年金與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升

盛明泉 汪 順

一、引言

自2012年開(kāi)始我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)階段，在此階段，如何破題經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，從要素驅(qū)動(dòng)與投資驅(qū)動(dòng)走向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)改革成果共享，成為全面建成小康社會(huì)目標(biāo)下的重難點(diǎn)問(wèn)題。微觀企業(yè)是宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的細(xì)胞，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)離不開(kāi)企業(yè)細(xì)胞的價(jià)值累積，因此從微觀視閾出發(fā)，探索如何充分釋放企業(yè)細(xì)胞的競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)解決當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)實(shí)踐中的諸多難題意義重大。

企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)，其實(shí)質(zhì)就是對(duì)人才的競(jìng)爭(zhēng)。年金制度作為當(dāng)前養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃的重要補(bǔ)充，被認(rèn)為是養(yǎng)老保險(xiǎn)體系的第二支柱，伴隨著日益嚴(yán)峻的人口老齡化趨勢(shì)，其重要性愈發(fā)凸顯。作為分配制度與社會(huì)保障制度的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，年金制度的建立是否具有提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的功用？深入挖掘這一問(wèn)題，不僅僅能夠充分認(rèn)識(shí)企業(yè)年金的經(jīng)濟(jì)功能以及治理作用，同時(shí)也為當(dāng)下我國(guó)微觀企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的充分釋放提供了一定的方向性參考。但目前仍鮮有理論文獻(xiàn)系統(tǒng)分析年金制度與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力之間的互動(dòng)性關(guān)系，因此，本文以正處于年金普及進(jìn)程之中的中國(guó)企業(yè)作為研究樣本，考察年金制度是否具有提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的功用。進(jìn)一步地，年金通過(guò)何種傳導(dǎo)機(jī)制提升了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力？其內(nèi)在的作用機(jī)理亦鮮有文獻(xiàn)論述。作為一項(xiàng)覆蓋面廣泛的企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制，員工群體以及高管群體皆是年金制度的激勵(lì)對(duì)象，但對(duì)于不同激勵(lì)對(duì)象而言，企業(yè)年金的激勵(lì)效果是否存在差異？為解決上述問(wèn)題，本文進(jìn)一步使用員工教育素質(zhì)、企業(yè)培訓(xùn)投入、高管風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)以及非效率投資水平作為中介變量，考察企業(yè)年金 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”深層機(jī)制。

余文的結(jié)構(gòu)如下：第二部分為理論分析與假設(shè)提出；第三部分為研究設(shè)計(jì)，介紹本文研究樣本，變量設(shè)定與實(shí)證模型；第四部分為實(shí)證結(jié)果及其分析；最后為全文總結(jié)。

二、理論分析與假設(shè)提出

現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于企業(yè)年金與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力二者關(guān)系的實(shí)證研究還鮮有涉及，更缺乏系統(tǒng)的理論分析，因此本文在結(jié)合現(xiàn)有文獻(xiàn)研究以及我國(guó)年金制度實(shí)踐的基礎(chǔ)上，從企業(yè)年金的激勵(lì)對(duì)象以及作用效果的角度出發(fā)，構(gòu)建本文的分析框架并提出研究假說(shuō)。具體分為如下兩個(gè)方面：

（一）企業(yè)年金、員工激勵(lì)與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力

在員工的薪酬結(jié)構(gòu)中，工資是當(dāng)期支付的部分，而企業(yè)年金則是未來(lái)期間內(nèi)支付的部分，這本質(zhì)上是一個(gè)跨期選擇問(wèn)題，因此對(duì)于企業(yè)員工而言，企業(yè)年金的吸引力大小直接取決于員工自身貼現(xiàn)率預(yù)期的大小。事實(shí)上員工對(duì)于年金價(jià)值的預(yù)期貼現(xiàn)率也取決于員工自身收入和能力的高低，能力較強(qiáng)且收入水平較高的員工其預(yù)期貼現(xiàn)率往往相對(duì)較低，與之相反，那些能力較差、收入水平較低的員工其預(yù)期貼現(xiàn)率則相對(duì)較高，因此素質(zhì)較低的員工群體往往特別關(guān)注其薪酬的短期變現(xiàn)能力（朱琪和范意婷，2011［1］；Ippli?to，1999［2］）。簡(jiǎn)言之，不同的員工群體對(duì)企業(yè)年金有著不同的估值與偏好，這意味著企業(yè)可以通過(guò)建立年金制度，篩選出更愿意接受延期薪酬（企業(yè)年金）的高素質(zhì)員工群體，而素質(zhì)較低的員工群體，由于其預(yù)期貼現(xiàn)率較高，往往會(huì)避開(kāi)提供年金計(jì)劃的企業(yè)。因此，年金制度可以成為一種員工的 “自選擇”機(jī)制，過(guò)濾低素質(zhì)員工的同時(shí)也提升了勞動(dòng)力構(gòu)成當(dāng)中高素質(zhì)員工的占比，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升。

