實(shí)物期權(quán)在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目評(píng)價(jià)中的應(yīng)用評(píng)述

摘要：油氣需求是中國(guó)能源供應(yīng)中壓力最大的部分，油氣項(xiàng)目的評(píng)估問(wèn)題勢(shì)必受到政府與學(xué)術(shù)界的重視。實(shí)物期權(quán)思想現(xiàn)在已經(jīng)應(yīng)用于石油勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中，本文將對(duì)國(guó)內(nèi)外實(shí)物期權(quán)在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目評(píng)價(jià)方面研究的情況進(jìn)行梳理，找出當(dāng)前研究中的一些規(guī)律，為實(shí)物期權(quán)在油氣勘探開(kāi)發(fā)方面的應(yīng)用提供些許幫助。

關(guān)鍵詞：實(shí)物期權(quán)；油氣勘探；項(xiàng)目評(píng)價(jià)

實(shí)物期權(quán)由MIT的Mayers教授于1977年提出，他將金融期權(quán)定價(jià)理論引入實(shí)物投資，將公司的實(shí)物資產(chǎn)看作是一種看漲期權(quán)，并使用“實(shí)物”期權(quán)來(lái)區(qū)別“金融”期權(quán)。與凈現(xiàn)金流評(píng)價(jià)方法相比，實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)法假設(shè)決策者能夠根據(jù)現(xiàn)有條件對(duì)項(xiàng)目的未來(lái)投資機(jī)會(huì)做出選擇，充分考慮了決策柔性與風(fēng)險(xiǎn)中存在的價(jià)值。油氣勘探開(kāi)發(fā)屬于典型的“高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期、多階段”的項(xiàng)目，呈現(xiàn)出較為明顯的期權(quán)特征，實(shí)物期權(quán)法在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的評(píng)價(jià)上有較為光明的應(yīng)用前景。目前，我國(guó)相關(guān)領(lǐng)域的研究主要是根據(jù)國(guó)外實(shí)物期權(quán)研究的成果進(jìn)行的，研究邏輯上相近，但是呈現(xiàn)出一定的滯后性?；诖耍P者以油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目為基礎(chǔ)，對(duì)實(shí)物期權(quán)的國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究進(jìn)行梳理、剖析與對(duì)比，找出目前實(shí)物期權(quán)研究中存在的一些規(guī)律，以期能促進(jìn)我國(guó)實(shí)物期權(quán)研究的發(fā)展。

1.國(guó)外研究評(píng)述

該領(lǐng)域的早期研究可以認(rèn)為是利用柔性的管理思維和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)中所存在的價(jià)值的新的理解，對(duì)傳統(tǒng)現(xiàn)金流量折現(xiàn)（DCF）法的發(fā)展，評(píng)估時(shí)所使用的參數(shù)主要是根據(jù)以往的研究經(jīng)驗(yàn)和假設(shè)進(jìn)行設(shè)定的，

