高管權(quán)力、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與盈余持續(xù)性

謝盛紋，劉楊暉

（江西財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)發(fā)展研究中心，江西 南昌330013）

一、引言

據(jù)相關(guān)媒體報(bào)道，伴隨著“八項(xiàng)規(guī)定”的進(jìn)一步貫徹落實(shí)，僅2014年上半年，就有40 余名國(guó)企高管因?yàn)E用職權(quán)或貪腐等問(wèn)題被查，分析學(xué)者認(rèn)為，長(zhǎng)期以來(lái)國(guó)企高管權(quán)力結(jié)構(gòu)及約束機(jī)制不合理是導(dǎo)致上述問(wèn)題的重要原因之一①?？梢?，高管權(quán)力作為一種契約安排在企業(yè)治理機(jī)制中發(fā)揮著舉足輕重的作用。為此，近年來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)高管權(quán)力問(wèn)題進(jìn)行了一系列的理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)，并取得了豐碩的研究成果。然而，通過(guò)梳理文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，關(guān)于高管權(quán)力的研究主要集中在高管對(duì)薪酬和公司績(jī)效的影響，對(duì)盈余質(zhì)量尤其是對(duì)盈余持續(xù)性的影響關(guān)注較少。事實(shí)上，高管權(quán)力有可能影響到盈余持續(xù)性，因?yàn)橐延醒芯勘砻?，高管?quán)力影響公司業(yè)績(jī)的波動(dòng)［1］，而盈余持續(xù)性是盈余持續(xù)到下一期的程度［2］，如果公司高管權(quán)力會(huì)引起公司業(yè)績(jī)波動(dòng)，那么，公司盈余隨時(shí)間的推移自然會(huì)產(chǎn)生某種偏離，這又勢(shì)必導(dǎo)致盈余無(wú)法穩(wěn)定地持續(xù)到下一期，如此一來(lái)，也會(huì)使盈余持續(xù)性發(fā)生改變。公司高管權(quán)力與盈余持續(xù)性之間是否存在某種關(guān)系，是否存在其他因素影響著它們之間的關(guān)系，這是本文意欲回答的問(wèn)題。鑒于此，本文選取2007-2014年我國(guó)滬深上市公司為研究樣本，立足于代理理論和產(chǎn)權(quán)理論，應(yīng)用一階段自回歸模型，分析高管權(quán)力與盈余持續(xù)性之間的關(guān)系以及探索產(chǎn)權(quán)性質(zhì)這一因素在其中所扮演的角色。

本文可能的貢獻(xiàn)有以下三點(diǎn)：①可以為高管權(quán)力的經(jīng)濟(jì)后果提供邊際證據(jù)。以往高管權(quán)力方面的研究主要集中在薪酬契約和企業(yè)績(jī)效方面，本文以盈余持續(xù)性為視角，考察了高管權(quán)力的經(jīng)濟(jì)后果以及這種后果在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下的差別。②盈余持續(xù)性內(nèi)生性的研究在理論上和實(shí)踐中都非常重要，但從高管權(quán)力角度研究的文獻(xiàn)卻鮮有發(fā)現(xiàn)。本文從代理理論和產(chǎn)權(quán)理論出發(fā)，探討了可能影響盈余持續(xù)性的一個(gè)關(guān)鍵變量高管權(quán)力，并利用中國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析，拓展了盈余持續(xù)性內(nèi)生性的研究，并為后續(xù)研究提供參考。③本文試圖分析和厘清高管權(quán)力、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及盈余持續(xù)性的作用機(jī)理，其理論分析與經(jīng)驗(yàn)證據(jù)對(duì)進(jìn)一步完善我們企業(yè)分配制度、公司治理和產(chǎn)權(quán)制度具有較好的借鑒意義。