另外，一方面，由于企業(yè)年金具有延期支付、分期歸轉(zhuǎn)的特征，且在未達(dá)到領(lǐng)取條件之前不可以隨意支取、交換、轉(zhuǎn)讓、抵押以及質(zhì)押，企業(yè)年金具有較低的可攜帶性；另一方面，企業(yè)年金實(shí)際收益的大小同樣受到員工為企業(yè)服務(wù)年限的影響，若員工服務(wù)年限過(guò)短，離職時(shí)所能獲取的企業(yè)年金亦十分有限，而如果員工服務(wù)年限較長(zhǎng)，企業(yè)辭退員工亦需支付高額成本。因此，無(wú)論是員工做出離職決策還是企業(yè)做出辭退決策時(shí)都必須考慮企業(yè)年金這一重要的成本構(gòu)成（Rabe，2007［3］），這也意味著建立年金制度能夠有效提升企業(yè)員工的穩(wěn)定性（殷俊和黃蓉，2009［4］）。

勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性與企業(yè)的人力資本投入直接相關(guān)，一般而言，企業(yè)對(duì)于特殊崗位員工或者是專業(yè)技能的培訓(xùn)決策具有較高的風(fēng)險(xiǎn)性，若員工流動(dòng)性過(guò)高，企業(yè)往往無(wú)法收回其前期的人力資本投入，這也是企業(yè)培訓(xùn)投入過(guò)低的主要原因（Johnson，1996［5］）。反之，如果員工結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性較高，企業(yè)的人力資本投入往往能夠獲取較高收益（陽(yáng)義南，2012［6］）。由此可見(jiàn)，企業(yè)年金制度同樣可以通過(guò)增強(qiáng)員工穩(wěn)定性的途徑提高企業(yè)的人力資本投入，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升。

（二）企業(yè)年金、高管激勵(lì)與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力

有效的經(jīng)理激勵(lì)契約能夠降低股東與經(jīng)營(yíng)者之間的目標(biāo)不一致程度，緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題以及由之衍生的道德風(fēng)險(xiǎn)機(jī)會(huì)主義問(wèn)題，這是委托代理理論的基本結(jié)論之一。事實(shí)上，高管激勵(lì)契約往往由一系列子契約構(gòu)成，包括現(xiàn)金薪酬、股權(quán)激勵(lì)以及企業(yè)年金皆是其重要的子契約構(gòu)成。盡管現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)于顯性薪酬的激勵(lì)效果已有充分認(rèn)知，例如盛明泉等（2016）［7］探討了高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)于企業(yè)價(jià)值促進(jìn)作用，盛明泉和車鑫（2016）［8］還討論了現(xiàn)金薪酬（絕對(duì)值） 以及薪酬差距（相對(duì)值）的安排對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)與企業(yè)價(jià)值激勵(lì)效應(yīng)，但對(duì)于企業(yè)年金這一重要的長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制而言，是否具有類似的經(jīng)理激勵(lì)效應(yīng)，是否能夠提升企業(yè)價(jià)值與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力？

