基于政治關聯(lián)的國有企業(yè)并購特征研究

宋祥丞 魯虹

摘 要：考慮到中國企業(yè)面臨的重要情境因素—政治關系，而且在國有企業(yè)經(jīng)營過程中有強烈的動機運用這種非正式制度，研究政治關聯(lián)對國有企業(yè)并購特征的影響?；诳茖W性、可得性、全面性原則構建實證分析模型，運用相關、回歸分析等數(shù)理統(tǒng)計方法，對其進行實證研究分析。研究發(fā)現(xiàn)：政治關聯(lián)的國有企業(yè)并購國有企業(yè)的概率更高；地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)本地并購的概率更高；中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)異地并購的概率更高。實證結果表明：政治關聯(lián)的國有企業(yè)承擔更多國有企業(yè)之間并購重組的任務，是政府調整國有企業(yè)布局的主要“執(zhí)行人”；地方保護衍生的市場分割現(xiàn)狀，賦予不同層級政治關聯(lián)的國有企業(yè)扮演著不同市場資源調配的角色。

關鍵詞：國有企業(yè)；政治關聯(lián)；并購特征

中圖分類號： F 270 文獻標識碼：A 文章編號：1672-7312（2016）01-0094-05

0 引 言

我國主要行業(yè)產(chǎn)能過剩、重復建設問題突出，企業(yè)的并購重組成為優(yōu)化資源配置、有效解決重復建設、化解過剩產(chǎn)能的重要手段。為推動企業(yè)并購重組，近年來各級政府出臺了一系列政策，例如：《關于促進企業(yè)并購重組的意見》、《關于加快重點行業(yè)企業(yè)兼并重組的指導意見》等。國有企業(yè)是政府“干預之手”的主要作用對象，同時分包政府的政策性目標是其重要屬性，這將促使國有企業(yè)承擔更多并購重組的任務。隨著國企改革的深入，明確傳遞出國企發(fā)展模式將從增量發(fā)展變?yōu)榇媪拷M合，優(yōu)化國有企業(yè)的結構和布局，實現(xiàn)國有企業(yè)生產(chǎn)效率和創(chuàng)新效率的提升（吳延兵，2012）[1]，國有企業(yè)的兼并重組無疑是重要一環(huán)。清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示：國有企業(yè)并購案例數(shù)（不涉及關聯(lián)交易）由2008年的18起增長到2014年的481起，年均復合增長率高達72.9%，共涉及交易金額1 868.20億美元，其活躍度和交易規(guī)模整體上在波動中呈攀升態(tài)勢。

我國特殊政治背景和轉型經(jīng)濟的特征，使得對中國政治關聯(lián)的研究成為學術熱點。關于政治關聯(lián)對企業(yè)并購的影響，以往的研究主要討論其對企業(yè)并購績效的影響。例如：李善民等（2006）[2]指出政治關聯(lián)程度與并購績效正相關，與公司管理能力對并購績效的影響存在替代效應。潘紅波等（2008）[3]以國有上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)政治關聯(lián)對盈利樣本國企并購績效有正面作用，對虧損樣本國企并購績效無影響。江若塵等（2013）[4]以民營上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)政治關聯(lián)的“質量”比“數(shù)量”更有利于跨區(qū)域并購。王玉春等（2014）[5]以中小企業(yè)并購為樣本，發(fā)現(xiàn)政治關聯(lián)會損害企業(yè)并購績效，所在地的制度環(huán)境水平越差，政治關聯(lián)會放大對并購績效的損害效應。

現(xiàn)有文獻很少研究國有企業(yè)并購特征的影響因素，特別是考慮政治資源的差異對國有上市公司并購特征的異質作用，并且國有企業(yè)具有強烈的意愿運用這種非正式制度—政治關聯(lián)，進行經(jīng)營管理活動。

現(xiàn)階段，政治關聯(lián)會對國有上市公司的并購特征造成怎樣影響、不同層級政治關聯(lián)是否選擇不同的并購類型？鑒于此，文章主要聚焦政治關聯(lián)對國有上市公司選擇被并購企業(yè)產(chǎn)權性質的作用，以及政治關聯(lián)層級的差異對其選擇并購市場的影響。

