地方政府債券評(píng)級(jí)方法介紹

戴曉楓

國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)地方政府評(píng)級(jí)方法比較

標(biāo)準(zhǔn)普爾對(duì)美國(guó)州政府的評(píng)級(jí)主要從政府架構(gòu)、財(cái)政管理、經(jīng)濟(jì)、預(yù)算以及債務(wù)和責(zé)任等五方面進(jìn)行打分，做出等權(quán)重的加權(quán)平均后得到指示性信用水平，再通過(guò)優(yōu)先級(jí)因子進(jìn)行調(diào)整，最終得出一個(gè)政府的評(píng)級(jí)。這里的優(yōu)先級(jí)因子包括正向調(diào)整和負(fù)向調(diào)整。正向調(diào)整主要是政府系統(tǒng)性支持與提供債務(wù)支持的意愿，負(fù)向調(diào)整則包括資本市場(chǎng)通道限制、高水平的預(yù)期未來(lái)債務(wù)/責(zé)任、較弱的財(cái)政管理、與衍生產(chǎn)品/可變利率負(fù)債相關(guān)聯(lián)而產(chǎn)生的高風(fēng)險(xiǎn)等。

穆迪采用四要素框架，沒(méi)有考慮政府架構(gòu)，主要考慮經(jīng)濟(jì)、管理、財(cái)政與債務(wù)。與標(biāo)普不同，穆迪的各要素不是等權(quán)重，管理和財(cái)政分配的權(quán)重較大，各占30%，而經(jīng)濟(jì)和債務(wù)則各占20%。穆迪對(duì)四要素下的二級(jí)要素再以不同權(quán)重分別評(píng)級(jí)，打分換算后得出政府的指示性評(píng)級(jí)水平，最后對(duì)未納入評(píng)分框架的或有因素進(jìn)行調(diào)整，得出最終的信用評(píng)級(jí)。

惠譽(yù)和穆迪類(lèi)似，評(píng)級(jí)框架只考慮四個(gè)要素，包括債務(wù)和長(zhǎng)期責(zé)任、經(jīng)濟(jì)、財(cái)政、政府的管理和監(jiān)管?；葑u(yù)的子要素相對(duì)豐富，例如經(jīng)濟(jì)要素下，會(huì)考慮經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動(dòng)因素、就業(yè)情況、收入和財(cái)富、其他人口因素以及稅收負(fù)擔(dān)等。

整體來(lái)說(shuō)，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都是從比較關(guān)鍵的經(jīng)濟(jì)、財(cái)政和債務(wù)要素來(lái)評(píng)價(jià)地方政府的信用狀況。

國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)地方政府債券評(píng)級(jí)方法比較

相比之下，國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的地方債評(píng)級(jí)框架借鑒了國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)。由于國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)的目標(biāo)并不是地方政府，而是地方政府發(fā)行的債券，因此地方政府的信用級(jí)別確定之后，要對(duì)地方政府債券進(jìn)行分析。目前，地方債分為一般債券跟專(zhuān)項(xiàng)債券，最終主要從償債資金充足性和穩(wěn)定性來(lái)確定信用等級(jí)。這里簡(jiǎn)單介紹幾家主要地方債評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的具體評(píng)級(jí)方法。

新世紀(jì)評(píng)級(jí)對(duì)地方政府債券信用評(píng)級(jí)包含了五個(gè)要素：政府架構(gòu)和財(cái)政管理體制，地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展，地方政府財(cái)政狀況，地方政府性債務(wù)和管理的評(píng)價(jià)，和對(duì)地方政府治理的評(píng)價(jià)。其中單獨(dú)評(píng)價(jià)政府架構(gòu)主要是考慮到未來(lái)地級(jí)市、區(qū)縣級(jí)政府發(fā)行債券的可能性；地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展要素主要考慮宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、地方經(jīng)濟(jì)地位及地方經(jīng)濟(jì)狀況的發(fā)展；財(cái)政狀況則主要考慮地方財(cái)政的收入、支出以及地方財(cái)政收支的平衡能力和穩(wěn)定性；地方政府性債務(wù)和管理要素主要考量政府性債務(wù)總量和債務(wù)負(fù)擔(dān)，以及債務(wù)的償付能力；地方政府治理要素包含地方政府運(yùn)行效率與服務(wù)能力、地方政府信息透明度、地方金融生態(tài)環(huán)境和地方發(fā)展戰(zhàn)略。

