淺談融資租賃公司資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路

王秀麗

摘要：能否持續(xù)獲得來(lái)源穩(wěn)定低成本的資金是融資租賃公司健康可持續(xù)發(fā)展的命脈所在。租賃資產(chǎn)證券化作為一種直接融資方式，可以使租賃公司擺脫對(duì)銀行信貸融資的長(zhǎng)期依賴(lài)。租賃公司紛紛開(kāi)始嘗試，卻因?yàn)楫a(chǎn)品發(fā)行程序復(fù)雜、耗時(shí)長(zhǎng)、門(mén)檻高，成功發(fā)行的項(xiàng)目極少。

本文選擇“國(guó)金-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”作為案例分析對(duì)象，基于公司融資的核心動(dòng)機(jī)，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)的角度分析該產(chǎn)品，以期能為其他融資租賃公司在嘗試資產(chǎn)證券化融資時(shí)，提供一個(gè)成熟且成功的產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路及經(jīng)驗(yàn)建議，提高直接融資效率。

關(guān)鍵詞：融資租賃；資產(chǎn)證券化；產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路

資產(chǎn)支持證券（Asset-Backed-Securities， 簡(jiǎn)稱(chēng)ABS），是指對(duì)某目標(biāo)項(xiàng)目所擁有的資產(chǎn)，或是缺乏流動(dòng)性、但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的已有資產(chǎn)或資產(chǎn)組合，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，將其中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素分離與重組并進(jìn)行信用增級(jí)，以此資產(chǎn)的未來(lái)收益為保證發(fā)行高級(jí)債券，并在資本市場(chǎng)上出售變現(xiàn)的一種融資方式①。發(fā)行融資租賃資產(chǎn)ABS本質(zhì)就是一個(gè)以融資租賃應(yīng)收款項(xiàng)為支撐，以租金收益權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行證券、融通資金的多主體、多環(huán)節(jié)的運(yùn)作過(guò)程。

融資租賃資產(chǎn)具有先天的優(yōu)勢(shì)，基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)屬明晰，現(xiàn)金流穩(wěn)定，且3-5年的中長(zhǎng)期租賃期限與證券期限非常匹配。自ABS發(fā)行由行政審批改為備案制以來(lái)，融資租賃資產(chǎn)證券化市場(chǎng)呈井噴式發(fā)展。WINDS數(shù)據(jù)顯示，2016年全年，租賃資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)行一舉突破千億級(jí)規(guī)模，發(fā)行租賃ABS規(guī)模達(dá)1，239.66億元。2016年的發(fā)行規(guī)模超過(guò)了歷史上所有年份租賃ABS發(fā)行規(guī)模之和②。規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)，租賃ABS發(fā)行利率呈現(xiàn)持續(xù)走低態(tài)勢(shì)。2016年租賃ABS平均利率低于五年期內(nèi)同期貸款基準(zhǔn)利率4.75%，四季度優(yōu)先級(jí)平均利率更是低至4.14%。

公司經(jīng)過(guò)多年的高速發(fā)展，無(wú)論是信用評(píng)級(jí)水平還是基礎(chǔ)資產(chǎn)儲(chǔ)備，均已為發(fā)行資產(chǎn)支持證券打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。為了更好地取得邊際效益，通過(guò)主動(dòng)的負(fù)債管理，充分發(fā)揮杠桿效用，公司抓住這一有利窗口期，適時(shí)啟動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)行工作。與國(guó)金證券（2016年ABS發(fā)行單數(shù)市場(chǎng)排名第一）合作發(fā)行“國(guó)金證券-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”。

一、國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持計(jì)劃產(chǎn)品設(shè)計(jì)概況

