我國大中城市房地產(chǎn)泡沫水平測度研究—基于27個城市的實(shí)證分析

■ 陳璐佳 蔣偉偉（上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 上海 200444）

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我國大中城市房地產(chǎn)泡沫水平測度研究—基于27個城市的實(shí)證分析

■ 陳璐佳 蔣偉偉（上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 上海 200444）

內(nèi)容摘要：本文利用2010-2014年全國27個大中城市的年度數(shù)據(jù)，建立房地產(chǎn)泡沫水平測度指標(biāo)體系，利用因子分析法及主成分分析法實(shí)證研究了這段時間內(nèi)各地的房地產(chǎn)泡沫水平。研究顯示，房價高并不一定代表泡沫嚴(yán)重，兩者并無必然聯(lián)系。一線城市由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，大量外來人口推動購房需求。相反我國中西部的二三線城市人口較少，且經(jīng)濟(jì)增長過度依賴房地產(chǎn)，對房地產(chǎn)的過度開發(fā)，導(dǎo)致泡沫水平高于一線城市。

關(guān)鍵詞：房價 房地產(chǎn)泡沫 指標(biāo)法 因子分析

作為我國的支柱產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)自1998年進(jìn)入市場化運(yùn)作以來，發(fā)展飛速。自2000年到2011年，我國GDP增長始終保持8%到10%左右的增長。2009年，我國GDP增速為9.12%，而房地產(chǎn)行業(yè)的國內(nèi)生產(chǎn)總值增幅則達(dá)到了28.69%。房地產(chǎn)業(yè)對近年來我國高速的GDP增長率可謂貢獻(xiàn)巨大。與此同時，全國各地的房價也在持續(xù)攀升。數(shù)據(jù)顯示，2003年到2013年期間，全國房價年復(fù)合增長率為10%，北京及上海作為一線城市，復(fù)合增速分別達(dá)到15%及13%。2006年，上海商品住宅的銷售價格增長5.05%；2008年，漲幅為13.02%；2009年，漲幅則達(dá)到了27.06%；而2009年，上海的人均可支配收入增長率、人均GDP增長率分別為8.1%、3.34%，房價增長速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了人均可支配收入、人均GDP的增速。房地產(chǎn)行業(yè)顯現(xiàn)了過熱發(fā)展的勢頭，住房市場問題頻現(xiàn)：房價快速增長、房地產(chǎn)業(yè)投資增長過快、空置率高、投資性購房比重高等。為此，政府積極出臺了一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策，例如2004年831大限、國八條、國十條等，調(diào)控方面涉及行政、金融、稅收等多個領(lǐng)域。我國的房地產(chǎn)市場是否存在泡沫成為了討論的熱點(diǎn)。

對于泡沫，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家金德伯格（2000）是這樣定義的：“一種或一系列資產(chǎn)在一個連續(xù)過程中陡然漲價，開始的價格上升會使人們產(chǎn)生還要漲價的預(yù)期，于是又吸引了新的買主—這些人一般只想通過買賣謀取暴利，而隨著漲價，往往是預(yù)期的逆轉(zhuǎn)，接著就是價格暴跌，最后以金融危機(jī)或是繁榮的消退告終”。日本學(xué)者則普遍認(rèn)為泡沫是資產(chǎn)價格相較于符合經(jīng)濟(jì)基本面的基礎(chǔ)價值的持續(xù)偏離這一說法，包括鈴木淑夫、三木谷良等。1993年日本《經(jīng)濟(jì)白書》寫到：所謂泡沫，一般而言即指資產(chǎn)價格大幅度偏離經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)而上升。因此，本文將房地產(chǎn)泡沫綜合定義為：房地產(chǎn)價格呈現(xiàn)脫離經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)大幅度不合理上升，且購房者產(chǎn)生繼續(xù)漲價的預(yù)期及意圖牟利的購買行為，而當(dāng)預(yù)期逆轉(zhuǎn)時，房價則會暴跌。

