中國股權(quán)眾籌研究現(xiàn)狀與熱點分析

黃彬

[提要] 股權(quán)眾籌對于解決當(dāng)前創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資具有重要意義。近年來，越來越多的學(xué)者對此進行研究。本文檢索國內(nèi)股權(quán)眾籌相關(guān)文章，對文獻中的高頻詞及其高頻詞間的相關(guān)性進行分析。分析結(jié)果顯示：國內(nèi)股權(quán)眾籌的研究熱點主要是其本身的互聯(lián)網(wǎng)金融研究，以及國家政府監(jiān)管層面的法律法規(guī)和政策的制定。同時，在股權(quán)眾籌研究領(lǐng)域，目前并沒有形成足夠核心的研究方向。

關(guān)鍵詞：共詞分析；股權(quán)眾籌；互聯(lián)網(wǎng)金融

中圖分類號：F83 文獻標(biāo)識碼：A

收錄日期：2017年3月16日

引言

眾籌是近幾年來互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域快速發(fā)展起來的一種模式，詞語來源自對英文單詞Crowdfunding的翻譯，是指一種向群眾募資，以支持發(fā)起的個人或組織的行為。根據(jù)眾籌的回報類型，可以將其劃分為商品眾籌、股權(quán)眾籌和債權(quán)眾籌。股權(quán)眾籌相比其他類型的眾籌，具有融資金額較大、融資風(fēng)險更高的特點。近兩年股權(quán)眾籌受到了越來越多的關(guān)注，為此本文主要針對股權(quán)眾籌進行研究。

根據(jù)國際證監(jiān)會組織（IOSCO）的定義，股權(quán)眾籌是指通過互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，從個人投資者或投資機構(gòu)獲取資金的金融活動。其主體包括融資方、眾籌平臺、投資者等要素。融資方向普通投資者出讓一定比例的公司股份，投資者通過投資入股公司，期望獲得未來收益。股權(quán)眾籌相比于傳統(tǒng)的融資方式，具有小額和大量的特點，同時明顯降低了私募股權(quán)的融資門檻。在國家大力提倡“大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新”的今天，股權(quán)眾籌也成為了創(chuàng)業(yè)公司獲得融資的一條重要途徑。

鑒于股權(quán)眾籌對于國家創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新政策、互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新等方面有著非常重要的意義，本文將以“股權(quán)眾籌”為切入點，利用共詞分析的方法，試圖探究和分析股權(quán)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀、研究熱點和趨勢。

一、共詞分析法

共詞分析方法最早在20世紀(jì)70年代中后期由法國文獻計量學(xué)家提出，通過對文獻集中詞匯對或名詞短語共同出現(xiàn)的情況進行統(tǒng)計分析，來確定該文獻集所代表學(xué)科中各主題之間的關(guān)系。一般認為，詞匯對在同一篇文獻出現(xiàn)的次數(shù)越多，則表明該詞匯對所代表的兩個主題的關(guān)系越緊密。由此，對一組文獻的主題詞相互之間在同一篇文獻中出現(xiàn)的頻率進行統(tǒng)計，便可以構(gòu)建出一個由這些主題詞對關(guān)聯(lián)所組成的共詞網(wǎng)絡(luò)，網(wǎng)絡(luò)內(nèi)節(jié)點之間的遠近便可以反映主題內(nèi)容的親疏關(guān)系。共詞分析就是以此為原理，將文獻主題詞作為分析對象，利用包容系數(shù)、聚類分析等多種統(tǒng)計分析方法，把眾多分析對象之間錯綜復(fù)雜的共詞網(wǎng)狀關(guān)系簡化成以數(shù)值、圖形直觀地表示出來的過程。

利用共詞分析的基本原理，可以概述研究領(lǐng)域的研究熱點。一般而言，運用共詞分析法進行文獻情報的分析研究大致可分為六個步驟：（1）確定分析的問題；（2）確定分析單元；（3）確定分析的高頻詞；（4）確定共詞出現(xiàn)頻率；（5）使用統(tǒng)計方法分析；（6）共詞結(jié)果分析。共詞分析的價值以及研究成功的體現(xiàn)，將主要取決于對共詞結(jié)果所做的分析。

