資金籌集渠道對不同生命周期高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效的影響

王雪原+王玉冬+徐玉蓮

摘要：從高新技術(shù)企業(yè)當(dāng)前狀態(tài)、自身發(fā)展與行業(yè)比較3方面設(shè)計4維度企業(yè)生命周期判定方法，在理論分析融資渠道及對高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效影響基礎(chǔ)上，采用上市企業(yè)數(shù)據(jù)揭示其作用關(guān)系。結(jié)果表明：初創(chuàng)期政府經(jīng)費與創(chuàng)新績效成線性正相關(guān)關(guān)系；成長期自有資金與創(chuàng)新績效成3次方關(guān)系；成熟期外部企業(yè)投資首先導(dǎo)致績效顯著提升，進(jìn)而小幅提升；銀行貸款與外部企業(yè)投資相同；衰退期銀行貸款與創(chuàng)新績效成二次方關(guān)系，留存收益則為顯著線性正相關(guān)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：高新技術(shù)企業(yè)；生命周期；融資渠道；創(chuàng)新績效

DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2017.04.11

中圖分類號：F273；F276.44 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-8409（2017）04-0047-05

Abstract： This paper designed the four dimension high and new enterprise life cycle stage identification method from three aspectsenterprise current situation， selfdevelopment， and industry comparison. Based on theoretical analysis of capital raising approach influence method on high and new technology innovation performance， the interacting relationship is discovered using data of listed company. Results show that， in establishing stage， government expenditure has positive linear relationship with innovation performance. In growing stage， enterprise selfowned capital has cubic formula relationship with innovation performance. And in mature stage， with the increase of external enterprise capital input， the innovation performance enhances greatly at the first stage and then down to gradual improvement. The bank advance is the same as external enterprise capital input. In declining stage， bank advance has squarer formula relationship with innovation performance and enterprise selfowned enterprise has positive linear relationship.

Key words：high and new technology enterprise； life cycle； capital raising approach； innovation performance

引言

資金作為創(chuàng)新資源轉(zhuǎn)化的中介工具對企業(yè)創(chuàng)新活動開展具有重要影響。企業(yè)生命周期不同，創(chuàng)新能力與抗資金風(fēng)險能力不同。因此，應(yīng)根據(jù)企業(yè)生命周期特征選擇合適的資金籌集渠道以保障創(chuàng)新活動的有效開展。然而，在實踐方面，許多企業(yè)沒能選擇與生命周期匹配的資金籌集渠道而影響企業(yè)發(fā)展。樂高公司作為全球一流玩具企業(yè)，由于領(lǐng)導(dǎo)層和開發(fā)團(tuán)隊在資金被大量占用的轉(zhuǎn)型初期階段，熱衷于利用自有資金推進(jìn)破壞性創(chuàng)新，使企業(yè)曾經(jīng)陷入經(jīng)營危機(jī)。在理論方面，當(dāng)前研究也很少考慮企業(yè)生命周期特征，認(rèn)為存在一種最利于企業(yè)績效提升的資金籌集渠道組合。但不同生命周期階段下，資金籌集渠道對企業(yè)的影響不同。

當(dāng)前關(guān)于企業(yè)生命周期判定的研究，主要集中于單一指標(biāo)判定或多指標(biāo)定性判定，或量化方法單維度判定等。楊艷等認(rèn)為企業(yè)銷售收入較前后年度的變化趨勢可用來確定企業(yè)生命周期階段[1]，單一指標(biāo)僅能夠從自我成長對比視角反映企業(yè)情況，難以為生命周期判定提供綜合與系統(tǒng)思考；也有學(xué)者從同類比較中獲得有關(guān)判定信息，該方法的核心是比較企業(yè)在相鄰兩個時期的增長率與相應(yīng)時期所屬行業(yè)的平均增長率[2]，該方法考慮與其他同類企業(yè)的橫向比較，但卻忽視了自身成長規(guī)律；不同能力狀態(tài)組合判定企業(yè)生命周期實現(xiàn)了多方面的綜合考慮，但強弱判定缺乏準(zhǔn)確性。因此，如何采用多維度、科學(xué)的量化方法，實現(xiàn)當(dāng)前狀態(tài)、自我演化與橫向比較有效結(jié)合，仍需進(jìn)一步研究。