相較于顯性貨幣薪酬而言，企業(yè)年金往往具有更高的業(yè)績(jī)敏感性（DeMarzo和Duffie，1995［9］）。 如果高管所在公司加入了企業(yè)年金計(jì)劃，企業(yè)年金所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)收益流入會(huì)隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升而提升（于新亮等，2017［10］）。這直接緩解了企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)與高管私人收益提高之間的矛盾，因此企業(yè)年金一定程度上能夠緩解企業(yè)內(nèi)部的委托代理問(wèn)題，提高經(jīng)理人代理效率的同時(shí)也提升了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。另外，較高的企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效往往也意味著較高的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（余明桂等，2013［11］），若企業(yè)年金能夠激勵(lì)經(jīng)理人追求經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升，亦可表明年金制度可以強(qiáng)化經(jīng)理人的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，因此，企業(yè)年金制度同樣可以降低經(jīng)理人決策的保守性，提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的同時(shí)提升企業(yè)價(jià)值與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

綜合上述理論分析，本文將企業(yè)年金 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”的形成機(jī)制歸納為圖（1），并在此基礎(chǔ)上提出本文的主效應(yīng)假設(shè)。

主效應(yīng)假設(shè)：在其他條件相同的情況下，建立年金制度能夠提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，亦即企業(yè)年金具有“競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”。

圖1 企業(yè)年金 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”的作用機(jī)制分析

三、研究設(shè)計(jì)

本文的研究設(shè)計(jì)主要分為兩個(gè)部分：首先是實(shí)證檢驗(yàn)?zāi)杲鹬贫冉?duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的影響方向，驗(yàn)證企業(yè)年金是否具備 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”，并通過(guò)一系列的樣本調(diào)整、估計(jì)區(qū)間調(diào)整以及處理效應(yīng)模型（treatment effect model）以保證結(jié)論的穩(wěn)健性；隨后使用中介效應(yīng)模型檢驗(yàn)企業(yè)年金 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”的作用源泉，明確企業(yè)年金制度到底是作為一種長(zhǎng)效的員工激勵(lì)機(jī)制還是一種高管激勵(lì)機(jī)制抑或是兩種激勵(lì)效果兼而有之，以豐富年金制度與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力之間的邏輯路徑。

（一）樣本與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取了2010年至2015年A股上市公司作為研究的初始樣本，隨后，參考盛明泉等（2016）［7］的做法進(jìn)行了如下數(shù)據(jù)處理：（1）首先剔除經(jīng)營(yíng)狀況異常的ST類上市公司。（2）剔除金融類樣本。（3）剔除行業(yè)數(shù)據(jù)、主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的觀測(cè)值以及資本結(jié)構(gòu)大于1等明顯不符合事實(shí)的錯(cuò)誤觀測(cè)值，并對(duì)連續(xù)變量縮尾處理。（4）在上述數(shù)據(jù)處理后，本文使用金碚（2003）［12］提出的 “中國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力監(jiān)測(cè)體系” 中的基礎(chǔ)競(jìng)爭(zhēng)力得分作為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的代理指標(biāo)，使用上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算獲取企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力水平數(shù)據(jù)。（5） 本文的企業(yè)年金數(shù)據(jù)來(lái)自于新亮等（2017）［10］在中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)官網(wǎng)（http： //www.ciejournal.org） 公開(kāi)發(fā)布的企業(yè)年金數(shù)據(jù)，因此本文同樣刪除了企業(yè)年金變量缺失的觀測(cè)樣本。經(jīng)上述處理后，最終形成的總樣本共計(jì)1858個(gè)公司年度觀測(cè)值。本文的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與公司治理數(shù)據(jù)主要來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及IFIND同花順數(shù)據(jù)庫(kù)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)數(shù)據(jù)則來(lái)源于筆者的手工收集整理。

（二）模型與變量設(shè)定

1.基本模型設(shè)計(jì)。

為了檢驗(yàn)企業(yè)建立年金制度對(duì)其競(jìng)爭(zhēng)力的影響方向，本文借鑒于新亮等（2017）［10］的研究設(shè)計(jì)，建立如下模型（1）用以考察年金制度是否具有提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平的正向激勵(lì)效應(yīng)。

其中：Competition為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平；解釋變量Pension為虛擬變量，如企業(yè)當(dāng)年建立企業(yè)年金制度，則取值為1，否則取值為0。Pension的系數(shù)β1是本文的核心關(guān)注點(diǎn)，若該系數(shù)顯著大于0，則說(shuō)明企業(yè)年金制度的建立確實(shí)起到了提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的激勵(lì)效應(yīng)。參考現(xiàn)有文獻(xiàn)的做法，本文還控制了一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)與公司治理指標(biāo)，如企業(yè)規(guī)模、負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)屬性以及股東結(jié)構(gòu)等指標(biāo)，β2－β9為其系數(shù)。Year和Ind分別為行業(yè)效應(yīng)和年度效應(yīng)；εi，t則為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