（一）專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃基本情況

2016年11月10日，公司作為原始權(quán)益人發(fā)起的“國(guó)金-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”成功掛牌（證券代碼：142356-142368）。作為公司首期租賃資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，發(fā)行規(guī)模為26.51億元，由優(yōu)先A級(jí)（AAA）和優(yōu)先B級(jí)（AA+）及次級(jí)證券構(gòu)成，期限五年，國(guó)金證券股份有限公司擔(dān)任計(jì)劃管理人。

（二）產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)以及參與主體

本期專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)支持證券是以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款來(lái)源，以基礎(chǔ)資產(chǎn)本金超額覆蓋、優(yōu)先級(jí)/次級(jí)支付機(jī)制并采用超額抵押、差額支付承諾作為內(nèi)外部增信措施。計(jì)劃包含基礎(chǔ)資產(chǎn)25筆，租賃資產(chǎn)本金余額約為26.51億元。計(jì)劃分優(yōu)先A、優(yōu)先B和次級(jí)三檔，優(yōu)先A與優(yōu)先B由國(guó)金證券負(fù)責(zé)包銷(xiāo)，將按照資產(chǎn)現(xiàn)金流再細(xì)分為12檔，其中：優(yōu)先A檔分為優(yōu)先A1-A9，票面利率為3.9%-4.5%，合計(jì)規(guī)模為21.21億，占比80%；優(yōu)先B檔分為優(yōu)先A10-A12，票面利率為5.0%-5.2%，合計(jì)規(guī)模為2.65億，占比10%；次級(jí)規(guī)模為2.65億，占比10%，由我公司全額認(rèn)購(gòu)。對(duì)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資金不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的各期預(yù)期收益和全部未償本金余額的差額部分我公司承諾承擔(dān)補(bǔ)足義務(wù)，整個(gè)計(jì)劃期限預(yù)計(jì)為5年，待優(yōu)先A及優(yōu)先B本息都兌付完畢后，計(jì)劃可提前終止。具體的交易結(jié)構(gòu)如下圖1：

因本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃基礎(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、增信措施完善，以較低的發(fā)行價(jià)，獲得金融機(jī)構(gòu)、計(jì)劃管理人的廣泛關(guān)注和爭(zhēng)相認(rèn)購(gòu)，超額認(rèn)購(gòu)達(dá)5倍以上。這些都充分反映了資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)金租賃良好的社會(huì)信用基礎(chǔ)和優(yōu)良經(jīng)營(yíng)品質(zhì)的肯定。本次交易的主要參與方信息見(jiàn)下表1。

（三）基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇

融資租賃資產(chǎn)池，由可用于轉(zhuǎn)讓的租賃資產(chǎn)構(gòu)成，由一系列要素相同的應(yīng)收租賃款項(xiàng)構(gòu)成：是融資租賃資產(chǎn)交易中“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的來(lái)源和渠道。具備未來(lái)現(xiàn)金流穩(wěn)定、可靠、風(fēng)險(xiǎn)較小等特點(diǎn)。截至基準(zhǔn)日2016年7月1日，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的租賃合同均正常存續(xù)。相關(guān)統(tǒng)計(jì)信息如下表2所示：

二、國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持計(jì)劃產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路分析

成功發(fā)行ABS產(chǎn)品的最基本條件就是需要具有清晰的動(dòng)機(jī)和可靠的交易結(jié)構(gòu)。本文以“國(guó)金-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”作為案例分析對(duì)象，基于A(yíng)BS融資的核心動(dòng)機(jī)，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)的角度分析該資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

（一）發(fā)行本期產(chǎn)品的動(dòng)機(jī)分析

1.資金端雙向傳導(dǎo)

通過(guò)逐步完善資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，優(yōu)化資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、內(nèi)外部增信，提高市場(chǎng)認(rèn)可度，降低綜合發(fā)行成本。提升資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化水平和透明度，充分披露信息，保護(hù)投資者利益，提高二級(jí)市場(chǎng)活躍度，從而促進(jìn)證券化市場(chǎng)持續(xù)、健康發(fā)展。

2.實(shí)業(yè)端雙向促進(jìn)