當(dāng)前關(guān)于資金籌集渠道的研究很少區(qū)分生命周期，因此難以為企業(yè)根據(jù)自身生命周期階段科學(xué)選定合理的資金籌集渠道提供有效方法指導(dǎo)。郭園園和成立為認(rèn)為金融部門的資金和政府補貼兩種不同渠道對企業(yè)研發(fā)影響不同[3]；Bjorn Berggren研究表明：不同地區(qū)企業(yè)融資渠道與模式大相徑庭。大都市通過尋找新合作者與所有權(quán)人開展融資，而較小市政地區(qū)，銀行成為占據(jù)絕對優(yōu)勢的融資者[4]；龍勇、常青華針對高新技術(shù)企業(yè)特點，從產(chǎn)品創(chuàng)新類型角度研究了企業(yè)融資渠道選擇問題[5]?？梢?，不同融資渠道對企業(yè)創(chuàng)新影響不同，不同地區(qū)、不同產(chǎn)品創(chuàng)新類型等都會影響企業(yè)最優(yōu)資金籌集渠道選擇，同樣不同生命周期也影響企業(yè)資金籌集渠道選擇。綜上，本文將重點研究以下問題：

（1）高新技術(shù)企業(yè)生命周期主要判定指標(biāo)有哪些？指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)是什么？當(dāng)企業(yè)具有不同生命周期特征時，如何科學(xué)判定所處階段？

（2）高新技術(shù)企業(yè)主要融資渠道如何影響高新技術(shù)創(chuàng)新績效？

（3）創(chuàng)新資金籌集渠道對處于不同生命周期的高新技術(shù)企業(yè)是否存在影響？影響程度是否不同？如何更加有效地選擇創(chuàng)新資金籌集渠道？

1 高新技術(shù)企業(yè)生命周期判定

1.1 生命周期判定方法設(shè)計

企業(yè)生命周期一般包含初創(chuàng)、成長、成熟及衰退4階段。為了能充分彌補當(dāng)前研究不足，本文從企業(yè)當(dāng)前狀態(tài)、自身發(fā)展、行業(yè)比較3個維度設(shè)計生命周期階段判定指標(biāo)體系。

（1）當(dāng)前狀態(tài)。流動比率表示企業(yè)流動資產(chǎn)中在短期債務(wù)到期時變現(xiàn)用于償還流動負(fù)債的能力，一般應(yīng)大于2。當(dāng)前學(xué)者認(rèn)為企業(yè)處于初創(chuàng)期或成長期時償債能力較差，一般這兩階段流動比率小于2，而成熟期與衰退期則大于2。

（2）自身發(fā)展。企業(yè)成長反映未來發(fā)展?jié)摿Γ桥卸ㄉ芷诘闹匾紤]內(nèi)容。企業(yè)成長可通過投入與產(chǎn)出兩方面反映，企業(yè)投資增長率可反映企業(yè)在規(guī)模與業(yè)務(wù)拓展方面的情況，而總產(chǎn)值增長率可反映企業(yè)運營能力提升情況，通過投入與產(chǎn)出兩方面增長情況可有效地判定企業(yè)所處生命周期階段。進(jìn)入衰退期的高新技術(shù)企業(yè)；投資減少的同時，產(chǎn)出隨之減少，因此兩方面的增長率均為負(fù)值；初創(chuàng)期企業(yè)投資增長率明顯高于產(chǎn)出增長率；成長期投資增長同時產(chǎn)出也增長，因此兩者增長速度持平或相差較??；進(jìn)入成熟期高新技術(shù)企業(yè)投資減少但總產(chǎn)值增長，因此一般投資增長率低于產(chǎn)出增長率。