具有代表性的研究有：Tourinho（1979）首次運(yùn)用期權(quán)相關(guān)理論對(duì)油氣勘探過(guò)程中的石油儲(chǔ)量進(jìn)行評(píng)估。隨后，Paddock，Siegel，Smith（1988）運(yùn)用實(shí)物期權(quán)思想提出了一個(gè)近海石油租約模型的未開(kāi)發(fā)儲(chǔ)備的最優(yōu)投資規(guī)則，認(rèn)為期權(quán)定價(jià)方法相對(duì)于DCF法擁有三大有點(diǎn)：一是高效利用市場(chǎng)信息，二是模型計(jì)算簡(jiǎn)單，三是準(zhǔn)確度高。并且對(duì)模型中的重要參數(shù)進(jìn)行對(duì)照分析，是實(shí)物期權(quán)在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目上的開(kāi)山之作。上世紀(jì)90年代以后，隨著研究的深入，該領(lǐng)域的研究更加注重于實(shí)物期權(quán)細(xì)節(jié)的設(shè)定，如參數(shù)的估計(jì)、隨機(jī)過(guò)程的選擇、評(píng)價(jià)方式的結(jié)合等。Gibson和Schwartz（1990）提出了包含油價(jià)和便利收益率的雙隨機(jī)因素的連續(xù)模型，完善了以油價(jià)為因素的期權(quán)價(jià)值求解。Pickles和Smith（1993）運(yùn)用二叉樹(shù)法對(duì)復(fù)合期權(quán)價(jià)值求解，幫助人們理解復(fù)合期權(quán)價(jià)值。Dias （1997）將博弈論與實(shí)物期權(quán)思想相結(jié)合，求解執(zhí)行勘探項(xiàng)目的最佳時(shí)間，研究者們將博弈論運(yùn)用于期權(quán)定價(jià)模型中的時(shí)間決策，完善了定價(jià)模型。Pindyck（1999）模擬長(zhǎng)期石油價(jià)格的變動(dòng)和對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的影響。Smith和McCardle（1998，1999）在Smith和Nau（1995）研究的基礎(chǔ)上，運(yùn)用基于動(dòng)態(tài)規(guī)劃的決策支持系統(tǒng)和實(shí)物期權(quán)定價(jià)理論來(lái)研究石油資源的估值問(wèn)題。包括最優(yōu)中止，勘探開(kāi)發(fā)決策以及最優(yōu)投資開(kāi)發(fā)時(shí)期的選擇，考察了管理者對(duì)生產(chǎn)的控制，決策者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度等因素對(duì)于石油生產(chǎn)權(quán)益的估值影響。Conrad和Kotani（2005）從社會(huì)凈利益的角度出發(fā)，在模型中他們考察了幾何布朗運(yùn)動(dòng)和均值回復(fù)兩種油價(jià)隨機(jī)過(guò)程下對(duì)項(xiàng)目最優(yōu)開(kāi)采時(shí)機(jī)的影響。Jafarizadeh和Bratvold（2012）使用了一個(gè)雙因素的油價(jià)模型，并用最小二乘蒙特卡洛模擬方法對(duì)一個(gè)油田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的放棄棄權(quán)進(jìn)行求解，豐富了油價(jià)模擬模型。

2.國(guó)內(nèi)研究評(píng)述

早期學(xué)者們對(duì)實(shí)物期權(quán)在尤其看他開(kāi)發(fā)項(xiàng)目上的特性進(jìn)行了大量研究：張永峰（2005）基于我國(guó)的石油與天然氣許可證體系結(jié)構(gòu)，分析了石油天然氣勘查與開(kāi)采許可證的實(shí)物期權(quán)特性，采用了動(dòng)態(tài)規(guī)劃法中的二叉樹(shù)法估計(jì)期權(quán)價(jià)值，認(rèn)為使用實(shí)物期權(quán)思想可以充分考慮時(shí)間靈活性的價(jià)值。黃偉和（2007）分析借鑒國(guó)內(nèi)外期權(quán)理論，建立一套油氣田工程全生命周期管理的實(shí)物期權(quán)理論和方法。隨著實(shí)物期權(quán)研究在國(guó)內(nèi)的逐漸發(fā)展，研究的方面呈現(xiàn)多樣性：李志學(xué)（2008）對(duì)于油氣開(kāi)發(fā)問(wèn)題使用B-S模型進(jìn)行期權(quán)估值進(jìn)行了條件檢驗(yàn)，認(rèn)為在比較短的時(shí)期，在不嚴(yán)格的條件下，可以認(rèn)為國(guó)際原油價(jià)格基本遵循對(duì)數(shù)正態(tài)分布。范志強(qiáng)（2009）將實(shí)物期權(quán)思想運(yùn)用到特殊項(xiàng)目評(píng)價(jià)之中，運(yùn)用實(shí)物期權(quán)思想規(guī)范分析了油田難采儲(chǔ)量項(xiàng)目?jī)r(jià)值。實(shí)物期權(quán)研究在國(guó)內(nèi)逐漸成熟，實(shí)物期權(quán)方法改進(jìn)成為了研究新方向：吳瓊（2013）對(duì)傳統(tǒng)的B-S模型的假設(shè)進(jìn)行了分析，在此基礎(chǔ)上提出了需要對(duì)時(shí)間系數(shù)T與波動(dòng)率系數(shù)σ進(jìn)行改進(jìn)以接近實(shí)際問(wèn)題。邢小強(qiáng)，薛飛（2013）系統(tǒng)性的分析了各個(gè)因素的波動(dòng)對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的影響，并且提出了得出首觸時(shí)間的方法，并且討論分析了石油企業(yè)實(shí)施開(kāi)發(fā)投資行為背后的決策機(jī)制，比較了不同要素變動(dòng)對(duì)投資價(jià)值與決策行為的影響方向與程度，特別討論了油價(jià)到達(dá)投資閾值的首達(dá)時(shí)刻與到達(dá)概率，并認(rèn)為石油公司能夠根據(jù)市場(chǎng)變化選擇投資的時(shí)點(diǎn)，從而獲得管理的靈活性，達(dá)到趨利避害的目的。