通過(guò)逐步完善資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，進(jìn)一步促進(jìn)融資租賃面向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，回歸租賃本源，以專(zhuān)業(yè)化發(fā)展為導(dǎo)向，深入產(chǎn)業(yè)鏈條，更好的為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供融資服務(wù)，在M2整體穩(wěn)健的大環(huán)境下，緩沖結(jié)構(gòu)性、偶發(fā)性錢(qián)荒。設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，提高發(fā)行效率，降低發(fā)行成本，最終降低終端承租人綜合成本。

（二）存在的風(fēng)險(xiǎn)及防范措施分析

1.資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的資金混同風(fēng)險(xiǎn)

作為資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，管理著基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收款，其信用狀況好壞直接關(guān)系到基礎(chǔ)資產(chǎn)的安全。一旦其信用狀況惡化，出現(xiàn)償債危機(jī)甚至破產(chǎn)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收款可能會(huì)與其他資金混同，從而給專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)造成損失。

本計(jì)劃對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的資金劃轉(zhuǎn)設(shè)置了收款賬戶(hù)、監(jiān)管賬戶(hù)及托管賬戶(hù)的賬戶(hù)安排，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)于每個(gè)收入歸集日14：00前將屆時(shí)國(guó)金租賃收款賬戶(hù)中歸屬于基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收款（為本項(xiàng)之目的，不應(yīng)扣除執(zhí)行費(fèi)用）全部劃付至監(jiān)管賬戶(hù)，并不可撤銷(xiāo)地授權(quán)監(jiān)管銀行（監(jiān)管銀行同意接受該授權(quán)）于每個(gè)回收款轉(zhuǎn)付日16：00時(shí)前將監(jiān)管賬戶(hù)內(nèi)的全部回收款（不包括該等回收款在監(jiān)管賬戶(hù)內(nèi)產(chǎn)生的利息，該等利息由原始權(quán)益人享有）在扣除執(zhí)行費(fèi)用后的余額劃轉(zhuǎn)至專(zhuān)項(xiàng)計(jì)

劃賬戶(hù)。

2.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

在本計(jì)劃中，當(dāng)期基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流可能不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)期支付額及在優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)期支付額支付前必須支付的各項(xiàng)稅費(fèi)，進(jìn)而產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)原始權(quán)益人出具的《差額支付承諾函》，在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，如果根據(jù)托管銀行在托管銀行報(bào)告日發(fā)出的報(bào)告，托管賬戶(hù)內(nèi)資金余額按《標(biāo)準(zhǔn)條款》約定的分配順序不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)期收益或到期本金，則原始權(quán)益人承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)，可為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)期支付額的償付提供一定的外部信用支持。

3.入池資產(chǎn)與優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券之間的利率風(fēng)險(xiǎn)

本次入池資產(chǎn)中所有基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的租賃合同以浮動(dòng)利率計(jì)價(jià)，并隨人民銀行貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)行調(diào)整；根據(jù)本次專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的兌付方案，優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券均采用固定利率的計(jì)息方式，如計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)發(fā)生基準(zhǔn)利率下調(diào)事件，入池資產(chǎn)與優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券之間的利差縮小可能影響優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本息兌付，專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃將面臨一定的利率風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)原始權(quán)益人出具的《差額支付承諾函》，在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，如果根據(jù)托管銀行在托管銀行報(bào)告日發(fā)出的報(bào)告，托管賬戶(hù)內(nèi)資金余額按《標(biāo)準(zhǔn)條款》約定的分配順序不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)期收益或到期本金，則原始權(quán)益人承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)，可為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)期支付額的償付提供一定的外部信用支持。

4.在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃成立日無(wú)法解除質(zhì)押等其他風(fēng)險(xiǎn)

