無風(fēng)險收益率降低下的機(jī)會

7月中旬至今，國債期貨連續(xù)大漲，利率債收益率普遍下行。8月8日至8月12日當(dāng)周，部分期限利率債收益率連破多年新低， 國債收益率曲線10年期下行至2.67%。筆者長期跟蹤的2003年記賬式（三期）國債，期限不足7年，價格大漲，最低時年化到期收益率只有2.5%。

值得注意的是，超長期利率債降幅最為明顯。30年國債下行至3.16%，創(chuàng)2002年以來的新低。20年國開債降到3.34%，也是十多年新低。整體而言，最近，收益率下行速度之快超過了市場預(yù)期。

與此同時，各類理財產(chǎn)品收益率明顯下降。據(jù)統(tǒng)計，寶寶類理財產(chǎn)品平均年化收益率為2.51%。曾經(jīng)是寶寶類理財產(chǎn)品代表的余額寶，今年以來，余額寶的7日年化收益率持續(xù)震蕩下滑，8月3日只有2.374%。

在較長時間沒有降息（今年沒有降息），也沒有降準(zhǔn)（最近一次是3月1日）的情況下，為何無風(fēng)險收益率明顯降低？

首先，當(dāng)然是資金推動。國際方面，央行此前就鼓勵境外中長期機(jī)構(gòu)投資者投資銀行間債券市場，對此類投資者投資銀行間債券市場沒有額度限制。中國的利率債品種具有較高投資價值，同日本、歐美相比，中國10年期國債正收益優(yōu)勢明顯。日本、歐洲等經(jīng)濟(jì)體10年、20年期債券收益率落入負(fù)利率區(qū)間所帶來的外溢效應(yīng)，使中國利率債受到國際市場的追捧。國內(nèi)方面，對理財和保險資金而言，今年有不少非標(biāo)、協(xié)議存款陸續(xù)到期。這些到期資金需要轉(zhuǎn)向債市尋找投資機(jī)會，高收益資產(chǎn)稀缺，使存量資金流入債券洼地；對銀行來說，實體經(jīng)濟(jì)不景氣，對實體企業(yè)貸款持續(xù)下滑，僅房貸比重上升，農(nóng)商行、城商行閑置資金同樣涌入債市，博取收益。

其次，債券類資產(chǎn)的發(fā)行量和發(fā)行頻率正在放緩，導(dǎo)致供不應(yīng)求，債券收益率進(jìn)一步壓低。從今年四季度開始，政策性銀行債的發(fā)行量和發(fā)行頻率可能下降，地方政府債由于上半年發(fā)行量較大，下半年的供給量也將有所減少。此外，今年以來，信用債違約頻發(fā)，打破了“剛性兌付”，提振了投資者對安全度更高的利率債、高等級信用債的需求。部分風(fēng)險偏好低的資金開始轉(zhuǎn)向更為安全的利率債，其中，國債首當(dāng)其沖。

除了債券市場外，部分風(fēng)險偏好較高的資金開始追逐房地產(chǎn)，一線城市外，部分二線熱點城市房價猛烈上漲。不過隨著房價的攀高，各地價格調(diào)控措施也陸續(xù)加碼。考慮到風(fēng)險和政策的因素，特別是按照租售比考察，北京等許多地方的房產(chǎn)投資回報率只有1%左右，樓市對資金的吸引力正逐步喪失。

那么，市場機(jī)會將在股市嗎？無風(fēng)險收益率持續(xù)下降，而部分高股息率個股可以達(dá)到4%-5%的，這些高股息率藍(lán)籌股受到更多關(guān)注。長期資金看重高股息率個股的“類債券”屬性。當(dāng)股息率突破無風(fēng)險收益率后，高股息個股的股價表現(xiàn)往往較好。

從歷史走勢看，2010年以來，利率上行階段滬深300指數(shù)下行，進(jìn)而帶動股息率上行；而當(dāng)利率下行階段，滬深300指數(shù)上行，進(jìn)而壓制股息率下行。今年美國國債收益率下降后，標(biāo)普500的估值水平有所提升，盈利和股息率相對比較穩(wěn)定的電信服務(wù)和公用事業(yè)板塊領(lǐng)漲。

從當(dāng)前市場走勢看，近期多個高股息率個股除息后快速填權(quán)。例如，建設(shè)銀行、上汽集團(tuán)、宇通客車、寧滬高速、中國銀行等?？紤]到許多藍(lán)籌股的股息率仍然具有優(yōu)勢，股指經(jīng)過一定的調(diào)整后，仍有上行的空間。