本文豐富了我國對EVA考核的經(jīng)濟后果研究，為EVA考核相關(guān)政策的推廣提供了一定的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，并且創(chuàng)新性地運用EVA改善值探討對代理成本的影響深度，以期為EVA考核的研究提供一個新的視角，同時證明中國化的EVA考核是有效的，能夠緩解企業(yè)代理問題，優(yōu)化企業(yè)治理機制，實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化。

本文的局限在于：其一，由于我國于2010年才在央企全面實施EVA考核，實施年限短，相關(guān)配套政策實施的先后性，使得本文的研究結(jié)果可能與EVA考核實施的真實后果存在一定的偏差；其二，在代理成本替代變量的選取上，由于代理成本很難進行度量，選取的替代變量只能代表部分的代理成本，并非代理成本的精確數(shù)值，因此也會存在一定的偏差。未來的研究會進一步克服這些不足。

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