2.企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的度量方法。

企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力是一個(gè)綜合性指標(biāo)，現(xiàn)有文獻(xiàn)亦為其提出了多種測(cè)度方法，但由金碚（2003）［12］所提出“中國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力監(jiān)測(cè)體系”影響最大，通過(guò)綜合考慮規(guī)模性因素、增長(zhǎng)性因素與效率性因素衡量企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，亦是現(xiàn)有文獻(xiàn)的主流方法。因此，本文使用銷售收入、凈資產(chǎn)、凈利潤(rùn)（上述三個(gè)指標(biāo)為規(guī)模性因素）、近三年銷售收入增長(zhǎng)率、近三年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（上述兩個(gè)指標(biāo)為增長(zhǎng)性因素）、凈資產(chǎn)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)貢獻(xiàn)率以及全員勞動(dòng)效率（上述三個(gè)指標(biāo)為效率性指標(biāo)）共8個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)加權(quán)計(jì)算企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平。盡管由上述財(cái)務(wù)指標(biāo)合成的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平并未包含調(diào)研測(cè)評(píng)指標(biāo)，但事實(shí)上，相較于調(diào)研測(cè)評(píng)指標(biāo)而言，上述由財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)合成的基礎(chǔ)競(jìng)爭(zhēng)力指標(biāo)往往是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的直接決定因素（張旭等，2010［13］）。

3.自變量及其含義。

本文最重要的自變量企業(yè)年金（Pension）為虛擬變量，由于上市公司對(duì)于企業(yè)年金并無(wú)統(tǒng)一的匯報(bào)格式，因此，本文參照于新亮等（2017）［10］的做法，若企業(yè)年報(bào)當(dāng)中應(yīng)付職工薪酬明細(xì)包含 “企業(yè)年金”、“年金繳費(fèi)”等賬目且本期發(fā)生額大于0，則判定該企業(yè)當(dāng)期具有企業(yè)年金制度，此時(shí)Pension＝1。另外， 參考張東旭（2017）［14］以及于新亮等（2015）［15］的做法，本文還選取了企業(yè)規(guī)模（Size）、資本結(jié)構(gòu)（Lev）、成長(zhǎng)性（Grow）、實(shí)際稅率（Tax）以及產(chǎn)權(quán)屬性（Soe）、股權(quán)制衡（Share2＿5）、機(jī)構(gòu)投資者持股（Insti＿share）和管理層持股（MSH） 作為控制變量。各主要變量釋義如表1所示。

表1 主要變量釋義

四、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）主要變量的基礎(chǔ)性描述

本文使用的主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。通過(guò)描述性統(tǒng)計(jì)可以看出：在本文的研究樣本當(dāng)中，因變量Competition的均值（0.0575）明顯大于中位數(shù)（－0.056），且標(biāo)準(zhǔn)差較大，這表明樣本企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力很可能呈現(xiàn)為右偏分布的態(tài)勢(shì)，多數(shù)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力得分集中于較低水平，且不同樣本之間異質(zhì)性較強(qiáng)；其次，近半的企業(yè)樣本具有企業(yè)年金制度，表明我國(guó)的企業(yè)年金建設(shè)已有一定的規(guī)模與覆蓋率；另外，各控制變量與主要參考文獻(xiàn)亦保持了較高的一 致性。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析

表3報(bào)告了本文主要變量的皮爾森相關(guān)系數(shù)。首先，企業(yè)年金虛擬變量（Pension）與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力（Competition）在1%水平上顯著正相關(guān)，這表明建立年金制度一定程度上確實(shí)有可能提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平，然而上述觀測(cè)結(jié)果并未考慮公司、行業(yè)、時(shí)間等異質(zhì)性特征的影響，尚需回歸分析進(jìn)一步檢驗(yàn)。其次，良好的公司治理機(jī)制與競(jìng)爭(zhēng)力得分正向相關(guān)，股權(quán)制衡（Share2＿5）、機(jī)構(gòu)投資者持股（Insti＿share）和管理層持股比例（MSH）均與變量Competition于1%水平上顯著正相關(guān)，這在一定程度上說(shuō)明公司治理機(jī)制中的監(jiān)督與激勵(lì)機(jī)制具有提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的可能性。最后，企業(yè)規(guī)模、成長(zhǎng)性和負(fù)債水平等企業(yè)特征與競(jìng)爭(zhēng)力得分的關(guān)系也與研究預(yù)期相一致。

