御用會計(jì)師：合作抑或合謀①

孫　亮， 劉　春， 柳建華

(1. 中山大學(xué)國際金融學(xué)院， 廣州 510275； 2. 中山大學(xué)嶺南學(xué)院， 廣州 510275)

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御用會計(jì)師：合作抑或合謀①

孫亮1， 劉春1， 柳建華2*

(1. 中山大學(xué)國際金融學(xué)院， 廣州 510275； 2. 中山大學(xué)嶺南學(xué)院， 廣州 510275)

摘要：承銷商與某家會計(jì)師事務(wù)所形成固定組合共推IPO的現(xiàn)象一直以來備受爭議.該文將與承銷商形成固定搭配的會計(jì)師事務(wù)所定義為承銷商的“御用會計(jì)師”，并選取IPO核準(zhǔn)制實(shí)施之日至2011年12月31日所有IPO的公司為樣本，對“御用會計(jì)師”現(xiàn)象究竟是承銷商與審計(jì)師之間合作的結(jié)果還是發(fā)行公司、承銷商以及審計(jì)師三方合謀的產(chǎn)物進(jìn)行了檢驗(yàn).研究發(fā)現(xiàn)，御用會計(jì)師能夠顯著地抑制發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度.同時(shí)，這種制約效果隨合作次數(shù)的增加而加強(qiáng)，在約6次左右達(dá)到最大值.研究結(jié)論表明，御用會計(jì)師是承銷商和會計(jì)師事務(wù)所多次博弈有效合作的結(jié)果，這種合作關(guān)系能減少中介機(jī)構(gòu)之間聯(lián)合生產(chǎn)的交易成本，降低公司IPO時(shí)的盈余管理程度，有利于促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展.

關(guān)鍵詞：御用會計(jì)師; 合作; 合謀

0引言

2009年IPO重啟、創(chuàng)業(yè)板開板和隨之而來的公司上市后的業(yè)績變臉，將肩負(fù)定價(jià)和鑒證功能的中介機(jī)構(gòu)承銷商和會計(jì)師事務(wù)所再一次推至風(fēng)口浪尖.尤其是對于承銷商與某些會計(jì)師事務(wù)所之間長期多次合作的情形，更是引起猜測無數(shù).

的確，承銷商對于與某些會計(jì)師事務(wù)所的合作存在著明顯的偏好.例如，廣發(fā)證券股份有限公司青睞與廣東正中珠江會計(jì)師事務(wù)所的合作.2009年至2011年間，廣發(fā)證券共承銷45家IPO業(yè)務(wù)，其中與正中珠江合作10家，約占其承銷業(yè)務(wù)總額的22%，與立信會計(jì)師事務(wù)所合作5家，與其余會計(jì)師事務(wù)所的合作則偶一為之.無獨(dú)有偶，平安證券有限責(zé)任公司在此期間卻對于與原“天健系”會計(jì)師事務(wù)所的合作情有獨(dú)鐘*所謂原“天健系”的會計(jì)師事務(wù)所是指由原北京天健會計(jì)師事務(wù)所、深圳天健會計(jì)師事務(wù)所、廈門天健會計(jì)師事務(wù)所、重慶天健會計(jì)師事務(wù)所、浙江天健會計(jì)師事務(wù)所、遼寧天健會計(jì)師事務(wù)所共同組建的天健會計(jì)師事務(wù)所，后經(jīng)分拆合并形成如今的華普天健會計(jì)師事務(wù)所、天健正信會計(jì)師事務(wù)所以及天健會計(jì)師事務(wù)所.，共獲得93筆承銷業(yè)務(wù)的平安證券與原“天健系”會計(jì)師事務(wù)所合作29次，合作比例高達(dá)31%.其中，與華普天健合作11次，與天健正信及天健也分別有9次合作.

并且，上述承銷商與某些會計(jì)師事務(wù)所合作的偏好并非個(gè)別承銷商在特定時(shí)期的特殊現(xiàn)象，而是廣泛存在于我國IPO市場的整個(gè)發(fā)展過程中.根據(jù)本文所做的統(tǒng)計(jì)，自2001年5月18日IPO采用核準(zhǔn)制后至2005年股權(quán)分置改革開始前，有41家券商存此偏好；2005年至2008年間，有此偏好的券商為37家；而2009年至2011年間，有此偏好的券商數(shù)量增加到了72家.

本文將這種承銷商與某些會計(jì)師事務(wù)所長期多次合作的偏好稱為御用會計(jì)師現(xiàn)象.有趣的是，對于御用會計(jì)師現(xiàn)象原因和結(jié)果的理解有兩種完全相反的邏輯，即合謀假說與合作假說.其中合謀假說認(rèn)為，基于IPO所帶來的相當(dāng)可觀的經(jīng)濟(jì)收益，承銷商和會計(jì)師事務(wù)所都有著與發(fā)行公司相同的行為動機(jī)，都希望盡可能的協(xié)助發(fā)行公司包裝上市以獲得最大化的利益.此時(shí)，承銷商當(dāng)然愿意向發(fā)行公司推薦那些更加“聽話”的會計(jì)師事務(wù)所，以利于更方便更默契的對發(fā)行公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行盈余管理.因此，合謀假說預(yù)期御用會計(jì)師將導(dǎo)致更低的承銷質(zhì)量.與此不同的是，合作假說則強(qiáng)調(diào)承銷商與會計(jì)師事務(wù)所之間曾經(jīng)愉快的合作經(jīng)歷，強(qiáng)調(diào)彼此之間工作方式和執(zhí)業(yè)質(zhì)量的認(rèn)可和信任，以及以此為基礎(chǔ)的雙方在業(yè)務(wù)上更加平滑有效的溝通和協(xié)作.因此與合謀假說恰恰相反，合作假說認(rèn)為，御用會計(jì)師將帶來更高的承銷質(zhì)量.

