我國上市公司杠桿收購風(fēng)險(xiǎn)分析

郭華敏

摘 要：并購是現(xiàn)代企業(yè)做大做強(qiáng)的有效途徑，杠桿收購是并購方式的一種形式，其主要特征是高杠桿性、高收益性，是典型的“小魚吃大魚”的并購活動(dòng)。杠桿收購由于籌資快、收購迅速，再加上它的高杠桿性，使得杠桿收購在20世紀(jì)80年代得到了迅速發(fā)展。本文從企業(yè)并購與流程入手，分別分析了杠桿收購準(zhǔn)備、實(shí)施、完成所涉及的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)，出相應(yīng)防范措施及建議，以期對杠桿收購在我國成功實(shí)施提供有價(jià)值的建議。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；杠桿收購；風(fēng)險(xiǎn)

一、背景介紹

當(dāng)今，我國經(jīng)濟(jì)正處在結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型階段，企業(yè)需要大量資金來完成兼并重組，如果單純依靠自有資金很難完成。因此，杠桿收購就成為擺在我國上市公司面前的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇。加上中國經(jīng)理階層的出現(xiàn)，債券市場的發(fā)展非公有制經(jīng)濟(jì)的發(fā)展推動(dòng)并購市場化，這些都為我國上市公司進(jìn)行杠桿收購創(chuàng)造了有利的資本環(huán)境和條件。但是杠桿收購也包含巨大的風(fēng)險(xiǎn)，如果沒有對這些風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效管理，很可能導(dǎo)致收購不成功，最終造成自己資金鏈斷裂，發(fā)生破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

二、我國杠桿收購中存在的風(fēng)險(xiǎn)

（一）杠桿收購準(zhǔn)備階段的風(fēng)險(xiǎn)

1.目標(biāo)企業(yè)選擇風(fēng)險(xiǎn)。并購是企業(yè)通過外部途徑發(fā)展的主要方式，目標(biāo)企業(yè)選擇得當(dāng)，可以充分發(fā)揮兩個(gè)企業(yè)“作用力”的聚焦效應(yīng)，優(yōu)劣互補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)。并購方選擇目標(biāo)企業(yè)的核心原則就是其價(jià)值被市場低估，并且能夠通過并購以后的資源的整合和規(guī)模效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)來降低目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)成本，通過效率的提高來提升企業(yè)的總體價(jià)值。

2.企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)價(jià)值評估是對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值、股東權(quán)益價(jià)值等進(jìn)行分析估算的過程，反映的是企業(yè)未來盈利能力的大小。企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)主要來源于評估方法的局限性及目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性。

（二）杠桿收購實(shí)施中的風(fēng)險(xiǎn)

1.融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)是指籌資活動(dòng)中由于籌資的規(guī)劃而引起的收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。所謂“無米難為巧婦”并購要想順利實(shí)施必須要有充分的資金來源，因此，融資對于企業(yè)的作用和風(fēng)險(xiǎn)都可見一斑，融資風(fēng)險(xiǎn)具體指企業(yè)能否及時(shí)、足額籌集到并購所需資金，以保證并購的順利進(jìn)行，這是確保并購的第一步能否順利實(shí)施；為了保證企業(yè)在并購后的正常生產(chǎn)經(jīng)營，還應(yīng)充分重視由融資造成的資本結(jié)構(gòu)變動(dòng)，評判是否會(huì)讓企業(yè)承擔(dān)巨大的還本付息壓力，陷入財(cái)務(wù)困境。

2.政策、法律風(fēng)險(xiǎn)。我國上市公司收購中，融資渠道主要有銀行、債券、股票抵押等較少渠道，同時(shí)通過這些渠道融資，限制條件非常多，很容易觸碰相關(guān)法律、法規(guī)，導(dǎo)致不能實(shí)時(shí)融得所需資金，甚至還會(huì)因違反規(guī)定而受到處罰。

3.企業(yè)反收購風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)并購演化為敵意收購，被并購方就會(huì)不惜代價(jià)設(shè)置障礙，從而增加企業(yè)收購成本，甚至有可能會(huì)導(dǎo)致收購失敗。

（三）杠桿收購?fù)瓿珊蟮娘L(fēng)險(xiǎn)

