CS合約鎖定銅運費風(fēng)險

施秀芬

8 月10日，上海航運運價交易有限公司（SSEFC）“銅運費價差交易產(chǎn)品”（CS合約）在中國金融信息中心舉行上市儀式。

CS合約，是指上海期貨交易所銅（滬銅）期貨合約每個交易日日終結(jié)算價與倫敦金屬交易所3個月銅（倫銅）電子交易合約同一交易日15：00（北京時間）時點價和現(xiàn)貨銅3個月升貼水之差。15：00時點價，是指該合約在北京時間15：00整點時刻成交的價格。如該時點無成交，則取該時點前最近一筆成交的價格作為該合約當(dāng)日時點價。如當(dāng)日無時點價或無現(xiàn)貨銅3個月升貼水，則取最近一個交易日的時點價或現(xiàn)貨銅3個月升貼水為當(dāng)日時點價或現(xiàn)貨銅3個月升貼水。匯率參照當(dāng)日中國外匯交易中心公布的人民幣對美元匯率中間價。

一合約兩目的

在期貨市場上，現(xiàn)貨的價格低于期貨的價格，則基差為負(fù)數(shù)，這種情況叫“期貨升水”，也稱“現(xiàn)貨貼水”，遠(yuǎn)期期貨價格超出近期期貨價格的部分，稱“期貨升水率”。反之，當(dāng)現(xiàn)貨價格高于期貨價格，則基差為正數(shù)，這種情況稱為“期貨貼水”，或稱“現(xiàn)貨升水”，遠(yuǎn)期期貨價格低于近期期貨價格的部分，稱“期貨貼水率”。

據(jù)SSEFC的CS合約專題介紹，在國際大宗商品貿(mào)易中，“期貨合約價格+升貼水”的點價模式被廣泛采用。買賣雙方約定以某期貨交易所對應(yīng)品種某個時間點或時間段的期貨價格為基價，加上雙方協(xié)商同意的升貼水來確定最終現(xiàn)貨交收價格。

據(jù)相關(guān)專家介紹，在點價模式下的國際貿(mào)易中，海運費在基差中的比例高達(dá)60%，海運費水平已經(jīng)成為國際貿(mào)易中基差波動的重要影響因素。CS合約正是基于海運費等因素影響的基差衍生產(chǎn)品。

據(jù)CS合約的主要設(shè)計者、北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長胡俞越介紹，該產(chǎn)品是典型的套利產(chǎn)品。胡俞越認(rèn)為套利產(chǎn)品值得鼓勵：“套利者套的是基差的利，基差若在合理區(qū)間，套利者根本無利可套?！焙嵩酵嘎?，其所帶領(lǐng)的團(tuán)隊在CS合約之后，還將研究出臺其他的類似產(chǎn)品。

胡俞越介紹CS合約的誕生緣起：“通過理論研究，我們發(fā)現(xiàn)進(jìn)口商為了將來在現(xiàn)貨市場買進(jìn)現(xiàn)貨時不致因價格上漲而造成經(jīng)濟(jì)損失，需要做買期保值（又稱‘買入對沖、‘多頭保值），但如果僅僅做買期保值，會留下基差的風(fēng)險敞口，并且回避不了?！比绾谓鉀Q這個問題？巴西帕拉納瓜港的大豆基差交易給了他們很大的啟發(fā)。該交易是現(xiàn)貨、場外交易，以美國CBOT的大豆價格作為基準(zhǔn)價，以巴西大豆價格作為現(xiàn)貨價，兩者間的期限價格的價差就是基差?！斑@個基差就可看作美國大豆運到南美的運價?！焙嵩奖硎?。除了海運費的影響因素外，其他基差影響因素還有兩地供需關(guān)系對比、匯率、商檢、保險、信用證等。

目前，中國很多油脂企業(yè)在做套保，一方面，在CBOT做買期保值或點價;另一方面，在巴西帕拉納瓜港大豆基差交易市場把基差風(fēng)險鎖定，這樣就可以得到一個非常完美的套保效果。

于是，胡俞越覺得可將倫銅類比美國CBOT大豆，滬銅類比巴西大豆，滬銅與倫銅之間的基差也可以進(jìn)行交易，為中國銅貿(mào)易商鎖定基差風(fēng)險。

中鋁國際貿(mào)易有限公司期貨部總經(jīng)理、LME鋁委會委員高級經(jīng)濟(jì)師楊曉武認(rèn)為， CS合約上市讓中國銅產(chǎn)業(yè)鏈上中下游的保值基本實現(xiàn)無縫對接?！耙郧靶枰谏虾：蛡惗貎蓚€市場做兩份保值合約，相當(dāng)于在上海和倫敦進(jìn)行兩次開倉和兩次平倉交易，才能實現(xiàn)現(xiàn)在CS合約的目的?！睏顣晕浔硎?。

