關(guān)于價(jià)值投資的若干問(wèn)題探討

樊華

摘 要：本文對(duì)價(jià)值投資背景進(jìn)行了簡(jiǎn)單闡述，從股市與股權(quán)、價(jià)值與價(jià)格、宏觀與微觀等三個(gè)維度，分析了價(jià)值投資的哲學(xué)思想；從構(gòu)建合理的投資系統(tǒng)以及長(zhǎng)期獨(dú)立的投資修煉兩個(gè)方面對(duì)價(jià)值投資的成功路徑進(jìn)行了設(shè)計(jì)。

關(guān)鍵詞：價(jià)值投資 安全邊際 投資系統(tǒng) 交易策略

中圖分類(lèi)號(hào)：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2017）12（c）-032-02

股市既有符合經(jīng)濟(jì)常識(shí)的一面，又常常處于情緒失控的狀態(tài)，可以說(shuō)股市是一個(gè)復(fù)雜巨大的系統(tǒng)。股票投資總是存在著投資效率和風(fēng)險(xiǎn)控制的矛盾，因此投資決策總是處于兩難境地。雖然股票投資的理論越來(lái)越多，但每個(gè)理論只是解決了部分問(wèn)題，面對(duì)復(fù)雜的股市環(huán)境，投資者常會(huì)感到不知所措?？傮w來(lái)說(shuō)，股市長(zhǎng)期有效，短期失效。股市總是伴隨著不確定性，必然性交織著偶然性，唯有對(duì)投資方法論進(jìn)行深度、全面的思考，才可能伴隨股市發(fā)展而持續(xù)獲利。

價(jià)值投資作為一種明確的投資理論產(chǎn)生于美國(guó)20世紀(jì)30年代，隨后內(nèi)容不斷豐富，至今已有近80年的發(fā)展歷史。在這期間，價(jià)值投資對(duì)美國(guó)投資界產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，造就了沃倫·巴菲特、約翰·鄧普頓、查理·芒格、彼得·林奇等一批價(jià)值投資大師。在我國(guó)，大量的投資機(jī)構(gòu)和個(gè)人亦通過(guò)價(jià)值投資獲得了成功。長(zhǎng)期的價(jià)值投資可以獲得不錯(cuò)的收益，但如何實(shí)施價(jià)值投資卻是擺在投資者面前的一大難題。

1 價(jià)值投資的哲學(xué)思想

1.1 股市與股權(quán)

1.1.1 股票市場(chǎng)

股票市場(chǎng)是股票發(fā)行和交易的場(chǎng)所，包括發(fā)行市場(chǎng)和流通市場(chǎng)兩部分。股份公司通過(guò)面向社會(huì)發(fā)行股票，迅速集中大量資金，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)營(yíng)；而社會(huì)上分散的資金盈余者本著“利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的原則投資股份公司，謀求財(cái)富的增值。

股市時(shí)而失效、時(shí)而有效，并處于連續(xù)的波動(dòng)中，博弈十分殘酷，格雷厄姆據(jù)此提出了“市場(chǎng)先生”概念。股市動(dòng)量反轉(zhuǎn)的運(yùn)行方式是對(duì)價(jià)格趨勢(shì)博弈最直接的描述。由行為金融理論可知，投資者常會(huì)采取各種非理性的投資行為，稍加疏忽，就會(huì)犯錯(cuò)。優(yōu)秀投資者則可以利用市場(chǎng)，把握投資機(jī)會(huì)。

1.1.2 股權(quán)資產(chǎn)

價(jià)值投資認(rèn)為股票投資買(mǎi)入的是企業(yè)股權(quán)，而不僅僅是博弈的籌碼。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，優(yōu)秀企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的增長(zhǎng)為長(zhǎng)期股價(jià)增長(zhǎng)提供了支撐。價(jià)值投資者通過(guò)持有優(yōu)秀企業(yè)的股權(quán)而獲得長(zhǎng)期超額的投資收益。