1 理論分析與研究假設

目前，國內外學者對企業(yè)政治關聯(lián)的定義沒有形成統(tǒng)一意見。Faccio等（2006）[6]認為，公司的大股東或者高管是議員、在政府部門任職，那么該公司就是政治關聯(lián)的；也有學者認為如果公司的高管任職于或者曾經(jīng)任職于中央政府、地方政府或者軍隊，那么這家公司就是政治關聯(lián)的（Fan等，2007、羅黨論等，2009）[7-8]；針對中國獨特的政治結構，潘紅波等將董事長或總經(jīng)理現(xiàn)任或曾任政府官員、人大代表或政協(xié)委員視為政治關聯(lián)。文章根據(jù)政治關聯(lián)的程度，分為中央級別的政治關聯(lián)和地方級別的政治關聯(lián)兩個層級。

Faccio等（2005）[9]指出由于并購雙方之間的信息不對稱是妨礙并購交易順利進行以及導致并購績效較差的重要因素之一。企業(yè)在選擇并購目標時，往往會考慮由于信息不對稱導致的并購風險和損失。因此，政治關聯(lián)的國有企業(yè)很可能選擇國有企業(yè)作為并購目標，原因在于雙方同屬“國有企業(yè)圈”，政治關聯(lián)的國有企業(yè)可以利用公司高管的政治資源充分獲得目標企業(yè)的管理能力、經(jīng)營狀況、財務狀況、資源技術等信息，特別是被并購方是非上市的國有企業(yè)。

中央政府出臺多個促進企業(yè)并購重組的經(jīng)濟政策，具有政治關聯(lián)國企的高管，會表現(xiàn)出更大的“政治迎合”傾向（逯東等，2012）[10]，為了自身的行政仕途發(fā)展，相對于非政治關聯(lián)國企更有可能積極參與國有企業(yè)并購重組的活動之中。具有政治背景的高管有強烈的動機利用自身的政治資源幫助企業(yè)通過并購擴大企業(yè)規(guī)模，從而構筑職位“壕溝”，鞏固其職位和地位（游家興等，2010）[11]。周黎安（2008）[12]指出國有企業(yè)和行政部門的領導同在一個“官場”相互流動，其企業(yè)高管存在行政晉升通道。如果并購雙方都是國有企業(yè)，很有可能影響被并購企業(yè)高管的行政仕途，增強對方抵觸的可能性。這樣具有政治關聯(lián)的國有企業(yè)可以利用高管的政治資源擴大在政府中的話語權和影響力，通過政府的“支持之手”減少這種阻礙，提高并購國有企業(yè)的可能性。綜上分析，文章提出以下假設。

假設1 相對于非政治關聯(lián)的國有企業(yè)，政治關聯(lián)的國有企業(yè)并購國有企業(yè)的概率更高。

政府的支持之手表現(xiàn)在將稀缺資源優(yōu)先分配給國有企業(yè)（黃孟復，2007）[13]。例如：更多低成本的銀行信貸、稅收優(yōu)惠、資金補助等方面。政府的支持效應往往表現(xiàn)出很強的地方特征，即利用地方的財權、行政權等支持本地國有企業(yè)發(fā)展。地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)將會獲得本地政府優(yōu)先支持，其政治資源發(fā)揮影響力和效果在當?shù)馗菀讓崿F(xiàn)，異地并購很可能會削弱這種政治資源發(fā)揮作用的“土壤”。與本地并購相比，異地收購的公司獲得收購公司所在地政府的支持會減少，將會導致企業(yè)并購后稅負和銀行貸款成本增加（潘紅波等，2011）[14]，降低企業(yè)走出去并購的意愿。因此，地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)異地并購的概率很小，傾向于本地并購。

