高估值，真值嗎？

在中國，樂視并不會是一個(gè)個(gè)例。資本市場的熱潮正在慢慢褪去，請穿好泳衣再下水。

《中國經(jīng)濟(jì)信息》綜合報(bào)道

作為創(chuàng)業(yè)板第二大市值股，停牌近半年的樂視網(wǎng)復(fù)牌備受關(guān)注。自2010年A股上市以來，樂視網(wǎng)股價(jià)狂飆締造了市值千億元的神話，而如今處在劇烈波動的當(dāng)口。

高估值遭質(zhì)疑

6月3日，樂視網(wǎng)股票復(fù)牌，此前經(jīng)歷了長達(dá)6個(gè)月的停牌重組，為的是將樂視旗下的樂視影業(yè)100%的股權(quán)注入上市公司樂視網(wǎng)。此次涉及標(biāo)的估值約98億元的重大重組，牽引出樂視帝國的架構(gòu)的大概輪廓。但樂視影業(yè)作價(jià)98億元還是引來監(jiān)管層的關(guān)注。深交所發(fā)出重組問詢函中，首個(gè)問題就關(guān)注高估值。

預(yù)案顯示，樂視影業(yè)估值近年來增幅較大，由 2013 年的 15.5億元增加至本次收購的 98 億元，標(biāo)的公司 2014、2015 年度扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬于母公司股東的凈利潤分別為 6444 萬元和 1.36 億元，2016 年度、2017 年度、2018 年度承諾利潤分別不低于 5.2 億元、7.3 億元、10.4 億元，業(yè)績承諾金額均遠(yuǎn)高于報(bào)告期水平。

對此，深交所要求樂視網(wǎng)補(bǔ)充披露本次交易評估增值率、市盈率水平的合理性，以及本次交易業(yè)績承諾金額的可實(shí)現(xiàn)性。

樂視網(wǎng)也是曾經(jīng)創(chuàng)造接連漲停的妖股。2014年下半年，樂視控股集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長賈躍亭滯留海外的傳言不斷、樂視網(wǎng)股價(jià)率下滑甚至接近被質(zhì)押股票的警戒線。

樂視影業(yè)成為了賈躍亭在危機(jī)關(guān)頭打出的一張“王牌”。樂視網(wǎng)于2014年12月6日發(fā)布公告稱：接到控股股東承諾，擬在未來一年內(nèi)的合適時(shí)機(jī)，以合理方式，啟動將關(guān)聯(lián)方樂視影業(yè)的投股權(quán)轉(zhuǎn)讓給上市公司。

然而，重組事宜也一波三折，對于樂視影業(yè)到底值多少錢頗有爭議。有觀點(diǎn)認(rèn)為，樂視影業(yè)將按100億元左右的估值裝入樂視網(wǎng)并在二級市場獲得約300億元市值。而通過此次定向增發(fā)，賈躍亭直接和間接持股總數(shù)又達(dá)到了7.72億，數(shù)量幾乎與一年前相當(dāng)，而這期間賈躍亭通過二級市場和協(xié)議減持了上市公司1.35億股，總計(jì)套現(xiàn)了57億元，其利用資本市場的財(cái)技堪稱高絕。

盈利仍遙遙無期

值得注意的是，2014年和2015年，樂視影業(yè)歸屬于母公司股東的凈利潤皆為虧損，分別虧損8.9億元和1億元。而2014年、2015年，樂視影業(yè)扣除非經(jīng)常性損益凈利潤分別是0.64億元和1.36億元。

此次定增，是樂視網(wǎng)自2010年8月登陸創(chuàng)業(yè)板以來的首次再融資。此前樂視主要依靠債權(quán)融資。而短短幾年，樂視的整體業(yè)務(wù)版圖一再擴(kuò)張，從樂視網(wǎng)到樂視影業(yè)，再到電視、手機(jī)、VR、體育、云計(jì)算和超級汽車，樂視給投資者描繪了一幅以“平臺+內(nèi)容+終端+應(yīng)用”四環(huán)相扣的生態(tài)藍(lán)圖。

近期，賈躍亭更是言必稱“生態(tài)”，在全力為自己打造的所謂樂視七大生態(tài)概念造勢——其概念涵蓋了互聯(lián)網(wǎng)及云生態(tài)、內(nèi)容生態(tài)、大屏生態(tài)、手機(jī)生態(tài)、汽車生態(tài)、體育生態(tài)、互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)，號稱“引領(lǐng)全球生態(tài)創(chuàng)新模式，讓世人為之震撼”。而據(jù)賈躍亭本人今年2月在萬人規(guī)模年會上對外表示，樂視全生態(tài)估值已經(jīng)超過3000億元。