（3）行業(yè)比較。初創(chuàng)期企業(yè)投入較多，利潤為負(fù)或較低；進(jìn)入成長與成熟期企業(yè)利潤將維持較高水平，但利潤率增長幅度減少；進(jìn)入衰退期利潤重新處于較低水平。高新技術(shù)企業(yè)利潤率高低與所處產(chǎn)業(yè)存在直接關(guān)系，因此需考慮所處產(chǎn)業(yè)平均利潤情況。初創(chuàng)期前期利潤率為負(fù)，初創(chuàng)期后期與衰退期企業(yè)由于投資較多或收益減少而導(dǎo)致利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，成長期前期與成熟期后期利潤率由于尚未達(dá)到最優(yōu)狀態(tài)或競爭過于激烈，通常略低于行業(yè)平均水平，而成長期后期與成熟期前期由于領(lǐng)先同類企業(yè)或投資成本較少而高于行業(yè)平均水平。另外，成立年限也反映企業(yè)所處生命周期階段，不同行業(yè)企業(yè)壽命不同，不能通過成立絕對年限判定。一般而言，初創(chuàng)與成長期企業(yè)成立年限低于行業(yè)企業(yè)平均壽命，成熟與衰退期應(yīng)高于行業(yè)企業(yè)平均壽命。

掌握單個維度狀態(tài)判定標(biāo)準(zhǔn)后，需將上述因素綜合考慮，具體判定步驟如下：

（1）構(gòu)建生命周期判定表格，對照企業(yè)情況進(jìn)行狀態(tài)判定，屬于對應(yīng)階段狀態(tài)則為1，不屬于則為0，因此可以得到0～1得分矩陣。

（2）判定指標(biāo)重要性，一般可通過專家打分與AHP方法判定，根據(jù)高新技術(shù)企業(yè)特征得到判定0～1矩陣，與指標(biāo)權(quán)重矩陣的乘積就是企業(yè)在4個階段的綜合得分。得分最高的階段則為企業(yè)所處生命周期階段。

1.2 生命周期判定仿真

以美晨科技為例，股票代碼為300237，流動比率為1.78，總產(chǎn)值增長率為36.23%，固定資產(chǎn)投資增長率為4.29%，利潤率為6.11%，企業(yè)成立時間10年。

從國內(nèi)情況看：高技術(shù)企業(yè)平均壽命為7.02年，但根據(jù)國家工商總局繪制內(nèi)資企業(yè)生命周期表可知企業(yè)規(guī)模直接影響壽命，1000萬以上企業(yè)由于抗風(fēng)險能力較強，到第十年的存活率大約是90%[6]。鑒于本文重點研究上市高新技術(shù)企業(yè)（具有一定規(guī)模），因此將初創(chuàng)期與成長期界定為10年以內(nèi)；2013年高新技術(shù)企業(yè)平均利潤率為7.6%[7]，因此本文選擇與行業(yè)平均利潤率7.6%做比較。經(jīng)專家與團(tuán)隊協(xié)商、討論，認(rèn)為四方面作為反映企業(yè)生命周期的重要指標(biāo)，重要性相對均等。由此得到美晨科技0～1判定矩陣：

S=1001101101100000×0.250.250.250.25=[0.5 0.75 0.5 0]

由此可知，該企業(yè)在成長期得分最高，綜合考慮企業(yè)發(fā)展情況判定其處于成長期。當(dāng)企業(yè)在不同階段得分相同時，需組織專家根據(jù)企業(yè)其他相關(guān)信息進(jìn)行深入論證與判定，如企業(yè)人員變動與配置、業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展、合作伙伴與市場競爭情況等。

2 高新技術(shù)企業(yè)融資渠道及對高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新的作用

（1）高新技術(shù)企業(yè)主要融資渠道與創(chuàng)新績效。政府經(jīng)費投入、銀行貸款、外部合作企業(yè)投入及自有資金投入4種融資方式可貫穿高新技術(shù)企業(yè)整個生命周期階段，利于統(tǒng)一比較。Liqin Ren等指出創(chuàng)新就是從概念到流程創(chuàng)新的整個過程獲得創(chuàng)新成果的活動[8]；專利是創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)價值的潛在標(biāo)志[9]，作為技術(shù)成果中能夠被有效地統(tǒng)計與衡量的指標(biāo)被眾多學(xué)者用于衡量創(chuàng)新效果。因此，本文選擇已授權(quán)專利數(shù)反映創(chuàng)新績效。

