外匯儲備增長原因的研究述評

劉高秀

摘要： 外匯儲備增長對國家經(jīng)濟(jì)政策造成重要影響。通過對國外學(xué)者在外匯儲備增長原因方面的研究進(jìn)行系統(tǒng)的歸納，以展示此領(lǐng)域相關(guān)理論的研究現(xiàn)狀。

Abstract： The growth of foreign exchange reserves has a significant impact on national economic policies. This paper systematically summarizes the foreign scholars' research on the reasons of growth in foreign exchange reserves to show the research status of relevant theories in this field.

關(guān)鍵詞： 外匯儲備；增長；研究述評

Key words： foreign exchange reserves；growth；research review

中圖分類號：F832.6 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-4311（2017）22-0244-02

0 引言

外匯儲備是一國貨幣當(dāng)局持有的可兌換貨幣和用可兌換貨幣表示的支付手段，同時也是一國國際儲備的重要組成部分。針對外匯儲備增長的原因，本文就國外理論學(xué)術(shù)界所作的分析與研究，從較高預(yù)防需求、對抗資本流動、緩和實(shí)際有效匯率沖擊等幾個方面進(jìn)行文獻(xiàn)整理和綜述。

1 較高預(yù)防需求

外匯儲備增長主要是源自于較高的預(yù)防需求。Joshua Aizenman&Nancy Marion（2003）的研究表明，為規(guī)避政治風(fēng)險和為償還財政債務(wù)的高額征稅行為會導(dǎo)致對國際儲備較高的預(yù)防需求。Jie Li&Ramkishen S. Rajan（2005），Joshua Aizenman&Jaewoo Lee（2005），Joshua Aizenman（2006），Joshua Aizenman（2009），Ronald U.Mendoza（2010）也都提出預(yù)防動機(jī)是導(dǎo)致外匯儲備增長的重要原因，它可以提供一種自我保護(hù)，用來對抗突然終止和資本外逃沖擊的不利影響。

2 對抗資本流動和資本賬戶危機(jī)

新興市場國家進(jìn)行儲備積累的目的是為了對抗資本流動的波動性和資本賬戶危機(jī)。Morits Cruz&Bernard Walters（2008）觀察到國際儲備積累已成為發(fā)展中國家為實(shí)現(xiàn)財政穩(wěn)定而首選的政策。這一政策的目的是為增強(qiáng)流動性和減低遭受投機(jī)性攻擊的風(fēng)險。有相同觀點(diǎn)的還有Yin-Wong Cheung&Xingwang Qian（2007）。

3 為緩和實(shí)際有效匯率沖擊和改善貿(mào)易條件

部分學(xué)者認(rèn)為國際儲備可以緩和對實(shí)際有效匯率的沖擊，起到緩沖器的作用。Joshua Aizenman（2006）還進(jìn)一步闡明積極儲備管理策略能降低由貿(mào)易條件沖擊造成的實(shí)際匯率波動，減緩經(jīng)常帳目的調(diào)整速度，甚至在鼓勵出口的情況下允許有較高的經(jīng)濟(jì)增長。Joshua Aizenman和Daniel Riera-Crichton（2007）就國際儲備、貿(mào)易條件沖擊和資金流動對實(shí)際有效匯率（REER）造成的影響進(jìn)行了評估，發(fā)現(xiàn)國際儲備可以緩和貿(mào)易條件沖擊對REER的影響，而且這種緩沖效果對發(fā)展中國家是很重要的。

外匯儲備變化是由積累國際儲備可以改善貿(mào)易條件，提高競爭力這種觀點(diǎn)所引致。Joshua Aizenman&Jaewoo Lee（2007）認(rèn)為東亞國家之所以大量積聚國際儲備主要?dú)w因于貨幣機(jī)制的一個現(xiàn)代觀點(diǎn)：積累國際儲備可以提高競爭力。在較長時間里，東亞的國家財政對出口制造商進(jìn)行資助。這種政策鼓勵了出口制造商大量賺取外匯，但給貨幣政策造成很大的負(fù)面沖擊。Anton Korinek&Luis Servén（2010）認(rèn)為通過積累外匯儲備實(shí)現(xiàn)的實(shí)際匯率低估可以改善經(jīng)濟(jì)福利，同時來自貿(mào)易部門的學(xué)習(xí)投資外在性會不成比例地出現(xiàn)。針對存在的問題或者當(dāng)多邊協(xié)議限制政策選擇時，首選的最佳政策例如補(bǔ)貼資金積累或補(bǔ)貼貿(mào)易生產(chǎn)，其實(shí)是不可行的。有關(guān)外匯儲備積聚的新重商主義政策通過外包目標(biāo)問題或通過對外國人提供貸款（貸款僅限于用來購買國內(nèi)貿(mào)易品）來克服多邊限制。這項(xiàng)政策提高了貿(mào)易品和非貿(mào)易品之間的相對價格，即低估了實(shí)際匯率。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)中以暫時減少貿(mào)易吸收作為靜態(tài)成本，但是由于貿(mào)易部門產(chǎn)生了更強(qiáng)的學(xué)習(xí)投資外在性，這導(dǎo)致了一個以經(jīng)濟(jì)快速增長形式出現(xiàn)的動態(tài)收益。儲備積累的凈福利效應(yīng)依賴于低貿(mào)易吸收的靜態(tài)損失相對于高經(jīng)濟(jì)增長的動態(tài)收益之間的一種平衡。

