股權(quán)眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)分析及防范

【摘要】近年來(lái)，股權(quán)眾籌融資作為一種新興融資方式受到了民眾的普遍歡迎，其不僅有效拓寬了融資途徑，而且大大減少了融資成本，為小微及初創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展奠定了重要保障。但由于股權(quán)眾籌融資的發(fā)展時(shí)間較短，在其運(yùn)作過(guò)程中會(huì)面臨諸如法律、信用及知識(shí)產(chǎn)權(quán)等方面的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)金融市場(chǎng)的正常發(fā)展造成了一定影響?；诖耍疚姆治隽斯蓹?quán)眾籌融資的內(nèi)涵及其風(fēng)險(xiǎn)，并針對(duì)性地提出了幾點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)防范措施，以期促進(jìn)股權(quán)眾籌融資活動(dòng)的健康持續(xù)發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)眾籌 融資風(fēng)險(xiǎn) 防范對(duì)策

股權(quán)眾籌融資是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的產(chǎn)物，具有方便快捷、靈活性強(qiáng)等優(yōu)點(diǎn)，能夠很好地實(shí)現(xiàn)民間資本和小微初創(chuàng)企業(yè)的對(duì)接，并且有效分擔(dān)了金融市場(chǎng)的融資壓力。但任何新興事物的發(fā)展都必然伴隨著利與弊，股權(quán)眾籌融資的出現(xiàn)也勢(shì)必引發(fā)一定的風(fēng)險(xiǎn)，如何采取有效措施來(lái)防范股權(quán)眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)就成為當(dāng)前亟待解決的重要課題。

一、股權(quán)眾籌融資的內(nèi)涵

廣義的股權(quán)眾籌融資是指借助第三方機(jī)構(gòu)牽線搭橋，在融資企業(yè)和投資者之間發(fā)生的權(quán)益性融資活動(dòng)。狹義的股權(quán)眾籌是指籌資人借助互聯(lián)網(wǎng)眾籌平臺(tái)發(fā)布眾籌信息，包括融資項(xiàng)目的具體情況、所需融資額度、股份出讓比例等，以吸引投資者出資入股的一種融資行為，本文所研究的就是狹義上的股權(quán)眾籌融資。

股權(quán)眾籌融資具有以下特點(diǎn)，一是發(fā)起者多為小微初創(chuàng)企業(yè)，因?yàn)檫@類(lèi)企業(yè)利用傳統(tǒng)渠道融資的難度較大，但其持續(xù)發(fā)展的潛力較大，能夠滿(mǎn)足投資者追求持續(xù)回報(bào)的投資心理。二是投資者多為普通民眾，由于投資門(mén)檻低、吸引力強(qiáng)，因此以普通民眾為投資主力軍。三是投資風(fēng)險(xiǎn)較大，由于小微初創(chuàng)企業(yè)采剛剛起步，風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)及經(jīng)驗(yàn)比較欠缺，加之投資期限較長(zhǎng)，資金退出比較困難，使得投資者面臨比較高的風(fēng)險(xiǎn)。

二、股權(quán)眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型

（一）投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)

投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)包括道德風(fēng)險(xiǎn)、過(guò)高估值風(fēng)險(xiǎn)、超額融資風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)代持風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等。

1.道德風(fēng)險(xiǎn)。目前，國(guó)內(nèi)最常見(jiàn)的股權(quán)眾籌融資方式為“領(lǐng)投+跟投”，充當(dāng)領(lǐng)投人的大多是一些經(jīng)驗(yàn)豐富的機(jī)構(gòu)投資者或個(gè)人投資者，而跟投的大多是一些有閑置資金和投資意愿，但缺乏經(jīng)驗(yàn)的普通投資者。這種投資方式的優(yōu)勢(shì)在于普通投資者也可以借助領(lǐng)投人發(fā)起的聯(lián)合投資體參與到門(mén)檻較高的投資項(xiàng)目中，領(lǐng)投人也可以藉此撬動(dòng)更多的資金，雙方各取所需，但缺點(diǎn)在于道德風(fēng)險(xiǎn)較高。倘若領(lǐng)投人與眾籌發(fā)起人私下發(fā)生利益關(guān)聯(lián)，則領(lǐng)投人會(huì)以較大比例參與項(xiàng)目認(rèn)投，普通投資者出于對(duì)領(lǐng)投人的高度依賴(lài)和信任，也會(huì)盲目參與跟投，當(dāng)項(xiàng)目融資達(dá)到一定規(guī)模，就很可能發(fā)生領(lǐng)投人伙同眾籌發(fā)起人坑害跟投人的現(xiàn)象。