跨地區(qū)的異地并購會使被并購方控制權易主，加大當?shù)卣畬Ρ徊①徠髽I(yè)影響的難度，當?shù)卣赡転榱俗陨砝嫣岣攉@得審批的門檻和要求，加大了異地并購的難度。但是，中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)，其中央級別的政治資源所賦予的權威有助于其突破地方政府的保護，降低異地官員資源分配傾斜行為的尋租可能，從而提高跨地區(qū)并購成功的概率。

政治晉升博弈會導致各種沒有效率的重復建設問題（周黎安，2004）[15]。近年來，我國產(chǎn)能過剩問題依然突出，實現(xiàn)國家層面的產(chǎn)業(yè)空間布局優(yōu)化、調整產(chǎn)業(yè)結構、促進要素市場全國性的流動，國有企業(yè)的跨地區(qū)兼并重組將成為重要環(huán)節(jié)和內容。相比非中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)，中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)高管“政治迎合”的傾向可能更強烈，執(zhí)行政府的政策性任務更積極，并且具有突破地方保護的能力，通過跨地區(qū)并購，擴大在多地的影響力，形成較高的政治資本。綜上分析，文章提出以下假設。

假設2 地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)，本地并購的概率更高。

假設3 中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)，異地并購的概率更高。

2 研究設計

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

樣本包括滬、深兩市2011—2013年的A股上市公司。并購數(shù)據(jù)來源于萬德（Wind）數(shù)據(jù)庫，2011—2013年發(fā)生的9 045條記錄，構成了文章的原始數(shù)據(jù)。文章收購方的主要特征是國有上市公司取得控制權的非關聯(lián)交易，同時按如下標準剔除樣本： ①收購方是非上市公司；②收購方是非國有企業(yè)；③ 標的是非股權類型；④交易類型是關聯(lián)交易；⑤項目進度失敗或進行中；⑥沒有取得控制權的收購；⑦ 行業(yè)是銀行或是非銀金融。最終得到樣本149個。

政治關聯(lián)。從現(xiàn)有文獻對企業(yè)是否有政治關聯(lián)的界定方式，我們主要借鑒潘紅波等研究的做法，將是否有政治關聯(lián)認定的標準界定為并購宣告時公司的董事長或總經(jīng)理現(xiàn)任或曾任政府官員、人大代表或政協(xié)委員，則認定該公司有政治關聯(lián)，否則該公司不具有政治關聯(lián)。

政治關聯(lián)層級。根據(jù)政治關聯(lián)的程度，把政治關聯(lián)分成兩個層級。如果董事長或總經(jīng)理在中央政府部門、全國人大代表或政協(xié)委員任職界定為中央政治關聯(lián)。如果董事長或總經(jīng)理在地方政府部門、地方人大代表或政協(xié)委員任職界定為地方政治關聯(lián)。

被并購企業(yè)信息。被并購企業(yè)性質主要查閱上市公司發(fā)布的并購公告中涉及的被并購方股權結構及股東信息整理，如果被并購企業(yè)的實際控制人是政府或政府代理機構則認定為國有企業(yè)，否則是民營企業(yè)。

并購企業(yè)所在地通過萬得（Wind）數(shù)據(jù)庫確定，控制變量通過國泰安數(shù)據(jù)庫和萬得（Wind）數(shù)據(jù)庫查找確定。

2.2 檢驗模型及相關變量說明

影響企業(yè)并購的變量可以分為企業(yè)自身因素和外部因素，前者反映收購方企業(yè)的特征，包括企業(yè)的股權結構、公司規(guī)模、盈利狀況、成長能力等（李善民等，2007）[16]，后者主要是指企業(yè)所處的制度環(huán)境（陳信元等，2007）[17]。在控制變量的選擇上，借鑒前人的研究和文章研究目的。