那么，御用會計(jì)師究竟是承銷商與審計(jì)師之間合作的結(jié)果，還是發(fā)行公司、承銷商以及審計(jì)師三方合謀的產(chǎn)物？顯然，甄別上述兩種假說對于監(jiān)管IPO市場和保護(hù)中小投資者利益來說有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義.同時(shí)，對此的討論也有著較高的理論價(jià)值.其一，既有研究大多側(cè)重于討論券商、會計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在IPO過程中各自的行為選擇及其經(jīng)濟(jì)后果[1-3]，卻甚少考慮中介機(jī)構(gòu)之間的相互博弈，因而也就忽略了團(tuán)隊(duì)聯(lián)合生產(chǎn)這一IPO過程中中介機(jī)構(gòu)活動的基本特征，更忽略了對這些中介機(jī)構(gòu)的聯(lián)合生產(chǎn)行為進(jìn)行組織、協(xié)調(diào)以降低交易成本的重要性.因此，本文將有助于強(qiáng)調(diào)IPO過程中各中介機(jī)構(gòu)之間協(xié)調(diào)和適應(yīng)的混合型治理結(jié)構(gòu)問題[4]，從而為該領(lǐng)域提供新的更加逼近于現(xiàn)實(shí)世界真實(shí)活動的研究視角.其二，與西方已有文獻(xiàn)側(cè)重于討論在詢價(jià)制度下承銷商與參與報(bào)價(jià)的投資銀行之間在新股定價(jià)、配售及之后的股價(jià)穩(wěn)定方面的關(guān)系不同的是[5-7]，本文重點(diǎn)探討了承銷商與審計(jì)師之間的關(guān)系.由于我國承銷商并不具有超額配售權(quán)的現(xiàn)實(shí)極大的削弱了其與投資銀行在IPO過程中的利益關(guān)系，而審計(jì)師所審定的擬上市公司的每股盈余卻是承銷商為IPO公司發(fā)行定價(jià)的重要依據(jù)，因此，承銷商與審計(jì)師在IPO過程中的利益關(guān)系更值得探討.本文為此增添了新的知識.其三，盡管關(guān)系型契約在協(xié)調(diào)組織間活動中的治理作用很早便受到經(jīng)濟(jì)學(xué)家的關(guān)注[4,8]，以其為主體的適應(yīng)理論也在近年來得到了較大的發(fā)展并成為企業(yè)理論的重要組成部分，但相關(guān)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)卻依然十分少見[9-10].因此，通過增添新的來自IPO情境下金融中介聯(lián)合生產(chǎn)行為的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，本文也豐富和深化了該領(lǐng)域的研究.

1理論分析與研究假設(shè)

1.1合謀假說及其悖論

由于發(fā)行公司與潛在投資者及監(jiān)管部門之間存在著嚴(yán)重的信息不對稱，也由于IPO的發(fā)行價(jià)是以發(fā)行公司當(dāng)前的每股盈余和行業(yè)的市盈率為基礎(chǔ)來確定，因此招股說明書中的財(cái)務(wù)信息是否準(zhǔn)確非常重要[11].而為了成功通過發(fā)審委的審核，也為了盡可能的提高IPO的發(fā)行價(jià)格，發(fā)行公司往往有著強(qiáng)烈的高估盈余的動機(jī)[12-14].所以，諸如承銷商、會計(jì)師事務(wù)所等旨在幫助投資者鑒別發(fā)行公司質(zhì)量的中介機(jī)構(gòu)便承擔(dān)起了資本市場“看門人”的重任.

然而，我國頻繁爆發(fā)的欺詐上市案卻讓社會各界對于上述資本市場“看門人”們的職業(yè)操守和能力產(chǎn)生了極大的質(zhì)疑，首當(dāng)其沖的便是居于IPO利益鏈條中的重要中介承銷商和審計(jì)師.在這樣的情形下，御用會計(jì)師現(xiàn)象，即承銷商偏好與某些會計(jì)師事務(wù)所搭檔并形成長期的合作關(guān)系，更是引起猜測無數(shù).其中，最直觀的解釋無疑就是合謀假說.在合謀假說看來，以幫助公司成功上市并推高發(fā)行價(jià)格從而獲取高額發(fā)行費(fèi)用為共同的利益基礎(chǔ)，承銷商、審計(jì)師和發(fā)行公司有著通過IPO前盈余管理等手段粉飾和包裝發(fā)行公司的共同的行為動機(jī)，御用會計(jì)師現(xiàn)象正是這種共同動機(jī)和訴求的產(chǎn)物.

然而，看似有理有據(jù)的合謀假說卻忽略了一個(gè)非常重要的事實(shí)：承銷商與資本市場中的監(jiān)管者和投資者并非簡單的一次性博弈關(guān)系，而是一個(gè)長期的重復(fù)博弈的過程.值得強(qiáng)調(diào)的是，企業(yè)向上操縱的盈余會在未來發(fā)生反轉(zhuǎn)[15]，其結(jié)果是投資者將因此而招致嚴(yán)重的損失[16].所以在重復(fù)博弈的情形下，承銷商當(dāng)前的機(jī)會主義行為將導(dǎo)致其未來的市場份額減少、收費(fèi)水平下降，甚至產(chǎn)生嚴(yán)重的法律風(fēng)險(xiǎn)[17-18].

具體到我國的實(shí)際情況，隨著資本市場有效性的逐步提高，承銷商的聲譽(yù)已經(jīng)能夠幫助其在未來獲得更多數(shù)量以及更高質(zhì)量的上市公司的認(rèn)可[19].亦即，良好的聲譽(yù)為我國資本市場中承銷商所帶來的收益越來越大.同時(shí)，我國的機(jī)構(gòu)投資者、媒體等外部治理機(jī)制也得到了非?？焖俚陌l(fā)展，其積極的監(jiān)督功能日漸顯現(xiàn)[20-26]，兼之證監(jiān)會等政府監(jiān)管部門還極大地加強(qiáng)了對于IPO財(cái)務(wù)欺詐的懲罰力度，所以承銷商、審計(jì)師和發(fā)行公司之間若存在合謀行為，被揭穿并受到懲罰的概率也隨時(shí)間推移而越來越大.在這樣的情形下，成本收益的雙向變化勢必會使得逐漸減少合謀成為理性選擇.因此，如果合謀假說成立，則本文應(yīng)能夠觀測到御用會計(jì)師呈明顯的遞減趨勢.但與此相悖的是，承銷商和審計(jì)師這種固定搭配的比例卻一直比較穩(wěn)定.

另一個(gè)明顯的悖論來自對于合謀對象的選擇.可以預(yù)期的是，如果承銷商的首要目標(biāo)是與會計(jì)師事務(wù)所及發(fā)行公司合謀，以便于對發(fā)行公司進(jìn)行包裝和粉飾，那么當(dāng)然會傾向于選擇更“聽話”的會計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行固定搭配.因此，無論是從聲譽(yù)損失還是市場競爭壓力的角度而言，小的會計(jì)師事務(wù)所都更有可能成為其合謀的對象.然而現(xiàn)實(shí)卻再次與此相悖.根據(jù)本文的統(tǒng)計(jì)，高達(dá)48%的御用會計(jì)師屬于更加重視自身聲譽(yù)的國內(nèi)10大或國際4大會計(jì)師事務(wù)所.

1.2合作假說

合謀假說的諸多悖論意味著御用會計(jì)師現(xiàn)象的本質(zhì)遠(yuǎn)比其表象復(fù)雜.實(shí)際上，它涉及到包括證監(jiān)會和發(fā)審委、承銷商、審計(jì)師以及發(fā)行公司在內(nèi)的多種利益主體之間一系列激勵(lì)與制約的互動，以及各利益主體在短期收益與長期合作價(jià)值之間的權(quán)衡.