二、文獻(xiàn)回顧

關(guān)于高管權(quán)力，國(guó)內(nèi)外研究主要是兩個(gè)方面：一是高管權(quán)力對(duì)其薪酬的影響；另一個(gè)是高管權(quán)力對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。Conyon（1997）［3］的研究結(jié)果表明，高管權(quán)力越大，則其控制薪酬的能力越強(qiáng)，Bebchuk et al.（2002）［4］指出隨著高管權(quán)力的增大，高管越有可能且越容易藉其權(quán)力實(shí)現(xiàn)自身薪酬最大化。高管權(quán)力與薪酬之間的這種關(guān)系普遍存在于世界各國(guó)企業(yè)中［5］。我國(guó)也不例外，權(quán)小鋒等（2010）［6］研究發(fā)現(xiàn)，權(quán)力越大的高管越傾向于利用盈余管理謀取薪酬，不僅如此，高管權(quán)力還影響著公司業(yè)績(jī)的波動(dòng)性，也即是，高管權(quán)力越大，公司的業(yè)績(jī)?cè)礁?，但?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)提高。對(duì)于這種結(jié)果，Adams et al.（2005）［1］認(rèn)為，CEO單獨(dú)做出決策容易因判斷失誤導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，而高管群體決策能減輕這種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，即高管權(quán)力與績(jī)效波動(dòng)正相關(guān)。盧銳等（2007）［7］還發(fā)現(xiàn)，盡管權(quán)力較大的企業(yè)高管的在職消費(fèi)超過(guò)其他企業(yè)，但是這些公司的績(jī)效并不優(yōu)于其他企業(yè)；Grinstein et al.（2004）［8］從企業(yè)并購(gòu)的研究視角得到類似的結(jié)論，研究表明，為了獲取高額報(bào)酬，權(quán)力較大的企業(yè)高管更具有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)，而市場(chǎng)對(duì)此的反應(yīng)通常卻是負(fù)面的，且在這種情況下報(bào)酬與績(jī)效敏感性并不顯著；趙息等（2013）［9］利用中國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)也發(fā)現(xiàn)了類似的問(wèn)題——并購(gòu)績(jī)效隨著高管權(quán)力的增大而減小。

綜上所述，關(guān)于高管權(quán)力的研究眾多，為本文的研究提供了豐富的理論基礎(chǔ)和參考依據(jù)。這些研究表明，高管權(quán)力越大，所有者與經(jīng)營(yíng)者的委托代理矛盾越突出，帶來(lái)負(fù)面的經(jīng)濟(jì)后果，但是，目前國(guó)內(nèi)外主要是關(guān)于高管權(quán)力對(duì)薪酬設(shè)計(jì)以及業(yè)績(jī)波動(dòng)影響的研究，而高管權(quán)力對(duì)盈余質(zhì)量的影響相對(duì)較少，更鮮有研究探討高管權(quán)力對(duì)盈余持續(xù)性的影響，這為我們的研究提供了一定的空間。

三、理論分析和研究假設(shè)

在應(yīng)計(jì)制下，會(huì)計(jì)信息能否及時(shí)地確認(rèn)和配比收入與費(fèi)用，影響著投資者能否能得到?jīng)Q策有用的信息。然而，會(huì)計(jì)信息很有可能成為管理層管理盈余和掩飾其機(jī)會(huì)主義行為的重要途徑［10］，事實(shí)上，管理層可以利用其權(quán)力影響會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。這是因?yàn)椋紫?，高管?quán)力的膨脹容易使得決策權(quán)集中，造成決策的盲目和專制、管理的混亂和資源的浪費(fèi)，進(jìn)而導(dǎo)致公司治理水平的劣化，最終引致財(cái)務(wù)信息披露機(jī)制失控，從而降低信息質(zhì)量；其次，高管權(quán)力過(guò)大，更容易誘使高管實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為，進(jìn)而侵占公司利益，在這種情況下，管理層為了掩飾其侵害公司的行徑，更有可能操縱會(huì)計(jì)信息，從而損害會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。