4 貨幣政策和匯率制度所引致

過度儲備與貨幣政策，以及限制匯率彈性政策相關(guān)。Ulrich Bindseil， Gonzalo Camba-Mendez， Astrid Hirsch，Benedict Weller（2006）認(rèn)為過度儲備和中央銀行的貨幣政策的執(zhí)行是相關(guān)的。模擬結(jié)果顯示過度儲備水平和波動性可能極大地改變貨幣政策的操作結(jié)構(gòu)。Russell Green&Tom Torgerson（2007）認(rèn)為過量儲備積累的邊際預(yù)防報酬會很低，而潛在的邊際成本會很高。許多擁有過度儲備的國家，其匯率是與美元綁定的。Victor Pontines和Ramkishen S. Rajan（2011）指出亞洲地區(qū)中央銀行對貨幣升值的反應(yīng)比對貶值的反應(yīng)表現(xiàn)得激烈，對名義有效匯率的反應(yīng)也比對雙邊美元匯率的反應(yīng)表現(xiàn)得激烈。中央銀行這種不對稱的干預(yù)行為正好解釋了在亞洲地區(qū)匯率的相對平穩(wěn)性和儲備持續(xù)積累的現(xiàn)象。

5 心理因素

儲備變動與心理因素有關(guān)。Yin-Wong Cheung，Xingwang Qian（2007）觀察到1997年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后國際儲備大量囤積的行為，構(gòu)造了一個程式化的模型試圖解釋這種囤積行為，運(yùn)用10個東亞經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)規(guī)范和數(shù)據(jù)去檢驗(yàn)攀比效應(yīng)。結(jié)果顯示存在攀比效應(yīng)，并且單個經(jīng)濟(jì)體估計結(jié)果顯示攀比效應(yīng)是隨經(jīng)濟(jì)體的變化而變化的。

6 綜合作用的結(jié)果

外匯儲備的變動是各種經(jīng)濟(jì)因素綜合作用的結(jié)果。Maurice Obstfeld，Jay C. Shambaugh，Alan M. Taylor（2008）認(rèn)為國內(nèi)金融負(fù)債的大小，金融開放度，通過債務(wù)市場獲得外國貨幣的能力以及匯率政策，都是造成儲備的因素。Ritesh Kumar Mishra&Chandan Sharma（2011）構(gòu)建的儲備需求方程的估計結(jié)果表明對外貿(mào)易規(guī)模、不確定性和收益報酬對決定印度的長期儲備政策具有重要作用。Shiyun Yang&Dongmei Li（2012）以實(shí)際數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)首次運(yùn)用灰色系統(tǒng)理論中的關(guān)聯(lián)度方法分析中國外匯儲備水平和影響外匯儲備水平的因素。研究表明GDP是影響中國外匯儲備規(guī)模的最主要因素。除此以外，進(jìn)出口平衡、外國直接投資、外債平衡和年平均匯率對我國外匯儲備也有重要影響。M.Ramachandran（2006）認(rèn)為外匯儲備增量的波動性和持有外匯儲備的機(jī)會成本在儲備需求的模型中扮演重要角色。儲備增長數(shù)據(jù)中的偏斜會對系數(shù)估計和儲備需求方程的穩(wěn)定性造成偏差。

