注冊(cè)制下IPO信息披露制度研究

儲(chǔ)貝貝

摘 要：股票發(fā)行的注冊(cè)制的制度改革仍需一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。IPO注冊(cè)制改革要想穩(wěn)健的落地，還必須有相關(guān)配套法律制度的改革作為鋪墊，其中信息披露制度首當(dāng)其沖。在目前的核準(zhǔn)制下，雖然已經(jīng)形成的較為完善的IPO信息披露制度，但是隨著注冊(cè)制改革的推進(jìn)，出現(xiàn)了諸多現(xiàn)有信息披露制度與注冊(cè)制不相適應(yīng)的方面，如法律法規(guī)不完善、信息披露質(zhì)量不高、監(jiān)管效率低以及對(duì)投資者權(quán)益保護(hù)力度不夠等。針對(duì)這些方面的內(nèi)容，提出轉(zhuǎn)變制度理念；提高信息披露的質(zhì)量；完善信息披露監(jiān)管體系；完善信息披露責(zé)任體系；加大對(duì)投資者的保護(hù)力度等個(gè)人建議，以期能完善IPO信息披露制度，推進(jìn)股份發(fā)行注冊(cè)制改革。

關(guān)鍵詞：首次公開(kāi)發(fā)行；注冊(cè)制；核準(zhǔn)制；信息披露

一、核準(zhǔn)制下我國(guó)IPO信息披露制度現(xiàn)狀

（一）信息披露的法律規(guī)范

核準(zhǔn)制下我國(guó)的IPO信息披露制度大致有基本法律、行政法規(guī)、部門(mén)規(guī)章和自律性規(guī)則四個(gè)層次的規(guī)范，已初步形成了以《證券法》為主體，多種規(guī)范性文件予以補(bǔ)充的較為完備的信息披露法律規(guī)范體系。

第一，基本法律，主要包括《中華人民共和國(guó)證券法》和《中華人民共和國(guó)公司法》等，是規(guī)范IPO信息披露的最基本的法律規(guī)范。第二，行政法規(guī)，與IPO信息披露相關(guān)的主要有《深交所中小企業(yè)板上市公平信息披露質(zhì)疑》、《會(huì)計(jì)法》等。第三，部門(mén)規(guī)章，如《獨(dú)立審計(jì)基本準(zhǔn)則》、《上市公司信息披露管理辦法》等。第四，自律性規(guī)章，《上市規(guī)則》、《上交所上市公司信息披露工作核查辦法》等。

（二）信息披露的主要內(nèi)容

在我國(guó)，IPO信息披露要遵循“重大性標(biāo)準(zhǔn)”，根據(jù)《證券法》和《公司法》的相關(guān)規(guī)定，披露的內(nèi)容主要包括了招股說(shuō)明書(shū)和上市公告書(shū)。其中招股說(shuō)明書(shū)是指說(shuō)明公司股份發(fā)行的有關(guān)事宜的公司文件，內(nèi)容包括發(fā)行的股票類(lèi)型、股票發(fā)行量、每股面值、每股發(fā)行價(jià)、發(fā)行方式等詳細(xì)信息。由于這些信息會(huì)對(duì)公眾的投資決策起到重大影響，故證券發(fā)行方和信息披露責(zé)任人應(yīng)當(dāng)加以披露。法律中未規(guī)定應(yīng)當(dāng)在招股說(shuō)明書(shū)中披露的信息，發(fā)行方和信息披露責(zé)任人認(rèn)為有必要披露，披露以后有利于投資者正確決策的，也可以主動(dòng)披露。而上市公告書(shū)，則是指為了避免信息的重復(fù)披露，在股票上市前，發(fā)行人通過(guò)公告的方式向公眾公告與發(fā)行、上市相關(guān)的信息。

（三）信息披露的監(jiān)管體系

在我國(guó)核準(zhǔn)制下，對(duì)信息披露的監(jiān)管主要由以下主體負(fù)責(zé)且每個(gè)監(jiān)督主體的監(jiān)督職責(zé)各不相同。

1.中國(guó)證監(jiān)會(huì)

中國(guó)證監(jiān)會(huì)是主要的監(jiān)管主體，監(jiān)管權(quán)力較大。主要負(fù)責(zé)出臺(tái)證券行業(yè)基本行為規(guī)范，監(jiān)督有價(jià)證券的發(fā)行上市及監(jiān)管上市公司，指導(dǎo)并協(xié)調(diào)下屬機(jī)構(gòu)及證券交易所的信息披露監(jiān)管等。

2.證券交易所

證交所監(jiān)管權(quán)力較小且十分有限。主要負(fù)責(zé)對(duì)上市公司的日常行為及信息披露進(jìn)行監(jiān)管，進(jìn)行形式審查并且督促上市公司完成信息披露的要求。

3.中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)

其主要是通過(guò)對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的行為進(jìn)行監(jiān)管，達(dá)到間接監(jiān)管上市公司的目的。

