政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目管理模式、特征與對策

周錦江

(暨南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系，廣東 廣州 510632)

0 引言

當(dāng)前我國正處于轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的關(guān)鍵時(shí)期。創(chuàng)業(yè)投資對于一國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級都有著重要的促進(jìn)作用。但創(chuàng)業(yè)投資所具有的正外部性和高風(fēng)險(xiǎn)性等內(nèi)在屬性，使創(chuàng)業(yè)投資市場往往會產(chǎn)生資本供給不足等市場失靈問題［1］。因此，為了解決創(chuàng)業(yè)投資市場資金不足的問題，政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目應(yīng)運(yùn)而生，特別是從2007 年開始，國家出臺了多項(xiàng)關(guān)于政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的法律法規(guī)，各省市區(qū)的政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目也都開始啟動。

我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目成功地吸引了更多的社會資本進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，使風(fēng)險(xiǎn)資本的來源也更加多樣化，創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目對引導(dǎo)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域起到了良好的效果。但是各國經(jīng)驗(yàn)表明，創(chuàng)業(yè)企業(yè)處于初創(chuàng)期時(shí)的失敗風(fēng)險(xiǎn)最大，也最缺乏資金，因而投資初創(chuàng)期企業(yè)是創(chuàng)業(yè)投資最大的作用所在。我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目對引導(dǎo)資金進(jìn)入初創(chuàng)期企業(yè)的效果是怎樣的?我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的運(yùn)作管理模式又有什么特征?本文在分析上述問題基礎(chǔ)上，提出改善我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目管理發(fā)展的政策建議。

1 我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目現(xiàn)狀分析

政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目是我國政府主導(dǎo)的政策性基金項(xiàng)目，其目的是通過杠桿作用引導(dǎo)社會資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，增加風(fēng)險(xiǎn)資本的來源，在自我管理和委托管理的模式下，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)將資金投入創(chuàng)新型的初創(chuàng)期中小企業(yè)中。

我國先后制定了多項(xiàng)法律和政策來支持創(chuàng)業(yè)市場的發(fā)展。2007 年7 月，創(chuàng)新中小企業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的成立，這是我國首個(gè)國家級的引導(dǎo)基金項(xiàng)目，標(biāo)志著國家開始大力發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資事業(yè);隨之，2008 年10 月公布的《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見》，對引導(dǎo)基金項(xiàng)目的宗旨、管理模式等方面做出了詳細(xì)的規(guī)定，彌補(bǔ)了相關(guān)政策的缺失。2010 年10 月，政府對于有國有背景的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)參加引導(dǎo)基金項(xiàng)目的，豁免其轉(zhuǎn)持義務(wù)，這進(jìn)一步提高了國有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資初創(chuàng)期科技型中小企業(yè)的積極性。

在政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的帶動下，“保本微利，讓利于民”的制度設(shè)計(jì)成功地吸引了更多的社會資本進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，并且使風(fēng)險(xiǎn)資本的來源也更加多樣化。根據(jù)2009 ～2013 年的《中國風(fēng)險(xiǎn)投資年鑒》的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國風(fēng)險(xiǎn)投資還是傾向于投向擴(kuò)張期和成熟期的企業(yè)，在2012 年風(fēng)險(xiǎn)投資的投資階段分布中，擴(kuò)張期企業(yè)占比37.77%，最受青睞，而種子期企業(yè)的金額僅占比2.94%，相比于2009 年和2010 年均有較大幅度的下降。2011 年與2012 年種子期與成長期兩者金額占比之和分別為19.17%和24.48%，而同期在美國兩者之和的比例達(dá)到了32.4%和32%。這表明政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目這幾年雖然發(fā)展迅速，但引導(dǎo)資金流向初創(chuàng)期企業(yè)的效果還不顯著。

2 我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目運(yùn)作管理模式與特征

2.1 我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目運(yùn)作管理模式

現(xiàn)階段我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目運(yùn)作管理模式主要有自我管理和委托管理，其運(yùn)作管理模式見圖1。自我管理是政府創(chuàng)立創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目管理中心，不依托外部的專業(yè)管理機(jī)構(gòu)，自行管理的一種方式。這種方式有效地降低了委托代理成本，并且能夠有效地執(zhí)行政府的政策，但是由于政府畢竟不是專業(yè)的管理機(jī)構(gòu)，存在著政府權(quán)力錯(cuò)位，容易發(fā)生“尋租”等問題［2］。而委托模式是政府將創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目委托給專業(yè)的管理公司，政府不干預(yù)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的日常管理，這種模式以市場為導(dǎo)向，運(yùn)行效率更高，但也存在著代理問題，容易造成管理公司為了自身的利益而忽略政府設(shè)立引導(dǎo)基金項(xiàng)目的真正意圖［3］。

