人民幣“入籃”對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的影響研究

蔡娟++鐘潔

【摘要】2016年10月01日人民幣納入SDR正式生效。為為使人民幣符合入籃標(biāo)準(zhǔn)，我國(guó)從2005年7月開(kāi)始將固定匯率改成有管制的浮動(dòng)匯率。為此，本文通過(guò)選區(qū)2005年7月至2016年12月房地產(chǎn)價(jià)格及人民幣匯率的月度數(shù)據(jù)，然后建立分位數(shù)回歸模型，分析人民幣入籃對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的影響。實(shí)證結(jié)果表明人民幣升值將導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格上漲，反之亦反是。最后文章根據(jù)模型結(jié)果提出了幾點(diǎn)建議以供有關(guān)人員參考。

【關(guān)鍵詞】SDR 民幣匯率 房地產(chǎn)價(jià)格 分位數(shù)模型

一、引言

（一）研究問(wèn)題的提出

2015年11月30日，國(guó)際貨幣基金組織宣布正式將人民幣納入特別提款權(quán)貨幣籃子，人民幣成為了SDR貨幣籃子中權(quán)重第三的貨幣，新的SDR貨幣籃子的生效時(shí)間為2016年10月1日。

人民幣加入SDR貨幣籃子對(duì)我國(guó)的影響最為明顯的是我國(guó)的匯率以及房地產(chǎn)價(jià)格。為使人民幣符合一籃子貨幣的標(biāo)準(zhǔn)，我國(guó)在2005年7月進(jìn)行了匯率機(jī)制改革。截至2016年底人民幣已累計(jì)升值18.85%。而這段時(shí)期，房地產(chǎn)市場(chǎng)也進(jìn)入持續(xù)繁榮階段。人民幣加入SDR之對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格到底有怎樣的影響呢？

為此，本文采用了理論與實(shí)證相結(jié)合的方法，選取匯改以來(lái)人民幣匯率及房地產(chǎn)價(jià)格的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，并根據(jù)實(shí)證分析結(jié)果有針對(duì)性的提出了政策建議。

（二）文獻(xiàn)綜述

Agnès Bénassy-Quéré，Damien Capelle（2012）指出人民幣成為籃子貨幣之后，SDR的幣值將會(huì)更堅(jiān)挺、穩(wěn)定，同時(shí)SDR幣值的波動(dòng)性將會(huì)減小。Stigliz（2010）指出人民幣的加入將使得SDR更好的發(fā)揮作用，在貨幣體系改革中扮演重要角色。泰國(guó)發(fā)展研究院研究員Chalongphob Sussangkarn（2016）認(rèn)為人民幣入籃將有效推動(dòng)人民幣與其他外匯的直接兌換。

人民幣加入SDR會(huì)削弱發(fā)達(dá)國(guó)家和主要貨幣的壟斷地位有助于國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融格局的再平衡（王芳等，2015），促進(jìn)新興國(guó)家在國(guó)際金融治理中的話語(yǔ)權(quán)的提出（周小川，2009）。譚小芬（2016）指出，可以直接分配給小型的國(guó)家，同時(shí)在IMF流動(dòng)性設(shè)施里面提供SDR的貸款。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者在人民幣入籃生效之前就對(duì)人民幣入籃的影響從多個(gè)視角進(jìn)行了分析。但是他們關(guān)注的重點(diǎn)主要停留在宏觀層面上。本文主要從微觀層面通過(guò)建立模型進(jìn)行實(shí)證分析來(lái)研究人民幣入籃的影響。

二、理論分析與模型假定

（一）理論分析

關(guān)于人民幣入籃對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格影響的理論分析主要分為以下幾種：

預(yù)期效應(yīng)。即人民幣升值預(yù)期使國(guó)際游資進(jìn)入中國(guó)，并進(jìn)入投資回報(bào)率較高的房地產(chǎn)市場(chǎng)，推高房地產(chǎn)價(jià)格。由于羊群效應(yīng)，會(huì)有更多的資本進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，形成資本流入與房地產(chǎn)價(jià)格螺旋式上升的趨勢(shì)。

