創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績相關(guān)性的實證分析

【摘要】公司資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績之間存在一定的相關(guān)關(guān)系?，F(xiàn)有研究大多是以一組樣本選擇一個業(yè)績指標或一個行業(yè)多個業(yè)績指標來檢驗上市公司資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績之間的相關(guān)性。本文以創(chuàng)業(yè)板上市公司作為樣本并從中選取了包括每股收益、加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率、銷售毛利率、銷售凈利率和總資產(chǎn)利潤率在內(nèi)的多個業(yè)績指標對本類型中小型公司資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績的相關(guān)性進行回歸分析，結(jié)果表明除凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率外其余業(yè)績指標都存在著負相關(guān)。

【關(guān)鍵詞】上市公司 資本結(jié)構(gòu) 業(yè)績指標

一、引言

公司資本結(jié)構(gòu)不僅與公司的資本成本、納稅成本、代理成本、治理結(jié)構(gòu)等直接相關(guān)，而且與公司的業(yè)績直接相關(guān)。上市公司的資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績之間的相關(guān)關(guān)系問題，國內(nèi)外學者進行了大量的研究。研究的結(jié)果出現(xiàn)了兩種截然不同的結(jié)論：一種是資本結(jié)構(gòu)（以資產(chǎn)負債率為代表）與公司業(yè)績之間呈現(xiàn)出正相關(guān)的關(guān)系，如劉明、袁國良（1999）、洪錫熙、沈藝峰（2000）、王娟和楊鳳林（2002）、張佳林、杜穎、李京（2003）。另一種是資本結(jié)構(gòu)（以資產(chǎn)負債率為代表）與公司業(yè)績之間呈現(xiàn)出負相關(guān)的關(guān)系，如陸正飛、辛宇（1998）、馮根福、吳林江、劉世彥（2000）、張則斌、朱少醒、吳健中（2000）、陳小悅、徐曉東（2001）、陳維云、張宗益（2002）和胡援成（2002）等。這兩種截然不同的研究結(jié)論給人們帶來了一些困惑。因此對上市公司資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績指標之間關(guān)系的研究具有較大的顯示意義。那么對于新興的創(chuàng)業(yè)板塊企業(yè)兩者之間的關(guān)系是如何的呢。本文將通過多元回歸分析方法探討二者的互動關(guān)系。

二、研究設(shè)計

（一）業(yè)績評價指標的選取

本文在國內(nèi)外已有研究成果的基礎(chǔ)上及可獲得的資料數(shù)據(jù)， 選取包括每股收益、加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率、銷售毛利潤率、銷售凈利率和總資產(chǎn)利潤率在內(nèi)的多個業(yè)績指標對在深市創(chuàng)業(yè)板公司的資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的相關(guān)性進行研究。

（二）研究假設(shè)

根據(jù)國內(nèi)外已有的研究成果，提出如下假設(shè)：

1.所選樣本公司提供的財務(wù)資料真實可靠。

2.公司規(guī)模對資產(chǎn)負債率沒有顯著性影響。

3.公司規(guī)模對業(yè)績指標不構(gòu)成顯著性影響。

（三）模型建立與變量選取

本文選取建立如下資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績指標回歸模型：

DY=C+β1SER01+β2SER02+β3SER03+β4SER04+β5SER05 +ε

其中：DY=被解釋變量=資產(chǎn)負債率=負債總額/資產(chǎn)總額

C=常數(shù)項

β=解釋變量系數(shù)

ε=誤差項

SER0X=解釋變量

SER01=每股收益=凈利潤/年度末普通股股份總數(shù)

SER02=加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率=凈利潤/加權(quán)平均凈資產(chǎn)

SER03=銷售毛利率=主營業(yè)務(wù)利潤/主營業(yè)務(wù)收入凈額

SER04=銷售凈利率=凈利潤/主營業(yè)務(wù)收入凈額

SER05=總資產(chǎn)利潤率=凈利潤/年末資產(chǎn)總額

（四）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以2015年末在深市上市的創(chuàng)業(yè)板公司中剔除了數(shù)據(jù)不全的公司與停牌公司的總計569家作為本次研究的樣本，數(shù)據(jù)來源均來自東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)中心及華西交易行情下載。

（五）研究局限

1.由于特征指標的選取是僅僅是從業(yè)績指標入手篩選的，因此，實證分析的結(jié)果可能僅能對業(yè)績指標與資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)性進行解釋。

2.本文在分析中所采用的樣本數(shù)據(jù)時，SERO5的時間截點有一點的差異所以其分析的結(jié)果可能會存在一定的誤差。

三、研究結(jié)果及分析

通過運用SPSS21.0對資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的關(guān)系進行簡單的最小二乘法分析，結(jié)果如下：

將上述回歸結(jié)果整理如下：

從回歸的結(jié)果來看，可決系數(shù)為0.220，F(xiàn)值為6.708094，雖然決定系數(shù)較小，可能是由于資本結(jié)構(gòu)的受多方面的的影響如公司戰(zhàn)略決策、公司行業(yè)性質(zhì)等，但Sig.=.000b通過了顯著性檢驗；在顯著性水平α=0.05下，ser01的t值的絕對值雖稍小于2，但比較接近2，雖然不能通過顯著性檢驗，但可以接受；Y與ser01、ser03及ser05的相關(guān)系數(shù)均為負，Y與ser02、ser04的相關(guān)系數(shù)為正，且通過t檢驗。