本文將根據(jù)房地產(chǎn)泡沫的定義、產(chǎn)生的原因及相關(guān)理論，從價格、金融、產(chǎn)業(yè)三個層面細(xì)分為八個維度來構(gòu)建指標(biāo)體系，分別進(jìn)行測量，并運(yùn)用梳理方法進(jìn)行賦權(quán)與加總，形成房地產(chǎn)泡沫的綜合量化指標(biāo)。對我國27個具有代表性的省會城市的數(shù)據(jù)采用主成分分析法及因子分析法進(jìn)行實(shí)證分析，實(shí)證結(jié)果將顯示目前我國各地房地產(chǎn)泡沫水平。

房地產(chǎn)泡沫測度指標(biāo)維度的選取

構(gòu)建房地產(chǎn)泡沫測度指標(biāo)體系有多種不同的方法和視角，并且不同方法、視角下得出的結(jié)論是不同的?？捎玫脑u價指標(biāo)包括生產(chǎn)類、交易類、消費(fèi)類、金融類等幾十個種類。王（2006）將出售價格、房價增長、出租增長、住房空置率、房屋銷售額增長率等12個指標(biāo)劃分為價格、供給、需求三個表現(xiàn)類型對上海房地產(chǎn)市場進(jìn)行了分析。同樣從價格、供給、需求三個方面進(jìn)行考量的還有王璐（2013），其采用房價收入比、房價增長率/租金增長率、房地產(chǎn)開發(fā)投資/全社會固定資產(chǎn)投資、房屋銷售額增長率/社會商品銷售總額建立指標(biāo)體系對我國一線城市的房地產(chǎn)泡沫水平進(jìn)行測度，并得出泡沫存在的結(jié)論。呂江林（2010）則認(rèn)為房價收入比是考察房地產(chǎn)泡沫最直接、準(zhǔn)確的目標(biāo)，并通過實(shí)證驗證了我國住房市場存在泡沫。鄒占勇（2013）選用了房地產(chǎn)投資/GDP、房地產(chǎn)投資/總固定資產(chǎn)投資、商品住宅施工面積/竣工面積、商品房銷售價格增長率/GDP增長率、房價收入比五個指標(biāo)建立了房地產(chǎn)泡沫測度體系并對我國1995-2010年的房地產(chǎn)市場進(jìn)行實(shí)證研究。蔣德峰（2004）在進(jìn)行房地產(chǎn)泡沫測度指標(biāo)系數(shù)設(shè)計時，選取了房地產(chǎn)價格增長率/實(shí)際GDP增長率、房地產(chǎn)貸款比例與增長率、實(shí)際房價/理論房價、房價收入比與住宅空置率五個指標(biāo)。

表2　KMO和Bartlett檢驗結(jié)果

表1　房地產(chǎn)泡沫水平測度指標(biāo)體系

在綜合考量了前人在設(shè)計房地產(chǎn)泡沫測度指標(biāo)體系的經(jīng)驗，以及指標(biāo)數(shù)據(jù)的可得性、準(zhǔn)確性后，本文選用房價增長率、房價增長率/GDP增長率、房價收入比、房價增長率/人均可支配收入增長率、房地產(chǎn)貸款增長率、房地產(chǎn)開發(fā)投資額增長率、商品房施工面積/商品房竣工面積、房屋銷售額增長率/社會商品銷售總額增長率，共八個指標(biāo)，劃分為價格評價、資金信貸、產(chǎn)業(yè)投資三個層面來建立綜合房地產(chǎn)泡沫測度指標(biāo)體系。

表3　解釋的總方差

表4　房地產(chǎn)泡沫水平測度得分及排名

房地產(chǎn)泡沫測度指標(biāo)體系的構(gòu)建

房地產(chǎn)泡沫水平測度指標(biāo)體系如表1所示。

（一）價格評價層面

1.房地產(chǎn)價格增長率：由于房地產(chǎn)建設(shè)周期長和地區(qū)性的特點(diǎn)，短時間內(nèi)房地產(chǎn)需求量的變化會在房價上得到直接體現(xiàn)，房地產(chǎn)價格增長率的變化可以直觀的反應(yīng)特定時間內(nèi)該地區(qū)對房地產(chǎn)的需求量變化。

2.房地產(chǎn)價格增長率/GDP增長率：該指標(biāo)是測算房地產(chǎn)行業(yè)相對于國民經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張速度。 GDP增長率反映了一個國家實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度。一般來說，當(dāng)GDP增長了大于0，該指標(biāo)大于1時，指標(biāo)越大，該地區(qū)的房地產(chǎn)泡沫的程度也就越大。這意味著房地產(chǎn)業(yè)的增長速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了本國實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長速度，存在爆發(fā)房地產(chǎn)泡沫危機(jī)的可能。