財(cái)富效應(yīng)。人民幣升值使得進(jìn)口商品相對(duì)價(jià)格降低，提高人民幣購(gòu)買(mǎi)力，居民財(cái)富相對(duì)增加。由于財(cái)富效應(yīng)，人們會(huì)把多余的財(cái)富投放到資本市場(chǎng)獲得收益，價(jià)格高漲的房地產(chǎn)市場(chǎng)無(wú)疑是最佳選擇，進(jìn)而推動(dòng)房?jī)r(jià)上升。

此外，不少學(xué)者認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲不僅會(huì)吸引國(guó)內(nèi)資金，還會(huì)吸引國(guó)際資本、尤其是短期國(guó)際資本的流入，國(guó)際資本的流入也必定會(huì)推動(dòng)人民幣升值。

（二）分位數(shù)回歸模型

1978年，Koenkerh與Basset提出了分位數(shù)回歸模型。該模型的基本思路是：假設(shè)隨機(jī)變量Y的的分位數(shù)為其概率分布滿足F（y）≥τ的最小值：

q（τ）=inf{y：F（y）≥τ}，0<τ<1 （1）

q（τ）=argminξ{∫y>ξ|y-ξ|dF（y）+（1-τ）∫y<τ|y-ξ|dF（y）}=argminξ{∫ρτ（y-ξ）dF（y）} （2）

通過(guò)求解其一階條件得出τ分位數(shù)下的估計(jì)值。若β（τ）=（β1，β2，…βk）′是τ分位數(shù)下的系數(shù)向量。當(dāng)τ在（0，1）之間變動(dòng)時(shí)，分位數(shù)回歸的不同參數(shù)估計(jì)值為：

三、實(shí)證分析

（一）樣本選擇

本文選取了從2005年6月至2016年12月的70個(gè)大中城市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)以及人民幣兌美元匯率的月度平均值進(jìn)行實(shí)證分析。為了使時(shí)間序列數(shù)據(jù)保持平穩(wěn)，本文最終選取70個(gè)大中城市的房地產(chǎn)月度價(jià)格指數(shù)的同比增長(zhǎng)率（用hp表示）以及人民幣兌美元匯率的的增長(zhǎng)率（用er表示）進(jìn)行分析，增長(zhǎng)率的計(jì)算公式可以表示為：×100%。無(wú)特別說(shuō)明本文數(shù)據(jù)均來(lái)自Wind資訊。

（二）模型建立

在確定模型之前需要對(duì)所選的數(shù)據(jù)進(jìn)行基本的計(jì)量統(tǒng)計(jì)分析。分析結(jié)果如表1：

從統(tǒng)計(jì)結(jié)果不難看出，人民幣匯率增長(zhǎng)率的偏度1.635309大于零，說(shuō)明其存在右偏現(xiàn)象；而其峰度為10.59708，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于零，說(shuō)明人民幣匯率存在尖峰后尾的現(xiàn)象。而房屋價(jià)格指數(shù)的偏度小于零，存在輕微的左偏現(xiàn)象，再結(jié)合峰度及其JB統(tǒng)計(jì)量可以看出hp總體服從正態(tài)分布，而er則不服從。這意味著樣本數(shù)據(jù)并不滿足傳統(tǒng)線性模型的基本假設(shè)。因此，本文最終選擇了分位數(shù)回歸模型，具體模型如下：

hpi（τ）=β0，τ+β1，τeri+εi，τ （4）

同時(shí)結(jié)合公式1～3便可以得出回歸結(jié)果。

（三）實(shí)證結(jié)果

為避免數(shù)據(jù)不穩(wěn)定出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，在實(shí)證分析之前先對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。本文使用了ADF檢驗(yàn)法進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。一階差分之后的檢驗(yàn)結(jié)果如表2：

單位根的檢驗(yàn)結(jié)果表明人民幣匯率增長(zhǎng)率在1%的水平下是平穩(wěn)的，70個(gè)大中城市房屋價(jià)格格指數(shù)的增長(zhǎng)率hp在5%的水平下是平穩(wěn)的。因此可以進(jìn)行下一步的實(shí)證分析?；貧w結(jié)果如表3：