具體而言，在我國資本市場典型的IPO過程中，發(fā)行公司能否成功上市需要得到證監(jiān)會和發(fā)審委的核準(zhǔn).就承銷商而言，由于承銷商當(dāng)前和未來所執(zhí)行的全部IPO項(xiàng)目都必須經(jīng)過證監(jiān)會和發(fā)審委的核準(zhǔn)，所以在承銷商與證監(jiān)會及發(fā)審委之間形成一種重復(fù)的無限博弈關(guān)系.與有限博弈不同的是，無限博弈將促使交易各方重視未來合作的價(jià)值，同時(shí)以未來合作價(jià)值為基礎(chǔ)締結(jié)起長期的、不成文的、隱性的關(guān)系型契約[27].并且關(guān)系型契約一旦訂立，便因其未來交易取決于過去行為這一機(jī)制對當(dāng)事人行為的成本收益結(jié)構(gòu)產(chǎn)生非常重要的影響[28].在這里，承銷商可以預(yù)期的與證監(jiān)會和發(fā)審委之間未來合作的價(jià)值至少包括建立在聲譽(yù)基礎(chǔ)上的信任，及至更加便捷的審批.然而，一旦出現(xiàn)公司IPO后業(yè)績變臉等媒體和投資者廣泛關(guān)注的影響證監(jiān)會及發(fā)審委聲譽(yù)甚至相關(guān)官員仕途的負(fù)面事件，證監(jiān)會就非常有可能通過延長審核時(shí)間、降低審核通過率等方式，極大程度的壓縮被他們主觀判定為違反了之前所達(dá)成的意會性的關(guān)系型契約的承銷商的未來市場份額和經(jīng)濟(jì)收益.例如黃春鈴[29]的研究表明，麥科特事件中證監(jiān)會的嚴(yán)格稽查對南方證券隨后的市場份額產(chǎn)生了非常重要的負(fù)面影響.而平安證券的例子則更為直接.當(dāng)勝景山河事件在2011年底爆發(fā)后，由于被審核的尺度越來越嚴(yán)，平安證券2012上半年1/3的IPO保薦項(xiàng)目遭到證監(jiān)會否決，從而轉(zhuǎn)眼便從“保薦承銷王”淪為“IPO殺手”*更詳細(xì)的報(bào)導(dǎo)可參見經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：平安證券承銷項(xiàng)目1/3被否，昔日保薦王淪為IPO殺手..

與承銷商和證監(jiān)會及發(fā)審委之間的重復(fù)博弈關(guān)系不同的是，由于超過90%的我國上市公司在SEO時(shí)都將更換其IPO時(shí)的承銷商[30]，承銷商與發(fā)行公司之間的交易往往表現(xiàn)為一次性博弈.在這樣的情形下，很顯然的，承銷商違反其與證監(jiān)會之間的關(guān)系型契約所導(dǎo)致的損失將遠(yuǎn)高于其單次機(jī)會主義行為所能夠獲得的收益.所以，承銷商的理性選擇將是在主觀上傾向于對IPO公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行更嚴(yán)格的審查，以防止其上市后發(fā)生諸如業(yè)績變臉或股價(jià)暴跌等危及其與證監(jiān)會之間關(guān)系型契約的不利事件的發(fā)生*最近的一些文獻(xiàn)也為上述邏輯提供了相應(yīng)的佐證.例如，利用美國數(shù)據(jù)，Lee 和 Masulis[31]發(fā)現(xiàn)承銷商能夠抑制IPO公司的盈余管理行為，卻沒有發(fā)現(xiàn)審計(jì)師的類似作用.更重要的，Chen等[3]利用中國IPO公司的數(shù)據(jù)，同樣確認(rèn)了承銷商的治理功能，也同樣沒有發(fā)現(xiàn)審計(jì)師有類似的抑制IPO公司盈余管理的功能..

然而，財(cái)務(wù)會計(jì)知識和時(shí)間精力的有限性又迫使承銷商嚴(yán)格核查發(fā)行公司財(cái)務(wù)狀況的愿望客觀上必須依賴于與其搭檔的審計(jì)師.但對于審計(jì)師來說，最關(guān)心的卻是其與發(fā)行公司之間業(yè)務(wù)關(guān)系的長期可持續(xù)性.事實(shí)上，以提供令發(fā)行公司滿意的審計(jì)服務(wù)為基礎(chǔ)，審計(jì)師也通常都能夠在發(fā)行公司上市后繼續(xù)負(fù)責(zé)其年報(bào)審計(jì)工作，從而構(gòu)成與發(fā)行公司之間重復(fù)的無限博弈關(guān)系.因此對審計(jì)師而言，為了維系其與發(fā)行公司之間關(guān)系型契約中所約定的未來長期合作的價(jià)值，即保持與發(fā)行公司之間業(yè)務(wù)關(guān)系的長期可持續(xù)性，鑒于發(fā)行公司盡可能調(diào)高盈余從而成功通過審核并實(shí)現(xiàn)更高發(fā)行價(jià)格的愿望，其理性選擇將是在滿足證監(jiān)會等監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最低監(jiān)管要求下對其執(zhí)行較為寬松的審查.很明顯，此時(shí)審計(jì)師的行為與承銷商的需求相悖.這意味著，如何激勵(lì)作為聯(lián)合生產(chǎn)過程中重要合作者的審計(jì)師，對于承銷商維護(hù)其與證監(jiān)會之間關(guān)系型契約非常關(guān)鍵，也成為決定聯(lián)合生產(chǎn)的結(jié)果即IPO承銷質(zhì)量的重要因素.

為此，給予審計(jì)師御用會計(jì)師的地位，即承銷商通過向?qū)徲?jì)師提供一份關(guān)系型契約，承諾未來優(yōu)先將其推薦給自己所承銷的客戶，從而將二者的交易類型從有限博弈轉(zhuǎn)變成無限博弈，就很可能形成一種有效的激勵(lì)方式.一方面，由于承銷商手中握有推薦通道這一稀缺資源且其潛在的IPO客戶非常多，一旦發(fā)行公司拒絕承銷商所推薦的御用會計(jì)師，將很可能面臨承銷商的延遲推薦甚至輔而不薦的情形.所以，盡管發(fā)行公司在理論上既可以接受也可以拒絕承銷商所推薦的審計(jì)師，但基于承銷商在IPO相關(guān)事項(xiàng)決策中的主導(dǎo)地位以及由此而擁有的遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)行公司的談判權(quán)，現(xiàn)實(shí)中接受承銷商的推薦卻往往是發(fā)行公司的理性選擇.也就是說，承銷商完全有能力為其御用會計(jì)師爭取到更多的業(yè)務(wù)，其承諾是可以置信的.

