中國房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品模式研究

王瑋茜

摘要：房地產(chǎn)信托投資基金（簡稱REITs）是未來我國房地產(chǎn)融資的發(fā)展方向之一，它有利于擴(kuò)大房地產(chǎn)的融資渠道，進(jìn)一步推動(dòng)金融創(chuàng)新。目前我國REITs處于初步發(fā)展階段，未來它將有巨大的發(fā)展空間。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)信托投資基金；中國特色；發(fā)展歷程

2016-2017年，中國房地產(chǎn)價(jià)格呈上漲趨勢(shì)，政府希望REITs等金融創(chuàng)新工具可以帶來穩(wěn)健發(fā)展的積極作用。2016年10月國務(wù)院在《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》中提出有序開展企業(yè)資產(chǎn)證券化，支持REITs向輕資產(chǎn)經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型。目前中國REITs的實(shí)踐尚處于初步發(fā)展階段。

一、國內(nèi)外研究成果

房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是一種由投資者將資金交于專業(yè)機(jī)構(gòu)管理，再由機(jī)構(gòu)將資金投資于出租性房地產(chǎn)進(jìn)而產(chǎn)生穩(wěn)定收益，并將收益以派息形式分配給投資者的一種長期穩(wěn)定型基金，實(shí)質(zhì)為不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金。其作為一種金融投資工具，引起了國內(nèi)外學(xué)者的廣泛關(guān)注。

國外學(xué)者Sheridan et al.（1986）認(rèn)為，REITs的資本結(jié)構(gòu)與共有基金（Mutual Fund）相似，它的股份可以在公開市場買賣，因此基金盈利水平的信息在市場上是充分透明的。Gyourko，Sinai（1999）發(fā)現(xiàn)了REITs的企業(yè)組織結(jié)構(gòu)與收益之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)是有價(jià)值的，組織價(jià)值決定了2%-5%信托基金的市場融資能力。Delcoure et al.（2004）指出，REITs是為投資者增加投資多樣性、分散投資風(fēng)險(xiǎn)的投資工具。它不僅可以使投資者避免雙重繳稅，而且投資者的委托成本相對(duì)較小。

國內(nèi)而言，李子昌（2009）通過比較分析國外房地產(chǎn)投資信托的主要模式，提出了我國 REITs公募與私募模式的選擇方式。陳瓊、楊勝剛（2009）的研究則在總結(jié)發(fā)達(dá)國家和地區(qū)在REITs發(fā)展過程中的運(yùn)作模式、監(jiān)督措施與稅收制度等經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，探討了制約我國房地產(chǎn)金融市場發(fā)展的客觀環(huán)境與條件，提出了我國發(fā)展REITs的戰(zhàn)略構(gòu)想。

二、主要模式

根據(jù)發(fā)達(dá)國家金融市場經(jīng)驗(yàn)，REITs主要分為權(quán)益型REITs與抵押型REITs。

（一）權(quán)益型REITs

權(quán)益性REITs屬于傳統(tǒng)型REITs，是指REITs公司以投資并持有房地產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的方式獲得租金收益和資產(chǎn)長期升值。它具有以下基本特點(diǎn)：一是直接持有經(jīng)營性房地產(chǎn)項(xiàng)目；二是基于經(jīng)營性房地產(chǎn)項(xiàng)目本身產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為支持償付本息；三是實(shí)現(xiàn)最大避稅效果。目前，權(quán)益型REITs大約占所有公開掛牌的REITs市值的90%。在投資對(duì)象上，權(quán)益型REITs更傾向于投資單一物業(yè)類型或特定投資策略的物業(yè)資產(chǎn)組合，這有利于投資者及投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場比較，進(jìn)而識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)并估算回報(bào)。

（二）抵押型REITs

抵押型REITs主要通過投資抵押貸款或抵押證券來賺取利差和轉(zhuǎn)讓收益。抵押證券包括住宅地產(chǎn)抵押證券和商業(yè)地產(chǎn)抵押證券兩種。與權(quán)益型REITs相比，抵押型REITs具有較高的股息分紅，但長期資產(chǎn)增值較低。因?yàn)榈盅盒蚏EITs一般利用高杠桿投資于抵押貸款或證券，而貸款或證券本身不具備升值潛力。抵押型REITs的風(fēng)險(xiǎn)在于它對(duì)于利率具有高敏感性，因而其股價(jià)波動(dòng)性較大。目前，抵押型REITs僅占REITs總體的市值的10%左右。2008年金融危機(jī)過后，由于享受到聯(lián)邦保障系統(tǒng)對(duì)抵押證券的支持和對(duì)高杠桿使用管制的寬松政策，抵押型REITs在數(shù)量和資產(chǎn)總量上都呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。與權(quán)益型REITs類似，抵押型REITs也具有明確的投資策略和偏好。

三、中國REITS發(fā)展歷程

中國對(duì)REITs的理論研究已經(jīng)進(jìn)行了十幾年，但一直未有具體行動(dòng)。近幾年中國REITs才有了初步探索，處于迅速發(fā)展之中。

2014年9月，央行在《關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》中明確指出，“支持符合條件的房地產(chǎn)企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行債務(wù)融資工具，積極穩(wěn)妥開展房地產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)”。同年中信證券推出首單類REITs-中信啟航資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃。2015年中國發(fā)行第一只在交易所公募基金系統(tǒng)掛牌交易的REITs基金——鵬華前海萬科REITs。

隨后中國的類REITs進(jìn)入快速發(fā)展道路，相繼出現(xiàn)了中信蘇寧、海航大廈、中信華夏蘇寧云創(chuàng)等類REITs產(chǎn)品。這些都不是符合國際標(biāo)準(zhǔn)的REITs，但一定程度上探索了商業(yè)地產(chǎn)證券化道路，為以后推出中國特色REITs做出了巨大貢獻(xiàn)。

同時(shí)，國內(nèi)的企業(yè)也不斷通過境外相對(duì)成熟市場，探索中國地產(chǎn)REITs發(fā)展的路徑。2005年廣州越秀集團(tuán)赴香港發(fā)行越秀房托REITs，2016年北京華聯(lián)和富春控股赴新加坡發(fā)行REITs。這些寶貴的海外實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)將促進(jìn)中國REITs的進(jìn)步和完善。

中國REITs已經(jīng)進(jìn)入了快速發(fā)展階段。德意志銀行對(duì)中國REITs市場的規(guī)模預(yù)測是1700億美元，一旦探索出具有中國特色的REITs模式，對(duì)于這個(gè)積累了數(shù)萬億巨額商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)的國度，REITs的增長將是爆發(fā)性的。

參考文獻(xiàn)：

[1]李子昌.REITs在中國發(fā)展的模式探討[J].經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊，2009.

[2]楊卓銘.資產(chǎn)證券化中SPV設(shè)立的法律問題研究[J].財(cái)會(huì)月刊，2006.

[3]張保國.REITs迎來快速發(fā)展機(jī)遇期[J].金融地產(chǎn)，2015.endprint