3.房價收入比：即住房價格與城市居民家庭年收入之比，反應(yīng)的是居民對住宅的購買能力。因為現(xiàn)實(shí)的房價最終需要城市居民的支付能力來支撐，若該指標(biāo)比值越大，則說明支付能力越弱，若該指標(biāo)值持續(xù)增大，則說明房價的上漲已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了居民實(shí)際支付能力。

房價收入比的計算公式是住房總價/家庭年總收入。之所以籠統(tǒng)的這樣寫，是因為目前學(xué)者們對于用哪種房價和哪種家庭年收入存在一定的分歧。包宗華認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)是城市平均房價與每戶居民平均年收入之比；楊文武則認(rèn)為應(yīng)該采用中位數(shù)，而非平均數(shù)，其理由是聯(lián)合國發(fā)布的《城市指標(biāo)指南》中寫道“居住單元的中等市場價格與中等家庭年收入之比”，而這里所謂的“中等”指的是中位數(shù)；而李艷麗的觀點(diǎn)是應(yīng)采用一個國家或城市中等水平的住房銷售價格和中等水平的家庭年收入比值。

本文將采用的計算公式是：房價收入比=商品住宅平均單套價格/城鎮(zhèn)家庭平均可支配年收入=（商品住宅平均銷售價格×商品住宅平均單套銷售面積）/（城鎮(zhèn)家庭人均可支配收入×城鎮(zhèn)家庭戶均人口數(shù)）。

根據(jù)此公式，本文得到的房價收入比是兩個平均值之比，而不是中值之比，似乎與國際公認(rèn)的定義存在偏差，但由于我國（國外也一樣）房價和居民收入的均值都同樣地明顯高于中值，因此這樣得出的房價收入比不僅本質(zhì)上符合定義，現(xiàn)實(shí)中誤差也較小，因此可以認(rèn)為我國的房價收入比能夠較為精確地測定（呂江林，2010）。

采用此公式的另一個重要原因是在我國，并沒有住房總價和家庭年總收入這兩個數(shù)據(jù)的中值的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，而現(xiàn)公式所需數(shù)據(jù)具有較高的可得性。

4.房價增長率/人均可支配收入增長率：該指標(biāo)反映的是相較于人均可支配收入的增長速度，房價增長速度是否過快，可以檢驗一般消費(fèi)者對于住宅的購買力。簡單來說，若房價增速長期快于人均可支配收入的增長速度，顯然將有相當(dāng)一部分對住宅具有剛需的人群將無力負(fù)擔(dān)買房費(fèi)用。

（二）資金信貸層面

1.房地產(chǎn)貸款增長率：信貸支持是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素。從房地產(chǎn)資金來源看，推動房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的資金絕大部分是由商業(yè)銀行貸款流出的。房地產(chǎn)貸款增長過快，就會助長地產(chǎn)泡沫的形成。特別是房地產(chǎn)開發(fā)貸款的比例過大，若產(chǎn)生泡沫并破滅，對銀行將產(chǎn)生巨大的破壞力。因此該指標(biāo)可監(jiān)測房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)活動的非正常變化。

2.房地產(chǎn)開發(fā)投資額增長率：該指標(biāo)顯示了全社會對于房地產(chǎn)開發(fā)的資金投入力度，能夠良好地反映房地產(chǎn)行業(yè)是否過熱。另一方面，房地產(chǎn)開發(fā)資金投入過多，則極有可能房地產(chǎn)投資大量擠占了基礎(chǔ)建設(shè)及其他行業(yè)的開發(fā)資金，造成經(jīng)濟(jì)發(fā)展后勁不足的危害。

（三）產(chǎn)業(yè)投資層面

1.商品房施工面積/商品房竣工面積：該指標(biāo)反映了當(dāng)前房地產(chǎn)開發(fā)規(guī)模和未來商品房市場供應(yīng)。通常施工面積與竣工面積之比應(yīng)保持2.5-3.5倍的合理范圍。若市場預(yù)期非常樂觀，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)會為了追求更多的利益，將不斷投資開發(fā)新的樓盤，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場規(guī)模擴(kuò)大，該指標(biāo)值將變大，說明房地產(chǎn)市場供求結(jié)構(gòu)失衡，未來將可能出現(xiàn)商品房供給過剩。