表3 變量間相關(guān)系數(shù)表

（三）實(shí)證結(jié)果及其討論

表4報(bào)告了年金制度對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的影響。列（1）為未加入各種控制變量以及未控制年度與行業(yè)效應(yīng)的回歸結(jié)果?；貧w結(jié)果表明：年金制度與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平呈顯著正相關(guān)關(guān)系（系數(shù)為0.1858，且顯著性水平為1%），即在建立了年金制度的公司樣本當(dāng)中，其競(jìng)爭(zhēng)力水平要遠(yuǎn)高于未建立年金制度的企業(yè)樣本。初步證明了企業(yè)年金確實(shí)具有 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”。

列（2）加入了財(cái)務(wù)特征、公司治理等一系列控制變量，又由于企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力水平往往具有行業(yè)、時(shí)間層面的差異性，因此列（2）還控制了年度和行業(yè)效應(yīng)?；貧w結(jié)果表明：雖然企業(yè)年金變量（Pension）的系數(shù)在大小和顯著性上都有著明顯下降，但依然高度顯著（其系數(shù)為0.0742，且顯著性水平為1%），這說(shuō)明在控制各種異質(zhì)性條件的基礎(chǔ)上，企業(yè)年金仍然具有明顯的 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”。另外，相較于列（1）而言，列（2）的Adj＿R2明顯提升，一定程度上說(shuō)明了模型建立的合理性。最后，各控制變量的回歸結(jié)果亦符合現(xiàn)有的理論預(yù)期，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力之間呈現(xiàn)出顯著的負(fù)向關(guān)系，這可能是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)盡管面臨預(yù)算軟約束，但其內(nèi)部資源配置效率相較而言往往較低（盛明泉等，2012［16］； 張敏等，2010［17］）。另外，作為內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制的股權(quán)制衡（Share2＿5）、機(jī)構(gòu)投資者持股（Insti＿share），以及作為經(jīng)理激勵(lì)機(jī)制的管理層持股（MSH）均能顯著提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，這也與現(xiàn)有的理論文獻(xiàn)保持了高度的一致（盧銳，2008［18］； 吳超鵬等，2012［19］； 劉星等，2012［20］）。

表4 年金制度與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力——主效應(yīng)回歸

（四）內(nèi)生性問(wèn)題與穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.內(nèi)生性問(wèn)題。

本文旨在探討建立年金制度對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平的影響，然而企業(yè)是否建立企業(yè)年金制度這一啞變量很可能存在著內(nèi)生性困擾，因?yàn)楦吒?jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)往往更有可能建立企業(yè)年金制度進(jìn)而形成正反饋效應(yīng)，因此建立年金制度的企業(yè)其競(jìng)爭(zhēng)力水平可能更高。此時(shí)，普通的OLS回歸可能存有較強(qiáng)的內(nèi)生性問(wèn)題，為了消除上述內(nèi)生性選擇困擾，借鑒 Lennon等（2011）［21］、 秦雪征等（2014）［22］的研究方法，采用處理效應(yīng)模型（treatment effect model）進(jìn)行估計(jì)。

第一階段結(jié)構(gòu)方程：

第二階段決策方程：

其中，ν和ε分別為第一階段回歸以及第二階段的誤差項(xiàng)，λ為第一階段回歸計(jì)算所得的逆米爾斯比IMR（Inverse Mills Ratios）。由于處理效應(yīng)模型要求第一階段必須使用至少一個(gè)外生變量Z，該變量能夠影響企業(yè)的年金建立（Pension）卻不會(huì)影響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力（Competition），參考 Glodman 等（2001）［23］、于新亮等（2017）［15］的研究設(shè)計(jì)，本文選用企業(yè)所在省份的年金覆蓋率（Rate）作為外生的工具變量，該比率由企業(yè)所在省份建立企業(yè)年金的上市公司數(shù)比地區(qū)公司總數(shù)計(jì)算獲得。