（2）融資渠道對創(chuàng)新績效的作用與影響。不同籌資渠道對企業(yè)不同生命周期階段的創(chuàng)新影響不同：

政府經(jīng)費。政府部門通常為初創(chuàng)、成長期企業(yè)提供經(jīng)費支持，通過為企業(yè)創(chuàng)新提供論證與資金支持，減少研發(fā)風(fēng)險、降低研發(fā)成本與負(fù)擔(dān)。Meuleman和Maeseneire研究發(fā)現(xiàn)獲得研發(fā)補貼為企業(yè)品質(zhì)提供了積極信號，從而更有利于獲得外部融資，利于企業(yè)成功度過成長期[10]。對于成熟期企業(yè)，政府部門一般鼓勵強強聯(lián)合，通過聯(lián)盟、供應(yīng)鏈等形式發(fā)展創(chuàng)新鏈，實現(xiàn)具有輻射與帶動作用的、能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的核心、關(guān)鍵、共性技術(shù)研發(fā)或致力于支持產(chǎn)業(yè)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)制定等。對于衰退期企業(yè)政府部門一般通過鼓勵其開展技術(shù)升級或轉(zhuǎn)型，推動企業(yè)再成長。鑒于政府部門對競爭領(lǐng)域支持的限制，政府經(jīng)費應(yīng)當(dāng)對初創(chuàng)與成長期企業(yè)創(chuàng)新績效影響最為顯著。

銀行貸款。銀行貸款對企業(yè)創(chuàng)新支持比較謹(jǐn)慎，對風(fēng)險較高的項目和償債能力較弱的高新技術(shù)企業(yè)放貸要求較為嚴(yán)格。處于初創(chuàng)與成長期的企業(yè)研發(fā)資金較為缺乏，而且償債能力有限，從銀行獲得發(fā)展資金支持比較困難。銀行對企業(yè)信貸風(fēng)險的評價與論證等，可為企業(yè)項目研發(fā)提供參考。另外，銀行貸款利于減少企業(yè)資金壓力，為企業(yè)資金周轉(zhuǎn)提供保障，因此對成長后期，具備一定償還能力、但需要資金周轉(zhuǎn)的企業(yè)而言，獲得銀行貸款將提高創(chuàng)新積極性。

外部企業(yè)合作投資。與外部企業(yè)開展技術(shù)合作不僅可獲得有效資金保障，更為重要的是可從外部企業(yè)獲得有效知識、信息與技術(shù)，并在合作過程中學(xué)習(xí)隱性知識，通過消化吸收提升自身創(chuàng)新能力，因此提高外部企業(yè)合作投入有助于企業(yè)創(chuàng)新。但投資過多會產(chǎn)生研發(fā)擠出效應(yīng)，一方面形成對外部企業(yè)創(chuàng)新的路徑依賴；另一方面減少企業(yè)危機(jī)意識，影響創(chuàng)新動力。因此，外部企業(yè)投資對企業(yè)創(chuàng)新的影響是雙向的，且影響明顯的階段應(yīng)為成長后期與成熟期。采用合作渠道投資時，雙方應(yīng)具有相互學(xué)習(xí)與互補提升的空間，提高創(chuàng)新績效。

企業(yè)留存收益。自有資金的充裕性影響創(chuàng)新活動開展，自有資金從不足向充足過渡階段，對企業(yè)創(chuàng)新績效影響最為顯著。自有資金嚴(yán)重不足時，難以支撐創(chuàng)新活動，因此對創(chuàng)新活動影響較少；而當(dāng)企業(yè)自有資金相當(dāng)充足時，企業(yè)創(chuàng)新選擇已經(jīng)不再取決于自有資金是否增加。高新技術(shù)企業(yè)初創(chuàng)期一般資金不足，進(jìn)入成長后期與成熟期階段，才會出現(xiàn)資金充裕的情況。因此企業(yè)留存收益應(yīng)對處于成長前期與衰退前期的高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新活動產(chǎn)生更加明顯促進(jìn)作用。