1.2 價(jià)值與價(jià)格

巴菲特就股票交易提出“投資者付出的是價(jià)格，獲得的是價(jià)值”。在股市中，機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)都是通過(guò)價(jià)值與價(jià)格的關(guān)系體現(xiàn)。由于市場(chǎng)有時(shí)有效，有時(shí)失效，企業(yè)股價(jià)與其內(nèi)在價(jià)值總是呈現(xiàn)發(fā)散—收斂—發(fā)散的循環(huán)往復(fù)過(guò)程。當(dāng)股價(jià)大幅背離企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，就會(huì)形成泡沫或安全邊際。價(jià)格與價(jià)值之間發(fā)散—收斂循環(huán)關(guān)系，創(chuàng)造了價(jià)值投資的機(jī)會(huì)。理論上，企業(yè)股價(jià)圍繞企業(yè)內(nèi)在價(jià)值上下波動(dòng)。實(shí)踐上，企業(yè)在其發(fā)展中，自身價(jià)值也在不斷波動(dòng)，這為股票定價(jià)設(shè)置了極高的難度，價(jià)值投資大師們亦很難對(duì)其精確估值。

1.2.1 估值方法

股票估值方法主要有市盈率（PE）估值法、市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率（PEG估值法）、市凈率（PB估值法）以及現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DCF）估值法等四種。這四種估值方法用途應(yīng)有所差異，如身處成熟行業(yè)且業(yè)績(jī)穩(wěn)定的績(jī)優(yōu)個(gè)股往往采用PE估值法，而具有一定周期性且重資產(chǎn)行業(yè)個(gè)股可采用市凈率PB估值法等。投資者可根據(jù)不同行業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)，結(jié)合企業(yè)自身的業(yè)務(wù)特點(diǎn)，選取合適的估值方法，有助于對(duì)企業(yè)股價(jià)評(píng)估。

1.2.2 安全邊際

安全邊際無(wú)法精確計(jì)算，巴菲特認(rèn)為模糊的正確遠(yuǎn)強(qiáng)于精確的錯(cuò)誤，所以只需圈定安全邊際區(qū)間即可。個(gè)股即使進(jìn)入安全邊際區(qū)間，由于市場(chǎng)的非理性，股價(jià)也可能繼續(xù)下跌，很難精確地買(mǎi)在最低點(diǎn)。任何資產(chǎn)只要價(jià)格大幅上漲并脫離基本面就意味著泡沫，安全邊際蕩然無(wú)存，績(jī)優(yōu)的大藍(lán)籌、中小創(chuàng)概莫能外。

通過(guò)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，高安全邊際的個(gè)股一般可分為三類(lèi)，第一類(lèi)是業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的行業(yè)龍頭，通過(guò)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)消化估值壓力；第二類(lèi)是周期股，當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)處于谷底時(shí)，估值亦處于底部；第三類(lèi)是業(yè)績(jī)穩(wěn)定的冷門(mén)股，因?yàn)槔溟T(mén)而被低估，反而具備很高的安全邊際。

1.3 宏觀與微觀

能力圈是巴菲特對(duì)價(jià)值投資理論的貢獻(xiàn)，強(qiáng)調(diào)對(duì)經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、企業(yè)的基本面研究。能力圈的功能是能夠研判大環(huán)境，能夠讀懂企業(yè)，發(fā)掘基業(yè)長(zhǎng)青的優(yōu)秀企業(yè)。由于投資者資源差異導(dǎo)致對(duì)企業(yè)介入的程度是不一樣的，所獲取信息的質(zhì)量亦有顯著差異。投資者可以通過(guò)培養(yǎng)獨(dú)立思考的習(xí)慣和能力，甄別信息的真?zhèn)魏涂捎眯猿潭?，以便?zhǔn)確研判。

1.3.1 宏觀研判

通過(guò)宏觀研判，投資者可以掌握大勢(shì)。宏觀研判可通過(guò)政策、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)等方面分析完成。政策分析可以把握大的政策方向，如環(huán)保、新產(chǎn)業(yè)、新經(jīng)濟(jì)等。社會(huì)分析涉及人口、文化等的發(fā)展情況。經(jīng)濟(jì)分析確定行業(yè)、產(chǎn)業(yè)的發(fā)展階段、運(yùn)行周期等。典型宏觀經(jīng)濟(jì)研判還可以通過(guò)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)完成，如GDP、PPI、CPI、PMI、利率、存準(zhǔn)率等，不僅要根據(jù)指標(biāo)數(shù)值判斷經(jīng)濟(jì)狀況，還得分析其變化趨勢(shì)。