另一方面，對于審計(jì)師來說，在審計(jì)市場競爭日趨激烈的情形下，與承銷商達(dá)成關(guān)系型契約從而獲得其所推薦的新業(yè)務(wù)無疑將極具誘惑力，關(guān)系型契約中內(nèi)含的未來合作價(jià)值即新的一系列的IPO業(yè)務(wù)以及這些發(fā)行公司上市后的年報(bào)審計(jì)收費(fèi)無疑也將高于審計(jì)師維護(hù)單個(gè)業(yè)務(wù)所能夠獲得的收益.也就是說，承諾御用會計(jì)師地位的激勵(lì)將改變審計(jì)師行為函數(shù)中的成本收益結(jié)構(gòu)，從而促使其在權(quán)衡利弊之后適度提高審計(jì)質(zhì)量以達(dá)到承銷商對公司從嚴(yán)審查的需求.甚至更進(jìn)一步的，在未來合作價(jià)值的激勵(lì)下，審計(jì)師將有動力去理解承銷商所要求的審核風(fēng)格和關(guān)注重點(diǎn)，并致力于提供更多有助于承銷商后續(xù)工作的信息.這些事前的專用性投資都將降低承銷商與審計(jì)師聯(lián)合生產(chǎn)過程中的交易成本，提高聯(lián)合生產(chǎn)的效率并實(shí)現(xiàn)更優(yōu)的聯(lián)合產(chǎn)出即承銷質(zhì)量.而這又將反過來提高承銷商與審計(jì)師之間關(guān)系型契約的適應(yīng)能力[27].同時(shí)，由于審計(jì)師和券商在形成固定搭檔之前行為取向相異，為了保證承銷質(zhì)量和降低每次IPO執(zhí)業(yè)時(shí)與不同審計(jì)師溝通的交易成本，對于券商來說，與達(dá)到其所要求之審查水平的某些審計(jì)師展開長期合作顯然也是更優(yōu)的策略.于是經(jīng)過多次博弈以后，承銷商與某些會計(jì)師事務(wù)所便形成固定的搭檔，產(chǎn)生御用會計(jì)師現(xiàn)象.這就是本文所指的合作假說.

進(jìn)言之，既然御用會計(jì)師現(xiàn)象是承銷商與審計(jì)師合作的結(jié)果，則應(yīng)當(dāng)可以觀測到與御用會計(jì)師相伴隨的是發(fā)行公司更高質(zhì)量的會計(jì)信息.而如果是這樣，也可以甄別與合作假說相互替代的合謀假說.因此提出本文的基本研究假設(shè)：其他條件相同時(shí)，御用會計(jì)師能夠降低發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度.

2研究設(shè)計(jì)

2.1樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

由于在配額制下IPO公司必須事前獲得政府審批，承銷商的作用和責(zé)任都很有限，所以本文選取核準(zhǔn)制下IPO的公司為初始樣本.對初始樣本，本文執(zhí)行了以下篩選程序：第一，剔除了金融類公司.第二，剔除了研究期間內(nèi)數(shù)據(jù)不全的公司.本文的研究涉及IPO公司發(fā)行后的業(yè)績表現(xiàn)，這要求公司至少在2011年12月31日以前上市.同時(shí)2001年5月18日“用友軟件”為核準(zhǔn)制下首家IPO的公司，故本文將2001-05-18～2011-12-31作為研究期間，并剔除該期間內(nèi)數(shù)據(jù)不全的公司.經(jīng)此篩選，最終樣本為1 225家IPO公司.在檢驗(yàn)過程中，為消除極端值的影響，本文還對所涉及的全部連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的Winsorize處理.

本文所使用的IPO公司上市承銷商、會計(jì)師事務(wù)所以及股價(jià)交易數(shù)據(jù)全部來自CSMAR金融研究數(shù)據(jù)庫，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自WIND金融研究數(shù)據(jù)庫.對于部分可疑的數(shù)據(jù)，本文使用CCER、WIND和CSMAR進(jìn)行了交叉核對.本文的數(shù)據(jù)處理全部采用Stata 11.0計(jì)量分析軟件進(jìn)行.

2.2模型設(shè)定和主要變量的定義

本文建立以下回歸模型(1)來考察研究假設(shè)1即御用會計(jì)師與公司IPO時(shí)盈余管理程度之間的關(guān)系

EM=a0+a1King+aj∑Controli+

fixed effects+ξ

(1)

其中EM表示公司IPO前1年的盈余管理程度.對此，同時(shí)采用了基本Jones模型、調(diào)整的KS模型以及修正的DD模型來估計(jì)[32-35].夏立軍[36]的研究表明，基本Jones模型和調(diào)整后的KS模型是更加適用于我國資本市場的盈余管理估算方法.但它們都是通過估計(jì)公司經(jīng)營活動所產(chǎn)生的正常應(yīng)計(jì)額來進(jìn)行推斷，原理非常相似.因此，本文也同時(shí)使用了利用應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與現(xiàn)金流之間關(guān)系來推斷的修正的DD模型來估算盈余管理程度.本文相信來自不同估算原理的模型所得到的盈余管理程度可以更好的實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)和相互驗(yàn)證，從而增強(qiáng)本文研究結(jié)論的可靠性.

具體而言，基本Jones模型如下

其中GAt是公司在第t期的扣除非經(jīng)常性項(xiàng)目后的應(yīng)計(jì)額，以營業(yè)利潤減去經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量來計(jì)算;ΔREVt是公司在相鄰兩年間營業(yè)收入的變化值;PPEt是公司在第t期的固定資產(chǎn)原值;ASSt-1表示公司第t期的期初資產(chǎn)總額.上述參與估計(jì)的變量均以其進(jìn)行平滑以消除規(guī)模的影響.在分行業(yè)擬合上述模型后所估計(jì)出的誤差項(xiàng)μt即反映了總應(yīng)計(jì)額偏離經(jīng)濟(jì)交易的未預(yù)期部分，即研究中所需的盈余管理程度.

調(diào)整的KS模型如下

a3Costt+φt

其中GAt和PPEt的定義與之前相同;REVt和Costt分別表示公司在第t期的營業(yè)收入和營業(yè)成本.同樣的，所有參與估計(jì)的變量均以樣本公司的年初資產(chǎn)總額進(jìn)行平滑以消除規(guī)模的影響.最后，模型所估計(jì)出的誤差項(xiàng)φt即為研究中所需的盈余管理程度.