3 檢驗結果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計

回歸模型中觀測樣本主要變量的描述性統(tǒng)計見表2.此外，計算了各主要變量的方差膨脹因子VIF值，都在2以內，均遠遠小于10，表明模型不存在嚴重的多重共線性。從結果中可以看出，被解釋變量企業(yè)并購類型（BGX）的平均值為0.261 7，表明觀測樣本中國有企業(yè)的數(shù)量占小部分，即國有企業(yè)并購更多的非國有企業(yè)。從企業(yè)并購類型（YBY）的平均值來看，觀測樣本異地并購比本地并購多一些，相差不大。從是否政治關聯(lián)（POL）以及政治關聯(lián)層級（DPOL、ZPOL）來看，觀測樣本中政治關聯(lián)國企多些，且主要以地方政治關聯(lián)為主。

3.2 回歸結果

首先分析是否政治關聯(lián)（POL）對國有企業(yè)并購類型（BGX）影響。表3的結果顯示，企業(yè)是否具有政治關聯(lián)的回歸系數(shù)在1%的水平下顯著為正（P<0.01），表明相對于非政治關聯(lián)國有企業(yè)，政治關聯(lián)的國有企業(yè)并購國有企業(yè)的概率更高，支持研究假設1。政治關聯(lián)將大大提高國有企業(yè)獲取國有企業(yè)資源的概率，國有企業(yè)這種稀缺資源更容易流入政治關聯(lián)的國有企業(yè)之手。

再分析政治關聯(lián)層級（DPOL、ZPOL）對國有企業(yè)并購特征（YBB、YBY）影響。表3的結果顯示，地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)的回歸系數(shù)在1%水平下顯著為正（P<0.01），表明相對于非地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)（中央政治關聯(lián)國企、無政治關聯(lián)國企），地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)本地并購的概率更高，支持研究假設2。地方政治關聯(lián)國有企業(yè)賦予的本地政治資源和任務目標，將提升它們參與本地資源調配的積極性。

表3的結果顯示，中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)的回歸系數(shù)在1%水平下顯著為正（P<0.01），表明相對于非中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)（地方政治關聯(lián)國企、無政治關聯(lián)國企），中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)異地并購的概率更高，與假設3預測一致。中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)承擔著更多跨地區(qū)資源調配任務，并且有能力沖破地方保護帶來的區(qū)域市場分割。

4 結論與啟示

文章以國有上市公司為樣本，研究政治關聯(lián)對國有企業(yè)并購特征的影響。

1）相比非政治關聯(lián)的國有企業(yè)，政治關聯(lián)的國有企業(yè)并購國有企業(yè)的概率更高。

2）地方政治關聯(lián)的國有企業(yè)本地并購的概率更高。

3）中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)異地并購的概率更高。文章的研究結論表明，政治關聯(lián)這一非市場機制在國有企業(yè)并購行為中發(fā)揮重大作用。

研究得到的啟示：

政治關聯(lián)提升了國有企業(yè)并購國有企業(yè)的可能性，表明政治關聯(lián)可以降低國企之間并購的難度，政治關聯(lián)的國有企業(yè)是政府并購重組政策的主要“執(zhí)行人”，強化政府對國有企業(yè)的控制和干預，承擔著調整和優(yōu)化國有經(jīng)濟結構的主要任務。圍繞國有企業(yè)的利益鏈涉及政府、企業(yè)高管等各方利益，國企改革的核心是調整現(xiàn)有利益集團，非市場機制（政治關聯(lián)）可以降低國企之間并購重組的難度。

政治關聯(lián)層級對國有企業(yè)并購行為特征的影響，也為我國市場存在分割提供證據(jù)。本地并購承擔維持地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展、社會就業(yè)、產(chǎn)業(yè)調整等政策性的目標，實現(xiàn)企業(yè)高管和政府官員的政治晉升目標，本地政治關聯(lián)的國有企業(yè)將優(yōu)先獲得地方政府“支持之手”或“掠奪之手”。相比本地政治關聯(lián)，中央級別的政治資源有利于突破地方保護帶來的區(qū)域市場分割，在全國范圍內進行資源整合。因此，中央政治關聯(lián)的國有企業(yè)承擔更多優(yōu)化產(chǎn)業(yè)空間布局、調整產(chǎn)業(yè)結構等國家戰(zhàn)略目標的任務。

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