3 資金籌集渠道對高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效的影響

本文采用2014年上市企業(yè)及專利數(shù)據(jù)進(jìn)行測算分析。首先，將判定為高新技術(shù)企業(yè)的作為采集對象；其次，確定有關(guān)企業(yè)所處生命周期階段；最后，通過不同曲線模型擬合，確定資金籌集渠道與不同生命周期高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效的最優(yōu)作用關(guān)系。

（1）初創(chuàng)期企業(yè)。選擇14家判定為處于初創(chuàng)期的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行分析，具體數(shù)據(jù)如表2所示。

首先采用x/Max方式對數(shù)值進(jìn)行規(guī)一化，進(jìn)而采用泊松單側(cè)檢驗方法進(jìn)行雙變量相關(guān)性檢驗，經(jīng)計算得出：政府經(jīng)費投入與專利數(shù)相關(guān)性為0.72，企業(yè)留存收益與專利數(shù)相關(guān)性為0.31，其他兩個籌集渠道與創(chuàng)新結(jié)果相關(guān)性小于0.3。因為相關(guān)性太弱，因此不計入考慮范疇。采用不同模型檢驗經(jīng)費籌集渠道與創(chuàng)新的關(guān)系，通過顯著性檢驗效果選擇最好的擬合模型。

經(jīng)計算政府科技經(jīng)費投入與初創(chuàng)期高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效間存在顯著線性相關(guān)關(guān)系，顯著性檢驗為0.004，關(guān)系為專利數(shù)=0.678*政府經(jīng)費投入+0.123。自有留存收益與創(chuàng)新績效進(jìn)行回歸檢驗時未通過顯著性檢驗。初創(chuàng)期企業(yè)資金有限，無法有效地支持企業(yè)開展創(chuàng)新活動。另外，銀行貸款與外部企業(yè)合作投資沒有對初創(chuàng)期企業(yè)產(chǎn)生影響。主要原因在于：初創(chuàng)期企業(yè)規(guī)模較小，還無力獨自承擔(dān)過多的創(chuàng)新風(fēng)險，研發(fā)活動更多取決于政府部門的支持；我國銀行貸款對初創(chuàng)期企業(yè)支持向來嚴(yán)格，對具有高風(fēng)險特征的創(chuàng)新活動支持就更加謹(jǐn)慎。同時，初創(chuàng)期企業(yè)受到創(chuàng)新能力與社會網(wǎng)絡(luò)關(guān)系限制，合作開展創(chuàng)新活動機(jī)會與可能性不高，因此兩種渠道對企業(yè)創(chuàng)新沒有明顯影響。綜上，政府部門應(yīng)提高對初創(chuàng)期創(chuàng)新支持力度，通過經(jīng)費引導(dǎo)，鼓勵資金充裕的初創(chuàng)期企業(yè)適當(dāng)開展創(chuàng)新活動。

（2）成長期企業(yè)。同理，選擇12家判定為處于成長期的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行分析，數(shù)據(jù)見表3。

經(jīng)計算企業(yè)留存收益和創(chuàng)新績效相關(guān)性為0.719，其他3個經(jīng)費籌集渠道與創(chuàng)新結(jié)果相關(guān)性小于0.3，不納入考慮范疇。兩者三次方程關(guān)系最為顯著，顯著性檢驗為0.004。成長期得到政府創(chuàng)新經(jīng)費支持減少，政府影響力減弱；我國科技金融業(yè)發(fā)展相對滯后，處于成長期的企業(yè)仍然難以從銀行獲得研發(fā)創(chuàng)新活動資金支持。成長期企業(yè)外部合作仍然不穩(wěn)定不深入，因此該渠道獲得的經(jīng)費有限。影響成長期創(chuàng)新活動的主要經(jīng)費從政府投入資金轉(zhuǎn)向企業(yè)自有資金。伴隨企業(yè)自有資金增長，企業(yè)將投入更多經(jīng)費尋找新經(jīng)濟(jì)增長與創(chuàng)新點?？梢?，成長期經(jīng)營較好的企業(yè)，積累一定資金后會積極開展創(chuàng)新活動，因此提升成長期高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效的關(guān)鍵在于提高企業(yè)自有資金儲備，并推動具有資金積累的企業(yè)開展創(chuàng)新活動。