修正的DD模型如下

GAt=a0+a1CFOt+a2CFOt-1+a3CFOt+1+

a4DCFt+a5DCFtCFOt+ξt

其中GAt的定義與之前相同;CFOt、CFOt-1以及CFOt+1分別是公司在t、t-1和t+1期的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額;DCFt是虛擬變量，如果第t期經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額的變化值(CFOt-CFOt-1)小于零取值為1，否則為0.與前述兩個(gè)模型不同的是，擬合修正的DD模型時(shí)，要求以第t期的平均總資產(chǎn)而非年初資產(chǎn)總額對GAt、CFOt、CFOt-1以及CFOt+1進(jìn)行平滑以消除規(guī)模的影響.與前述兩個(gè)模型相同的是，所估計(jì)出的誤差項(xiàng)ξt即為研究中所需的盈余管理程度.

回歸模型(1)中的核心解釋變量是表征御用會計(jì)師現(xiàn)象的變量King，分別由king1和king2組成.具體的，本文將在研究期間內(nèi)與承銷商搭檔次數(shù)最多，且搭檔次數(shù)占該承銷商所有承銷業(yè)務(wù)量的比例不低于20%的會計(jì)師事務(wù)所定義為御用會計(jì)師(King1)*大部分情況下，20%是衡量是否具有重要影響的常用分界點(diǎn)，La Porta等[37]曾以此判斷公司終極控制人的存在性，會計(jì)實(shí)務(wù)中的長期股權(quán)投資核算也以此作為是否對被投資方有重要影響的界限.因而本文也以20%來衡量某會計(jì)師事務(wù)所在某承銷商全部IPO客戶的審計(jì)業(yè)務(wù)體系中的重要性.同時(shí)，在敏感性測試中，本文還分別以15%、25%和30%作為重大影響的分界點(diǎn)重新進(jìn)行了檢驗(yàn)，研究結(jié)論未發(fā)生實(shí)質(zhì)性的改變..同時(shí)，為了使研究結(jié)論更加穩(wěn)健，本文也考慮擴(kuò)大對于御用會計(jì)師的定義范圍，新的定義不再要求搭檔次數(shù)最多，而是將在研究期間內(nèi)與承銷商搭檔次數(shù)占該承銷商所有承銷業(yè)務(wù)量的比例不低于20%的會計(jì)師事務(wù)所均視為御用會計(jì)師(King2).此外，考慮到當(dāng)承銷商在研究期間內(nèi)所獲得的IPO承銷業(yè)務(wù)量過少時(shí)御用會計(jì)師的“御用”性質(zhì)較難體現(xiàn)，本文將承銷商在整個(gè)研究期間內(nèi)所獲得的IPO承銷業(yè)務(wù)小于5次的情形排除在御用會計(jì)師的定義之外.

由于我國會計(jì)師事務(wù)所的合并、分拆和更名等事項(xiàng)在整個(gè)研究期內(nèi)頻繁發(fā)生，因而為了準(zhǔn)確的界定御用會計(jì)師，本文詳細(xì)的整理了各會計(jì)師事務(wù)所成長和發(fā)展的歷史沿革并以此為基礎(chǔ)進(jìn)行了相應(yīng)的追溯調(diào)整.對于合并而成的會計(jì)師事務(wù)所，本文以最新的會計(jì)師事務(wù)所名稱和成員為基礎(chǔ)，將之前參與合并的會計(jì)師事務(wù)所視同為一家會計(jì)事務(wù)所.而對于分拆而成的會計(jì)師事務(wù)所，本文將分拆前的會計(jì)師事務(wù)所按照其出具報(bào)告的分部特征逐一分拆至現(xiàn)在的會計(jì)師事務(wù)所*例如，天健會計(jì)師事務(wù)所2001年由北京天健，深圳天健、浙江天健，廈門天健，重慶天健，遼寧天健組成，在2005年分拆.其中，北京天健和深圳天健并入德勤，浙江天健在合并東方等所后形成了現(xiàn)在的天健會計(jì)師事務(wù)所，重慶天健和廈門天健組成了現(xiàn)在的天健正信，而現(xiàn)在的華普天健則以當(dāng)時(shí)的遼寧天健為班底.因此本文根據(jù)審計(jì)報(bào)告中事務(wù)所分部的名稱，將已經(jīng)不存在的老天健會計(jì)師事務(wù)曾經(jīng)的業(yè)務(wù)分拆，并與德勤、天健、天健正信以及華普天健等逐一對應(yīng)..

模型(1)中本文最關(guān)心的是御用會計(jì)師King的估計(jì)系數(shù)α1的方向和統(tǒng)計(jì)顯著性.如果α1顯著小于0，則表示經(jīng)御用會計(jì)師審計(jì)的公司IPO時(shí)的盈余管理程度更低，御用會計(jì)師更可能是承銷商與審計(jì)師之間合作而非合謀的結(jié)果.在擬合模型(1)時(shí)，本文也參考之前的研究控制了一系列可能對盈余管理程度產(chǎn)生影響的其他因素[38,39].模型(1)中的Controli便是用于表示這些控制變量的向量.它們主要包括發(fā)行公司的規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)、成長性、會計(jì)績效、經(jīng)營性現(xiàn)金流量以及所處地區(qū)的市場化程度.同時(shí)，考慮到承銷商和會計(jì)師事務(wù)所的自身聲譽(yù)對本文研究結(jié)論所可能產(chǎn)生的影響，也都進(jìn)行了控制.為了與被解釋變量即盈余管理程度的計(jì)算期間相一致，所有變量的計(jì)算口徑均為公司IPO的前1年.最后，本文還控制了IPO年度和行業(yè)固定效應(yīng)的影響，并在統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)使用經(jīng)White穩(wěn)健性修正的t值以控制可能出現(xiàn)的異方差問題.更具體的，模型(1)中所涉及主要變量的定義和衡量方法可如表1所示.

表1　主要變量的定義

3實(shí)證結(jié)果

3.1描述性統(tǒng)計(jì)

表2描述了研究期內(nèi)御用會計(jì)師的年度分布情況.不難發(fā)現(xiàn)，從2001年到2005年前，御用會計(jì)師無論數(shù)量或比例都呈上升趨勢，2006年后雖略有下降，但也一直保持在10%的比例范圍之內(nèi).這表明，本文所稱的御用會計(jì)師屬于我國IPO市場中長期存在的現(xiàn)象，而非源于個(gè)別承銷商或特定時(shí)期的特殊產(chǎn)物.

表3是對御用會計(jì)師在行業(yè)間分布的描述.可以看到的是，御用會計(jì)師也并非某些行業(yè)的獨(dú)有現(xiàn)象.相反的，其行業(yè)分布十分廣泛，且比較均勻.其中，出現(xiàn)御用會計(jì)師最多的是高達(dá)37家的機(jī)械、設(shè)備和儀表行業(yè).