若高管權(quán)力對(duì)會(huì)計(jì)信息產(chǎn)生影響，則它也很有可能影響盈余持續(xù)性。這是因?yàn)?，盈余持續(xù)性顯示的是當(dāng)期盈余持續(xù)到未來(lái)的程度［11］，即盈余持續(xù)性反映的是當(dāng)期盈余成為盈余時(shí)間序列永久性部分的程度［12］。暫時(shí)性的盈余往往不具有持續(xù)性，因?yàn)樗艿脚R時(shí)性因素的影響較大，而永久性會(huì)計(jì)盈余則相反，它可以在未來(lái)的會(huì)計(jì)盈余中得到持續(xù)的體現(xiàn)［13］。根據(jù)這一原理，我們可以從以下三個(gè)方面推知高管權(quán)力會(huì)影響盈余持續(xù)性：第一，高管權(quán)力為其尋租行為提供便捷。代理理論認(rèn)為，理性的高管和所有者利用簽訂代理契約來(lái)使個(gè)人利益最大化，高管擁有的信息比所有者多，這種信息不對(duì)稱將會(huì)影響委托人有效監(jiān)控高管，因此，高管很可能且完全有能力通過(guò)權(quán)力影響企業(yè)決策并利用手上的權(quán)力進(jìn)行尋租，以掩蓋其種種行徑進(jìn)行盈余操縱，而盈余操縱主要有以下兩種方式：①通過(guò)改變會(huì)計(jì)政策或者調(diào)節(jié)估計(jì)方法等來(lái)操控利潤(rùn)，即應(yīng)計(jì)盈余管理。這種調(diào)整只改變盈余的期間分布并不能真正提高盈余，相反卻掩飾了高管對(duì)公司的侵害行徑，降低了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，從而破壞盈余持續(xù)性。②高管可能采取一種更為隱蔽的方式，即通過(guò)改變真實(shí)交易來(lái)操縱盈余。在這種情況下，對(duì)真實(shí)交易的改變會(huì)使企業(yè)的最優(yōu)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生非正常偏離，企業(yè)會(huì)因此遭受損失［14］，這也最終影響到盈余持續(xù)性。第二，高管權(quán)力過(guò)大可能會(huì)引起業(yè)績(jī)的過(guò)度波動(dòng)。高管為了維護(hù)其代理關(guān)系，穩(wěn)固其公司地位及可能的晉升很可能會(huì)運(yùn)用手中的權(quán)力使企業(yè)進(jìn)行盲目擴(kuò)張或過(guò)度投資，可能提升業(yè)績(jī)的同時(shí)，也增大了業(yè)績(jī)的異常波動(dòng)［15］，通過(guò)這些方式來(lái)提升企業(yè)績(jī)效，暫時(shí)性盈余和價(jià)格無(wú)關(guān)的盈余得以增長(zhǎng)，但永久性盈余的比重卻是下降的，且這最終必將造成公司盈余持續(xù)性的整體下降。第三，高管權(quán)力影響公司決策。從企業(yè)決策角度上來(lái)看，高管權(quán)力的增大會(huì)導(dǎo)致其對(duì)董事會(huì)和股東的戰(zhàn)略決策及其影響力增大［3］，造成群體決策向個(gè)人決策的轉(zhuǎn)移，易形成專制決策的局面，在這種情況下，相對(duì)于群體決策，它更有可能導(dǎo)致決策失誤或者做出冒進(jìn)的決策從而引發(fā)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的增加勢(shì)必降低盈余持續(xù)性［16］。綜上我們可以推斷，高管權(quán)力的增大可能導(dǎo)致盈余持續(xù)性的降低。由此，本文提出假說(shuō)1。

H1：約定其他條件不變的情況下，高管權(quán)力和盈余持續(xù)性負(fù)相關(guān)。

眾所周知，產(chǎn)權(quán)具有激勵(lì)和約束功能，且這些功能的發(fā)揮隨產(chǎn)權(quán)的確立與明晰程度的增加而愈加顯著。如果產(chǎn)權(quán)明確，則為獲收益而產(chǎn)生的成本只能由產(chǎn)權(quán)主體承擔(dān)，進(jìn)而促使資源利用的激勵(lì)與約束更為有效。不僅如此，當(dāng)其選擇某一行動(dòng)時(shí)還會(huì)更好地考慮未來(lái)成本收益，并選擇他認(rèn)為能使權(quán)力價(jià)值最大化的行為方式。事實(shí)上，不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)存在產(chǎn)權(quán)明晰程度的相異，即國(guó)有產(chǎn)權(quán)和私有產(chǎn)權(quán)在此方面存在差異［17］。理論上，我國(guó)國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)歸為國(guó)家所有，然而，現(xiàn)實(shí)中，權(quán)力實(shí)則是由代理人（通常是總經(jīng)理）行使，而代理人對(duì)于企業(yè)資源的使用和轉(zhuǎn)讓以及最終成果的分配卻不具有充分的權(quán)能，代理人的經(jīng)濟(jì)成就和對(duì)于其他成員實(shí)行監(jiān)督的激勵(lì)因此降低，這就造成比非國(guó)有企業(yè)更加突出的代理問(wèn)題［18］，這樣一方面帶來(lái)國(guó)企盈余持續(xù)性相對(duì)民企偏低，另一方面帶來(lái)比民企更大的代理成本，而這一代理成本增大了高管實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為，侵害公司利益的概率［19］。其次，相對(duì)于非國(guó)企來(lái)說(shuō)，國(guó)企的目標(biāo)更加多元化，導(dǎo)致高管努力與績(jī)效因果關(guān)系存在模糊性，這使得高管精力更加分散以及監(jiān)督和激勵(lì)高管的難度也大大增加，加劇了高管權(quán)力對(duì)盈余持續(xù)性的危害；另外，為了降低權(quán)力所帶來(lái)的公司風(fēng)險(xiǎn)，高管很有可能且有能力平滑公司業(yè)績(jī)的波動(dòng)，在這種情況下，高管更有可能進(jìn)行盈余操縱［20］，繼而導(dǎo)致盈余持續(xù)性下降。綜上，我們有理由認(rèn)為，國(guó)企高管權(quán)力對(duì)盈余持續(xù)性的負(fù)面影響要強(qiáng)于非國(guó)企，所以，本文提出假說(shuō)2。