2.估值過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)眾籌項(xiàng)目的估值存在被過(guò)高估計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)，原因有兩個(gè)方面：一是眾籌發(fā)起人普遍存在“籌資越多越好”的心理，在未進(jìn)行專(zhuān)業(yè)評(píng)估的情況下，會(huì)故意設(shè)定較高的籌資額；二是投資者自身缺乏對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的判斷能力，面對(duì)一些明顯過(guò)高的項(xiàng)目估值也不能及時(shí)察覺(jué)，從而盲目參與了投資。從目前國(guó)內(nèi)各大股權(quán)眾籌平臺(tái)的數(shù)據(jù)就可以看出，我國(guó)股權(quán)眾籌已然出現(xiàn)了估值過(guò)高的趨勢(shì)，以2014年天使匯、大家投、原始會(huì)等典型股權(quán)眾籌平臺(tái)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（只統(tǒng)計(jì)籌資成功的項(xiàng)目）為例，估值高于2000萬(wàn)的項(xiàng)目占比高達(dá)14.29%，而估值在1000萬(wàn)～2000萬(wàn)之間的項(xiàng)目占比達(dá)到了26%，具體見(jiàn)下圖：

3.超額籌資。正常情況下，當(dāng)眾籌項(xiàng)目的籌資金額達(dá)到目標(biāo)額度后就應(yīng)該停止融資，而不必等到籌資期滿(mǎn)。但實(shí)際上，國(guó)內(nèi)多數(shù)眾籌平臺(tái)都沒(méi)有這樣的籌資終止機(jī)制，許多眾籌平臺(tái)都允許眾籌項(xiàng)目發(fā)起人在期滿(mǎn)之前繼續(xù)融資，導(dǎo)致最終籌集的資金遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出項(xiàng)目所需資金。

（二）發(fā)起者面臨的風(fēng)險(xiǎn)

1.法律風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)階段，我國(guó)唯一合法的公募形式就是公開(kāi)發(fā)行股票。股權(quán)眾籌雖然表面上是線下私募形式的線上延伸，屬于“網(wǎng)絡(luò)私募”，但實(shí)質(zhì)上與公募之間的界限已經(jīng)非常模糊。股權(quán)眾籌平臺(tái)的開(kāi)放性，決定了其參與群體必然具有高度的不確定性，盡管可以通過(guò)實(shí)名認(rèn)證等手段將參與者轉(zhuǎn)化為特定對(duì)象，但依然有擦邊嫌疑，很可能會(huì)觸犯法律紅線。

2.知識(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)眾籌項(xiàng)目大多是一些具有創(chuàng)意性或高技術(shù)含量的項(xiàng)目，眾籌發(fā)起人為了吸引投資人興趣，需要對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行詳細(xì)的展示，這就導(dǎo)致項(xiàng)目創(chuàng)意被人剽竊的風(fēng)險(xiǎn)。而如果發(fā)起人隱瞞其中的部分創(chuàng)意，以達(dá)到知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)目的，又會(huì)造成投資者對(duì)項(xiàng)目信息的模棱兩可，從而大大較低其投資意愿，導(dǎo)致發(fā)起人難以籌集到足夠的資金。

（三）平臺(tái)面臨的風(fēng)險(xiǎn)

眾籌平臺(tái)大多通過(guò)收取傭金的方式謀利，部分眾籌平臺(tái)還會(huì)出具專(zhuān)業(yè)性建議以促使籌投資雙方達(dá)成交易，從這一點(diǎn)來(lái)看，眾籌平臺(tái)符合經(jīng)紀(jì)人的部分特性，其運(yùn)營(yíng)可能構(gòu)成經(jīng)紀(jì)商。而我國(guó)法律規(guī)定，經(jīng)紀(jì)商必須到相關(guān)部門(mén)進(jìn)行注冊(cè)登記，以接受政府監(jiān)管，這就使得眾籌平臺(tái)面臨一定的法律風(fēng)險(xiǎn)，一旦經(jīng)營(yíng)運(yùn)作稍有差池，就會(huì)涉及非法營(yíng)運(yùn)而被叫停。在美國(guó)，有專(zhuān)門(mén)的JOBS法案賦予眾籌平臺(tái)合法地位，并且有相應(yīng)的小額集資豁免制度使符合一定條件的小額集資者免受證券法監(jiān)管。但我國(guó)現(xiàn)行法律中并未對(duì)眾籌平臺(tái)的合法地位加以明確，暫行方法是對(duì)眾籌平臺(tái)采取備案管理，這給眾籌平臺(tái)的運(yùn)營(yíng)埋下了不小的隱患。