表2　御用會計(jì)師的年度分布

表3　御用會計(jì)師的行業(yè)分布

表4按年度描述了御用會計(jì)師的規(guī)模分布情況.其中，大會計(jì)師事務(wù)所是指國際4大及在中注協(xié)的排名中居于前10位的國內(nèi)會計(jì)師事務(wù)所.由于中注協(xié)對會計(jì)師事務(wù)所的排名始于2004年，故表4的統(tǒng)計(jì)期間為2004年-2011年.可以看到的是，大會計(jì)師事務(wù)所在整個(gè)IPO審計(jì)市場中的業(yè)務(wù)份額為38.16%，這說明有超過六成的IPO業(yè)務(wù)是由國際4大和國內(nèi)10大之外的會計(jì)師事務(wù)所來執(zhí)行.同時(shí)還可以看到，御用會計(jì)師中大會計(jì)師事務(wù)所的比例為47.54%，這說明御用會計(jì)師在大所和非大所中的分布也比較均勻，并未出現(xiàn)大量集中于國際4大或國內(nèi)10大會計(jì)師事務(wù)所的情形.

表4　御用會計(jì)師的規(guī)模分布

表5報(bào)告主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果. A組報(bào)告的是主要變量的描述性特征.其中表征御用會計(jì)師的變量King1、King2，以及表征承銷商和會計(jì)師事務(wù)所自身聲譽(yù)的變量big4和BUR是虛擬變量，其余均為連續(xù)變量.由于部分樣本公司發(fā)行前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失的情形，因而最終能夠估算出IPO前1年盈余管理程度的觀測值有一定程度的減少.可以看到的是，樣本中約12%的發(fā)行公司系由本文所稱的御用會計(jì)師進(jìn)行審計(jì). B組報(bào)告了主要變量之間的相關(guān)系數(shù)矩陣.其中，下三角部分是Spearman相關(guān)系數(shù)，上三角部分為P值*King1、King2是虛擬變量，故此處使用的是Spearman而非Pearson相關(guān)系數(shù).作者非常感謝匿名審稿專家對此的提醒和建議..可以看到，表征御用會計(jì)師的變量King1和King2與盈余管理程度的代理變量EMJS、EMKS和EMDD之間的相關(guān)系數(shù)均小于零.但是，由于影響盈余管理程度的因素眾多[41]，因而King1、King2與EMJS、EMKS和EMDD之間的相關(guān)系數(shù)大多表現(xiàn)為邊緣顯著.這說明非常有必要在控制其他因素的影響后執(zhí)行更為嚴(yán)格的多元回歸檢驗(yàn)*此處計(jì)算和檢驗(yàn)的是統(tǒng)計(jì)學(xué)所稱的簡單相關(guān)系數(shù).只有在兩個(gè)變量之間關(guān)系比較單純即較少受到其他因素的影響時(shí)，簡單相關(guān)系數(shù)才能較好的反映二者之間的真實(shí)關(guān)系.因而使用可以更為有效控制其他因素影響的多元回歸分析將更準(zhǔn)確的俘獲變量之間的真實(shí)關(guān)系..

表5　描述性統(tǒng)計(jì)

3.2多元回歸分析

更正式地，表6報(bào)告了模型(1)的多元回歸結(jié)果.可以看到的是，盡管檢驗(yàn)中使用3種不同的模型估算公司IPO前1年的盈余管理程度并作為回歸子，且同時(shí)使用兩個(gè)不同的指標(biāo)刻畫御用會計(jì)師并作為回歸元，但檢驗(yàn)結(jié)果都是基本相同的，表征御用會計(jì)師的變量King1和King2的估計(jì)系數(shù)在全部6個(gè)回歸中均顯著小于零.這與本文的基本研究假設(shè)相符，說明御用會計(jì)師的確擁有降低發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理程度的治理功能.

表6　御用會計(jì)師與盈余管理

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問題.

3.3敏感性測試

本文也考慮改變模型(1)中因變量、核心解釋變量及控制變量的衡量方式以執(zhí)行敏感性測試.首先，前文研究中的因變量是IPO公司的盈余管理程度，但由于任何關(guān)于盈余管理的實(shí)證研究實(shí)際上都是對于盈余管理估算模型的有效性和具體研究假設(shè)的聯(lián)合檢驗(yàn)[38]，所以盡管本文已經(jīng)使用了3種不同的方法估算發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度，但仍然希望能夠從其他的角度對其敏感性執(zhí)行進(jìn)一步的檢驗(yàn).由于盈余管理的反轉(zhuǎn)效應(yīng)[15]，如果發(fā)行公司在IPO時(shí)進(jìn)行了向上調(diào)整的盈余管理行為，則其很可能會出現(xiàn)IPO后業(yè)績變臉的情形.所以，本文也使用發(fā)行公司IPO事后業(yè)績變臉的概率表征其事前盈余管理的程度重復(fù)表6的檢驗(yàn).具體來說，業(yè)績變臉的表征變量BL分別由BL1、BL2和BL3組成.當(dāng)發(fā)行公司IPO后2年平均營業(yè)利潤增長率<-0.1時(shí)，BL1取值為1否則為0；當(dāng)發(fā)行公司IPO后2年平均凈利潤增長率<-0.1時(shí)，BL2取值為1否則為0；當(dāng)發(fā)行公司IPO后2年平均營業(yè)利潤增長率和平均凈利潤增長率均<-0.2時(shí)，BL3取值為1否則為0.

表7報(bào)告了該項(xiàng)敏感性測試的結(jié)果.由于對于BL的計(jì)算要求樣本公司至少已經(jīng)上市2年，因而此處參與回歸的有效觀測值減少至618個(gè).不難發(fā)現(xiàn)，在以發(fā)行公司IPO后的業(yè)績變臉替代其IPO時(shí)盈余管理程度作為因變量的全部6個(gè)Logit回歸中，表征御用會計(jì)師的變量King1和King2的估計(jì)系數(shù)依然全部顯著小于零.這說明本文的研究結(jié)論比較穩(wěn)健，并未受到因變量選擇和衡量方法的實(shí)質(zhì)性影響.

表7　御用會計(jì)師與發(fā)行公司IPO后業(yè)績變臉的概率

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問題.