H2：約定其他條件不變的情況下，國(guó)有產(chǎn)權(quán)加劇了高管權(quán)力與盈余持續(xù)性的敏感程度。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文所使用的數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR和CCER數(shù)據(jù)庫(kù)，樣本區(qū)間為2007-2014年，我們不僅遵照研究慣例剔除了相關(guān)樣本，且還剔除了相關(guān)變量缺失的樣本，最終包含12 735 個(gè)樣本公司，對(duì)于極端值，我們采用縮尾處理，縮尾的范圍是上下1%。

（二）檢驗(yàn)?zāi)Ｐ秃妥兞慷x

盡管盈余持續(xù)性的衡量富有爭(zhēng)議，但目前國(guó)內(nèi)外主流方法中使用較多的還是線性一階段自回歸模型［2,21］，所以，本文也采用這一方法，同時(shí)，我們還借鑒Frankel et al.（2009）［21］的研究經(jīng)驗(yàn)，在具體研究中控制了規(guī)模（Sizet-1）、盈余波動(dòng)性（VOLt-1）、應(yīng)計(jì)盈余（ACCt-1）、盈余變動(dòng)（△Et-1）、股利支付政策（Divt-1）②、非經(jīng)常性損益（SPIt-1）、年度（YEAR）和行業(yè)（INDUSTRY）等因素，各變量的定義和計(jì)算方法詳見表1，根據(jù)線性一階段自回歸模型和各個(gè)變量的定義，本文的檢驗(yàn)?zāi)Ｐ腿缦拢?/p>

表1 研究變量的定義

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表2所列。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

由表2 可知，Et的均值為0.034，中值為0.033，標(biāo)準(zhǔn)差為0.073，這表明樣本公司的會(huì)計(jì)盈余表現(xiàn)出一定的差異性。盈余變動(dòng)（△Et-1）的均值為0.003，中位數(shù)是0.002，標(biāo)準(zhǔn)差是0.094，可見，從整體上來(lái)說(shuō)，在考察期間內(nèi)，上市公司的會(huì)計(jì)盈余變動(dòng)并不大。高管權(quán)力的衡量指標(biāo)Score1 的均值為0.464，中值為0.4，Score2 的平均值為0.064，中值為0.042，這說(shuō)明高管權(quán)力很大的公司相對(duì)較少。

（二）回歸分析

回歸分析結(jié)果見表3所列。

表3 回歸方程結(jié)果

從表3的回歸結(jié)果可以獲知，在考慮相關(guān)控制變量后，全樣本數(shù)據(jù)分析中的交互項(xiàng)Powert-1×Et-1與被解釋變量Et的回歸系數(shù)是-0.127，t值為-3.48，這說(shuō)明交互項(xiàng)Powert-1×Et-1與被解釋變量Et關(guān)系在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。表明高管很可能通過(guò)手中權(quán)力影響企業(yè)決策并利用手中權(quán)力進(jìn)行尋租，從而導(dǎo)致上市公司盈余持續(xù)性降低。在高管權(quán)力的另一個(gè)衡量指標(biāo)Score2 的模型中，交互項(xiàng)Powert-1×Et-1和被解釋變量Et之間的回歸系數(shù)是-0.062，t值為-3.32，這說(shuō)明交互項(xiàng)Powert-1×Et-1和被解釋變量Et是在1%的水平上顯著，二者結(jié)果是一致的。

