公司治理中的股票期權(quán)制度

劉金龍

摘 要：股票期權(quán)是現(xiàn)代國際社會公認的一種較為有效的長期激勵措施，它將公司經(jīng)營者的利益和公司的長遠發(fā)展緊密結(jié)合起來。既反映了管理者的人力資本價值，又更好地發(fā)揮了公司治理中的約束與激勵機制。我國引入股權(quán)激勵制度的時間還非常短暫，雖然相關(guān)法律法規(guī)也在不斷完善，但是在實踐中也出現(xiàn)了諸多問題。這使得股權(quán)激勵制度的激勵作用沒有充分發(fā)揮。本文主要分析我國在實施該制度中出現(xiàn)的主要問題并提出一些法律思考，以使股票期權(quán)制度的激勵效果得到更好地發(fā)揮。

關(guān)鍵詞：股票期權(quán)；股權(quán)激勵制度；公司治理；激勵與約束作用

股票期權(quán)有兩種形式，一種是作為金融衍生工具在市場上進行交易的股票期權(quán)，另一種是作為公司所有者向經(jīng)營者發(fā)放的作為激勵經(jīng)營者和高層管理人員的股票期權(quán)，因此又稱為經(jīng)理股票期權(quán)。本文探討的正是作為激勵制度的股票期權(quán)。

股票期權(quán)制度是公司用以激勵高管實現(xiàn)預定經(jīng)營目標的一種制度，因為如果經(jīng)理人通過經(jīng)營使得公司業(yè)績優(yōu)良，帶動公司股價上漲，那么他們就可以以當前較高的價格賣出自己先前以較低價格獲得的股票，從而獲得利潤差。通過這種方式，高管的個人利益就同公司的業(yè)績緊密地聯(lián)系起來。

一、我國股權(quán)激勵制度實施中出現(xiàn)的問題

（一）高管薪酬與業(yè)績脫鉤

與發(fā)達國家相同，我國在實施股權(quán)激勵的過程中也出現(xiàn)了高管薪酬與公司業(yè)績脫鉤的問題。我國法律規(guī)定，上市公司高管薪酬由董事會下設的薪酬委員會提出方案，再由董事會審核提交股東大會討論通過。但是在實踐中，出現(xiàn)因為小股東話語權(quán)很弱沒有制衡權(quán)，高管自定薪酬現(xiàn)象相當普遍。

（二）激勵操縱現(xiàn)象嚴重

所謂激勵操縱，就是指高管借助其掌握的信息、盈余管理甚至利潤進行操作，以實現(xiàn)打壓授予日的股票價格，或者在出售股票時通過發(fā)布利好甚至借助財務伎倆以推高股價的目的。雖然這些公司高管的年薪高達數(shù)十萬元，但是一旦套現(xiàn)，這些高管在一夜之間就變成了千萬甚至億萬富翁。在這種情況下，高管們甘愿冒著違法犯罪的風險，違背道德底線來謀取利益。

（三）信息披露不完善

信息披露是公司內(nèi)部運行情況與外部投資者交流的重要渠道。雖然我國已經(jīng)建立了實施股權(quán)激勵后相關(guān)信息披露的制度框架，但在具體細節(jié)上規(guī)定不夠詳盡。據(jù)報道“深交所通過審查年報發(fā)現(xiàn)，在深市711家上市公司中有196家在2007年年報中未明確其披露的薪酬是稅前還是稅后，不達標比例為27.56%。有的上市公司還出現(xiàn)了高管收入高于公司凈利潤的現(xiàn)象?！?/p>

（四）行權(quán)資金來源困難與再定價問題

雖然近年來，我國公司經(jīng)營者的薪酬增長很快，但是也很難一時拿出大筆資金來購買股票。《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》（以下簡稱《試行辦法》）規(guī)定：上市公司不得為激勵對象提供貸款或其他任何形式的財務資助。其目的是為了防止高管在行權(quán)時出現(xiàn)利益輸送現(xiàn)象。但是，如果沒有公司的擔保，高管很難通過貸款籌集到行權(quán)資金。