其次，為了進(jìn)一步測試研究結(jié)論的敏感性，本文也考慮改變核心解釋變量的定義方式.這主要包括以下兩方面的工作，其一，改變御用會計(jì)師分界點(diǎn)的定義.具體的，本文將某會計(jì)師事務(wù)所參與審計(jì)的承銷業(yè)務(wù)占某承銷商總承銷業(yè)務(wù)比例的分界點(diǎn)由原來的20%分別縮小或放大至15%、25%和30%，分別以King3、King4和King5表示，并在此基礎(chǔ)上重復(fù)表6的檢驗(yàn).其二，鑒于研究中御用會計(jì)師的表征變量均為啞變量，因此本文也考慮使用會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)業(yè)務(wù)比重(Ratio)這一連續(xù)變量，即某家會計(jì)師事務(wù)所與某承銷商搭配審計(jì)總單數(shù)/某承銷商承銷IPO單數(shù)之和，并以其作為核心解釋變量重復(fù)表6的檢驗(yàn).表8報(bào)告了上述敏感性測試的結(jié)果*為節(jié)約篇幅，表8沒有報(bào)告以調(diào)整的KS模型所估算的盈余管理程度(EMKS)為因變量時(shí)的情況.其回歸結(jié)果與表7所顯示的情形相似，全部4個(gè)新的核心解釋變量均顯著小于零.除此之外，本文還執(zhí)行了一些未在表8報(bào)告的敏感性測試，例如，僅使用2005年實(shí)施詢價(jià)制后的樣本進(jìn)行檢驗(yàn)，以及改變控制變量的衡量方法等.概括來說，這些敏感性測試均不會對本文的研究結(jié)論產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響..不難發(fā)現(xiàn)，在改變御用會計(jì)師這一核心解釋變量的定義方式后，除回歸(2)外，其他全部7個(gè)回歸中表征御用會計(jì)師的新的變量的估計(jì)系數(shù)依然顯著小于零.這說明本文的研究結(jié)論并未受到核心解釋變量定義及衡量方法的實(shí)質(zhì)性影響，是比較穩(wěn)健的.

表8　改變對于御用會計(jì)師的定義方式

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問題.

3.4穩(wěn)健性測試：考慮內(nèi)生性問題

雖然前述回歸結(jié)果已經(jīng)表明御用會計(jì)師是承銷商與審計(jì)師之間合作的結(jié)果，但如果盈余管理程度較高的公司更傾向于拒絕承銷商所推薦的會計(jì)師事務(wù)所，則本文所觀測到的研究結(jié)論就將存在偏誤.為了緩解上述可能的樣本自選擇問題所導(dǎo)致的內(nèi)生性困擾，本文采用Heckman 兩階段最小二乘法進(jìn)行相應(yīng)的穩(wěn)健性測試.具體的，Heckman方法要求先擬合一個(gè)含工具變量的概率選擇模型，再將第一階段擬合時(shí)所得到的逆米爾斯比率(Mills)放入第二階段的回歸中以控制所可能存在的樣本自選擇偏誤.因此參考Lee 和 Masulis[31]的基本思路，本文以發(fā)行公司IPO募集資金總額的自然對數(shù)作為第一階段擬合時(shí)的工具變量并執(zhí)行上述Heckman程序重復(fù)表6的檢驗(yàn).表9報(bào)告了該項(xiàng)穩(wěn)健性測試的結(jié)果.可以看到的是，在全部6個(gè)回歸中，表征御用會計(jì)師的變量King1和King2的估計(jì)系數(shù)依然全部顯著小于零.這說明本文的研究結(jié)論并未受到樣本自選擇問題的實(shí)質(zhì)性困擾.

表9　御用會計(jì)師與盈余管理的Heckman兩階段分析

3.5替代性解釋： 承銷商或?qū)徲?jì)師自身聲譽(yù)的結(jié)果？

表6的結(jié)果還可能存在一種替代性的解釋，即認(rèn)為所觀測到的御用會計(jì)師對發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理程度的制約作用并非來自關(guān)系型契約的治理功能，而僅僅是承銷商或會計(jì)師事務(wù)所自身聲譽(yù)機(jī)制發(fā)生作用的結(jié)果.因此，盡管本文在模型(1)的回歸中同時(shí)控制了承銷商和會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)，已經(jīng)部分的拒絕了上述替代性解釋，但為了進(jìn)一步的排除其對于本文研究結(jié)論的影響，本文也考慮在分別剔除大承銷商或大會計(jì)師事務(wù)所樣本的基礎(chǔ)上重復(fù)表6的檢驗(yàn)，從而執(zhí)行更加嚴(yán)格的測試.表10報(bào)告了該項(xiàng)測試的結(jié)果*為節(jié)約篇幅，此處僅報(bào)告了以King1為解釋變量的檢驗(yàn)結(jié)果.在以King2為解釋變量時(shí)，表10的實(shí)證發(fā)現(xiàn)也不會發(fā)生任何實(shí)質(zhì)性的改變..不難發(fā)現(xiàn)，在剔除大承銷商或大會計(jì)師事務(wù)所的樣本后，本文的研究結(jié)論未發(fā)生任何實(shí)質(zhì)性的改變.這說明本文所指的御用會計(jì)師機(jī)制的治理功能并不依賴于承銷商或會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)機(jī)制，而是屬于其以關(guān)系型契約激勵(lì)為基礎(chǔ)的自有功能.

表10　剔除大承銷商或大審計(jì)師樣本后的回歸結(jié)果

4進(jìn)一步的研究： 是否存在最優(yōu)合作次數(shù)

既然御用會計(jì)師是承銷商和會計(jì)師事務(wù)所長期合作博弈的產(chǎn)物，那么本文還希望追問的是：是否能通過無限次的合作將盈余管理降到最低，即是否存在最優(yōu)的合作次數(shù)？

理論上，隨合作次數(shù)的增加，承銷商與審計(jì)師所投入的專用性投資的累積效應(yīng)將使得雙方的信息摩擦越來越少，交易成本越來越低，其結(jié)果應(yīng)是合作質(zhì)量的逐步提高.但與此同時(shí)發(fā)生的是，合作次數(shù)的增加也會增強(qiáng)承銷商與審計(jì)師之間的社會關(guān)聯(lián)，并且承銷商與審計(jì)師不斷追加的專用性投資最終還會造成一種雙邊鎖定的情形.此時(shí)，不僅是審計(jì)師，承銷商也將在一定程度上被鎖定在雙方的關(guān)系型契約中.而這又將使得承銷商放棄關(guān)系型契約的成本大幅增加，從而導(dǎo)致其向?qū)徲?jì)師所發(fā)出的解除契約的可置信的威脅程度大幅減少，并進(jìn)而導(dǎo)致關(guān)系型契約的治理功能下降[42].這意味著，御用會計(jì)師的治理功能將隨著承銷商與審計(jì)師之間合作次數(shù)的增加而逐漸增強(qiáng)，但在合作次數(shù)超過一定界限后的進(jìn)一步增加卻也會削弱其治理功能.此時(shí)，盡管仍然擁有優(yōu)于非御用會計(jì)師的治理功能，但卻并非其所能夠?qū)崿F(xiàn)的最優(yōu)狀態(tài).因此，沿著這樣的理論邏輯可以預(yù)期的是，御用會計(jì)師對發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理的制約作用應(yīng)隨其與承銷商合作次數(shù)的增加而呈現(xiàn)出先增后減的倒U形關(guān)系.