在分組回歸中，我們可以看到，國(guó)企樣本組中的交互項(xiàng)Powert-1×Et-1和被解釋變量Et之間的回歸系數(shù)是-0.218，t值為-4.25，這說(shuō)明在國(guó)企中，高管權(quán)力與盈余持續(xù)性顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。非國(guó)有產(chǎn)權(quán)組中，交互項(xiàng)Powert-1×Et-1和被解釋變量Et之間的回歸系數(shù)是-0.063，t值是-1.19，這說(shuō)明在非國(guó)有企業(yè)中高管權(quán)力與盈余持續(xù)性負(fù)相關(guān)，但不顯著。在Power=Score2 的方程式中，實(shí)證結(jié)果相同。由以上結(jié)果可知，本文兩個(gè)假設(shè)均得以驗(yàn)證。

六、敏感性測(cè)試

為了增強(qiáng)本文結(jié)論的可靠性，減少研究偏誤，我們進(jìn)行了以下敏感性檢驗(yàn)：①盈余持續(xù)性替代變量的替換。我們將會(huì)計(jì)盈余的替代變量分別替換成三種不同的計(jì)算方法。②高管權(quán)力替代變量的替換。盡管前面我們用了兩個(gè)指標(biāo)衡量高管權(quán)力，為了防止這兩個(gè)指標(biāo)的衡量偏誤，我們分別采用機(jī)構(gòu)投資者持股以及CEO是否內(nèi)部董事衡量高管權(quán)力來(lái)進(jìn)行穩(wěn)健性測(cè)試。③為了解決解釋變量與不隨時(shí)間變化的無(wú)法觀測(cè)因素的相關(guān)性，我們使用固定效應(yīng)模型，同時(shí)也使用隨機(jī)效應(yīng)模型作為對(duì)比。④為了控制潛在的異方差和序列相關(guān)性問(wèn)題，我們對(duì)年度公司采用了聚類分析的辦法。⑤為了處理模型可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，我們借鑒前人研究高管權(quán)力使用的方法二階段GMM（廣義矩估計(jì)方法）［7］和IV估計(jì)（工具變量法）［6］，在工具變量法中所運(yùn)用的工具變量是高管權(quán)力的滯后一期值［6］和是否從上市公司領(lǐng)取薪酬［15］。這些敏感性測(cè)試的結(jié)果基本與主測(cè)試一致⑦。

七、研究結(jié)論及研究意義

本文以高管權(quán)力與會(huì)計(jì)盈余持續(xù)性之間的關(guān)系為研究切入點(diǎn)，以凈利潤(rùn)與期末凈資產(chǎn)的比值作為會(huì)計(jì)盈余的衡量指標(biāo)建立線性一階段自回歸模型，考察了高管權(quán)力對(duì)盈余持續(xù)性的影響及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在其中扮演的角色。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：在其它條件不變的情況下，高管權(quán)力越大，高管越有可能并且有能力通過(guò)權(quán)力來(lái)影響公司的決策或進(jìn)行尋租行為，從而導(dǎo)致公司盈余持續(xù)性降低，進(jìn)一步地，高管權(quán)力對(duì)盈余持續(xù)性的這種負(fù)面影響在國(guó)企中更加顯著，這表明，非國(guó)有企業(yè)相對(duì)國(guó)有企業(yè)更加關(guān)注企業(yè)的“效率”和“效益”［6］。

本文的政策意義在于：

首先，實(shí)證的結(jié)果表明高管權(quán)力的增加會(huì)降低公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，最終降低公司的盈余持續(xù)性。因此，應(yīng)該完善公司內(nèi)部治理機(jī)制，健全外部經(jīng)理人市場(chǎng)，創(chuàng)造代理人競(jìng)爭(zhēng)空間，合理控制削弱上市公司的高管權(quán)力，從而降低代理成本。另外，上市公司應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)高管的考核、培訓(xùn)，并防止高管獨(dú)斷專行的情況，建立健全公司的決策機(jī)制。

其次，研究經(jīng)驗(yàn)顯示高管同時(shí)擔(dān)任董事長(zhǎng)使高管權(quán)力增大。因此，為遏制高管權(quán)力的無(wú)限擴(kuò)大，應(yīng)當(dāng)避免高管同時(shí)兼任董事長(zhǎng)職務(wù)，使高管權(quán)力受制于董事長(zhǎng)，削弱其權(quán)力以減少其對(duì)公司的危害。