圖1 政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金自我管理和委托管理運(yùn)作模式

2.2 我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目運(yùn)作管理特征

在對全國各地區(qū)政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的研究中發(fā)現(xiàn)，各地政府出于發(fā)展本地經(jīng)濟(jì)的需要，在項(xiàng)目的設(shè)計(jì)和運(yùn)作管理過程中出現(xiàn)了一些不足。我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目總體上存在以下特征。

2.2.1 項(xiàng)目引導(dǎo)模式單一

政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目引導(dǎo)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的方式一般有參股模式、跟進(jìn)投資模式、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助模式、投資保障模式和融資擔(dān)保模式五種，而我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目模式主要是參股模式。截至2012 年，在典型的45 只中國創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金中有43 只都采用了參股模式(包括參股基金和階段參股)，而采用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助和投資保障的有16 只，融資擔(dān)保則僅有1 只。我國現(xiàn)階段的創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目模式過于單一，沒有有效利用多種模式的互補(bǔ)優(yōu)勢來引導(dǎo)資金的流向。雖然參股模式撬動資金的能力比其余幾種模式都要大，但是與政府的產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向契合度較低，由于這種“讓利于民”的模式前提是項(xiàng)目投資取得成功，政府才能讓利，投資者也才能獲得豐厚的收益，而初創(chuàng)期企業(yè)失敗率很高，這種事后讓利模式對于提升投資者的預(yù)期收益率將大打折扣。而風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助和投資保障模式都是一次性的支出，即使投資項(xiàng)目失敗，投資者還是能獲得大部分的資金補(bǔ)助，而政府對投資公司實(shí)行融資擔(dān)保，不僅可以增加投資者的資金來源，還可以降低融資成本，這些事前的補(bǔ)助和擔(dān)保措施能有效提高投資者的預(yù)期收益率，而且這種補(bǔ)助比例越高，創(chuàng)業(yè)投資資金也就越容易進(jìn)入初創(chuàng)期企業(yè)。

2.2.2 稅收優(yōu)惠政策不完善

稅收優(yōu)惠政策對促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的發(fā)展起著極其重要的作用，其不僅可以提升投資者的預(yù)期收益率，還可以降低其投資成本。Rin，Nicodano 和Sembenelli (2006)利用創(chuàng)新比例評估了不同政策工具創(chuàng)建一個(gè)活躍的創(chuàng)業(yè)投資市場的有效性，得出企業(yè)的資本利得稅的削減增加了對高科技企業(yè)的早期投資［4］。截至目前，我國并沒有從戰(zhàn)略高度系統(tǒng)制定與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的稅收法規(guī)，而已有的稅收優(yōu)惠政策也存在著申請流程復(fù)雜，審核嚴(yán)格等操作問題。特別是我國現(xiàn)有的稅收優(yōu)惠政策以直接優(yōu)惠為主，即側(cè)重于最終經(jīng)營結(jié)果的減免稅，強(qiáng)調(diào)事后利益的讓渡，而對于更加吸引投資者的間接優(yōu)惠政策，即事前利益的讓渡運(yùn)用不足。政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的引入并未改善這種稅收優(yōu)惠政策，也缺乏專門適用于我國初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資的稅收政策。楊大楷，李丹丹(2012)對中國種子期、初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資的影響因素進(jìn)行了實(shí)證研究，稅收政策并沒有通過顯著性檢驗(yàn)，表明目前中國的稅收政策對于初創(chuàng)期風(fēng)險(xiǎn)投資雖有促進(jìn)作用，但是效果并不明顯［5］。

2.2.3 對投資的具體限制過多

在我國很多地區(qū)，政府為了促進(jìn)本地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，將政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目作為一種“招商引資”的模式，對政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目參與的投資限制諸多，而投資具體限制過多對于引導(dǎo)基金項(xiàng)目的市場化運(yùn)作產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響，其不僅削弱了社會資本進(jìn)入初創(chuàng)期企業(yè)的積極性，也增大了社會資本所面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)。對投資的具體限制主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。