中債資信的評(píng)級(jí)框架包括宏觀環(huán)境、地方經(jīng)濟(jì)的實(shí)力、財(cái)政實(shí)力、政府債務(wù)的狀況、政府治理水平以及地方金融生態(tài)的評(píng)價(jià)。

大公國(guó)際的評(píng)級(jí)方法相對(duì)特殊，把財(cái)富創(chuàng)造能力作為要素之一，其他要素也主要是償債環(huán)境、償債能力和償債來(lái)源。但從實(shí)質(zhì)來(lái)說(shuō)，其評(píng)級(jí)要素仍依賴于對(duì)經(jīng)濟(jì)、財(cái)政和債務(wù)的分析。這是國(guó)內(nèi)三家地方債主要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的簡(jiǎn)單比較。

地方政府債券的發(fā)行利差

通過(guò)統(tǒng)計(jì)地方政府債券發(fā)行成本利差，可以發(fā)現(xiàn)不管哪一家機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)，地方政府債券的利差都是很接近的。

2015年上半年，地方債發(fā)行利率很低，非常接近發(fā)債前五日國(guó)債收益率。2015年8月7日遼寧債出現(xiàn)部分流標(biāo)，之后地方債發(fā)行利差開(kāi)始分化，市場(chǎng)化特征逐步顯現(xiàn)。2016年上半年，從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，地方債發(fā)行利差出現(xiàn)分化，財(cái)力相對(duì)較強(qiáng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境較好的一些省市，發(fā)行利差相對(duì)較??；經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境不是很好的省市則不然。另外，公開(kāi)發(fā)行的地方債利差范圍為10至40BP，雖然有分化，范圍比較??；而定向發(fā)行的地方債利差范圍較大，2015年全年均值是40至60BP，2016上半年略有下降，我個(gè)人分析主要因?yàn)楫?dāng)時(shí)融資環(huán)境相對(duì)寬松。

具體來(lái)看，發(fā)行利差的大小與各省市經(jīng)濟(jì)財(cái)力有一定相關(guān)性。從經(jīng)濟(jì)增速來(lái)看，2015年遼寧省為3%，山西為3%，黑龍江為5.7%，吉林為6.5%，都低于全國(guó)平均6.9%的水平。2016年上半年，遼寧、山西、吉林的經(jīng)濟(jì)增速分別為-1.0%、3.4%和6.7%，同期遼寧和吉林地方債的發(fā)行利差也比較高。

地方政府信用評(píng)價(jià)和排序

我們以省級(jí)政府評(píng)級(jí)方法為框架，收集全國(guó)31個(gè)省市及3000余區(qū)縣的經(jīng)濟(jì)和財(cái)力數(shù)據(jù)，用定量研究的方法形成區(qū)域信用排序結(jié)果。

整體來(lái)看，東部沿海地區(qū)信用質(zhì)量較好，省級(jí)政府信用排名前五位的分別是廣東、江蘇、上海、浙江和北京。信用質(zhì)量相對(duì)較弱的是西部地區(qū)，特別是西北地區(qū)的青海省，排在最后，倒數(shù)第二和第三分別是西藏和黑龍江。這里的數(shù)據(jù)更新到2014年，可能與目前情況稍有不同。

地級(jí)市中，當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)財(cái)力綜合評(píng)價(jià)排名前五位的分別是深圳、廣州、蘇州、南京和東莞，廣東明顯最強(qiáng)，前五名占了三個(gè)。經(jīng)濟(jì)相對(duì)最薄弱的地區(qū)主要在青海省下轄的藏族自治州。

從直轄市內(nèi)部來(lái)看，北京市各區(qū)縣信用排序有明顯的強(qiáng)弱區(qū)分，朝陽(yáng)區(qū)、西城區(qū)和海淀區(qū)實(shí)力較強(qiáng)。上海最突出的是浦東新區(qū)，其他區(qū)縣發(fā)展較北京而言相對(duì)均衡，這也是上海整體信用排序在北京之前的一個(gè)原因。

另外，近期違約事件比較密集，從國(guó)有企業(yè)來(lái)看，川煤違約后，當(dāng)?shù)卣闹С质沟脙陡肚闆r比較理想；山西副省長(zhǎng)帶領(lǐng)省內(nèi)七大國(guó)有煤炭企業(yè)進(jìn)行路演，也增強(qiáng)了投資者對(duì)于山西的信心。政府的償債能力和償債意愿，對(duì)當(dāng)?shù)刎?cái)政金融環(huán)境的穩(wěn)定性具有非常重要的意義。

責(zé)任編輯：孫惠玲 劉穎