再次，本文研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，高管權(quán)力越小，這說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者持股能有效降低高管權(quán)力，不僅如此，已有研究表明，機(jī)構(gòu)投資能改善公司治理水平、提高公司信息披露透明度和會(huì)計(jì)信息穩(wěn)健性進(jìn)而改善公司信息環(huán)境，所以，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者外部監(jiān)督職能，有效監(jiān)督高管權(quán)力。

最后，本文的實(shí)證結(jié)果認(rèn)為產(chǎn)權(quán)性質(zhì)影響高管權(quán)力與盈余持續(xù)性的關(guān)系。這表明，長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)有企業(yè)所有者缺位、內(nèi)部人控制現(xiàn)象仍然嚴(yán)重，進(jìn)而導(dǎo)致各種公司治理問(wèn)題，高管權(quán)力問(wèn)題是其表現(xiàn)之一，因此，國(guó)有上市公司應(yīng)該深化產(chǎn)權(quán)制度改革，明晰產(chǎn)權(quán)邊界并確立獨(dú)立行使權(quán)力的產(chǎn)權(quán)主體，鼓勵(lì)其向多元化產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變。對(duì)高管而言，國(guó)有上市公司應(yīng)該完善總經(jīng)理任用考核機(jī)制，防止其權(quán)力膨脹，做出侵害公司利益的行為。對(duì)監(jiān)管部門而言，在監(jiān)管過(guò)程中應(yīng)重視對(duì)高管權(quán)力的監(jiān)督，把危害控制在源頭，而對(duì)于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的公司，監(jiān)管部門的監(jiān)督重點(diǎn)應(yīng)有所差異。

注 釋：

① 轉(zhuǎn)引自新華網(wǎng)2014年6月24日的博文：《“一把手”權(quán)力過(guò)分集中上半年44國(guó)企高管落馬》。

② 借鑒Li（2011）［22］的研究，采用啞變量來(lái)衡量公司的股利支付政策得到的結(jié)果類似。即當(dāng)公司該年度支付現(xiàn)金股利時(shí)Div 取值為1，否則為0。

③ 中國(guó)引入CEO 體制比較晚，多數(shù)上市公司并沒有設(shè)置CEO這個(gè)職位，考慮到我國(guó)的制度背景，所以依據(jù)CEO在公司經(jīng)營(yíng)管理中的作用與地位結(jié)合國(guó)泰安現(xiàn)有的高管個(gè)人資料數(shù)據(jù)來(lái)定義，本文的CEO包括：總裁、總經(jīng)理、CEO、首席執(zhí)行官、行長(zhǎng)（金融行業(yè)已經(jīng)剔除）。

④ 在本文的高管權(quán)力衡量指標(biāo)中沒有采用高管持股這一指標(biāo)，原因是在我國(guó)上市公司，尤其是國(guó)有控股上市公司的高管持股極少甚至為零，高管持股更多只是象征性的，而在民營(yíng)企業(yè)中高管一般通過(guò)金字塔方式間接持股，直接持股的數(shù)量難以衡量高管權(quán)力。也沒有采用是否創(chuàng)始人來(lái)衡量高管權(quán)力，因?yàn)榇朔N衡量方法只適合于民營(yíng)企業(yè)，由于我們特殊的制度背景，上市公司中國(guó)有企業(yè)占據(jù)很大一部分，而在民營(yíng)企業(yè)中，創(chuàng)始人同時(shí)又是CEO的上市公司比例并不高，僅僅為19.6%。

⑤ 盧銳、魏明海和黎文靖（2008）［7］構(gòu)造了三個(gè)單維度變量合成的一個(gè)虛擬變量和積分變量來(lái)定義高管權(quán)力，借鑒此方法，本文為了更加準(zhǔn)確的衡量高管權(quán)力，用五個(gè)維度變量，采用平均和主成分分析方法來(lái)定義高管權(quán)力。

⑥ 為了將五個(gè)維度的權(quán)力綜合成一個(gè)指標(biāo)，我們對(duì)這五個(gè)指標(biāo)采用主成分分析法進(jìn)行降維處理，通過(guò)正交旋轉(zhuǎn)并根據(jù)特征值大于1的經(jīng)驗(yàn)準(zhǔn)則選取主分量個(gè)數(shù)。

⑦ 限于篇幅，這里不再贅述，檢驗(yàn)結(jié)果留而待查。

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