2.房屋銷售額增長率/社會商品銷售總額增長率：該指標(biāo)從市場需求角度反映了房地產(chǎn)市場的運(yùn)行狀況。房地產(chǎn)銷售額增長率是房地產(chǎn)市場需求是否旺盛的直接表現(xiàn)。房地產(chǎn)銷售額增長率的持續(xù)增高說明了購房者對房地產(chǎn)市場持有樂觀預(yù)期。社會商品銷售總額增長率是衡量地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的重要指標(biāo)，在我國大力推進(jìn)城市化建設(shè)的過程中，消費(fèi)者對住宅的需求不斷被釋放，商品房銷售額增長率可以在一定范圍內(nèi)大于社會商品銷售總額增長率。但是若該指標(biāo)值過高，則說明了市場內(nèi)存在大量非真實(shí)房屋購買需求。

房地產(chǎn)泡沫水平實(shí)證分析

（一）樣本與數(shù)據(jù)

在確保各指標(biāo)數(shù)據(jù)準(zhǔn)確可得的情況下，本文選取了全國27個大中城市2010 至2014年的年度統(tǒng)計數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源主要為國家統(tǒng)計局網(wǎng)站、各省市統(tǒng)計局網(wǎng)站及同花順I(yè)FIND金融數(shù)據(jù)中心。由樣本原始數(shù)據(jù)得到樣本矩陣。

圖1　全國27個大中城市房價及泡沫水平排名圖

表5　2014年全國27個城市住宅開發(fā)投資額與GDP占比表

（二）實(shí)證檢驗

第一步，對所有城市的指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。

第二步，計算所有指標(biāo)間的相關(guān)系數(shù)，形成相關(guān)系數(shù)矩陣。

第三步，對指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO檢驗及巴特利特球形檢驗，檢驗結(jié)果如表2所示。KMO檢驗結(jié)果為0.709>0.7，說明通過比較原始變量間的簡單相關(guān)系數(shù)和偏相關(guān)系數(shù)的大小后，適合做因子分析。巴特利特球形檢驗的近似卡方值為149.949，伴隨概率值為0.000，可認(rèn)為相關(guān)系數(shù)矩陣與單位陣有顯著差異，原有變量適合做因子分析。

第四步，計算所有指標(biāo)相關(guān)系數(shù)矩陣特征向量和特征值，加權(quán)平均得到每個指標(biāo)為總體信息貢獻(xiàn)率Hi，確定主成分因子Z1，Z2…ZS構(gòu)成，得到其構(gòu)成指標(biāo)為總體信息功率為81.148%，說明具有一定的解釋能力（見表3）。

第五步，計算出每個樣本城市的房地產(chǎn)泡沫綜合得分F=H1Z1+H2Z2+…HiZi，根據(jù)得分，對樣本城市進(jìn)行排序。本文采用SPSS軟件進(jìn)行計算。研究結(jié)果如表4所示。

（三）結(jié)論與分析

首先，本文將樣本城市分為三類，一線城市：北京、上海、廣州；二線城市：深圳、天津、杭州、南京、無錫、寧波、溫州、福州、武漢、成都、重慶、合肥、青島、沈陽、大連、西安、濟(jì)南；三線城市：昆明、呼和浩特、石家莊、哈爾濱、南昌、鄭州、南寧。

根據(jù)實(shí)證結(jié)果顯示，房價較高的一線城市北京、上海，以及長三角地區(qū)如杭州、寧波的泡沫水平排名均偏后，尤其是房價在全國首屈一指的北京，其房地產(chǎn)泡沫程度竟位列在最后一位。根據(jù)圖1全國27個大中城市房價及泡沫水平排名圖顯示，在房價排名榜上倒數(shù)（即房價最低）的昆明、呼和浩特、石家莊在泡沫水平排行榜上位列前三，泡沫水平最高。說明了房價高并不代表泡沫嚴(yán)重，房價低也不代表不存在泡沫，兩者之間并無必然聯(lián)系。備受高房價傷害的中國人習(xí)慣以價格判斷泡沫程度，比如一線城市價格過高就是大泡沫，而三線城市價格較低則不存在泡沫，甚至有升值空間。然而這樣的實(shí)證結(jié)果似乎與常識出入甚大，究竟是為什么？