結(jié)語(yǔ)

在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目評(píng)價(jià)中運(yùn)用實(shí)物期權(quán)思想，從整個(gè)評(píng)價(jià)方法的理論體系來(lái)看，是對(duì)原有理論的一種發(fā)展、一種優(yōu)化。

國(guó)內(nèi)對(duì)于油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中的實(shí)物期權(quán)應(yīng)用研究發(fā)展呈現(xiàn)出與國(guó)外相似的特點(diǎn)：（1）研究從簡(jiǎn)單的應(yīng)用分析擴(kuò)展到模型優(yōu)化。（2）研究從單一的項(xiàng)目評(píng)價(jià)擴(kuò)展到特殊復(fù)雜項(xiàng)目評(píng)價(jià)。（3）研究從基本的特性研究轉(zhuǎn)向于金融期權(quán)模型在實(shí)物期權(quán)定價(jià)中的適用性問(wèn)題。

從總體來(lái)看，實(shí)物期權(quán)在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目領(lǐng)域的發(fā)展存在著以下的趨勢(shì)：

（1）實(shí)物期權(quán)方法與其他不確定性分析方法相結(jié)合，例如模糊集、博弈論、隨機(jī)過(guò)程分析等，從而提高各項(xiàng)參數(shù)的精確性與建模的真實(shí)性，使得項(xiàng)目評(píng)價(jià)的準(zhǔn)確性、科學(xué)性得到保證。（2）實(shí)物期權(quán)應(yīng)用范圍的擴(kuò)大。實(shí)物期權(quán)思想應(yīng)用到非常規(guī)油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目評(píng)價(jià)，相對(duì)于一般油氣項(xiàng)目評(píng)價(jià)，非常規(guī)油氣項(xiàng)目評(píng)價(jià)會(huì)包含更多的風(fēng)險(xiǎn)與不確定性，柔性的決策可以有效地挖掘項(xiàng)目的價(jià)值。（3）實(shí)物期權(quán)方法的系統(tǒng)性分析與改進(jìn)。目前，主要的實(shí)物期權(quán)方法的改良都是集中于分析實(shí)物期權(quán)性質(zhì)，分析其中不足，對(duì)其進(jìn)行改進(jìn)。（4）實(shí)物期權(quán)方法評(píng)價(jià)常規(guī)項(xiàng)目體系化。在對(duì)常規(guī)項(xiàng)目的評(píng)估上，實(shí)物期權(quán)方法的評(píng)估模型將模塊化，以增加其實(shí)用性。

綜上所述，國(guó)內(nèi)研究的內(nèi)容多數(shù)是在國(guó)外理論研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，國(guó)內(nèi)外的研究邏輯主線(xiàn)基本上相同，只是國(guó)內(nèi)研究會(huì)存在一個(gè)滯后期，除了部分成果完全借鑒國(guó)外研究成果外，在理論上也漸漸有所創(chuàng)新，重點(diǎn)在于方法結(jié)合和系數(shù)改進(jìn)。對(duì)于中國(guó)研究界而言，一方面繼續(xù)深化實(shí)物期權(quán)在油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目領(lǐng)域的研究外，同時(shí)還需要拓展思路，完善已有的決策機(jī)制、探討適合國(guó)內(nèi)企業(yè)決策需求的實(shí)物期權(quán)評(píng)估方法。在理論方面，隨機(jī)過(guò)程的選擇，國(guó)際油氣項(xiàng)目國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)量化，企業(yè)角度和國(guó)家角度對(duì)油氣項(xiàng)目?jī)r(jià)值的不同衡量，全面考察油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中所包含的價(jià)值等都是研究的重點(diǎn)。

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作者簡(jiǎn)介：

馮浩軒（1992.05- ），男，湖南湘潭人，碩士研究生在讀，成都理工大學(xué)商學(xué)院，研究方向：油氣經(jīng)濟(jì)與評(píng)價(jià)。