（四）信息披露的法律責(zé)任

1.刑事責(zé)任

《中華人民共和國(guó)刑法》第一百六十一條明確規(guī)定了公司違規(guī)披露、不披露重要信息罪，對(duì)違反信息披露義務(wù)的責(zé)任做出了明確規(guī)定。

2.行政責(zé)任

目前對(duì)于違反信息披露義務(wù)的責(zé)任，適用的最為普遍的是行政責(zé)任，具體體現(xiàn)在《證券法》的“法律責(zé)任”一章、《上市公司信息披露管理辦法》以及相關(guān)行政法規(guī)中。

3.民事責(zé)任

相比于刑事與行政責(zé)任，民事領(lǐng)域中關(guān)于違反信息披露義務(wù)的規(guī)范還尚不明確，但最新通過(guò)的《民法總則》以及現(xiàn)行的《民法通則》、《證券法》《公司法》中也涉及到了部分相關(guān)的民事責(zé)任。

二、我國(guó)IPO信息披露制度與注冊(cè)制不適應(yīng)的方面

（一）法律規(guī)范不夠具體、完善

有關(guān)信息披露制度的法律法規(guī)仍有需要完善的方面。首先，從體系構(gòu)成上來(lái)說(shuō)，對(duì)于法律責(zé)任的處罰，目前我國(guó)仍是以行政責(zé)任為主、刑事責(zé)任較少但也較為明確。但民法責(zé)任不足，相對(duì)少而模糊。證券行為本身就是一種民商事行為，相比于懲罰，民事補(bǔ)償對(duì)于彌補(bǔ)股東利益損失有著更為積極的作用。其次，就內(nèi)容而言，關(guān)于信息披露的法律規(guī)章之間存在重疊、矛盾的現(xiàn)象。例如我國(guó)《證券法》和《公司法》中關(guān)于公司管理層違反信息披露義務(wù)的處罰規(guī)定為處以三到三十萬(wàn)元罰款，而《會(huì)計(jì)法》中規(guī)定處以兩千元到兩萬(wàn)元罰款，《刑法》中規(guī)定單處或并處二萬(wàn)到二十萬(wàn)元罰金。最后，信息披露方面的法律規(guī)范未隨著注冊(cè)制改革的推進(jìn)而同步完善，部分法律規(guī)范不再適應(yīng)當(dāng)前的新形勢(shì)但仍未公布廢除，默認(rèn)規(guī)范也尚未被法律所認(rèn)可。

（二）信息披露質(zhì)量不高

在核準(zhǔn)制下，信息披露的內(nèi)容不夠全面，對(duì)于諸多影響投資者重要決策的信息披露較少而對(duì)影響較小的信息披露較多。且注冊(cè)制中要求應(yīng)當(dāng)披露的信息，我國(guó)核準(zhǔn)制下的信息披露未做相關(guān)要求，如證券會(huì)對(duì)股票發(fā)行的審核信息、審核結(jié)果保薦書(shū)、資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告等。

（三）監(jiān)管制度缺乏合理性、監(jiān)管效率低

我國(guó)核準(zhǔn)制下的信息披露的監(jiān)管是以政府監(jiān)管為主，自律監(jiān)管為輔的監(jiān)管體系。而實(shí)際上，主要依賴于中國(guó)證監(jiān)會(huì)以及證券交易所的監(jiān)管。在這兩者中，中國(guó)證監(jiān)會(huì)處于絕對(duì)的主導(dǎo)地位，擁有核準(zhǔn)權(quán)及監(jiān)管權(quán)，而證券交易所的監(jiān)管僅流于形式，權(quán)利小且范圍有限，忽視了市場(chǎng)自律監(jiān)管的重要性。且監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)于上市后的違規(guī)甚至欺詐行為監(jiān)管不足，致使出現(xiàn)諸多“粉飾上市”“借殼上市”的情況，影響市場(chǎng)運(yùn)行。

（四）投資者權(quán)益保護(hù)力度不足

如前所述，目前我國(guó)對(duì)于違反信息披露義務(wù)的民事責(zé)任仍缺位，投資者的損失無(wú)法得到有效的補(bǔ)償，合法權(quán)益得不到維護(hù)。并且，目前我國(guó)對(duì)于違反者的處罰力度也不夠，即無(wú)法懲罰、威懾違反者，也無(wú)法補(bǔ)償受損的投資者，導(dǎo)致上市公司違規(guī)成本低，寧愿冒著違規(guī)的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)進(jìn)行虛假信息披露謀取利益，不利于市場(chǎng)的正常運(yùn)行。endprint

三、完善我國(guó)注冊(cè)制下IPO信息披露制度的建議

（一）轉(zhuǎn)變制度理念

目前我國(guó)IPO信息披露制度更多的為了保護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定而忽視了對(duì)投資者的保護(hù)，但是投資者作為證券市場(chǎng)的主體，其合法權(quán)益應(yīng)當(dāng)?shù)玫匠浞值木S護(hù)。投資者本身對(duì)于證券市場(chǎng)的信息資源的享有就處于劣勢(shì)地位，信息披露制度的原則應(yīng)當(dāng)立足于有利于投資者的判斷和理解，以促進(jìn)公司與投資者之間的平等地位。