二、數(shù)據(jù)來源與高頻關(guān)鍵詞詞頻分析

本文選取中國知網(wǎng)（CNKI）的中國學(xué)術(shù)期刊網(wǎng)絡(luò)出版總庫作為數(shù)據(jù)來源。本文在CNKI期刊數(shù)據(jù)庫中以“股權(quán)眾籌”為主題進行檢索，同時考慮到現(xiàn)有眾籌相關(guān)研究文章中也包含有關(guān)股權(quán)眾籌的研究，該檢索條件可能會造成這類主題文章的遺漏，故在原有檢索條件的基礎(chǔ)上加入“或者主題包含‘股權(quán)且同時包含‘眾籌”的條件檢索，檢索時間為2016年9月26號。根據(jù)該檢索條件，共檢索到期刊紀(jì)錄259條。

根據(jù)高頻關(guān)鍵詞表可以看出：（1）排名前三的高頻關(guān)鍵詞分別是股權(quán)眾籌、籌融資和互聯(lián)網(wǎng)金融，都屬于與金融相關(guān)的內(nèi)容，這說明股權(quán)眾籌研究的熱點還是集中在其本身的金融領(lǐng)域；（2）在頻次大于等于10的24個高頻關(guān)鍵詞中，與國家相關(guān)的部門、政策以及法律方面的關(guān)鍵詞占了7個，分別是中國證券業(yè)協(xié)會、注冊制、法律風(fēng)險、管理辦法、信息披露、JOBS法案、監(jiān)管，這表明股權(quán)眾籌研究的一大部分與國家制定的相關(guān)法律、有關(guān)部門頒布的政策息息相關(guān)。國家的法律、政策的制定與頒發(fā)，將在很大程度上影響股權(quán)眾籌的發(fā)展；（3）風(fēng)險將是股權(quán)眾籌所面臨的一個巨大的問題。在所有選取的高頻關(guān)鍵詞中，能夠進行歸類的有法律風(fēng)險、風(fēng)險管控、風(fēng)險投資和風(fēng)險這四個關(guān)鍵詞。結(jié)合（2）中所作出的分析，國家的相關(guān)法律、政策主要解決的問題就是如何管控和規(guī)避股權(quán)眾籌過程中會遇到的風(fēng)險問題；（4）本文引言部分提到股權(quán)眾籌已經(jīng)成為了創(chuàng)業(yè)公司獲得融資的一條重要途徑。從高頻關(guān)鍵詞表中可以看出，有關(guān)創(chuàng)業(yè)公司融資的關(guān)鍵詞總共有11個，這表明了股權(quán)眾籌目前的研究重心主要是圍繞創(chuàng)業(yè)公司融資、投資者投資而展開的，目的是向兩者更好地提供股權(quán)眾籌的服務(wù)；（5）高頻關(guān)鍵詞中的第三方支付、淘寶網(wǎng)，代表股權(quán)眾籌與已有平臺模式相結(jié)合的研究。這可能是一個未來重要的研究方向。

以上這些關(guān)鍵詞在股權(quán)眾籌的文獻中出現(xiàn)頻率較高，一定程度上代表了目前股權(quán)眾籌方面的研究重點和熱點。但是僅僅從頻次上并不能體現(xiàn)出關(guān)鍵詞之間的關(guān)系。因此，本文接下來將通過數(shù)據(jù)分析工具EXCEL和SPSS對高頻關(guān)鍵詞表做進一步的分析。

三、共詞結(jié)果分析

（一）構(gòu)造矩陣。在得到高頻關(guān)鍵詞列表后，需要構(gòu)建共詞矩陣，將這24個高頻關(guān)鍵詞兩兩組合，統(tǒng)計它們在檢索出來的259篇文章中共同出現(xiàn)的次數(shù)，得到一個的共詞矩陣，如表2所示。共詞矩陣是一個相關(guān)矩陣，對角線上的數(shù)據(jù)為該詞出現(xiàn)的頻次。共詞矩陣是使用共詞分析統(tǒng)計方法的基礎(chǔ)，由于運用到的分析方法對矩陣的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)有不同的要求，本文將共詞矩陣轉(zhuǎn)化為相關(guān)矩陣和相異矩陣以滿足不同統(tǒng)計方法的需求。（表2）

