新三板分層為時(shí)過早

在新三板喘息未定的時(shí)候，不從源頭上提升流動(dòng)性，而把本來就少得可憐的流動(dòng)性引導(dǎo)到5%的“創(chuàng)新層”，這等于直接把新三板送入了停尸房。

證監(jiān)會(huì)于5月4日通過了新三板分層方案，我認(rèn)為分層制不會(huì)讓新三板重獲新生，而是把它推進(jìn)了停尸房。

為什么要分層？核心問題是解決流動(dòng)性。新三板最近一年確實(shí)陷入了流動(dòng)性恐慌。盡管新三板上市數(shù)量增長(zhǎng)很快，但整個(gè)2015年，有2895家公司無交易，占比超過50%。

但分層真的能解決流動(dòng)性嗎？這恐怕是治標(biāo)不治本。如果只是分層，作為一個(gè)資本市場(chǎng)的其他幾個(gè)主要條件不改變——參與主體仍然有限，仍然是做市商制度，仍然不能采取競(jìng)價(jià)交易，那仍然解決不了問題。而匆忙開啟的分層可能引發(fā)的一連串危機(jī)，恐怕很多人并沒有意識(shí)到。兩極分化，95%的公司將被宣判死刑。

從宏觀上說，如果一個(gè)資本市場(chǎng)95%的企業(yè)是垃圾，事實(shí)上已經(jīng)徹底死亡了。而被評(píng)為“好”的5%也很有可能遭到爆炒，可能落入“暴漲暴跌”的模式。

納斯達(dá)克在第一次分層后也出現(xiàn)了兩極分化的現(xiàn)象，約有80%的公司被逐漸遺忘。但不可忽視的是，納斯達(dá)克的分層是建立在其良好發(fā)展的歷史基礎(chǔ)上，分層過程更是一個(gè)長(zhǎng)期計(jì)劃。在成立11年后的1982年，納斯達(dá)克進(jìn)行第一次分層，又過了24年進(jìn)行第二次分層。時(shí)至今日，納斯達(dá)克最頂層的全球精選市場(chǎng)公司數(shù)量，比其他兩層公司數(shù)的總和還要多，市值更是其25倍。

別人發(fā)展這么長(zhǎng)時(shí)間，積累足夠底氣后才做分層，我們是不是有些操之過急了？

挽救流動(dòng)性危機(jī)，除了推出分層制外，還有其他的方法。

第一，降低投資者準(zhǔn)入門檻。我認(rèn)為，500萬元門檻可以降低到50萬元。500萬元門檻的設(shè)立初衷是因?yàn)樾氯宓纳鲜泄撅L(fēng)險(xiǎn)和不確定性很大。如果“普通老百姓”一窩蜂擁進(jìn)去，很可能會(huì)出現(xiàn)暴漲暴跌，引發(fā)可能的社會(huì)問題。但是，一個(gè)能拿出50萬元投資一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的人能用“普通老百姓”來定義嗎？

事實(shí)上，500萬元的門檻多少已經(jīng)破產(chǎn)。市場(chǎng)出現(xiàn)了專門針對(duì)新三板開戶的墊資公司，2萬元服務(wù)費(fèi)就能搞定。同樣的500萬元，在賬戶上趴2個(gè)月就挪出去再開戶，這種事情并不少見。這種情況下再?gòu)?qiáng)調(diào)500萬元的門檻，不是掩耳盜鈴嗎？如果把門檻降低到50萬元，會(huì)大大減少墊資的機(jī)會(huì)。而且，要把50萬元的門檻坐實(shí)，比如可以規(guī)定投資者賬戶上要保證市值+現(xiàn)金不少于50萬元。

第二，盡快推出競(jìng)價(jià)交易。

競(jìng)價(jià)交易比做市商制度更高效是一個(gè)基本事實(shí)。新三板之所以采取做市商制度，是因?yàn)閰⑴c者太少，流動(dòng)性低，以及在信息披露、股權(quán)分散度等方面的不成熟。

如果降到50萬元的門檻，參與者可能擴(kuò)大100倍，競(jìng)價(jià)交易就有了前提。同時(shí)，如果監(jiān)管層在信息披露制度和引導(dǎo)股權(quán)分散度方面加大力度，競(jìng)價(jià)交易快速實(shí)現(xiàn)并非不可能。

第三，允許公募基金參與。

公募基金不允許進(jìn)入的原因，同樣也是因?yàn)槠渖婕暗狡胀▊€(gè)人投資者。事實(shí)上，公募基金布局新三板的動(dòng)力很大，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，共有57家基金公司以直接發(fā)行專戶理財(cái)或成立資管公司發(fā)行資管產(chǎn)品的形式，合計(jì)發(fā)行了300只投資新三板的資管計(jì)劃，其中223只產(chǎn)品公布了規(guī)模，合計(jì)規(guī)模達(dá)到214.29億元。

有消息說，有18家公募基金參與了新三板分層內(nèi)測(cè)，但愿這是一個(gè)公募基金正式參與新三板投資的前兆。事實(shí)上，即使全面放開，為了規(guī)避社會(huì)化風(fēng)險(xiǎn)，公募基金募集也可以約定條件：?jiǎn)蝹€(gè)人認(rèn)購(gòu)不低于50萬元。公募基金的渠道利用起來，可以動(dòng)員的資金量就會(huì)非常大。

新三板來之不易，從2002年“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”成立開始算起，十幾年一路波折發(fā)展。隨著2015年創(chuàng)業(yè)時(shí)代正式啟動(dòng)，新三板的歷史作用才真正有了用武之地，有了今天的一點(diǎn)成績(jī)。盡管流動(dòng)性很差，新三板創(chuàng)業(yè)出口的戰(zhàn)略作用也已經(jīng)非常明顯。2015年以來，創(chuàng)業(yè)投資3 000個(gè)退出項(xiàng)目中有46%是通過新三板實(shí)現(xiàn)的。

在新三板喘息未定的時(shí)候，不從源頭上提升流動(dòng)性，而把本來就少得可憐的流動(dòng)性引導(dǎo)到5%的“創(chuàng)新層”，這等于直接把新三板送入了停尸房。簡(jiǎn)單的分層或許容易推出，但如果不系統(tǒng)性地看問題，不從歷史維度上思考問題，很容易把中國(guó)資本市場(chǎng)的獨(dú)苗毀于一旦。