此外，目前股市波動較大，且自08年下半年開始股市長期處于低迷狀態(tài)，這種市場系統(tǒng)性的整體下跌，使得有些公司目前的股價已經(jīng)高于當初預定的行權(quán)價格。這種情況下，經(jīng)營者如果行權(quán)會無利可圖，就會希望通過再定價的方式定一個更低的行權(quán)價?！对囆修k法》第25條規(guī)定，上市公司因除權(quán)、除息或其他原因可以調(diào)整行權(quán)價格或股票期權(quán)數(shù)量的?？梢?，因股市下跌而進行再定價是法律所允許的。但是，對于行權(quán)價格的確定本身就是一個很復雜的經(jīng)濟問題。如果允許上市公司重新定價，從法律角度來說，可能造成更大的內(nèi)部人道德風險。

二、我國股權(quán)激勵法律制度的完善

（一）內(nèi)部運作、監(jiān)督機制的完善

1.授權(quán)環(huán)節(jié)的改進

（1）加強薪酬委員會的獨立性。根據(jù)國外學者研究表明，薪酬委員會的獨立程度對經(jīng)理人的薪酬有直接影響。我國也有學者通過對滬深兩市A股上市公司進行研究，得出設立薪酬與考核委員會的上市公司給予高管更加保守的薪酬水平的結(jié)論。

（2）強化獨立董事的作用。為了保證獨立董事的獨立性，應當從判斷獨立性的標準和選任程序上進行規(guī)范。

（3）加強監(jiān)事會的監(jiān)督作用。我國的公司治理結(jié)構(gòu)是效仿德日的二元制公司治理結(jié)構(gòu)體系。在授權(quán)環(huán)節(jié)，采用先由獨立董事組成的薪酬委員會制定股權(quán)激勵計劃草案，然后交由監(jiān)事會審議通過后交給股東大會進行表決的程序，可以有效避免內(nèi)部人對這一過程的干預和控制，從而減少自定薪酬現(xiàn)象的發(fā)生。

2.獲權(quán)環(huán)節(jié)的改進

（1）績效考核的標準?？冃Э己耸枪蓹?quán)激勵機制能夠發(fā)揮作用的重要環(huán)節(jié)，也是現(xiàn)實操作中最難實現(xiàn)的環(huán)節(jié)。對績效進行考核不能采用單一指標，應該將公司及其所在行業(yè)同時作為參照系，進行綜合測評。既通過EVA指標判斷管理層年度工作的整體表現(xiàn)，判斷公司資產(chǎn)的使用效率，又要基于具體崗位責任和風險大小，考核個人的工作表現(xiàn)。

（2）績效考核的時間。由于長期決策的效果具有滯后性，建議在考核時間上采用當期考核與任期考核相結(jié)合的方式，并建立終身責任制。

3.行權(quán)環(huán)節(jié)的改進

（1）再定價問題。對于目前出現(xiàn)的由于市場因素或行業(yè)因素導致的股票價格下跌，可以適當延長股權(quán)激勵方案的有效期，等待市場或行業(yè)影響的漸退。

（2）行權(quán)資金來源問題。如前所述，在股權(quán)激勵計劃的實施過程中，出現(xiàn)激勵對象缺乏行權(quán)資金的問題。目前國內(nèi)企業(yè)激勵對象的行權(quán)資金來源主要有以下渠道：自籌資金、提取獎勵基金、通過信托方式墊資。

（二）薪酬信息披露制度的完善

1.薪酬信息披露模式的改進

目前，我國的高管薪酬信息是采用分散型、簡易型的披露模式。且由于法律對要求披露的文件只有籠統(tǒng)性規(guī)定，一些上市公司在進行披露時對關(guān)鍵信息也模糊處理，并沒有詳細披露。因此，我國的薪酬信息披露模式也應該向集中型和全面型轉(zhuǎn)變。首先，要求上市公司對高管薪酬進行專門的披露。同時，為增加信息的可理解性，可以效仿美國，采用“薪酬討論與分析”、敘述性語言、圖表等形式相結(jié)合的方式披露信息。通過這種集中和全面的披露形式，將會極大方便投資者獲取相關(guān)信息，并使高管薪酬更加透明、合理。