表5報(bào)告了處理效應(yīng)模型的回歸結(jié)果。列（1）和列（2）是以企業(yè)本期競(jìng)爭(zhēng)力為決策方程因變量的估計(jì)結(jié)果，而列（3）和列（4）則是以企業(yè)下期競(jìng)爭(zhēng)力作為決策方程因變量的估計(jì)結(jié)果。首先，值得關(guān)注的是逆米爾斯比（IMR）均為顯著，這表明年金虛擬變量（Pension）的內(nèi)生性問(wèn)題確實(shí)會(huì)導(dǎo)致傳統(tǒng)的OLS回歸存在嚴(yán)重的估計(jì)偏誤。其次，外生變量Rate同樣皆為顯著，這表明該變量符合處理效應(yīng)模型外生變量的選擇要求。最后，盡管使用處理效應(yīng)回歸控制了模型的內(nèi)生性，但企業(yè)年金（Pen?sion）的回歸系數(shù)仍皆為顯著，原有結(jié)論未發(fā)生明顯改變，這充分表明本文的主體假設(shè)在控制內(nèi)生性后仍然成立。

表5 處理效應(yīng)模型

2.穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

為測(cè)試實(shí)證回歸結(jié)果的穩(wěn)定性，本文首先進(jìn)行了一系列的估計(jì)樣本調(diào)整作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)，以確保主效應(yīng)回歸的穩(wěn)健性，結(jié)果如表6所示。列（1）與（2）選取具有代表性的制造業(yè)樣本重述年金制度建立對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力影響，結(jié)果在制造業(yè)樣本中，本文仍得到了與全樣本一致的結(jié)論，企業(yè)年金（Pension）的回歸系數(shù)顯著為正；另外，列（3）與列（4）使用非制造業(yè)樣本回歸同樣獲得了一致的結(jié)果，各主要變量的回歸系數(shù)均未發(fā)生明顯的符號(hào)改變。

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)之樣本調(diào)整

為保證結(jié)論的穩(wěn)健性，本文還對(duì)樣本的估計(jì)區(qū)間進(jìn)行了調(diào)整，具體結(jié)果如表7所示。列（1）與列（2）以下期企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力（F＿competition）作為回歸模型的因變量，列（3）和列（4）使用后兩期競(jìng)爭(zhēng)力水平（F2＿competition）作為模型的因變量。上述數(shù)據(jù)處理相當(dāng)于將全部自變量分別滯后1期和滯后2期，改變了原有模型的估計(jì)區(qū)間，但經(jīng)過(guò)上述數(shù)據(jù)調(diào)整之后，企業(yè)年金（Pension）的回歸系數(shù)依舊顯著為正，主體假設(shè)結(jié)果仍未發(fā)生明顯改變，再次表明了本文結(jié)論的穩(wěn)健性，且上述樣本估計(jì)區(qū)間的調(diào)整處理也于一定程度上緩解了企業(yè)年金與競(jìng)爭(zhēng)力水平之間“互為因果”這一內(nèi)生問(wèn)題。最后，本期的年金制度建立變量（Pension）對(duì)后一期乃至后兩期的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平仍具有顯著的促進(jìn)作用，這充分表明企業(yè)年金是一種長(zhǎng)效的激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)，其激勵(lì)效果具有較強(qiáng)的持續(xù)性。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)之估計(jì)區(qū)間調(diào)整

續(xù)前表

（五）進(jìn)一步分析——年金制度激勵(lì)了誰(shuí)？

企業(yè)年金作為一種重要的長(zhǎng)效激勵(lì)手段，是企業(yè)內(nèi)部初次分配制度的關(guān)鍵構(gòu)件；年金制度的激勵(lì)對(duì)象不僅僅包含企業(yè)員工，也同時(shí)涵蓋企業(yè)高管。前文已經(jīng)證實(shí)，企業(yè)年金確實(shí)具有 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”，建立年金制度能夠提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力水平，但并未表明上述“競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”的產(chǎn)生根源，因此，本文借鑒溫忠麟等（2004）［24］以及李四海等（2015）［25］所提出的中介效應(yīng)模型設(shè)計(jì)，選取員工教育素質(zhì)（Education）、企業(yè)培訓(xùn)投入（Train）、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk＿taking） 以及非效率投資水平（IE＿inv）作為中介變量（Media?tor），進(jìn)一步檢驗(yàn)了年金制度與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力二者之間可能存在的中介效應(yīng)路徑，以期解決企業(yè)年金的“競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”到底是源于其員工激勵(lì)屬性還是其高管激勵(lì)屬性抑或是二者兼而有之這一問(wèn)題。