1.3.2 微觀研究

投資者應(yīng)能讀懂上市企業(yè)定期報(bào)告（如年報(bào)、半年報(bào)等），用好券商研報(bào)，甚至實(shí)地調(diào)研，以便準(zhǔn)確、及時(shí)把握企業(yè)的最新發(fā)展?fàn)顩r。投資者得靜下心來(lái)，仔細(xì)研究企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，有的時(shí)候，不僅僅需要了解企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，還得了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)質(zhì)，如采用平衡記分卡（BSC）評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

2 價(jià)值投資的成功路徑

2.1 構(gòu)建合理的投資系統(tǒng)

2.1.1 投資系統(tǒng)

成功的價(jià)值投資實(shí)踐，都有其投資邏輯，投資邏輯的系統(tǒng)化即為投資系統(tǒng)。在投資界，投資系統(tǒng)五花八門(mén)，很難一眼洞穿孰優(yōu)孰劣。生硬地拿他人投資系統(tǒng)來(lái)管理自己的投資行為，結(jié)果是知其然而不知其所以然，無(wú)疑弊大于利。由于投資行為具有“私人訂制”的特征，價(jià)值投資者可以吸納普適性的價(jià)值投資思想，結(jié)合自身的優(yōu)劣勢(shì)，構(gòu)建投資系統(tǒng)。投資系統(tǒng)無(wú)需攀比，關(guān)鍵在于其邏輯的合理性，同時(shí)能化解掉各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，即為成功的投資系統(tǒng)。

2.1.2 投資組合

股市中，風(fēng)險(xiǎn)無(wú)處不在，分散投資無(wú)疑可以平滑風(fēng)險(xiǎn)和收益。馬科維茨等人通過(guò)數(shù)理計(jì)算的方式實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)組合選擇，為投資者提供了投資組合的思路。在投資實(shí)踐中，可以對(duì)符合安全邊際條件且前景明朗的行業(yè)、個(gè)股進(jìn)行組合投資，可以獲得不錯(cuò)的效果。在投資實(shí)踐中，投資組合不僅包括股票，也可含有ETF、債券等資產(chǎn)。

2.1.3 交易策略

交易策略是投資行為實(shí)施的具體方式方法。交易通常是指對(duì)投資組合中的標(biāo)的開(kāi)展建倉(cāng)、增倉(cāng)、減倉(cāng)、清倉(cāng)等行為。價(jià)值投資既可以根據(jù)股價(jià)偏離企業(yè)內(nèi)在價(jià)值設(shè)定交易策略，也可以根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，如流動(dòng)性、經(jīng)濟(jì)周期等設(shè)定交易策略。成功的交易策略往往是一個(gè)組合策略，而非單一策略。

2.2 持之以恒的投資修煉

2.2.1 在信仰牽引下的思考與實(shí)踐

股市常會(huì)錯(cuò)得離譜，價(jià)值投資可能會(huì)遇到挫折，只有信仰才能讓投資者安靜下來(lái)，不忘初心，做出理性的投資決策。

2.2.2 長(zhǎng)期學(xué)習(xí)與獨(dú)立思考

價(jià)值投資對(duì)知識(shí)要求較高，沒(méi)有一定的專(zhuān)業(yè)知識(shí)很難獲得成功。投資者應(yīng)養(yǎng)成終生學(xué)習(xí)的習(xí)慣，與時(shí)俱進(jìn)地對(duì)經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域開(kāi)展研究。

2.2.3 積極豁達(dá)的人生態(tài)度

由行為金融理論可知，在投資活動(dòng)中，人性的弱點(diǎn)是造成投資失敗的主因之一。投資是一項(xiàng)修行，唯有對(duì)人格的自我完善，方可奠定價(jià)值投資的成功基礎(chǔ)。

3 結(jié)語(yǔ)

價(jià)值投資在國(guó)內(nèi)外取得成功的案例舉不勝舉，但這并不意味著沒(méi)有門(mén)檻。雖然價(jià)值投資有著普適性的思想，但在實(shí)踐層面，由于每個(gè)投資者的知識(shí)、能力、精力以及資金等差異，價(jià)值投資又有著較強(qiáng)的“私人訂制”特征。投資者唯有發(fā)揮自身的優(yōu)勢(shì)，獨(dú)立思考與決策，嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)、腳踏實(shí)地開(kāi)展價(jià)值投資活動(dòng)，方可能獲得持久成功。

參考文獻(xiàn)

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