2.薪酬信息披露范圍的擴大

由于我國的高管薪酬信息披露制度只要求披露薪酬總額，對于薪酬結(jié)構(gòu)、薪酬比例等具體內(nèi)容沒有明確規(guī)范，這使得許多公司雖然對相關(guān)內(nèi)容進行了公布，卻缺乏實質(zhì)性內(nèi)容。針對這一問題，首先，應當明確要求對高管薪酬的具體形式和所占比例，薪酬結(jié)構(gòu)等信息以圖表等便于直觀理解的方式進行公布。其次，要求上市公司公布其績效表，并著重列出與高管薪酬相關(guān)的數(shù)據(jù)，最好是能夠反映出哪些業(yè)績歸的提高是歸功于高管忠實履行職責帶來的。再次，除了披露高管該財務年度所獲薪酬外，增加對已確定將來可以取得的薪酬的披露。最后，擴大薪酬披露對象的范圍，將首席財務官等重要職位人員列入薪酬披露對象。

3.薪酬委員會決策過程透明化

目前，我國相關(guān)法規(guī)對薪酬委員會的履職情況報告的規(guī)定，僅要求其公布對“公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所披露薪酬的核實意見，對公司股權(quán)激勵計劃實施過程中的授權(quán)是否合規(guī)、行權(quán)條件是否滿足的核實意見”?？梢姡ㄒ?guī)要求的薪酬委員會披露的信息缺乏針對性和實質(zhì)性。而作為實施股權(quán)激勵中草案擬定者的薪酬委員會本身情況，其制定的薪酬考核標準等都未要求披露。

因此，本文認為前述對薪酬委員會獨立性的改進建議也應當成為披露內(nèi)容。具體來說，應當對薪酬委員會的以下情況進行公布：第一，薪酬委員會成員名單及個人介紹，確保其“獨立性”；第二，對其制定實施的薪酬政策以及薪酬制定程序和過程的詳細介紹分析；第三，重點披露高管的業(yè)績考核辦法以及高管薪酬與業(yè)績之間的關(guān)系。

4.瑕疵披露責任的加強

我國2005年修訂的《證券法》對瑕疵披露責任的規(guī)定采用了無過錯原則，取消了對無過錯義務人的連帶責任，具有一定的進步性。但是，從實際實行情況來看，這一罰款數(shù)額遠遠小于高管通過瑕疵披露所得到的違法收入，因而并沒有起到有效的抑制瑕疵信息披露的效果。針對這種情況，美國的《薩班斯法案》規(guī)定，如果上市公司的首選執(zhí)行官或財務官在信息披露過程中存在一般過失，將可能被判處50萬美元以下的罰金或有期徒刑5年；如果存在故意或重大過失，將可能以證券欺詐罪被判處最高25年的有期徒刑。我國也應當學習美國，采用更加嚴厲的懲罰措施。除了原有的民事和行政處罰外，還應當引入刑事處罰，以加強制裁的嚴厲性，對瑕疵信息披露行為進行更有效的打擊。

三、外部監(jiān)督制度的完善

（一）監(jiān)督機制的改進

1.加強證監(jiān)會的監(jiān)督有效性

首先，要進一步完善證監(jiān)會的組織機構(gòu)和職能，加強監(jiān)管人員的業(yè)務水平，以適應新的監(jiān)管形勢的需要。其次，要突出重點，提高審核效率。對業(yè)績考核辦法等重要信息要著重審核，以保證激勵計劃的合法性和合理性。最后，要認識到加強外部監(jiān)管不能一味依賴證監(jiān)會，也可以通過加強對獨立董事和會計師事務所、律師事務所等重要參與主體的考核監(jiān)督，使其在整個股權(quán)激勵實施的過程中發(fā)揮好監(jiān)督作用。