本文選取了10%、25%、50%、75%和90%五個(gè)分位點(diǎn)進(jìn)行回歸分析，從表3的回歸結(jié)果可以看出，不同分位數(shù)水平下人民幣匯率與房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)之間均呈明顯的負(fù)向關(guān)系，這與理論分析的結(jié)論一致。并且隨著分位點(diǎn)的增加，人民幣匯率對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的影響也在加劇。endprint

（四）回歸結(jié)果檢驗(yàn)

為了探究人民幣匯率增長(zhǎng)率er與房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)增長(zhǎng)率hp之間是否存在聯(lián)動(dòng)關(guān)系，將模型中的解釋變量與被解釋變量進(jìn)行互換：

eri（τ）=λ0，τ+λ1，τhpi+ei，τ （5）

回歸結(jié)果如表4：

的回歸結(jié)果可以看出房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)對(duì)人民幣匯率幾乎沒(méi)有影響，且回歸系數(shù)隨著分位點(diǎn)的增大逐漸增大。這主要是由于房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲意味著投資者在短期內(nèi)就可以獲得遠(yuǎn)高于其他投資領(lǐng)域的收益。高額的投資收益不僅會(huì)吸引國(guó)內(nèi)資金，還會(huì)吸引國(guó)際資本、尤其是短期國(guó)際資本的流入，國(guó)際資本的流入推動(dòng)了人民幣的升值。

四、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

本文通過(guò)建立分位數(shù)回歸模型，對(duì)人民幣加入SDR對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的影響進(jìn)行了定性與定量的分析。結(jié)果表明，人民幣加入SDR后的人民幣匯率對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的影響比較顯著而房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)對(duì)人民幣加入SDR后的人民幣匯率的影響因?yàn)閲?guó)際資本、尤其是短期國(guó)際資本的流入產(chǎn)生了輕微的影響。

（二）政策建議

根據(jù)對(duì)回歸結(jié)果的分析，本文提出以下建議：

1.提高市場(chǎng)透明度。本文在對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)量統(tǒng)計(jì)時(shí)發(fā)人民幣匯率增長(zhǎng)率er與房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)增長(zhǎng)率hp均存在一階滯后的現(xiàn)象。這說(shuō)明人們對(duì)人民幣匯率以及房地產(chǎn)價(jià)格的預(yù)期會(huì)嚴(yán)重影響到人民幣匯率以及房地產(chǎn)價(jià)格的走勢(shì)。因此透明的市場(chǎng)有助于幫助人們對(duì)市場(chǎng)做出正確的判斷，從而引導(dǎo)人們正確的心理預(yù)期，以促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系更加穩(wěn)健的發(fā)展。

2.建立全面的投資市場(chǎng)。大量“熱錢(qián)”向我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的涌入也反映了我國(guó)投產(chǎn)市場(chǎng)不健全，投資品種不能滿足廣大投資者需求的問(wèn)題。因此，應(yīng)盡快根據(jù)我國(guó)的國(guó)情建立建全投資市場(chǎng)，不斷豐富投資品種，以滿足不同人的需求。

3.通過(guò)將解釋變量與被解釋變量互換可以看出，國(guó)際資本的流入也會(huì)影響到房地產(chǎn)市場(chǎng)指數(shù)以及人民幣匯率。因此，監(jiān)管當(dāng)局在吸引國(guó)際資本進(jìn)入中國(guó)的同時(shí)也要考慮到國(guó)際資本對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系的沖擊。

參考文獻(xiàn)

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[7]Bassett，G.And Koenker，R.Srong Consistency of Regression Quantiles and Related Empirical Processes.Econometric Theory.1986.

作者簡(jiǎn)介：蔡娟（1994-），女，漢族，安徽宿州人，上海大學(xué)研究生，研究方向：金融學(xué)；鐘潔（1993-），女，漢族，浙江湖州人，上海大學(xué)研究生，研究方向：金融學(xué)。endprint