低利率、低增長時(shí)代資產(chǎn)配置新格局

樂可旸

（華南師范大學(xué)，廣東 廣州 510006）

一、全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢偏弱

當(dāng)下世界整體經(jīng)濟(jì)正處在經(jīng)濟(jì)危機(jī)后逐漸恢復(fù)的狀態(tài)，世界主要經(jīng)濟(jì)大國的經(jīng)濟(jì)都逐漸穩(wěn)定下來，但經(jīng)濟(jì)的總體增長幅度和經(jīng)濟(jì)增長的勢態(tài)都發(fā)展的低于預(yù)期，差強(qiáng)人意。整體來說，當(dāng)下全球經(jīng)濟(jì)正面臨一個(gè)低增長的大趨勢?！靶鲁B(tài)”的概念在美國的環(huán)境下是指低利率、低增長、低通脹，這一概念同樣可以運(yùn)用于當(dāng)下的國際經(jīng)濟(jì)大環(huán)境背景的描述。

二、三大經(jīng)濟(jì)體處于去杠桿的不同階段

美國作為世界經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國，自從金融危機(jī)過后便開始了去杠桿化的進(jìn)程，目前已經(jīng)接近完成。日本經(jīng)濟(jì)從20 世紀(jì)80 年代便開始進(jìn)入低增長階段，持續(xù)時(shí)間長達(dá)二十余年，目前還未見復(fù)蘇跡象。而歐洲則同樣在金融危機(jī)之后開始了去杠桿的進(jìn)程，但伴隨著歐債危機(jī)的不斷惡化，歐洲一體化進(jìn)程帶來的經(jīng)濟(jì)負(fù)效應(yīng)開始凸顯弊端，經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展勢頭仍較弱。同時(shí)，中國也在2010 年經(jīng)濟(jì)增長階段性達(dá)到頂峰的時(shí)候開始去杠桿，負(fù)債率開始逐漸下降，利率水平開始降低，杠桿率下降。從目前的預(yù)計(jì)態(tài)勢來看，中國目前的去杠桿進(jìn)程還處于中后階段，在去杠桿完成之前，都不能采取寬松的貨幣政策和財(cái)政政策擴(kuò)張信貸，刺激經(jīng)濟(jì)，否則中國又將進(jìn)入一個(gè)不良的經(jīng)濟(jì)循環(huán)。

眾所周知，中國地方政府和大型國有企業(yè)的負(fù)債率非常高，高財(cái)務(wù)杠桿帶來了極大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此，當(dāng)下中國所進(jìn)行的正是去杠桿的過程。具體就是通過債務(wù)重組、引進(jìn)新的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，剝離不良資產(chǎn)來降低整體的資產(chǎn)負(fù)債率。同時(shí)，可以把短期限的負(fù)債進(jìn)行整合，與現(xiàn)實(shí)項(xiàng)目結(jié)合，變成周期相對較長的負(fù)債。此外，要不斷提高資產(chǎn)的流動性，把高利率降低，這一過程對于整體資本市場有效運(yùn)行是具有極大積極意義的。

在去杠桿化的前期，利率普遍會很高，因?yàn)樵趧倓傔^去的金融危機(jī)之后，市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率會有大幅提升，之后中央財(cái)政才會開始承擔(dān)地方政府的債務(wù)，市場利率會逐漸開始下降，隨著利率由高到低的變化，去杠桿的進(jìn)程不斷深化，這時(shí)候，整體經(jīng)濟(jì)便會進(jìn)入一個(gè)新的低增長、低利率的周期，經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展速度趨緩，增長動力不足，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新的增長點(diǎn)還沒有出現(xiàn)。縱觀未來發(fā)展趨勢，中國的去杠桿化進(jìn)程在未來兩三年內(nèi)還將處于進(jìn)行之中，在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長的大背景之下，政府應(yīng)該采取穩(wěn)健的貨幣政策和財(cái)政政策，在一個(gè)平穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，不斷去杠桿去產(chǎn)能，加大創(chuàng)新，尋找新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，而不應(yīng)貿(mào)然大規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)，再次造成負(fù)債率上升，杠桿率上升。

三、美元步入升值周期，未來會出現(xiàn)拐點(diǎn)

貨幣處在寬松的時(shí)期，資金會流出，貨幣處于走強(qiáng)的時(shí)候，資金便會回流。當(dāng)下美元走強(qiáng)會給全球的資金流動帶來非常大和非常深遠(yuǎn)的影響。美元的走強(qiáng)，意味著各國資產(chǎn)配置的結(jié)構(gòu)中要加大美元資產(chǎn)的比重，由于在當(dāng)下國際金融體系中，美元仍是全球的主導(dǎo)貨幣，如果美元走強(qiáng)的勢頭過猛，資金回流往往會對原先舉債過高，亦即杠桿率過高的發(fā)展中國家?guī)碡泿佩e配的風(fēng)險(xiǎn)，但此次美元走強(qiáng)的趨勢相對比較溫和，對于眾多發(fā)展中國家乃至我國來說都是一個(gè)利好消息，我們應(yīng)當(dāng)利用好當(dāng)下的金融格局“新常態(tài)”，積極穩(wěn)健地完成我國的去杠桿化進(jìn)程。