（3）成熟期企業(yè)。經(jīng)過篩選與判斷，選擇11家處于成熟期的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行分析，具體數(shù)據(jù)見表4。

經(jīng)計算銀行貸款與成熟期企業(yè)創(chuàng)新績效相關(guān)性為0.386，外部企業(yè)投入資金相關(guān)性為0.461，其他兩種渠道的相關(guān)性低于0.3，不納入考慮范圍。銀行貸款與外部企業(yè)投入資金與成熟期創(chuàng)新績效間呈現(xiàn)S型作用關(guān)系，顯著性檢驗結(jié)果分別為0.069和0.037，在0～1的范圍內(nèi)伴隨兩種種渠道經(jīng)費投入的增長，初始時創(chuàng)新績效迅速提升，而后平緩增長。成熟期自有資金比較充裕，創(chuàng)新活躍程度受自有資金影響減少。該階段影響創(chuàng)新績效的主要因素為銀行貸款與外部合作企業(yè)，銀行貸款有一定影響，但顯著性沒有通過0.05檢驗，但整體上伴隨企業(yè)盈利能力增加和償債能力增強等，銀行對企業(yè)貸款條件放寬，對創(chuàng)新活動支持力度增加，因此出現(xiàn)銀行貸款增加，則企業(yè)創(chuàng)新績效提升的情況。但受到企業(yè)創(chuàng)新活動與能力的限制，銀行貸款的進(jìn)一步增加則未能對創(chuàng)新產(chǎn)生更多激勵作用。外部企業(yè)資金投入與創(chuàng)新績效關(guān)系作用比較明顯，成熟期創(chuàng)新活動日益增加，創(chuàng)新合作伙伴不斷豐富，相互間的合作成為企業(yè)創(chuàng)新的有效動力。外部資金的涌入為企業(yè)開放創(chuàng)新與學(xué)習(xí)提供了有效支持，但受到邊際效應(yīng)及外部資金雙向作用的影響，當(dāng)外部資金投入進(jìn)一步增加時，企業(yè)創(chuàng)新增速減慢。由此可見，為促進(jìn)成熟期高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新應(yīng)積極開發(fā)更多科技金融產(chǎn)品，在不影響銀行放貸風(fēng)險情況下，發(fā)揮資金帶動作用，促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新；同時，應(yīng)為企業(yè)創(chuàng)新提供更多合作與交流平臺，通過企業(yè)間合作與相互投資、學(xué)習(xí)等提升企業(yè)創(chuàng)新積極性。

（4）衰退期企業(yè)。選擇11家判定為處于衰退期的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行分析，具體數(shù)據(jù)見表5。

經(jīng)計算企業(yè)銀行貸款與創(chuàng)新績效相關(guān)性為0.680，自有資金相關(guān)性為0.839，其他兩個渠道的相關(guān)性低于0.3，不進(jìn)行考慮。銀行貸款與衰退期高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新績效呈現(xiàn)二次方程關(guān)系，顯著性檢驗為0.009。企業(yè)留存收益與專利存在明顯線性正相關(guān)關(guān)系，檢驗值為0.001。由此可知，對于衰退期企業(yè)而言，為提升創(chuàng)新績效應(yīng)鼓勵銀行拓展科技貸款等支持創(chuàng)新的金融業(yè)務(wù)，為企業(yè)轉(zhuǎn)型提供有效資金支持；另外，處于衰退期自身資金充裕，可通過轉(zhuǎn)型研發(fā)、結(jié)構(gòu)調(diào)整與升級等實現(xiàn)再創(chuàng)新與成長。總之，為提升我國衰退期企業(yè)創(chuàng)新績效，應(yīng)積極鼓勵銀行提供科技融資業(yè)務(wù)，以實現(xiàn)企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新與發(fā)展。