(1)對投資地域的限制。如杭州市政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目要求80%的資金必須投資于杭州地區(qū);成都市政府要求有創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目支持的子基金，必須投資于成都地區(qū)的企業(yè)。由于我國區(qū)域發(fā)展不平衡，各地區(qū)所擁有的優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)企業(yè)數(shù)量也有很大區(qū)別，這種對投資地域的限制使投資者資產(chǎn)配置的難度和風(fēng)險(xiǎn)增大，投資者會由于害怕當(dāng)?shù)貨]有足夠多的項(xiàng)目，特別是缺乏早期的優(yōu)秀創(chuàng)新企業(yè)來支持創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展而減少風(fēng)險(xiǎn)資本進(jìn)入該區(qū)域。現(xiàn)在有的地區(qū)引導(dǎo)基金項(xiàng)目缺少優(yōu)秀的投資標(biāo)的，甚至出現(xiàn)了有錢投不出去的尷尬局面。

(2)有的政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目為了支持本地企業(yè)的發(fā)展，除了限制其投資的行業(yè)外，還指定投資的具體企業(yè)。有些初創(chuàng)期企業(yè)在政府看來具有發(fā)展前景，適合本地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，但是在投資者看來其初創(chuàng)企業(yè)不符合市場發(fā)展的規(guī)律，不適宜投資，這導(dǎo)致社會資本所投資的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)人為增大。以上政府在具體投資上的限制，都會使投資者的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)增大，從而不利于投資者將資金投向初創(chuàng)期企業(yè)。

2.2.4 運(yùn)行管理過程中政府干預(yù)過度

雖然政府相關(guān)文件中明確要求創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的日常管理要遵守市場原則，但是在很多地區(qū)，特別是中西部地區(qū)的引導(dǎo)基金項(xiàng)目表面上由專業(yè)管理公司管理，而在實(shí)際運(yùn)行過程中，政府卻起著主導(dǎo)作用。有的地方政府為了確保其出資額的安全，會派駐多位代表進(jìn)入投資委員會，并且對于政府認(rèn)為不合適的投資可以行使“一票否決權(quán)”，這嚴(yán)重阻礙了投資基金的日常運(yùn)行，也嚴(yán)重背離了市場化運(yùn)作的方針，增加了投資者對項(xiàng)目運(yùn)行的不確定性。在《2012 年中國風(fēng)險(xiǎn)投資統(tǒng)計(jì)年鑒》中關(guān)于“政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目最該完善的政策”的調(diào)查中，“完全采取市場化運(yùn)作模式，尤其應(yīng)通過市場化方式引入專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)”排在第一位。政府的過度干預(yù)將導(dǎo)致兩大問題:第一，這種非市場化的操作導(dǎo)致政府引導(dǎo)基金項(xiàng)目對于優(yōu)秀的專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)吸引力下降，由于初創(chuàng)期企業(yè)更需要資金技術(shù)上的支持，缺少優(yōu)秀的專業(yè)管理公司，將不利于初創(chuàng)期企業(yè)的發(fā)展;第二，由于存在過多的干預(yù)，資金將更加偏向成熟期企業(yè)，以規(guī)避不可預(yù)知的政策風(fēng)險(xiǎn)。

3 對我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的政策建議

我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的成立為我國創(chuàng)新中小型企業(yè)的發(fā)展注入了活力，但項(xiàng)目本身還存在一些不足，因此本文在項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、運(yùn)作管理中政府的地位及引入國際風(fēng)險(xiǎn)資本三方面提出政策建議。

3.1 設(shè)計(jì)上創(chuàng)新引導(dǎo)模式

由于我國地區(qū)發(fā)展不均衡，所以政府的財(cái)政資金能力及金融市場的成熟程度都有較大區(qū)別。因此，在建立政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目時(shí)，要根據(jù)本地區(qū)的實(shí)際情況，選擇不同的引導(dǎo)模式。在中西部風(fēng)險(xiǎn)資本不活躍的地區(qū)，由于優(yōu)秀的初創(chuàng)期企業(yè)不多，可以采取參股模式加風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助和投資保障的復(fù)合模式，較大幅度降低風(fēng)險(xiǎn)投資者可能損失，不過這明顯會增加當(dāng)?shù)卣呢?cái)政壓力，因此上一級政府甚至中央政府應(yīng)該在資金上給予更大的支持。而在我國東部沿海地區(qū)，政府資金雄厚、風(fēng)險(xiǎn)投資市場活躍，并且金融市場和信用市場比較成熟，可以適當(dāng)聯(lián)合運(yùn)用融資擔(dān)保模式來降低其融資成本。特別是加大國家級政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的建設(shè)，不僅可以破除地區(qū)引導(dǎo)基金投資地域的限制，還可以作為母基金，對省市級的引導(dǎo)基金項(xiàng)目予以資金上的支持。目前我國創(chuàng)業(yè)發(fā)展市場起步不久，完善的市場機(jī)制還未建立，政府更需要運(yùn)用各種輔助手段來配合參股模式，以達(dá)到引導(dǎo)社會資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的政策目的［6］。

