淺談我國中央對手方清算機(jī)制的構(gòu)建與完善

王艷

摘要：在我國，雖然中央對手方清算機(jī)制在金融市場被廣泛運(yùn)用，但基本制度的缺位，使得該機(jī)制的規(guī)范運(yùn)行難以得到有效保障，進(jìn)而影響到與之相關(guān)的國際合作。構(gòu)建完善的中央對手方清算制度規(guī)范，成為我國金融市場必須認(rèn)真應(yīng)對的重要議題。為此，我們有必要采取適當(dāng)?shù)男袆雍痛胧?，推進(jìn)我國中央對手方清算機(jī)制制度規(guī)范的建立與完善。

關(guān)鍵詞：中央對手方；立法；監(jiān)管與合作

在中央對手方清算機(jī)制產(chǎn)生之前，雙邊清算機(jī)制是較為流行的傳統(tǒng)清算模式，指的是合同雙方委托第三方進(jìn)行清算交收，由第三方進(jìn)行逐筆全額交收，但第三方并不承擔(dān)交收擔(dān)保責(zé)任，清算風(fēng)險由合同雙方各自獨(dú)立承擔(dān)。顯然在這種清算模式中，第三方的無責(zé)任性，交易雙方主體成為交易順利進(jìn)行和完成的關(guān)鍵因素，而在實(shí)踐中，交易主體又是屬于交易過程中的重大不確定性因素，因此，雙邊清算機(jī)制無疑大大增加了清算的不確定性和失敗率，而中央對手方的構(gòu)建和以中央對手方為核心的清算機(jī)制的出現(xiàn)正是為了緩解這一問題，提高交易效率和防范交易風(fēng)險的。

中央對手方（central counter party，CCP）的本質(zhì)是以中央對手方為核心的多邊清算模式，中央對手方介入交易各方之間成為所有結(jié)算參加人唯一交收對手，并且不以任何一個交易主體正常履約為前提的情況下對結(jié)算參加人承擔(dān)履約義務(wù)。也就是說，在中央對手方清算模式中，中央對手方是具有優(yōu)先責(zé)任性的，如果交易中的任何一方違約，中央對手方也應(yīng)當(dāng)先對遵守合約的一方履約，再按照結(jié)算規(guī)則對違約方采取相應(yīng)的處理措施，來彌補(bǔ)由其違約造成并由中央對手方先行承擔(dān)的損失。中央對手方機(jī)制采用的是多邊凈額結(jié)算，所有參加者的全部交易清算都通過中央對手方簡化為單一的債務(wù)或債權(quán)關(guān)系，進(jìn)而降低清算成本，提高清算效率，使得最后的風(fēng)險暴露頭寸大大降低，從制度上減少系統(tǒng)性風(fēng)險。保證金制度是交易開始和繼續(xù)的前提，如果沒有及時足額繳納保證金將導(dǎo)致交易被終止，并且中央對手方可以通過對其清算會員的內(nèi)部頭寸和抵押財產(chǎn)的結(jié)算來填補(bǔ)保證金不足的缺口。保證金的等級反映了在某一階段的交易價格并且確保中央對手方在正常的市場條件下有足量的資金來補(bǔ)償潛在的可能損失。由于每日中央對手方都會對會員之間的保證金進(jìn)行相關(guān)的轉(zhuǎn)移和變動，或者根據(jù)交易合約、交易金額、信用等級等需要追繳變動保證金，或者從遭受損失的會員處收取款項，并支付給頭寸獲利的會員，來避免損失的累積造成大范圍的影響。因此，以保證金制度為第一道防線，中央對手方作為一個監(jiān)管保證金賬戶的中心始終保持著凈額為零，大大提高了清算效率和交易安全。清算基金是指每個會員在繳納保證金后還要額外繳納的一筆資金，用來彌補(bǔ)超額損失。作為中央對手方清算的第二道防線，這種額外機(jī)制以集中儲備的方式和有序的違約管理機(jī)制，有助于促進(jìn)風(fēng)險共擔(dān)和損失共攤。

我國根據(jù)G20會議承諾，在國內(nèi)場外衍生品市場建立了中央對手方清算機(jī)制，現(xiàn)有的相關(guān)規(guī)定雖然對其運(yùn)行具有一定的支撐作用，但并不能夠完全滿足中央對手方清算機(jī)制發(fā)展的要求。在具體實(shí)踐中，由于中央對手方機(jī)制在立法層面、內(nèi)部制度構(gòu)造、跨境監(jiān)管協(xié)調(diào)等都方面的空缺和不明，在一定程度上影響了該制度在我國的發(fā)展和應(yīng)用。因此，構(gòu)建和完善我國中央對手方機(jī)制勢在必行。