四、全球步入低利率時(shí)代

全球正步入一個(gè)低利率時(shí)代，這是我們做資產(chǎn)配置時(shí)值得關(guān)注的一個(gè)中期標(biāo)識?？v觀日本和歐洲的發(fā)展?fàn)顩r，在進(jìn)入人口老齡化階段之后，金融市場慢慢步入了零利率，日本經(jīng)濟(jì)已處于相當(dāng)長的低利率、低增長階段，歐洲也在加速步入這一階段。按照歷史經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，人口老齡化帶來的人口結(jié)構(gòu)變化確實(shí)會造成市場利率的降低，中國當(dāng)下社會也在逐步進(jìn)入老齡化，如果這一規(guī)律成立，那么在可預(yù)見的將來，長期來說，利率走低將會是大趨勢。

五、實(shí)現(xiàn)金融市場擴(kuò)容，優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表

根據(jù)市場有效性假說，有效的金融市場能夠?qū)崿F(xiàn)資源的優(yōu)化配置，實(shí)現(xiàn)資金的融通，使得資金在貨幣需求者手中能夠得到最大化的利用，同時(shí)也滿足貨幣供給者的利益。我國目前的金融市場還不夠發(fā)達(dá)和完善，整體靈活性不夠。如果能加大金融市場的活躍度，那將在很大程度上解決由金融危機(jī)過后出臺的四萬億刺激政策所導(dǎo)致的大中型企業(yè)過剩的債務(wù)負(fù)擔(dān)問題。金融市場擴(kuò)容被視為將債務(wù)轉(zhuǎn)移出表、大范圍分?jǐn)偟挠行Х绞街弧?/p>

目前我國資本市場活躍度達(dá)到了一個(gè)新的高峰，不難看出，從二級市場交易的勢頭可以看出，目前的新興產(chǎn)業(yè)諸如互聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)、物流等領(lǐng)域，發(fā)展極為強(qiáng)勁，如果能夠通過更加有效且完善的金融市場提供資金予以支持，擴(kuò)大中小企業(yè)的融資渠道和融資方式，相信其在未來轉(zhuǎn)型將會有更大的空間和動力，這也體現(xiàn)出中國當(dāng)下金融資源支配權(quán)的轉(zhuǎn)移，從原先關(guān)注房地產(chǎn)、傳統(tǒng)建筑業(yè)等過剩產(chǎn)業(yè)逐漸轉(zhuǎn)移到網(wǎng)絡(luò)創(chuàng)新、生物醫(yī)療技術(shù)等領(lǐng)域。

六、居民資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)面臨全球化配置

當(dāng)下世界經(jīng)濟(jì)體系整體進(jìn)入一個(gè)低增長、低利率的發(fā)展階段，中國經(jīng)濟(jì)也難以持續(xù)保持高速增長，經(jīng)濟(jì)增速放緩是未來的趨勢，同時(shí)，經(jīng)濟(jì)也面臨著轉(zhuǎn)型升級，那個(gè)時(shí)候就必須要在全球范圍內(nèi)做重新配置資源，提升全球范圍內(nèi)的競爭力。

目前中國的利率市場化進(jìn)程不斷完善，在過去利率管制的時(shí)候，類似互聯(lián)網(wǎng)等創(chuàng)新行業(yè)難以獲得較大的發(fā)展空間，而與地方政府債務(wù)以及中央財(cái)政相關(guān)的傳統(tǒng)房地產(chǎn)等行業(yè)始終有較大的發(fā)展優(yōu)勢，這就使得民間資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)畸形，房地產(chǎn)占比極高，而自2013年開始，房地產(chǎn)銷售額達(dá)到新的高峰，目前正處于下降趨勢。整體來說，伴隨著我國利率市場化進(jìn)程的不斷深入，實(shí)物資產(chǎn)的回報(bào)率將逐漸降低，而金融資產(chǎn)的回報(bào)率將會上升，大量資產(chǎn)配置需要轉(zhuǎn)到金融資產(chǎn)。目前股市外的資金量還很龐大，隨著無風(fēng)險(xiǎn)收益的下行我們會看到陸續(xù)不斷的資金在涌入金融市場。

[1]樊莉.淺議后危機(jī)時(shí)期我國經(jīng)濟(jì)金融的發(fā)展方向[J].財(cái)經(jīng)界(學(xué)術(shù)版).2012(06).