并購(gòu)重組中交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)研究

賴馨 何立柱

摘 要：麗鵬股份是國(guó)內(nèi)最大的鋁板復(fù)合型防偽印刷和防偽瓶蓋生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)銷規(guī)模已連續(xù)十年占據(jù)同行業(yè)第一的位置。受國(guó)內(nèi)外復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，酒類行業(yè)進(jìn)入了深度的調(diào)整期和轉(zhuǎn)折期，企業(yè)利潤(rùn)空間受到擠壓。為尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，麗鵬股份實(shí)施了對(duì)華宇園林的跨行業(yè)并購(gòu)重組。此次并購(gòu)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)有諸多創(chuàng)新值得借鑒，有效解決了并購(gòu)兩個(gè)不同行業(yè)企業(yè)融合問(wèn)題。

關(guān)鍵詞：并購(gòu)；交易結(jié)構(gòu)；設(shè)計(jì)

縱觀中西企業(yè)發(fā)展史，每一個(gè)大型企業(yè)的成長(zhǎng)都離不開(kāi)并購(gòu)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主喬治·斯蒂格勒對(duì)此有過(guò)精辟描述：“沒(méi)有一個(gè)大公司不是通過(guò)某種程度、某種方式的兼并而成長(zhǎng)起來(lái)?！倍灰捉Y(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)作為并購(gòu)的核心環(huán)節(jié)，對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的影響不僅在于達(dá)成并購(gòu)交易，更重要的是為并購(gòu)后的企業(yè)整合創(chuàng)造有利條件，使并購(gòu)雙方實(shí)現(xiàn)共贏。本文通過(guò)對(duì)麗鵬股份并購(gòu)華宇園林的案例分析，研究其在并購(gòu)過(guò)程中的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)創(chuàng)新方式。

一、并購(gòu)背景分析

1.收購(gòu)方概況

山東麗鵬股份有限公司創(chuàng)建于1995年，于2010年3月在深圳證券交易所上市，證券代碼為：002347，證券簡(jiǎn)稱：麗鵬股份。公司注冊(cè)資本1.06億元，主導(dǎo)產(chǎn)品為防偽瓶蓋和復(fù)合型防偽印刷鋁板，是亞洲最大的防偽瓶蓋生產(chǎn)基地、最大的復(fù)合型防偽印刷鋁板集散地、最大的鋁板復(fù)合型防偽印刷基地。

表1 并購(gòu)前麗鵬股份近三年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（單位：萬(wàn)元、元/股）

資料來(lái)源：麗鵬股份年報(bào)。

2013年受宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行低迷、行業(yè)政策多變等預(yù)期等因素影響，酒類行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，行業(yè)增速放緩、盈利空間收窄。麗鵬股2013年凈利潤(rùn)同比下降了8.11%。為應(yīng)對(duì)酒類行業(yè)持續(xù)低迷對(duì)公司盈利能力帶來(lái)的影響，麗鵬股份必須進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

2.被收購(gòu)方概況

重慶華宇園林股份有限公司創(chuàng)建于2001年，是集園林規(guī)劃設(shè)計(jì)、工程施工、綠化養(yǎng)護(hù)和花卉苗木生產(chǎn)、營(yíng)銷于一體的綜合性、規(guī)?；瘓@林企業(yè)，注冊(cè)資金1.075億元。公司已設(shè)立4個(gè)專業(yè)分公司、9個(gè)區(qū)域分公司、1個(gè)子公司。

表2 并購(gòu)前華宇園林最近兩年一期主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（單位：萬(wàn)元）

資料來(lái)源：天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的天健審（2014）3-283號(hào)審計(jì)報(bào)告。

華宇園林近三年主營(yíng)業(yè)務(wù)總收入保持了30%左右的持續(xù)增長(zhǎng)，公司綜合實(shí)力不斷增強(qiáng)。但由于園林行業(yè)是資金密集型行業(yè)，華宇園林在高速發(fā)展的同時(shí)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流一直為負(fù)，資金需求量巨大已成為制約華宇園林快速發(fā)展的瓶頸。

二、并購(gòu)動(dòng)因分析

1.傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，持續(xù)盈利能力下降

受國(guó)際內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，酒類行業(yè)進(jìn)入了深度的調(diào)整期和轉(zhuǎn)折期。麗鵬股份2013年業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彛绊懲顿Y者整體回報(bào)水平。

2.擬拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展戰(zhàn)略

鑒于下游行業(yè)的景氣度有所下降，麗鵬股份制定了“內(nèi)涵式與外延式”并舉的戰(zhàn)略規(guī)劃，即一方面鞏固原有產(chǎn)業(yè)，另一方面充分利用資本市場(chǎng)并購(gòu)工具，通過(guò)收購(gòu)兼并等方式，實(shí)現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

3.園林行業(yè)迎來(lái)跨越式發(fā)展的歷史機(jī)遇，符合跨行并購(gòu)戰(zhàn)略

為謀求盡快實(shí)現(xiàn)公司產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，麗鵬股份對(duì)公司的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行了優(yōu)化，確定了多元化經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略方向。麗鵬股份分別從宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)、國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)等方面著手，并結(jié)合自身特點(diǎn)綜合考量，認(rèn)為園林行業(yè)未來(lái)發(fā)展前景廣闊，擬通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入該行業(yè)。