對此的考察也可以為本文的基本研究結(jié)論提供進(jìn)一步的支持.因此，本文建立以下回歸模型(2)以考察御用會計(jì)師與承銷商之間的合作次數(shù)對其治理功能的影響

EM=β0+β1Time+β2Time2+

βj∑Controli,t+fixed effects+ξ

(2)

其中因變量EM的定義與之前相同.核心解釋變量Time是御用會計(jì)師與承銷商之間合作次數(shù)加1的自然對數(shù).因?yàn)楸疚念A(yù)期御用會計(jì)師對發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理的制約作用應(yīng)隨其與承銷商合作次數(shù)的增加而呈現(xiàn)出先增后減的模式，所以在模型(2)中同時(shí)引入了Time的一次項(xiàng)和二次項(xiàng)，以擬合這種拋物線型的關(guān)系.本文預(yù)期模型(2)中核心解釋變量Time的一次項(xiàng)估計(jì)系數(shù)β1應(yīng)顯著小于零，二次項(xiàng)估計(jì)系數(shù)β2應(yīng)顯著大于①模型(2)中的因變量EM反向表征著御用會計(jì)師的治理功能，即盈余管理程度越低時(shí)表示御用會計(jì)師的治理功能越強(qiáng).所以模型(2)的擬合結(jié)果應(yīng)是一條U形拋物線.

表11　合作次數(shù)與御用會計(jì)師的治理功能

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問題.

5結(jié)束語

在我國的IPO市場中，存在著大量承銷商與某家會計(jì)師事務(wù)所形成固定組合共推IPO的情形，即本文所稱的御用會計(jì)師現(xiàn)象.對此的理解有兩種完全相反的邏輯：合謀假說與合作假說.本文為甄別上述兩種假說提供了相應(yīng)的理論邏輯和經(jīng)驗(yàn)證據(jù).以我國IPO核準(zhǔn)制實(shí)施之日至2011年12月31日所有IPO的公司為樣本，本文發(fā)現(xiàn)御用會計(jì)師能夠顯著的抑制發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度.同時(shí)，這種制約效果隨合作次數(shù)的增加而加強(qiáng)，在約6次左右達(dá)到最大值.并且，上述研究發(fā)現(xiàn)在一系列敏感性測試、考慮可能的樣本自選擇問題以及控制承銷商和會計(jì)師事務(wù)所自身聲譽(yù)的影響后依然成立.本文的研究結(jié)論表明，御用會計(jì)師是承銷商和會計(jì)師事務(wù)所多次博弈有效合作的結(jié)果，這種合作關(guān)系能減少中介機(jī)構(gòu)之間聯(lián)合生產(chǎn)的交易成本，降低公司IPO時(shí)的盈余管理程度，有利于促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展.

本文突破了既有文獻(xiàn)大多側(cè)重于討論承銷商、會計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在IPO過程中各自的行為選擇及其經(jīng)濟(jì)后果的研究視角，因而既強(qiáng)調(diào)了團(tuán)隊(duì)聯(lián)合生產(chǎn)這一IPO過程中中介機(jī)構(gòu)活動的基本特征，更強(qiáng)調(diào)了在對這些中介機(jī)構(gòu)的聯(lián)合生產(chǎn)進(jìn)行組織、協(xié)調(diào)以降低交易成本的過程中，關(guān)系型契約的重要治理功能.在此基礎(chǔ)上，本文的研究結(jié)論有其重要的政策涵義.具體來說，一方面，對于資本市場監(jiān)管者來說，應(yīng)適當(dāng)鼓勵(lì)承銷商與會計(jì)師事務(wù)所之間的長期合作，并適當(dāng)增加對于承銷商與其非御用的會計(jì)師事務(wù)所之間偶爾式合作的監(jiān)管力度*本文的實(shí)證結(jié)果表明，互不熟悉的承銷商與會計(jì)師事務(wù)所之間的合作與IPO公司更高的盈余管理程度相關(guān).與此相符的是，來自現(xiàn)實(shí)世界的諸多案例也表明，承銷商與其非御用會計(jì)師之間“拉郎配”式的偶爾合作常常與重大財(cái)務(wù)欺詐案相聯(lián)系.例如耳熟能詳?shù)木G大地案，其承銷商聯(lián)合證券有限責(zé)任公司在該項(xiàng)業(yè)務(wù)中便是與此前從未有過合作的深圳鵬城會計(jì)師事務(wù)所搭檔，而并未使用其御用會計(jì)師中審國際會計(jì)師事務(wù)所.又如勝景山河案及萬福生科案，其承銷商平安證券在這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)中也均未使用其御用會計(jì)師即原天健系的會計(jì)師事務(wù)所，而是分別與并不熟悉的中審國際會計(jì)師事務(wù)所及中磊會計(jì)師事務(wù)所搭檔..另一方面，對于承銷商、會計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)來說，應(yīng)充分利用關(guān)系型契約在聯(lián)合生產(chǎn)過程中的協(xié)調(diào)和適應(yīng)功能，降低交易成本、控制執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量，從而更好的發(fā)揮其在資本市場中應(yīng)有的鑒證功能.

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Underwriter-accountants: Collusion or cooperation

SUNLiang1，LIUChun1，LIUJian-hua2*

1. International School of Business & Finance, Sun Yat-sen University, Guangzhou 510275, China;2. Lingnan(University) College, Sun Yat-sen University, Guangzhou 510275, China

Abstract：The intimate partner relationship between the underwriter and the auditor has always been controversial. We define the auditor who serve as a fixed partner of an underwriter as the underwriter-accountant, and use Chinese IPO firms from 18 May 2001 to the end of 2011 as our sample toinvestigate whether the underwriter-accountant is the result of cooperation or collusion. We find that the underwriter-accountants can significantly decrease the degree of earnings management of IPO firms, and that the restriction effect, reaching the maximum in about 6 times, would be strengthened with the increase in the number of cooperation. These results suggest that the underwriter-accountant represents an effective cooperation relationship based on the repeated game between the underwriter and the auditor. In this way, the transaction costs of joint production among financial intermediaries can be reduced, the earnings management of IPO firms can be restricted, and the healthy development of capital markets can be enhanced.

Key words：underwriter-accountants; cooperation; collusion

中圖分類號:F830

文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

文章編號:1007-9807(2016)02-0109-18

通信作者：柳建華(1980—)， 男， 江西玉山人， 博士， 講師. Email： willow0703@163.com

基金項(xiàng)目：國家自然科學(xué)青年基金資助項(xiàng)目(71302104; 71402193)； 教育部人文社會科學(xué)研究青年基金資助項(xiàng)目(12YJC630112; 13YJC790124)； 廣東省自然科學(xué)博士啟動基金資助項(xiàng)目(S2013040016771).

收稿日期：① 2013-03-01；

修訂日期：2014-01-17.