本次入池資產(chǎn)中有部分基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)押給銀行，另有部分基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給保理銀行，若在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃成立日無(wú)法解除質(zhì)押或清償完畢全部保理融資款，則前述基礎(chǔ)資產(chǎn)將不符合基礎(chǔ)資產(chǎn)合格標(biāo)準(zhǔn)。

根據(jù)《國(guó)金-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃標(biāo)準(zhǔn)條款》中對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)合格標(biāo)準(zhǔn)的定義，基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)定的基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)押擔(dān)保和基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓登記可在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日次日起10個(gè)工作日內(nèi)解除。國(guó)金租賃已對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)押擔(dān)保和基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓登記的解除事宜作出書(shū)面承諾，保理融資款在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立前清償完畢并由國(guó)金租賃合法取得該部分債權(quán)融資款對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

此外，根據(jù)《國(guó)金-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)協(xié)議》的約定，計(jì)劃管理人在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日12：00之前向托管銀行發(fā)出付款指令，指示托管銀行將專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃募集資金中等于截至專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日應(yīng)付未付債權(quán)融資款金額的款項(xiàng)，分別劃付至債權(quán)人銀行的指定賬戶(hù)以代原始權(quán)益人向債權(quán)人銀行清償債權(quán)

融資款。

根據(jù)律師事務(wù)所出具的《關(guān)于國(guó)金證券股份有限公司國(guó)金-國(guó)金租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃之法律意見(jiàn)書(shū)》，在原始權(quán)益人和相關(guān)方解除完畢前述基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)押擔(dān)保和應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓登記后，基礎(chǔ)資產(chǎn)不存在擔(dān)保負(fù)擔(dān)或者其他權(quán)利限制。同時(shí)，基礎(chǔ)資產(chǎn)均可特定化，不存在重復(fù)轉(zhuǎn)讓融資的情況。以上安排能夠在一定程度上緩解該風(fēng)險(xiǎn)。

（三）現(xiàn)金流覆蓋測(cè)試分析

資產(chǎn)證券化之所以能夠成為低成本的融資方式，與其基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性、可預(yù)測(cè)性是分不開(kāi)的?；A(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流覆蓋測(cè)試是ABS產(chǎn)品設(shè)計(jì)的重要一環(huán)，分層設(shè)計(jì)的結(jié)構(gòu)及每層證券的定價(jià)都取決于融資租賃資產(chǎn)池的現(xiàn)金流狀況?；A(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流越穩(wěn)定，存在信息不對(duì)稱(chēng)的可能性越低，發(fā)行者和投資者的估值差距也就越小，進(jìn)而融資成本最小。

專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間的現(xiàn)金流入，在支付當(dāng)期的利息收入稅費(fèi)、專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用、優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)證券預(yù)期本金及收益后，全部作為儲(chǔ)備進(jìn)行留存。對(duì)基準(zhǔn)日后每一筆租賃合同在預(yù)測(cè)期間的租金收入進(jìn)行預(yù)測(cè)，匯總得到全部基礎(chǔ)資產(chǎn)的各期現(xiàn)金流，并根據(jù)分層情況測(cè)算每個(gè)預(yù)測(cè)期間基礎(chǔ)資產(chǎn)池需要償還的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本金及預(yù)期收益，測(cè)算得出基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流能夠?qū)?yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本金和收益提供較好的覆蓋。如下圖所示，在每個(gè)兌付日，專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的現(xiàn)金流入均能對(duì)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本息產(chǎn)生

覆蓋。（見(jiàn)圖2）

（四）信用增級(jí)的方式分析

本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的收益及本金的償付內(nèi)部采用優(yōu)先級(jí)/次級(jí)支付機(jī)制并采用超額抵押內(nèi)部增信措施，外部則采用差額支付承諾的方式。