3.2 運(yùn)作管理上政府不與市場爭權(quán)

李克強(qiáng)總理在十二屆全國人大第三次會議政府工作報(bào)告中明確提出，政府要簡政放權(quán)，政府只管應(yīng)該管的，不該管的要還給市場。在政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目的設(shè)計(jì)過程中，政府應(yīng)該負(fù)責(zé)引導(dǎo)基金項(xiàng)目理事會的建立，盡量吸引不同背景的專業(yè)人才成為理事會的一員，增強(qiáng)理事會的專業(yè)能力和辦事效率。在選擇專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)上，應(yīng)該從團(tuán)隊(duì)的公司規(guī)模、成功案例和聲譽(yù)等各方面考慮，選擇最適合本地實(shí)際情況的專業(yè)團(tuán)隊(duì);在制定資金投向時(shí)，為使資金效用最大化，應(yīng)該更多地從整體的創(chuàng)業(yè)市場出發(fā)，不應(yīng)該把資金僅僅局限在本地區(qū)或者某些行業(yè);在日常管理中，政府不應(yīng)該干涉基金的日常運(yùn)行，投資應(yīng)該由專業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)決定，而自身只是作為監(jiān)督者，防止管理團(tuán)隊(duì)不按引導(dǎo)基金項(xiàng)目的宗旨投資，防止資金流向其他領(lǐng)域。最后政府應(yīng)該引入獨(dú)立的第三方機(jī)構(gòu)，對引導(dǎo)基金項(xiàng)目的運(yùn)行情況和績效進(jìn)行綜合評價(jià)，以決定委托代理的管理團(tuán)隊(duì)是否按規(guī)定的宗旨行事，是否有能力勝任引導(dǎo)基金項(xiàng)目的日常管理，并降低代理成本。

3.3 大力吸引國際風(fēng)險(xiǎn)資本和國際頂級投資機(jī)構(gòu)為了更好地發(fā)展國內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資市場，必須處理好國內(nèi)資本與國際風(fēng)險(xiǎn)資本的關(guān)系，建立好完善的投資網(wǎng)絡(luò)，特別要大力吸引國際風(fēng)險(xiǎn)資本。國內(nèi)的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)多數(shù)由于建立時(shí)間不長，運(yùn)營能力有限，更加偏向投資于成長期、成熟期且有一定抗風(fēng)險(xiǎn)能力的企業(yè)。而國外著名的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)大多具有很強(qiáng)的資金能力、完善的項(xiàng)目篩選制度、極強(qiáng)的項(xiàng)目運(yùn)營能力，以及對早期項(xiàng)目的前瞻性，使其更能發(fā)現(xiàn)早期項(xiàng)目的價(jià)值，并且也更加容易使受支持的企業(yè)在國外上市，故國外的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)往往會有更高的預(yù)期收益率以及更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)控制能力［7］。因此大力吸引國際頂級投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入我國，并且開展國內(nèi)機(jī)構(gòu)與國際機(jī)構(gòu)的合作，不僅可以促進(jìn)初創(chuàng)期企業(yè)的發(fā)展，對于培養(yǎng)我國的專業(yè)投資人才也大有幫助。而我國的政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目在設(shè)計(jì)中并沒有明確提出要大力引入國際風(fēng)險(xiǎn)資本，更沒有針對吸引國際風(fēng)險(xiǎn)資本制定的各項(xiàng)優(yōu)惠政策，因此政府應(yīng)該在適當(dāng)時(shí)期對外資準(zhǔn)入給予更大的開放，在引導(dǎo)資金的設(shè)計(jì)上給予更多的讓利，在綜合稅收上給予更多的優(yōu)惠，再加上中國龐大市場潛力的吸引，定將會有更多的國外風(fēng)險(xiǎn)資本進(jìn)入到我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目中來，支持我國創(chuàng)業(yè)投資市場的發(fā)展。

4 結(jié)語

我國政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金項(xiàng)目已經(jīng)在引導(dǎo)社會資金方面起到了一定效果，但還應(yīng)該在項(xiàng)目設(shè)計(jì)、管理體制和引入國際風(fēng)險(xiǎn)資本等方面給予優(yōu)化，最大限度地發(fā)揮項(xiàng)目的引導(dǎo)作用，實(shí)現(xiàn)我國創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)又快又好地發(fā)展。

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