本文在共詞矩陣的基礎(chǔ)上，使用Ochiia等值系數(shù)的方法構(gòu)造相關(guān)矩陣。

其中，Eij代表任意關(guān)鍵詞共同出現(xiàn)的概率；Cij代表任意兩個關(guān)鍵詞在文獻中共同出現(xiàn)的頻次；Ci代表其中一個關(guān)鍵詞在文獻中出現(xiàn)的頻次，也就是該關(guān)鍵詞的詞頻；Cj代表另一個關(guān)鍵詞在文獻中出現(xiàn)的頻次。

以此為方法得到的相關(guān)矩陣，如表3所示。（表3）

相關(guān)矩陣中的數(shù)值表示兩個關(guān)鍵詞的相關(guān)程度，取值范圍在[0，1]。數(shù)值越大表示兩個關(guān)鍵詞相關(guān)程度越高。經(jīng)過Ochiia系數(shù)計算得出的相關(guān)矩陣中0值過多，在使用統(tǒng)計方法時會造成較大誤差。因此，用1與相關(guān)矩陣中的各個數(shù)字相減，得到對應(yīng)的相異矩陣，從而減小誤差。

（二）聚類分析。聚類分析是共詞分析中常用的一種方法。利用聚類的統(tǒng)計學(xué)方法，能夠把眾多分析對象之間錯綜復(fù)雜的共詞網(wǎng)狀關(guān)系簡化為數(shù)目相對較少的若干類群之間的關(guān)系，并直觀地表示出來。通過聚類分析，能把關(guān)聯(lián)密切的主題聚集在一起形成類團，表達某一領(lǐng)域分支的組成。同時，類團內(nèi)屬性相似性最大，類團間屬性相似性最小。

利用SPSS，導(dǎo)入已經(jīng)轉(zhuǎn)換好的相異矩陣，選擇分析里分類中的系統(tǒng)聚類，在方法中選擇組間聯(lián)接法，即兩類之間個體之間距離的平均值。該方法利用了個體與小類的所有距離的信息，能夠減少極端值對于距離的影響。由此得到圖1所示的聚類分析樹狀圖。（圖1）

以圖1中取類團之間映射到距離為20的情況，根據(jù)各個關(guān)鍵詞之間的親疏程度，可以明顯將其聚為三類：第一類主要圍繞私募股權(quán)眾籌融資展開；第二類以對創(chuàng)業(yè)公司的股權(quán)投資為主，通過股權(quán)投資與平臺、支付、資本市場相結(jié)合；第三類以互聯(lián)網(wǎng)金融為核心，風(fēng)險與監(jiān)管是其中的重點。

1、私募股權(quán)眾籌融資。股權(quán)眾籌是私募股權(quán)的互聯(lián)網(wǎng)化，私募股權(quán)屬于無擔(dān)保的股權(quán)眾籌。由于私募股權(quán)投資的風(fēng)險較大，信息披露不充分，故往往采取非公開募集的形式。2014年12月中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》，并于2015年3月作出了最新修訂。該征求意見稿在股權(quán)眾籌非公開發(fā)行性質(zhì)、股權(quán)眾籌平臺定位、投資者的界定與保護、融資者的義務(wù)等方面，對股權(quán)眾籌的監(jiān)管問題進行了初步界定。由此可以看出，股權(quán)眾籌的一個研究方向是對私募股權(quán)眾籌在性質(zhì)、股權(quán)投資雙方以及管理辦法上做進一步的研究，從而完善私募股權(quán)眾籌的管理體系。

2、對創(chuàng)業(yè)公司的股權(quán)投資。在今天這樣的創(chuàng)業(yè)熱潮下，融資低門檻的特點使股權(quán)眾籌成為創(chuàng)業(yè)公司獲得融資的一條重要途經(jīng)。然而，通過股權(quán)眾籌進行天使投資、風(fēng)險投資都會面臨優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)項目少、創(chuàng)業(yè)公司估值難、建立信任久以及退出周期長等一系列的問題。股權(quán)眾籌作為新型的股權(quán)交易模式，在平臺化、支付等方面都需要與淘寶這樣的電商平臺和第三方支付相結(jié)合。同時從股權(quán)眾籌市場來看，更多巨頭機構(gòu)逐漸入局，將股權(quán)眾籌與資本市場緊密聯(lián)系起來。因此，解決對創(chuàng)業(yè)公司的股權(quán)投資，對接平臺、支付與資本市場，會是股權(quán)眾籌發(fā)展的一個方向。