（二）提高信息披露的質(zhì)量

注冊(cè)制下公司股票發(fā)行上市的準(zhǔn)入門(mén)檻降低，信息披露的要求增加。因此在注冊(cè)制改革過(guò)程中，要逐步提高信息披露的質(zhì)量，主要可以通過(guò)更為具體、全面地規(guī)范招股說(shuō)明書(shū)的內(nèi)容。例如在其中披露財(cái)物報(bào)表，募集用途以及募集用途的具體開(kāi)支等影響投資者判斷的信息內(nèi)容。要求招股說(shuō)明書(shū)中應(yīng)較多的披露風(fēng)險(xiǎn)因素，較少的披露對(duì)投資者決策影響較小的信息。除了招股說(shuō)明書(shū)等信息文件應(yīng)當(dāng)披露以外，證監(jiān)會(huì)對(duì)文件審核的意見(jiàn)、審核的程序、審核的結(jié)果以及發(fā)行人的答復(fù)等信息也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行披露，實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制信息披露的全面化、透明化。

提高信息披露質(zhì)量必須提高所披露的信息的可讀性，由于投資者專業(yè)知識(shí)不夠，信息披露時(shí)若使用生澀難懂的專業(yè)語(yǔ)言進(jìn)行披露，投資者的知情權(quán)等合法權(quán)益無(wú)法得到實(shí)際實(shí)現(xiàn)，信息披露的作用也就無(wú)法實(shí)現(xiàn)，因此采用淺顯的便于非專業(yè)投資者理解的語(yǔ)言對(duì)信息加以披露，能夠有效提高信息披露的質(zhì)量。

（三）完善信息披露監(jiān)管體系

針對(duì)我國(guó)以政府監(jiān)管信息披露為主，過(guò)度干預(yù)市場(chǎng)，忽視了市場(chǎng)自由性的情況，應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化自律性監(jiān)管組織的監(jiān)管職能。若IPO審核制度成功轉(zhuǎn)變?yōu)樽?cè)制，則參考美國(guó)的雙重注冊(cè)制，應(yīng)當(dāng)由證監(jiān)會(huì)主要進(jìn)行信息披露，由證交所負(fù)責(zé)刑事審查。為了適應(yīng)這一發(fā)展要求，應(yīng)當(dāng)逐步加強(qiáng)證券交易所的形式審查功能，通過(guò)將日常的信息披露和形式審查交由交由證交所負(fù)責(zé)，來(lái)逐步適應(yīng)注冊(cè)制對(duì)監(jiān)管體系提出的新的要求，不僅能更好為注冊(cè)制的實(shí)行打下良好基礎(chǔ)，還能防止放權(quán)市場(chǎng)，防止政府公權(quán)力的過(guò)多干預(yù)，促進(jìn)市場(chǎng)發(fā)展的自由性和靈活性。

（四）完善信息披露責(zé)任體系

首先，應(yīng)當(dāng)增加民事責(zé)任比重。介于民事訴訟對(duì)于投資者維權(quán)和懲罰違規(guī)者的重要意義，應(yīng)當(dāng)以民事責(zé)任為主追究違反信息披露義務(wù)者，維護(hù)投資者權(quán)益。其次，加大刑事和行政責(zé)任的力度。我國(guó)目前刑事責(zé)任和行政責(zé)任的懲罰力度過(guò)小無(wú)法達(dá)到預(yù)期目的。反觀美國(guó)，刑事責(zé)任力度之大讓人生畏。故我國(guó)的信息披露責(zé)任制度應(yīng)當(dāng)增加罰金數(shù)額，加重違反者的違規(guī)成本；也可以加大刑事責(zé)任的力度，直接課以年數(shù)較多的有期徒刑，打擊和威懾違規(guī)者。

（五）加大對(duì)投資者的保護(hù)力度

我國(guó)除間接通過(guò)規(guī)制法律責(zé)任、完善信息披露體系等消極保護(hù)投資者，也應(yīng)采取一些積極措施，如從法律上增加相應(yīng)的條款為投資者進(jìn)行證券訴訟提供便利。美國(guó)IPO信息披露制度中規(guī)定了集團(tuán)訴訟制度，可以讓投資者以較小的訴訟成本獲得賠償，比代表人訴訟更能保護(hù)投資者的合法權(quán)益。根據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況，可以借鑒該制度的有關(guān)做法，設(shè)立投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)，當(dāng)單個(gè)投資者訴訟苦難時(shí)由該機(jī)構(gòu)代為訴訟。此外，投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)也應(yīng)發(fā)揮宣傳教育作用，提高投資者的維權(quán)意識(shí)和維權(quán)能力，切實(shí)維護(hù)好投資者的權(quán)益。

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