1.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)進(jìn)行杠桿收購，主要是債務(wù)性融資，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大。在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中面臨還本付息的雙重壓力，很容易導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂，產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2.整合風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在完成并購后，如果不能進(jìn)行有效整合，可能雙方并不會(huì)發(fā)生協(xié)同效應(yīng)，并購雙方資源難以實(shí)現(xiàn)共享互補(bǔ)，甚至?xí)霈F(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，整個(gè)公司反而可能會(huì)被拖累。而且并購方往往會(huì)被要求安置被收購企業(yè)員工或支付相關(guān)成本，如果公司處理不當(dāng)，往往會(huì)因此背上沉重的包袱，增加其管理成本。

3.再融資風(fēng)險(xiǎn)。杠桿收購后，由于負(fù)債率的提高，企業(yè)的財(cái)務(wù)空間受到限制，同時(shí)企業(yè)的資信評級可能也會(huì)下降，存在不能及時(shí)在籌集所需資金，或在籌資成本增加而引起經(jīng)濟(jì)損失的可能。

三、我國杠桿收購防范措施

（一）杠桿收購準(zhǔn)備階段風(fēng)險(xiǎn)防范

1.重視杠桿收購目標(biāo)企業(yè)的選擇。企業(yè)杠桿收購的目的是要將目標(biāo)企業(yè)原有的不良資產(chǎn)剔除，通過重整并重新上市以獲得較大的價(jià)差，能否獲得這部分價(jià)差，目標(biāo)企業(yè)的選擇是關(guān)鍵。

2.用科學(xué)的方法進(jìn)行杠桿收購的估價(jià)評價(jià)?？梢砸胄碌脑u價(jià)方法，如采用貼現(xiàn)的現(xiàn)金流量法以現(xiàn)金預(yù)測為基礎(chǔ)，充分考慮目標(biāo)企業(yè)未來創(chuàng)造現(xiàn)金流量對其價(jià)值的影響。但這一方法的運(yùn)用要求較高的決策條件和能力。

（二）杠桿收購實(shí)施階段風(fēng)險(xiǎn)防范

1.合理確定杠桿收購籌資的財(cái)務(wù)模式?；I資方式的選擇對杠桿收購的效果具有重大影響，要注意使用短期借款作為并購后短期運(yùn)營的備用資金，將中長期借款投入到資金循環(huán)周期較長的項(xiàng)目中，盡量做到資金的回收期與債務(wù)的償還期相吻合，以減輕企業(yè)財(cái)務(wù)壓力。如果企業(yè)的負(fù)債率相對較高，可以考慮采用股權(quán)支付，因?yàn)榘l(fā)行股票不僅不會(huì)增加企業(yè)的負(fù)債，還可以優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

2.加強(qiáng)與目標(biāo)公司管理層的聯(lián)系。積極與目標(biāo)公司管理層聯(lián)系，時(shí)刻關(guān)注目標(biāo)公司管理層的最新行動(dòng)和計(jì)劃。一方面可盡力達(dá)成協(xié)議收購，減少反收購風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，與原管理層進(jìn)行積極溝通可以更加了解目標(biāo)公司的具體情況，有利于并購?fù)瓿珊蟮馁Y源整合工作。

（三）杠桿收購?fù)瓿呻A段風(fēng)險(xiǎn)防范

1.加強(qiáng)企業(yè)文化和人力資源的整合。企業(yè)并購?fù)瓿珊竺媾R著戰(zhàn)略、組織、制度、業(yè)務(wù)和文化等多方面的整合。其中，企業(yè)文化的整合是最基本、最核心，也是最困難的工作。同時(shí)，人力資源作為一個(gè)企業(yè)成功的關(guān)鍵因素，人力資源的整合也顯得尤為重要。

2.對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的整合。并購后資產(chǎn)運(yùn)用效率的提高是財(cái)務(wù)整合成功后企業(yè)正常運(yùn)營的標(biāo)志，資產(chǎn)運(yùn)用效率的提高會(huì)給企業(yè)帶來穩(wěn)定的收益，有利于并購過程中借貸資金的償還。將無效的資產(chǎn)或與企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略不符的資產(chǎn)及時(shí)剝離、出售，可以改善企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量、提高資產(chǎn)收益率和投資回報(bào)率，同時(shí)，出售資產(chǎn)帶來的營業(yè)外收入可以用來償還債務(wù)以減輕企業(yè)償債壓力，減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

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