3、互聯(lián)網(wǎng)金融。股權(quán)眾籌本身就是互聯(lián)網(wǎng)金融的一個子集，因此目前來看，關(guān)于股權(quán)眾籌的大部分研究主要集中在互聯(lián)網(wǎng)金融尤其是眾籌方向的研究文章中。但是隨著股權(quán)眾籌越來越被關(guān)注，針對股權(quán)眾籌的細分研究也會越來越深入，重點、熱點將不斷被挖掘。在互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，有關(guān)風(fēng)險、法律以及監(jiān)管是重要的研究熱點，針對其中的細分領(lǐng)域，也有了一定深入的研究，例如股權(quán)眾籌方面，對美國創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案（即JOBS法案），就已經(jīng)有了相關(guān)的研究解讀。所以，針對股權(quán)眾籌的風(fēng)險、法律以及監(jiān)管問題會最先成為該領(lǐng)域研究的重點、熱點。

（三）多維尺度分析。多維尺度法是一種將多維空間的研究對象（樣本或變量）簡化到低維空間進行定位、分析和歸類，同時又保留對象間原始關(guān)系的數(shù)據(jù)分析方法。其主要思想是通過測定觀測量之間的距離來發(fā)現(xiàn)各個觀測量之間的結(jié)構(gòu)。在多維尺度分析所展示的圖中，被分析的研究對象在圖中以點的形式分布，其中相似性高的對象會聚集在一起，進而形成一個類別。同時，研究對象越靠近中間代表其研究地位越核心。多維尺度分析一般使用相異矩陣。

根據(jù)高頻關(guān)鍵詞的相異矩陣，在SPSS軟件的分析中點擊標(biāo)度，選擇多維標(biāo)度（ALSCAL）功能。設(shè)置根據(jù)數(shù)據(jù)創(chuàng)建距離選項，度量標(biāo)準(zhǔn)用區(qū)間Euclidean距離，結(jié)果如圖2所示。（圖2）

四、結(jié)語

本文以從中國知網(wǎng)（CNKI）的中國學(xué)術(shù)期刊網(wǎng)絡(luò)出版總庫獲得的國內(nèi)股權(quán)眾籌高頻關(guān)鍵詞為數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，通過共詞分析的研究方法，對股權(quán)眾籌的研究現(xiàn)狀與熱點進行了分析，以期能夠?qū)沂?、預(yù)測股權(quán)眾籌的研究重點與方向起到一定作用。

然而，本文中也存在需要深入研究、改進的地方。首先是對關(guān)鍵詞的處理上，合并或去除關(guān)鍵詞都屬于主觀上的操作，尤其是意思相近詞的判斷上，可能存在以偏概全或者太過籠統(tǒng)的情況，例如高頻關(guān)鍵詞“風(fēng)險”、“監(jiān)管”；其次，高頻關(guān)鍵詞的選取上，會因為不同的選取范圍而造成結(jié)果的不同；再次，在轉(zhuǎn)換相關(guān)矩陣時使用的Ochiia系數(shù)中開根號計算保留4位小數(shù)會影響相關(guān)矩陣以及相異矩陣的精確程度，從而對結(jié)果產(chǎn)生一定的誤差影響；最后，雖然按照年份來看，股權(quán)眾籌的發(fā)文數(shù)量越來越多，受到的關(guān)注越來越大，但是由于發(fā)展時間還不長，因此導(dǎo)致數(shù)據(jù)量較小，加上共詞分析存在時間滯后的問題，所以對未來研究熱點和方向的預(yù)測上會造成一定的影響，并且不排除某些低頻詞未來有成為熱點的可能性。

綜上所述，針對國內(nèi)股權(quán)眾籌的研究具有非常重要的意義，需要長期持續(xù)的進行研究和改進。

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