首先，完善相關(guān)立法，為中央對手方創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。中國證券登記結(jié)算公司成立以來，一直致力于完善證券登記結(jié)算法規(guī)體系，在中央對手方制度方面，也正在按照新修訂的《證券法》相關(guān)規(guī)定，完善責(zé)任更替、貨銀對付、交收最終性及擔(dān)保品管理等基礎(chǔ)制度。但就目前而言，我國中央對手方制度是由行政法規(guī)規(guī)定的，法律層級較低，具有較大的法律風(fēng)險。在這一點(diǎn)上，可以借鑒國外成熟市場的做法。比如美國在法律層面有《商品交易法》、《證券交易法》、《聯(lián)邦儲備法》、《多德-弗蘭克法案》等；歐盟對中央對手方清算進(jìn)行規(guī)范的相關(guān)法律文件由其立法機(jī)關(guān)通過并頒布，具體的實(shí)施細(xì)則則由歐盟委員會根據(jù)授權(quán)制訂。因此，我國有必要將這一涉及系統(tǒng)重要性的制度上升為法律，在國家法律層面明確對中央對手方清算的支持，從而增強(qiáng)中央對手方的法律地位和效力。另外，由于中央對手方制度涉及多個民事主體，在防范和化解風(fēng)險時清算所會采取事前與各方約定的措施來進(jìn)行處理，在立法中應(yīng)注重其業(yè)務(wù)規(guī)則與《企業(yè)破產(chǎn)法》、《物權(quán)法》、《合同法》等相關(guān)法律的關(guān)系協(xié)調(diào)。在具體法律安排上，一是要對會員和參加者的適格性有明確規(guī)定，要有一定財務(wù)、運(yùn)營能力以保證履約；二是對中央對手方的財務(wù)資源、風(fēng)險管理、結(jié)算程序、資金處理、違約處理規(guī)則和程序、規(guī)則執(zhí)行、技術(shù)系統(tǒng)保障以及內(nèi)部治理、法律風(fēng)險和監(jiān)管等方面進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定，提高其自我風(fēng)險管理能力；三是對中央對手方跨境和跨市場交易的合作與協(xié)調(diào)進(jìn)行相關(guān)規(guī)定。

其次，建立獨(dú)立的結(jié)算風(fēng)險管理制度體系。中央對手方是清算所的必然機(jī)制而不是交易所的必然機(jī)制，因此，中央對手方可以是獨(dú)立于交易所外存在的專門清算機(jī)構(gòu)，也可以是存在于交易所內(nèi)的結(jié)算部門或全資子公司。前者如法國、英國、歐洲的獨(dú)立清算機(jī)構(gòu)，后者如美國、日本、我國的香港、上海、鄭州期貨交易所等內(nèi)部的清算部門。一直以來，我國中央對手方清算是獨(dú)立設(shè)立公司，還是以交易所內(nèi)部部門存在都爭論不斷。出于對壯大交易所使之規(guī)模完整更好地參與國際競爭的出發(fā)點(diǎn)，我國官方比較青睞于將交易所內(nèi)部清算部門或者或者清算所全資控制的子公司作為中央對手方；而站在節(jié)約交易成本、提高效率，增強(qiáng)專業(yè)性、改善服務(wù)方面的立場，交易結(jié)算參與者更希望清算所能成為不依附于交易所的獨(dú)立機(jī)構(gòu)。就筆者而言，認(rèn)為應(yīng)該建立獨(dú)立于交易所的清算機(jī)構(gòu)作為中央對手方。非獨(dú)立的結(jié)算管理體系，由于缺乏有效的制衡機(jī)制大大增加了內(nèi)部清算風(fēng)險的發(fā)生率，不利于風(fēng)險的及時的預(yù)防和控制，并且交易所內(nèi)部控制清算業(yè)務(wù)，不利于交易所之間的公平競爭，影響交易的流動性。既然交易是指買賣雙方意愿的達(dá)成，那交易后的服務(wù)也就是清算與結(jié)算，則可以是另一個機(jī)構(gòu)來完成的事，是交易過程的重要一環(huán)，清算業(yè)務(wù)的專業(yè)性、公平性、獨(dú)立性關(guān)系到交易風(fēng)險的控制。

最后，加強(qiáng)國內(nèi)外監(jiān)管合作。市場監(jiān)管體系，是中央對手方機(jī)制得以良好運(yùn)作的重要保障。就國內(nèi)市場監(jiān)管而言，一般分為兩種。一是以市場主體作為監(jiān)管劃分標(biāo)準(zhǔn)，我國目前普遍采用的模式；另一種是以市場行為作為監(jiān)管劃分標(biāo)準(zhǔn)，即不同的監(jiān)管主體，負(fù)責(zé)監(jiān)管特定的市場行為。然而隨著市場范圍不斷擴(kuò)大、市場行為越發(fā)復(fù)雜、政府簡政放權(quán)對于市場主體的規(guī)制轉(zhuǎn)向負(fù)面清單模式，對于一些未被列入清單的市場主體，只有通過行為監(jiān)管，才能實(shí)現(xiàn)監(jiān)管的有效性，減少監(jiān)管的灰色地帶。因此，我國立法應(yīng)進(jìn)一步劃分監(jiān)管部門的職權(quán)范圍，及時更新監(jiān)管對象，進(jìn)一步加強(qiáng)中央對手方機(jī)制的監(jiān)管。另外，由于各國法律和監(jiān)管方式不盡相同，一旦國家間的風(fēng)險管理和監(jiān)管合作處理不好，就可能在國家間產(chǎn)生風(fēng)險連鎖反應(yīng)，從而導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險波及全球。因此，各國應(yīng)在相互認(rèn)可的基礎(chǔ)上構(gòu)建多樣、有效的國際金融監(jiān)管體系，減少統(tǒng)一監(jiān)管帶來的成本和阻礙，使系統(tǒng)性風(fēng)險敞口更加可視化，削弱統(tǒng)一清算帶來的不確定風(fēng)險。同時，國內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與相關(guān)國家監(jiān)管機(jī)構(gòu)在國際監(jiān)管合作中應(yīng)擬定條款盡可能具體詳細(xì)的合作備忘錄，使雙方在具體清算業(yè)務(wù)中有清晰明確的條款可依，有明確的合約安排。