關(guān)于各中介變量的衡量，本文使用企業(yè)大專學(xué)歷以上員工占比（Education）作為企業(yè)員工教育素質(zhì)的代理變量，用以檢驗(yàn)企業(yè)年金制度設(shè)立是否通過(guò)員工 “自選擇”機(jī)制吸引更多的高素質(zhì)員工，提高企業(yè)的人力資源價(jià)值。另外，本文使用企業(yè)人均培訓(xùn)投入的對(duì)數(shù)（Train）代理企業(yè)的員工穩(wěn)定性以及人力資本投資水平，因?yàn)橹挥挟?dāng)員工穩(wěn)定程度較高時(shí)，企業(yè)才會(huì)做出更多的人力資本投資決策。本文還選取高管風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk＿taking）①借鑒余明桂等（2013）的做法，本文使用3年內(nèi)經(jīng)行業(yè)調(diào)整Roa的標(biāo)準(zhǔn)差度量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，具體形式如下：

以及非效率投資水平（

IE

＿

inv

）

②

反映企業(yè)年金的高管激勵(lì)效果，因?yàn)槿绻杲鹬贫饶軌蛴行Ъ?lì)企業(yè)高管，弱化經(jīng)營(yíng)決策當(dāng)中的委托代理問(wèn)題，此時(shí)高管決策的保守性以及低效性理應(yīng)更低。

中介效應(yīng)的檢驗(yàn)步驟如下：首先檢驗(yàn)?zāi)杲鹬贫冉ⅲ≒ension）對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平（Competition）的影響，即文章的主效應(yīng)部分；第二步檢驗(yàn)?zāi)杲鹬贫龋≒ension）對(duì)各中介變量（Mediator）影響是否顯著；第三步則將年金變量（Pension）與中介變量同時(shí)放入回歸模型，若回歸系數(shù)均為顯著，且變量Pension的系數(shù)絕對(duì)值小于第一步回歸中的系數(shù)絕對(duì)值，則說(shuō)明年金制度、各中介變量與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力三者之間存在著部分中介效應(yīng)。