因本樣本采用的是橫截面數(shù)據(jù)所以一般不會出現(xiàn)自相關(guān)可以從Durbin-Watson約等于2可以看出。

通過共線性VIF檢測各值均小于5，由此可見上文建立的多元回歸模型不存在多重共線性問題。根據(jù)圖1可以看出散點圖較為集中，因此異方差性不嚴重。

以上對于創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績的變化對資本結(jié)構(gòu)變化的影響回歸分析中：DY（資產(chǎn)負債率）是被解釋變量，SER0X（業(yè)績指標）是解釋變量，β指的是兩者的相關(guān)系數(shù)。由表-2可以看出，資產(chǎn)負債率作為因變量和各個自變量的相關(guān)系數(shù)除SER02、SER04以外均為負，且基本通過統(tǒng)計量檢驗，說明每股收益、銷售毛利率和總資產(chǎn)利潤率這三個反映上市公司業(yè)績的指標對資產(chǎn)負債率所產(chǎn)生的影響是一種負相關(guān)的關(guān)系，但加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率和銷售凈利率對資產(chǎn)負債率所產(chǎn)生的影響表現(xiàn)為正相關(guān)的關(guān)系。

在本模型中，是一個被解釋變量與多個解釋變量之間的關(guān)系。由于現(xiàn)實情況是影響資本結(jié)構(gòu)的因素不僅僅是業(yè)績一種因素；且能夠代表企業(yè)業(yè)績的指標也不僅僅是每股收益、加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率、銷售利潤率和總資產(chǎn)利潤率這幾個指標。在本文的研究重點中只探析資本結(jié)構(gòu)與代表業(yè)績四個指標之間到底是反向變動關(guān)系還是正向變動關(guān)系，因此在限定因素條件下所得到的可決系數(shù)比更多因素影響下的資本結(jié)構(gòu)的可決系數(shù)要低得多，反映出模型的整體效果不佳。但只要看實證檢驗結(jié)果的系數(shù)是否已經(jīng)通過了檢驗，只要通過了檢驗就有理由認為，創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績之間的相關(guān)關(guān)系是可信的。

四、結(jié)論及建議

（一）結(jié)論

據(jù)上所述，從以上的實證檢驗結(jié)果表明：我國創(chuàng)業(yè)板上市公司2015年的資本結(jié)構(gòu)與每股收益、總資產(chǎn)收益率、銷售毛利率存在負相關(guān)關(guān)系，與加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系。

資產(chǎn)負債率與銷售凈利率和銷售毛利率的相關(guān)關(guān)系表明，銷售凈利率與資產(chǎn)負債率的正相關(guān)變化率小于相關(guān)稅費與資產(chǎn)負債率的負相關(guān)變化率，才會有資產(chǎn)負債率與銷售毛利率存在負相關(guān)關(guān)系，說明在高負債率下可能會促使管理費用、財務(wù)費用大幅降低。

（二）建議

在上文的研究中發(fā)現(xiàn)與權(quán)衡理論、代理理論、信號理論的兩者正相關(guān)論點有一定的差異，說明管理機制、市場機制還不夠有效率，在此提出幾點建議希望對有關(guān)人士提供幫助：一是加強債務(wù)監(jiān)督機制，提高利率市場化水平。首先，我國債權(quán)治理的效果不佳，無法對代理人進行有效的監(jiān)督控制，導(dǎo)致債務(wù)資本的經(jīng)營業(yè)績低。其次，銀行借款是上市公司的債務(wù)的主要來源，但借款利率受政府管制不能完全反映其風險程度，不能完全反映借款的風險，低估財務(wù)費用。二是完善破產(chǎn)清算機制，充分發(fā)揮債權(quán)融資優(yōu)勢。不完善的破產(chǎn)清算機制難以讓上市公司樹立風險意識，不僅使上市公司維持高負債，而且助長其過度投資行為，促使其經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)下滑趨勢，導(dǎo)致公司整體負債水平的上升，形成資產(chǎn)負債率與業(yè)績水平的負相關(guān)。三是提升股權(quán)融資成本，強化股利發(fā)放政策。股權(quán)融資作為被西方國家公認的成本最高的融資方式，在我國卻因不分配紅利、低比例分配紅利成為上市公司成本最低的融資手段，違背了西方學者提出的優(yōu)序融資理論。加強機構(gòu)投資者建設(shè)，是提升股權(quán)融資成本的主要途徑，能更好的參與公司的經(jīng)營管理，監(jiān)督大股東行為，削弱股權(quán)融資成本與債務(wù)融資成本的逆向差異，以便減弱資產(chǎn)負債率與公司業(yè)績之間的負相關(guān)關(guān)系。

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作者簡介：杜昊（1983-），男，四川宣漢人，碩士，助教，單位：攀枝花學院經(jīng)濟與管理學院，研究方向：財務(wù)金融。