三、股權(quán)眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)的防范

（一）平臺(tái)運(yùn)作方面

1.項(xiàng)目發(fā)布。針對(duì)項(xiàng)目發(fā)布環(huán)節(jié)，首先應(yīng)設(shè)置專(zhuān)門(mén)的項(xiàng)目查看和投資準(zhǔn)入限制，規(guī)定只有完成平臺(tái)注冊(cè)申請(qǐng)、具有較高信用和一定資金量的投資者才能查看融資項(xiàng)目，避免部分人員渾水摸魚(yú)，剽竊創(chuàng)意。與此同時(shí)，眾籌平臺(tái)還可以建立相應(yīng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)基金，用于輔助和支持項(xiàng)目發(fā)起人進(jìn)行知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)申請(qǐng)，同時(shí)鼓勵(lì)項(xiàng)目發(fā)起人依法捍衛(wèi)個(gè)人權(quán)益。另外，建議眾籌平臺(tái)采取階段項(xiàng)目發(fā)布制度。在項(xiàng)目初級(jí)階段，投資人只能了解項(xiàng)目的基本構(gòu)想和設(shè)計(jì)方案，在投資者對(duì)項(xiàng)目感興趣的情況下，由發(fā)起者主動(dòng)選擇投資人進(jìn)行聯(lián)系，并詳細(xì)介紹項(xiàng)目的具體內(nèi)容和信息，切實(shí)保障發(fā)起人的知識(shí)產(chǎn)權(quán)不受侵犯。

2.股權(quán)代持。對(duì)于眾籌成功的項(xiàng)目，眾籌平臺(tái)可以通過(guò)信托方式代持股權(quán)，以確保項(xiàng)目資金得到規(guī)范合理的使用。具體地說(shuō)，眾籌平臺(tái)可以和一些專(zhuān)業(yè)的信托機(jī)構(gòu)建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，為平臺(tái)上的所有眾籌項(xiàng)目制定信托計(jì)劃，所籌集的資金交由信托公司統(tǒng)一托管，待籌資完成后，再由眾籌平臺(tái)作為投資人的集體代表與信托公司簽訂股權(quán)代持合同，明確各自的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。合同簽訂之后，信托公司在名義上行使股東權(quán)利，并根據(jù)項(xiàng)目發(fā)起人制定的投資計(jì)劃，在確保項(xiàng)目獲得穩(wěn)定資金流的前提下，合理確定資金撥付計(jì)劃。一般情況下，應(yīng)分多次進(jìn)行資金撥付，視項(xiàng)目具體情況，可以采用一年一次、半年一次或每季度一次，每次撥付一定比例。當(dāng)項(xiàng)目盈利之后，可將盈利資金存入信托計(jì)劃基金，由信托公司按照投資人的股權(quán)比例進(jìn)行分紅。具體的運(yùn)作機(jī)制見(jiàn)下圖：

3.合作新三板。眾籌平臺(tái)與證券公司合作，依靠新三板加強(qiáng)資本對(duì)接，同樣能夠有效地控制眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)，保障項(xiàng)目發(fā)起人合法權(quán)益。當(dāng)初創(chuàng)企業(yè)需要借助眾籌來(lái)進(jìn)行融資時(shí)，眾籌平臺(tái)可以起到中介和對(duì)接的作用，協(xié)助初創(chuàng)企業(yè)在新三板掛牌交易，通過(guò)證券交易的方式謀取足夠的發(fā)展資金。

眾籌平臺(tái)與新三板的合作具有諸多優(yōu)點(diǎn)。首先，眾籌平臺(tái)在整個(gè)項(xiàng)目運(yùn)作當(dāng)中起到了有力的監(jiān)督作用。眾籌平臺(tái)通過(guò)對(duì)企業(yè)的評(píng)估和把關(guān)，將優(yōu)秀的初創(chuàng)企業(yè)篩選出來(lái)推薦給合作的證券公司，充分保障了股東的投資安全性。其次，新三板掛牌交易，對(duì)初創(chuàng)企業(yè)也有一定的限制和要求，比如初創(chuàng)企業(yè)必須存續(xù)期滿(mǎn)兩年、業(yè)務(wù)明確且具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，同時(shí)完成股份制改革。在滿(mǎn)足這些條件的情況下，股東的投資安全才有了基本的保障，同時(shí)初創(chuàng)企業(yè)也能夠憑此獲得更高的信用等級(jí)和社會(huì)知名度，進(jìn)而能夠獲得更多融資以緩解企業(yè)的資金壓力。