1.內(nèi)部信用支持——優(yōu)先級(jí)/次級(jí)支付機(jī)制及超額抵押內(nèi)部增信

本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的收益及本金的償付采用優(yōu)先級(jí)/次級(jí)支付機(jī)制并采用超額抵押內(nèi)部增信措施，其中，優(yōu)先A級(jí)資產(chǎn)支持證券金額為212，100.00萬(wàn)元，優(yōu)先B級(jí)資產(chǎn)支持證券金額為26，500.00萬(wàn)元，次級(jí)資產(chǎn)支持證券金額為26，500.00萬(wàn)元。以資產(chǎn)池應(yīng)收租金本金規(guī)模計(jì)算，優(yōu)先A級(jí)資產(chǎn)支持證券可獲得優(yōu)先B級(jí)資產(chǎn)支持證券和次級(jí)資產(chǎn)支持證券共計(jì)20.01%的信用支持，優(yōu)先B級(jí)資產(chǎn)支持證券可獲得次級(jí)資產(chǎn)支持證券10.01%的信用支持。

同時(shí)，資產(chǎn)池現(xiàn)行加權(quán)平均利率與優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券預(yù)計(jì)平均票面利率之間存在一定的超額利差，為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券提供了一定的信用支持。

2.外部信用支持——差額支付承諾

根據(jù)差額支付承諾人國(guó)金租賃出具的《差額支付承諾函》，國(guó)金租賃將對(duì)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃賬戶(hù)內(nèi)可供分配的資金不足以支付該兌付日應(yīng)付的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的預(yù)期收益或到期本金的差額部分承擔(dān)補(bǔ)足義務(wù)。差額支付承諾為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的償付提供了較強(qiáng)的信用支持。

（五）發(fā)行ABS對(duì)公司的優(yōu)勢(shì)分析

1.加強(qiáng)融資功能，拓寬融資渠道、降低融資成本、實(shí)現(xiàn)直接融資

ABS作為直接融資工具之一，因?yàn)榭梢灾苯訉?duì)接資本市場(chǎng)，有效打通低成本的直接融資渠道，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，為租賃公司提供新的資金來(lái)源，減輕對(duì)銀行貸款的依賴(lài)。通常ABS的融資成本低于同期銀行貸款利率，融資費(fèi)用的減少可以?xún)?yōu)化公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高流動(dòng)和速動(dòng)利率，增強(qiáng)公司自身信用等級(jí)和償債能力，使公司面臨較低的信用風(fēng)險(xiǎn)。ABS助力公司更直接更有效地破解了實(shí)體企業(yè)“融資難、融資貴”的問(wèn)題。

從金融市場(chǎng)直接融資是一種低成本高效率的融資活動(dòng)，直接融資取代了間接融資，通過(guò)結(jié)構(gòu)化手段提升了信用等級(jí)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與市場(chǎng)資金的有效匹配，從而降低了融資成本，本期產(chǎn)品加權(quán)平均利率較銀行利率下降了約14%，融資比例提高了近30%，融資期限突破了傳統(tǒng)信貸的局限。

2.提高收益能力，釋放業(yè)務(wù)規(guī)模、賺取中間收入、提高資金使用效率

租賃資產(chǎn)支持證券專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的原始資產(chǎn)生在實(shí)體企業(yè)，長(zhǎng)在租賃公司，租賃公司的資產(chǎn)主要是應(yīng)收融資租賃款，應(yīng)收款項(xiàng)到期日較長(zhǎng)，通過(guò)資產(chǎn)證券化，租賃公司可以將長(zhǎng)期應(yīng)收賬款變現(xiàn)，將流動(dòng)性較差的租賃債權(quán)變現(xiàn)為流動(dòng)性強(qiáng)的現(xiàn)金資產(chǎn)，增加自身的資金流轉(zhuǎn)速度，大大縮短公司獲利及資金回籠時(shí)間，從而進(jìn)一步提升其融資能力和償債能力。加快項(xiàng)目滾動(dòng)開(kāi)發(fā)，改善租賃公司的資產(chǎn)流動(dòng)性和資金鏈，提升新業(yè)務(wù)獲利能力，從而更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。