具體模型及回歸結(jié)果如表8所示。其中，第一步的回歸結(jié)果和表4主效應(yīng)回歸的結(jié)果一致，年金制度能夠提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平，具有 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”。第二步回歸結(jié)果中，年金制度（Pension）正向提升了員工教育素質(zhì)（Education）以及企業(yè)培訓(xùn)投入（Train），變量Pension的系數(shù)均于1%水平顯著為正，表明建立年金制度確實(shí)具有較強(qiáng)的員工激勵(lì)效應(yīng)，不僅可以通過(guò)員工的 “自選擇效應(yīng)”吸引高素質(zhì)員工進(jìn)入，還能夠增強(qiáng)員工穩(wěn)定性從而加大企業(yè)的人力資本投資力度。另外，年金制度的高管激勵(lì)效應(yīng)未能得到充分驗(yàn)證，年金變量（Pension）對(duì)高管風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk＿taking）以及企業(yè)非效率投資（IE＿inv）的影響系數(shù)均不顯著，未能通過(guò)中介效應(yīng)檢驗(yàn)。這一定程度上說(shuō)明年金制度對(duì)企業(yè)高管的激勵(lì)效果相對(duì)有限，并不能顯著提升風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平以及投資效率，可能的解釋有兩點(diǎn)：其一，高管激勵(lì)由多種激勵(lì)子契約構(gòu)成，而其他激勵(lì)方式與企業(yè)年金之間往往會(huì)存在較強(qiáng)的替代效應(yīng)（于新亮等，2015［15］）。其二，我國(guó)國(guó)有產(chǎn)權(quán)企業(yè)往往會(huì)由于政策性負(fù)擔(dān)更偏好于參與企業(yè)年金計(jì)劃，對(duì)于國(guó)有企業(yè)高管這一 “準(zhǔn)官員”群體而言，企業(yè)年金等經(jīng)濟(jì)利益激勵(lì)遠(yuǎn)低于政治層級(jí)提升所帶來(lái)的激勵(lì)效果（楊瑞龍等，2013［26］）。第三步將年金變量（Pension）與各中介變量同時(shí)放入模型中進(jìn)行檢驗(yàn)時(shí)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)年金皆對(duì)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力水平有著顯著的影響，反映員工激勵(lì)機(jī)制的代理變量員工教育素質(zhì)（Education）和培訓(xùn)投入（Train）同樣能夠正向影響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力水平。另外，第三步檢驗(yàn)中列（1）和列（2）中的年金變量系數(shù)絕對(duì)值皆低于第一步檢驗(yàn)中的回歸系數(shù)（第一步回歸中Pension變量系數(shù)為0.0742），說(shuō)明年金制度、員工激勵(lì)機(jī)制與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力三者之間存在著顯著的部分中介效應(yīng)，亦即建立企業(yè)年金之所以能夠提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，是因?yàn)槟杲鹬贫扔行У丶?lì)了企業(yè)員工，提升了員工教育素質(zhì)、人員結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性以及企業(yè)人力資本投入水平，但年金制度的高管激勵(lì)效應(yīng)仍不明顯，未能通過(guò)中介效應(yīng)檢驗(yàn)。

表8 基于中介效應(yīng)模型的機(jī)制分析檢驗(yàn)

五、結(jié)論與總結(jié)

本文利用微觀上市公司樣本，研究了年金制度建立與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力二者之間的互動(dòng)性關(guān)系。

第一，從總體上看，建立年金制度確實(shí)能夠提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力水平，在經(jīng)過(guò)內(nèi)生性控制、樣本調(diào)整以及區(qū)間調(diào)整等一系列穩(wěn)健性處理之后，建立企業(yè)年金的 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”依然十分顯著。

第二，傳導(dǎo)機(jī)制分析的結(jié)果表明，在年金制度影響企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力這一過(guò)程當(dāng)中，以員工教育素質(zhì)以及企業(yè)培訓(xùn)投入為代表的員工激勵(lì)路徑是企業(yè)年金 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”的重要來(lái)源。建立年金制度不僅僅可以通過(guò) “自選擇”效應(yīng)吸引高素質(zhì)員工流入，亦可以作為長(zhǎng)效的員工激勵(lì)機(jī)制增強(qiáng)員工結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性進(jìn)而鼓勵(lì)企業(yè)的人力資本投入，最終提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，但企業(yè)年金的高管激勵(lì)效應(yīng)并未得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持，無(wú)論是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)路徑還是非效率投資路徑均未通過(guò)中介效應(yīng)檢驗(yàn)。

本文結(jié)論表明，企業(yè)年金不僅僅是當(dāng)前我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系的第二大支柱，還具有提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)實(shí)紅利，但現(xiàn)有的企業(yè)年金建設(shè)仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)家對(duì)于企業(yè)年金第二大支柱的政策定位。相較于企業(yè)內(nèi)部各種激勵(lì)手段而言，企業(yè)年金更是具有作用范圍廣、激勵(lì)時(shí)效長(zhǎng)等優(yōu)良特性，因此對(duì)于年金政策制訂者而言，應(yīng)當(dāng)重視并規(guī)范年金市場(chǎng)發(fā)展，使用市場(chǎng)手段充分釋放企業(yè)年金的 “競(jìng)爭(zhēng)力效應(yīng)”。另外，對(duì)于微觀企業(yè)而言，應(yīng)當(dāng)重視各種高管激勵(lì)契約組合的結(jié)構(gòu)合理性，不僅著眼于薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)等顯性契約，更應(yīng)重視企業(yè)年金這種長(zhǎng)效機(jī)制的激勵(lì)效果發(fā)揮，通過(guò)對(duì)年金制度的優(yōu)化創(chuàng)新，真正形成多層次的激勵(lì)體系。

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