（二）監(jiān)管方面

1.立法。股權(quán)眾籌作為新生事物，目前國(guó)內(nèi)還沒(méi)有專(zhuān)門(mén)的立法予以說(shuō)明和保護(hù)。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)現(xiàn)行的《公司法》、《證券法》等法律條款與股權(quán)眾籌之間存在一定的沖突，這也是導(dǎo)致股權(quán)眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)的重要原因。為推動(dòng)國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌的穩(wěn)定發(fā)展，必須從立法方面予以進(jìn)一步的優(yōu)化和完善，明確股權(quán)眾籌的法律地位，通過(guò)法律進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管和保護(hù)。

在具體立法實(shí)踐上，可以借鑒和學(xué)習(xí)美國(guó)《證券法》的修改。在1933年，美國(guó)《證券法》針對(duì)股權(quán)眾籌進(jìn)行了界定，認(rèn)可了股權(quán)眾籌的合法地位。該項(xiàng)法案的頒布，為美國(guó)股權(quán)眾籌的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在較短的時(shí)間之內(nèi)，美國(guó)股權(quán)眾籌得到了迅速發(fā)展，很大程度上解決了美國(guó)中小企業(yè)的融資難題，促進(jìn)了美國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。隨著國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，我國(guó)政府相關(guān)部門(mén)必須加強(qiáng)對(duì)股權(quán)眾籌的關(guān)注和重視，在對(duì)股權(quán)眾籌保持理性看待的同時(shí)，從法律層面上予以合理的引導(dǎo)和監(jiān)督，確保股權(quán)眾籌運(yùn)作的規(guī)范化和合法化，為中小企業(yè)提供有效的融資途徑，破解中小企業(yè)融資難問(wèn)題。

2.信息披露。信息披露制度，是股權(quán)眾籌融資的重要保障。投資本身具有高收益和高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，但是不透明的交易市場(chǎng)，導(dǎo)致投資者更加保守和謹(jǐn)慎，阻礙了國(guó)內(nèi)眾籌融資市場(chǎng)的發(fā)展。對(duì)此，必須加快國(guó)內(nèi)股權(quán)融資信息披露業(yè)務(wù)的發(fā)展，盡可能地規(guī)范融資市場(chǎng)，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。

在信息披露制度中，除了要披露公司的法人姓名、財(cái)務(wù)狀況、融資目的和融資金額等信息之外，還應(yīng)該披露公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況、資金使用狀況以及融資計(jì)劃等，幫助股東更為準(zhǔn)確和清晰地了解企業(yè)的發(fā)展情況。為確保信息披露制度的落實(shí)，政府方面應(yīng)盡快制定和出臺(tái)眾籌監(jiān)督規(guī)則，明確企業(yè)和眾籌平臺(tái)的信息披露義務(wù)，規(guī)范平臺(tái)和企業(yè)融資行為，保障投資者合法權(quán)益。

3.產(chǎn)權(quán)保護(hù)。第一，加強(qiáng)對(duì)創(chuàng)意項(xiàng)目的產(chǎn)權(quán)認(rèn)證和登記工作。股權(quán)眾籌平臺(tái)必須做好產(chǎn)權(quán)認(rèn)證服務(wù)工作，在項(xiàng)目發(fā)起前對(duì)融資者的創(chuàng)意項(xiàng)目進(jìn)行備案，并通過(guò)大眾版權(quán)認(rèn)證中心對(duì)版權(quán)進(jìn)行存證。第二，切實(shí)加強(qiáng)股權(quán)眾籌項(xiàng)目的知識(shí)產(chǎn)權(quán)立法保護(hù)。在知識(shí)產(chǎn)權(quán)立法中，應(yīng)涉及項(xiàng)目作品的保護(hù)職責(zé)，明確侵權(quán)行為。對(duì)于未經(jīng)許可而擅自抄襲創(chuàng)意項(xiàng)目的行為視為知識(shí)產(chǎn)權(quán)侵權(quán)行為，要勒令停止侵權(quán)行為并追究法律責(zé)任。這樣不但能夠提高發(fā)起人發(fā)布眾籌項(xiàng)目的積極性，同時(shí)還能有效保護(hù)發(fā)起人和投資者的合法權(quán)益。

四、結(jié)語(yǔ)

股權(quán)眾籌融資對(duì)于緩解中小企業(yè)融資難題具有重要意義，為切實(shí)發(fā)揮股權(quán)眾籌融資的功能價(jià)值，必須加強(qiáng)眾籌融資立法工作，切實(shí)保障項(xiàng)目發(fā)起人和投資者的合法權(quán)益，推動(dòng)國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌融資市場(chǎng)的良性發(fā)展。

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作者簡(jiǎn)介：李飚，女，對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院在職人員高級(jí)課程研修班學(xué)員，國(guó)際金融與投融資（雙語(yǔ)）專(zhuān)業(yè)，目前任職于對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國(guó)際處。