第一，從城市屬性來看，北京、上海均屬于一線城市，無錫、寧波、杭州等地地處沿海發(fā)達(dá)地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，集聚了優(yōu)質(zhì)的資源，就業(yè)機(jī)會多，社會環(huán)境相對較為開放公平，大量高素質(zhì)的外來人口的進(jìn)入帶動了剛性需求，由市場主導(dǎo)的資源配置機(jī)能導(dǎo)致了房價的合理提升。在我國的二三線城市，特別是中西部地區(qū)，缺乏具有競爭力的產(chǎn)業(yè)與合理的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，城市潛在的就業(yè)潛力小，成本的大幅上漲及產(chǎn)能過剩也導(dǎo)致了城市化無法再像以前那樣大量吸納農(nóng)村人口，人散財散，二三線城市的房地產(chǎn)陷入了供大于求的尷尬局面。而另一方面，二三線城市的房市有特殊的一面，即幾乎所有政府部門、國有企事業(yè)單位都會自購?fù)恋亟ㄔO(shè)內(nèi)部住房，其價格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場。在這種情況下，“吃皇糧”與就職于壟斷性國企的市民往往每家都可能有一到多套新建內(nèi)部房，從而騰置出大量房改房。這部分舊房很難統(tǒng)計在供給之中。而且二三線城市由于價格較低使得投資比率更高，空置率非常大。而全國范圍內(nèi)的保障房建設(shè)又在一定程度上惡化了二三線城市的房地產(chǎn)泡沫。

第二，從政策調(diào)控力度上來說，除了中央政府的調(diào)控，一線城市的高房價也使得各地方政府出臺了不少政策。據(jù)典型例子北京、上海來說，一方面是限購，對購房人進(jìn)行資格認(rèn)證，如2011年“京十五條”，2012年上海4次收緊限購，限購政策的落地，使得首次置業(yè)的剛需成為購房的主流人群。這就意味著，這些買房人絕大部分是為了解決自住需求，即使未來房價出現(xiàn)波動，這個群體拋售自己房產(chǎn)套現(xiàn)的可能性也很小。另一方面是限貸，目前北京和上海均實(shí)行二套房貸款首付比例至少70%的政策，房貸首付比例越高，銀行承擔(dān)的房價下跌的風(fēng)險越小，在“去杠桿”的背景下，樓市泡沫較小。

第三，地方政府以GDP增長率為政績目標(biāo)，房地產(chǎn)業(yè)成推動GDP增長的首要推手。在北京、上海等地，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、高附加值產(chǎn)業(yè)、未來型產(chǎn)業(yè)的布局在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中已經(jīng)體現(xiàn)出了強(qiáng)大的作用，而江浙一帶是實(shí)體經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的地區(qū)，尤其是浙江省，還是我國民營經(jīng)濟(jì)的示范區(qū)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)發(fā)展地區(qū)，GDP對房地產(chǎn)業(yè)的依賴程度并不強(qiáng)。如表5數(shù)據(jù)顯示，2014年一線城市住宅開發(fā)投資額占GDP比重均不高，上海為7.32%，北京為8.65%，廣州為6.33%。且房地產(chǎn)與其他產(chǎn)業(yè)發(fā)展緊密結(jié)合，有了相關(guān)產(chǎn)業(yè)和人口進(jìn)入，才有房地產(chǎn)的發(fā)展。反觀一些三線城市，如昆明，2014年住宅開發(fā)投資額占GDP比重已高達(dá)25.18%，政府企圖通過房地產(chǎn)拉動GDP營造經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速的假象。而這些城市往往缺乏工業(yè)經(jīng)濟(jì)作基礎(chǔ)，地方政府企圖通過先造城，再吸引投資者和人口，從而導(dǎo)致過多的房地產(chǎn)投資項目上馬，大量資金流入房地產(chǎn)業(yè)的同時其他產(chǎn)業(yè)發(fā)展后勁不足，市場無法消耗大量的存量房及新建住宅，陷入惡性循環(huán)，“鬼城”從而產(chǎn)生。

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中圖分類號：◆F293.30

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A