2.強化獨立董事的考核及責任追究

建立專門性的中介機構(gòu)既可以加強對獨立董事的培訓教育，形成專業(yè)的獨立董事行業(yè)，又可以建立完整的評價考核體系。在責任追究制度方面，我國對獨立董事的追究方式以行政罰款和刑事懲罰為主。這兩種方式的缺陷是行政罰款不能彌補利益受損方的損失，而刑事懲罰過于嚴厲，容易打擊獨立董事的積極性。因此，以民事責任為主要承擔責任的方式，并輔以信譽考核機制，同時可以為獨立董事建立過失責任險是比較合理的做法。當然，目前我國還沒有建立相應的信譽考核機制，如果能夠引入專門機構(gòu)對獨立董事進行統(tǒng)一管理，將極大促進信譽考核機制的形成。

3.增加中介機構(gòu)的獨立性

首先，對于中介機構(gòu)的聘用和報酬支付應當交由獨立董事決定，并且對提供服務機構(gòu)的內(nèi)部人員按照一定的年限進行強制輪換。其次，加大中介機構(gòu)違規(guī)行為的懲罰力度，嚴肅查處違法做出虛假報告的中介機構(gòu)。最后，加強行業(yè)內(nèi)部自律，通過行業(yè)協(xié)會對中介機構(gòu)的行為進行監(jiān)管，既具有靈活性和針對性，又可以降低監(jiān)管成本。

（二）民事責任追究方式的完善

1.引入集團訴訟的必要性

首先，集團訴訟可以更好保護中小投資者。我國的股市有大量的中小投資者。在權(quán)益受損時，因為單個投資者受到的損失金額較小，與起訴的訴訟成本相比，其從訴訟中的獲益相當小，他們也就不愿起訴。因此，集團訴訟這一形式可以把這些投資者聚集起來，對抗強大的上市公司及其內(nèi)部人，最終實現(xiàn)對中小投資者利益的保護。此外，集團訴訟的明示退出規(guī)則，可以使不愿意參加訴訟的投資者有更大選擇空間，從對投資者權(quán)利保護的周延性角度看，更為完備。

其次，集團訴訟更有利于調(diào)動專業(yè)人員的積極性。股票期權(quán)激勵所涉及的財務問題十分復雜，這使得一般投資者很難對其予以監(jiān)督。因此，而集團訴訟勝訴的巨大賠償額可以吸引專業(yè)律師、注冊會計師等人員，使他們時刻關(guān)注證券市場和信息披露中的動向，從而形成強有力的監(jiān)督力量。

最后，集團訴訟的巨大賠償數(shù)額具有預先威懾效果。對于內(nèi)部人扭曲激勵獲得的巨額不當收人，如果沒有集團訴訟這一形式使投資者得到完整充分的賠償，內(nèi)部人就依然會著手違法行為，因為其獲得的收入遠大于個別投資者起訴賠償?shù)某杀尽Ｖ挥型ㄟ^引入集團訴訟的巨額賠償，才能威懾擁有強大信息優(yōu)勢的內(nèi)部人。

2.引入集團訴訟的可行性

首先，在技術(shù)層面上，對于證券領域案件復雜這一客觀情況，有學者認為可以設立專門的金融法庭予以審理。本文對此贊成，并可以在北京、上海、深圳三地設立三個特別的金融法院，集中一批金融證券領域的法律專家審理案件，保證司法的質(zhì)量。

其次，在立法上，應該完善民事訴訟相關(guān)制度。目前我國證券市場仍屬于初步發(fā)展階段，不具備引入美國成熟市場條件下所采用的集團訴訟制度。因此，可以改進我國已有的代表人訴訟，在細節(jié)上增加明示退出制度、勝訴酬金制度、完善司法權(quán)在集團訴訟中的管理。同時借鑒美國集團訴訟的完善經(jīng)驗，以預防集團訴訟在實施中可能出現(xiàn)的問題，保證其作用的發(fā)揮。

股權(quán)激勵制度，對于完善公司治理結(jié)構(gòu)，解決“委托—代理”矛盾，實現(xiàn)核心人力資本價值具有重要作用，相信通過不斷完善一定能使其發(fā)揮最大的效用。

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