發(fā)行ABS可盤(pán)活存量資產(chǎn)，增強(qiáng)流動(dòng)性，擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，配置更多的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。公司未來(lái)的租金變成流動(dòng)性較強(qiáng)的證券，該證券可以在上交所掛牌交易。通過(guò)創(chuàng)新的兌付方式，減少資金的沉淀和閑置，提高資金運(yùn)用效率，盤(pán)活存量項(xiàng)目前期投入，靈活自主地安排資金使用。

三、本案例特點(diǎn)及分析結(jié)論

本公司發(fā)行的該專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃采用了多種信用增級(jí)方式，以及經(jīng)典的現(xiàn)金流支付安排，發(fā)行金額大、發(fā)行利率低、結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)新、認(rèn)購(gòu)情況熱。沒(méi)有選擇“資產(chǎn)出表”。從結(jié)果來(lái)看，本只證券化產(chǎn)品的作為公司首單資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃，發(fā)行是較為成功的，在2016年證監(jiān)會(huì)主管發(fā)行的所有租賃ABS產(chǎn)品中規(guī)模排名第九名。得益于原始權(quán)益人及其股東在租賃行業(yè)的專(zhuān)業(yè)性，最后發(fā)行產(chǎn)品較為順利；其次，產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品設(shè)計(jì)合理，風(fēng)險(xiǎn)防范措施安排較為完善，使得最終產(chǎn)品成功發(fā)行。但從產(chǎn)品設(shè)計(jì)角度來(lái)看，本產(chǎn)品仍有進(jìn)一步的改進(jìn)空間：

（一）降低入池資產(chǎn)的集中度

在本產(chǎn)品的資產(chǎn)池中，應(yīng)收租賃款付款周期分布、行業(yè)分布以及地區(qū)分布相對(duì)比較集中，在一定程度上會(huì)降低ABS的信用評(píng)級(jí)。未來(lái)其他公司在產(chǎn)品設(shè)計(jì)中可以采用篩選付款周期、行業(yè)、地域較為分散的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池，分散入池資產(chǎn)的集中度。

（二）嘗試增加多種增信措施

本產(chǎn)品通過(guò)“差額支付承諾”為優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的償付提供了較強(qiáng)的信用支持。由于外部增信措施對(duì)于提升產(chǎn)品的信用等級(jí)具有良好的效果，在以后的產(chǎn)品設(shè)計(jì)中可以采用其他的外部增信措施，從而達(dá)到進(jìn)一步降低融資成本的目的。

（三）提高次優(yōu)級(jí)證券的信用等級(jí)

通過(guò)分析可以發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品的發(fā)行成本與信用評(píng)級(jí)具有很強(qiáng)的相關(guān)性，因此通過(guò)提高次優(yōu)級(jí)證券的信用評(píng)級(jí)可以顯著的降低發(fā)行成本。提高次優(yōu)級(jí)的信用評(píng)級(jí)主要可以通過(guò)提高基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方式。

（四）基于原始權(quán)益人需求合理選擇產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

由于“出表”型交易結(jié)構(gòu)存在融資效率較低的缺點(diǎn)，所以在產(chǎn)品設(shè)計(jì)時(shí)，不應(yīng)過(guò)度追求將租賃資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表轉(zhuǎn)出，需要在考慮原始權(quán)益人的需求的基礎(chǔ)上，對(duì)產(chǎn)品在“資產(chǎn)出表”和產(chǎn)品的融資成本之間進(jìn)行取舍和衡量，選擇最合適的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

注釋?zhuān)?/p>

①楊欣欣.資產(chǎn)證券化中資產(chǎn)轉(zhuǎn)移主要法律問(wèn)題研究[D].復(fù)旦大學(xué)，2008.

②融資租賃三十人論壇（天津）研究院據(jù)WINDS數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)整理。

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（作者單位：上海國(guó)金租賃有限公司）