不過，與不斷擴(kuò)張的業(yè)務(wù)版圖相比，樂視的盈利能力無疑是其短板。在樂視旗下諸多業(yè)務(wù)中，主營智能硬件的樂視致新在2015年凈虧損7.3億元，樂視云凈虧損則為1億元。而根據(jù)融資資料，截至2015年11月30日，樂視體育營收達(dá)2.91億元，預(yù)計(jì)全年虧損超過6億元。今年一季度，樂視資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)72.34%。而樂視網(wǎng)2015年全年實(shí)現(xiàn)營收130.17億元，同比增長90.89%，凈利潤5.73億元，同比增長57.41%。樂視目前的盈利，顯然無法匹配滾雪球般擴(kuò)張的樂視網(wǎng)的投資速度。

機(jī)構(gòu)紛紛撤資

對于樂視觸及的一些“邊界”，“我們應(yīng)該義無反顧地學(xué)習(xí)?！北╋L(fēng)科技CEO馮鑫這么說。面對樂視近乎瘋狂、野蠻的生長，有人說，樂視完全靠不間斷的故事來保持高速發(fā)展，一旦停滯或放慢腳步，就會引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。有業(yè)界人士呼吁，監(jiān)管部門應(yīng)抓緊出臺限制巨資定增、一家獨(dú)肥、虛假承諾、高額作價(jià)、大額減持等現(xiàn)象，讓市場資金惠及到真正需要資金發(fā)展的中小微和實(shí)體、科技創(chuàng)新公司。

6月3日，停牌半年之久的樂視網(wǎng)當(dāng)日其股價(jià)上演“過山車”行情：以跌停價(jià)開盤，盤中一度上漲3.61%，但隨后股價(jià)再度下跌，當(dāng)日樂視網(wǎng)股價(jià)收報(bào)每股56.32元，下跌4.17%，市值蒸發(fā)了45.56億元。

值得注意的是，樂視網(wǎng)當(dāng)日成交額達(dá)122.2億元，占整個(gè)創(chuàng)業(yè)板1509億元成交額的8.12%，換手率則高達(dá)20.08%；而樂視網(wǎng)當(dāng)日振幅也接近14%，顯示了投資者對樂視網(wǎng)多空博弈激烈。

6月6日，樂視網(wǎng)股價(jià)再次大幅下跌，跌幅達(dá)5.05%，換手成交58.05億元；市值再度蒸發(fā)52.87億元，兩天市值累計(jì)蒸發(fā)超過100億元。至6月13日，樂視網(wǎng)股價(jià)跌停，報(bào)收47.52元/股，成交金額37.26億元，市值再度大幅蒸發(fā)98億元。從復(fù)牌至13日，樂視市值蒸發(fā)總額超過200億元。

在樂視網(wǎng)停牌期間，創(chuàng)業(yè)板整體下跌近20%，復(fù)牌后樂視網(wǎng)面臨著巨大的補(bǔ)跌壓力不言而喻；加之市場對其高額定增收購樂視影業(yè)仍存爭議，讓不少投資者對樂視網(wǎng)前景產(chǎn)生動搖。

更值得警惕的是，在A股市場，當(dāng)某只股票被紛紛唱多時(shí)，往往意味著其股已價(jià)階段性見頂，機(jī)構(gòu)唱多將成為掩護(hù)主力機(jī)構(gòu)出逃的煙幕彈。樂視網(wǎng)復(fù)牌首日交易數(shù)據(jù)表明，主力機(jī)構(gòu)已經(jīng)在見機(jī)出逃。

電影業(yè)是近年來中國絕無僅有的、年增長率近50%的行業(yè)。中國電影票房暴漲的重要原因是三、四線城市的崛起，本質(zhì)上是人口紅利在電影產(chǎn)業(yè)的體現(xiàn)。雖然業(yè)內(nèi)人士樂觀目測這個(gè)紅利至少可以讓電影產(chǎn)業(yè)興旺三到五年。但電影業(yè)盈利波動劇烈，不可預(yù)測性極強(qiáng)。

3年之后，沒有承諾樂視影業(yè)業(yè)績誰來保證？誰來買單？而98億元的對價(jià)，即便以樂視影業(yè)承諾的業(yè)績估算，公司10年也賺不回來。更何況，明星入股對明星的鎖定效果極低，未來樂視影業(yè)如果想靠明星資源保證業(yè)績，必然還要大筆投入。

依賴金融和資本運(yùn)作手段，或許能為樂視贏得一定的資金，但“雪球”越滾越大，最終有滾不動的一天。在永無休止的融資持續(xù)上演的情況下，誰來讓瘋狂的樂視歇歇腳？答案只能是投資者。