從以上國外的研究工作，可以看出外匯儲備增長的原因主要有這樣幾個方面：為規(guī)避政治風(fēng)險和償還債務(wù)，為降低遭受投機(jī)性攻擊的風(fēng)險，把持有儲備作為一種自我保護(hù)的方式，而導(dǎo)致對國際儲備的高預(yù)防需求。中央銀行的某些貨幣政策的執(zhí)行會導(dǎo)致過度儲備，比如限制匯率靈活性是儲備大量積累的基礎(chǔ)。超額貨幣供求也會導(dǎo)致國際儲備變動。中央銀行對貨幣升值的反應(yīng)比對貶值的反應(yīng)表現(xiàn)得激烈，這種不對稱干預(yù)行為同樣造成儲備持續(xù)積累。實(shí)際有效匯率長期貶值導(dǎo)致貿(mào)易持續(xù)順差，最終導(dǎo)致外匯儲備持續(xù)增長。為對抗資本賬戶危機(jī)，減緩經(jīng)濟(jì)帳目的調(diào)整速度，提高競爭力，在鼓勵出口的情況下有較高的經(jīng)濟(jì)增長，這些愿望都會促使儲備持續(xù)增長。國內(nèi)生產(chǎn)總值、實(shí)際有效匯率指數(shù)及波動性、國內(nèi)外利率差、消費(fèi)品零售總額、進(jìn)口波動性、進(jìn)口依存度、外商直接投資，和持有外匯儲備的機(jī)會成本都對外匯儲備造成影響。此外，外匯體制改革、匯率制度、外匯市場干預(yù)以及貨幣升值導(dǎo)致貨幣錯配程度較深都與外匯儲備變動相關(guān)。

參考文獻(xiàn)：

[1]Aizenman， J.， & Marion， N. （2003）. The high demand for international reserves in the Far East：What is going on？ Journal of the Japanese and International Economies， 17（12）， pp. 370-400.

[2]Li， J.， & Rajan， R. S. （2005）. Can High Reserves Offset Weak Fundamentals？A Simple Model of Precautionary Demand for Reserves. CIES Discussion Paper No.0509.

[3]Aizenman， J.， & Lee， J. （2005）. International Reserves：Precautionary versus Mercantilist Views，Theory and Evidence. ReceentWork，Santa CruzCenter for International Economics，Depatment of Economics，UCSC，UC Santa Cruz.

[4]Aizenman， J. （2006）. International Reserves Management and the Current Account. NBER Working Paper No.12734.

[5]Aizenman， J. （2009）. On the paradox of prudential regulations in the globalized economy；International reserves and the crisis：a reassessment. Other Recent Work，Department of Economics，UCSC，UC Santa Cruz.

[6]Mendoza， R. U. （2010）. Was the Asian crisis a wake-up call？Foreign reserves as self-protection. Journal of Asian Economics， 21， pp. 1-19.

[7]Gruz， M.， & Walters， B. （2008）. Is the accumulation of international reserves good for development？ Cambridge Journal of Economics， 32， pp. 665-681.

[8]Cheung， Y.-W.， & Qian， X. （2007）. Hoarding of international reserves：Mrs Machlup's wardrobe and the joneses. CESifo working paper No.2065.

[9]Aizenman， J.， & Riera-Crichton， D. （2007）. Real exchange rate and international reserves in an era of growing financial and trade integration. Other Recent Work，Department of Economics，UCSC，Uc Santa Cruz.

[10]Aizenman， J.， & Lee， J. （2007）. Financial versus Monetary Mercantillism-Long-run View of Large International Reserves Hoarding. Other Recent Work，Department of Economics，UCSC，Uc Santa Cruz.

[11]Korinek， A.， & Serven， L. （2010）. Undervaluation through Foreign Reserve Accumulation：Static Losses，Dynamic Gains. Policy Reseach Working Paper 5250.

[12]Bindseil， U.， Camba-Mendez， G.， Hirsch， A.， & Weller， B. （2006）. Excess reserves and the implementation of monetary policy of the ECB. Joural of Policy Modeling， 28， pp. 491-510.

[13]Green， R.， & Torgerson， T. （2007）. Are High Foreign Exchange Reserves in Emerging Markets a Blessing or a Burden？ Occasional Paper NO.6.

[14]Pontines， V.， & Rajan， R. S. （2011）. Foreign exchange market intervention and reserve accumulation in emerging Asian：Is there evidence of fear of appreciation？ Economics Letters 111， 110（1）， pp. 252-255.

[15]Obstfeld， M.， Shambaugh， J. C.， & Tayloy， A. M. （2008）. Financial Stability，The Trilemma，and International Reserves. NBER Working Paper 14217.

[16]Mishra， R. K.， & Sharma， C. （2011）. India's demand for international reserve and monetary disequilibrium：Reserve adequacy under floating regime. Joural of Policy Modeling， 33， pp. 901-919.

[17]Yang， S.， & Li， D. （2012）. Ananlysis and Forecast about China's Foreign Exchange Reserves Based on Grey System. Asian Social Science， 8（2）， pp. 153-158.

[18]Ramachandran， M. （2006）. On the upsurge of foreign exhange reserves in India. Journal of Policy Modeling， 28， pp. 797-809.