據(jù)了解，以前因存在外匯管制，國內(nèi)外跨市套保需要兌換外匯，手續(xù)繁瑣，資金利用率低，匯率波動風(fēng)險大。SSEFC總裁于軍表示：“現(xiàn)在一個產(chǎn)品就解決了，極大降低了交易成本，連接國際市場?！苯?jīng)測算，持有相同數(shù)量現(xiàn)貨的CS合約的成本約為滬銅和倫銅期貨合約跨市套保持有合約成本的1/20～1/25。

運費波動巨大

由于基差60%取決于海運費，所以銅海運情況尤須關(guān)注。海運歷來受經(jīng)濟(jì)周期、局部戰(zhàn)爭、突發(fā)事件等國際因素沖擊，因此海運費變動難以掌控。

據(jù)SSEFC研發(fā)部負(fù)責(zé)人姚鵬介紹，全球銅貿(mào)易中，與中國有關(guān)的航線主要有3條：遠(yuǎn)東—南美西岸航線、遠(yuǎn)東—非洲航線和西澳航線，其中由于智利的銅礦出口量占世界銅礦總量的45%，使得遠(yuǎn)東—南美西岸航線成為當(dāng)前最具潛力的銅貿(mào)易航線之一。

另據(jù)相關(guān)專家表示，銅礦貿(mào)易主要使用靈便型和超靈便型散貨船，而據(jù)波羅的海交易所相關(guān)航線的相關(guān)船舶日租金趨勢顯示，波動還是非常劇烈的（見圖1、2），以此可合理推算銅海運費的波動也是相當(dāng)厲害的。這也顯示出CS合約的必要性。

中國海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，去年前11月中國進(jìn)口銅礦 1065萬噸，到岸金額194.80億美元，“200艘船就能拉完中國一年的銅礦進(jìn)口量。平均1噸銅礦價格約2000美元，海運費約占1%?！痹搶＜冶硎尽?/p>

雖然銅的貿(mào)易量不是很大，但在楊曉武看來，CS合約的上市可能是一個標(biāo)志性的事件，它給人們帶來更多想象空間，因為金屬家族很多（有銅、鋁、鉛、鋅、鎳、錫等），還有農(nóng)產(chǎn)品和能源等，都可以做類似的基差風(fēng)險鎖定。楊曉武說：“中國對大宗商品的消費、加工等幾乎占據(jù)全球50%的份額，CS合約上市將可能給一系列產(chǎn)品帶來啟發(fā)?！?/p>

市場反響熱烈

楊曉武認(rèn)為，CS合約可能是最接近國際化的一個有中國色彩的合約，因為該合約“一只腳”站在上海，“根”在中國，另“一只腳”在倫敦，恰恰是滬銅和倫銅在交易量和持倉量上都可相媲美。其他國家銅行業(yè)的交易員、風(fēng)險管控員一定會關(guān)注CS合約，會找機(jī)會通過買賣中國的CS合約來取得倫敦和中國市場的溢價。因此“好飯不怕晚”，CS合約一定會有非常好的未來。

某活躍的交易商向《航運交易公報》記者表示：“CS合約這個產(chǎn)品比其他產(chǎn)品好很多，首先手續(xù)費低，可以讓喜歡做炒單的人進(jìn)場，現(xiàn)金交收將產(chǎn)生更多投機(jī)者?！?/p>

根據(jù)SSEFC公布的資料，CS合約價值為1噸/手，最小變動價位為5元/噸。定金比例為最低合同價值的10%，波動限制為不超過上一交易日結(jié)算價的 4%。就手續(xù)費而言，交易的單邊手續(xù)費為1元/手，交收手續(xù)費為2元/手。采用現(xiàn)金交收，可在交易商之間轉(zhuǎn)讓。

上市首日，推出的CS1510和CS1511合約，與滬銅主力合約的日期一致。按照8月7日滬銅和倫銅價格，CS合約首日開盤價格為6055元/噸。市場的參與熱情較高，成交量迅速放大，午后達(dá)3億元。截至上市首日收盤，主力CS1510合收報約6345元/噸，上漲345元/噸，漲幅5.75%，當(dāng)日總計成交60245手，持倉量30193手。

某現(xiàn)貨商表示，CS合約對中國部分貿(mào)易商來說是有利的，在自有資金有限的情況下，又想做內(nèi)外盤套利，CS合約就是一個很好的選擇。此外，該貿(mào)易商也指出，CS合約最終能否引起市場關(guān)注主要還是看其避險的有效性，看是否能夠吸引銅貿(mào)易商進(jìn)行套期保值。endprint