三、并購(gòu)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

麗鵬股份收購(gòu)華宇園林100%的股權(quán)。本次交易由發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)和配套融資兩部分組成。

1.發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)

麗鵬股份通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式收購(gòu)華宇園林100%的股權(quán)。麗鵬股份與華宇園林全體58名股東簽訂了附生效條件的《資產(chǎn)購(gòu)買協(xié)議》，華宇園林100%股權(quán)的交易對(duì)價(jià)為99，860萬(wàn)元。麗鵬股份合計(jì)以現(xiàn)金方式支付交易對(duì)價(jià)的23.02%，計(jì)22，983.63萬(wàn)元；合計(jì)以發(fā)行股份方式支付交易對(duì)價(jià)的76.98%，計(jì)101，553，993股。簽訂了《盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》的5位股東中，其中1位的股份鎖定期為三年，另外4位的股份在業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)后分三次解除限售，其余53名沒(méi)有簽訂《盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》股東的股份自本次股份發(fā)行結(jié)束之日起12個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

2.配套融資

麗鵬股份向9名特定投資者發(fā)行股份不超過(guò)3，669萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格7.57元/股（為麗鵬股份審議本次交易事項(xiàng)的第一次董事會(huì)決議公告日即2014年7月31日前20個(gè)交易日股票交易均價(jià)）。鎖定期為股份自發(fā)行結(jié)束之日起36個(gè)月。本次募集配套資金不超過(guò)27，774.33萬(wàn)元，扣除發(fā)行費(fèi)用之后，擬用于收購(gòu)58名華宇園林股東持有的華宇園林23.02%的股份，剩余部分將用于補(bǔ)充華宇園林營(yíng)運(yùn)資金。

齊魯定增1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃（以下簡(jiǎn)稱：資管計(jì)劃）是9名特定投資者之一，擬由麗鵬股份及華宇園林的部分董事、高級(jí)管理人員、業(yè)務(wù)骨干全額認(rèn)購(gòu)，合計(jì)不超過(guò)5，442.83萬(wàn)元，交由齊魯證券設(shè)立和管理。

3.盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償

根據(jù)麗鵬股份與華宇園林管理團(tuán)隊(duì)等補(bǔ)償義務(wù)人簽署的《盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》，盈利補(bǔ)償期間為本次交易完成的當(dāng)年及其后兩個(gè)會(huì)計(jì)年度。在盈利補(bǔ)償期間內(nèi)，華宇園林任意一年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)數(shù)低于對(duì)應(yīng)年度的承諾凈利潤(rùn)數(shù)，交易對(duì)方中補(bǔ)償義務(wù)人將按照現(xiàn)金與股份26%：74%的比例履行業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾； 不足部分以現(xiàn)金補(bǔ)償。

如果承諾期華宇園林實(shí)際實(shí)現(xiàn)的扣非后凈利潤(rùn)總和超出承諾期承諾扣非后凈利潤(rùn)，超出部分的一定比例將用于對(duì)華宇園林的經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)。獎(jiǎng)勵(lì)金額累計(jì)不超過(guò)1億元人民幣。

四、并購(gòu)對(duì)麗鵬股份的影響

從2014年7月31日麗鵬股份披露擬收購(gòu)華宇園林股權(quán)至2014年10月31日（公告獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委有條件通過(guò)日），麗鵬股份的股價(jià)由7.96元上漲到11.01元，漲幅為38.32%。

并購(gòu)?fù)瓿珊?，?biāo)志著麗鵬股份由單一酒類防偽制造業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)橹圃鞓I(yè)和園林綠化的雙主業(yè)，形成了瓶蓋、園林雙主業(yè)比翼齊飛的多元化發(fā)展格局。通過(guò)本次并購(gòu)重組，將為上市公司培育新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，降低宏觀經(jīng)濟(jì)和白酒行業(yè)波動(dòng)對(duì)上市公司業(yè)績(jī)的影響程度，進(jìn)一步提高上市公司整體盈利能力，增強(qiáng)公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力、進(jìn)而提升上市公司價(jià)值，更好地回報(bào)投資者。

五、并購(gòu)交易結(jié)構(gòu)解析

1.麗鵬股份發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

為應(yīng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)下行，主營(yíng)業(yè)務(wù)單一、市場(chǎng)空間、利潤(rùn)空間進(jìn)一步受到擠壓的影響，麗鵬股份在進(jìn)行自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)品升級(jí)換代的同時(shí)，選擇了混合并購(gòu)進(jìn)入新興產(chǎn)業(yè)——園林行業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，以尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，提高單一主業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，完成產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。

2.交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)創(chuàng)新

（1）有效解決企業(yè)間的融合

在本次并購(gòu)重組方案中，配套融資的非公開(kāi)發(fā)行對(duì)象中設(shè)立了由并購(gòu)雙方的部分董事、高級(jí)管理人員、業(yè)務(wù)骨干全額認(rèn)購(gòu)的資產(chǎn)管理計(jì)劃，以此激勵(lì)管理團(tuán)隊(duì)、業(yè)務(wù)骨干，將員工的利益與公司的發(fā)展緊密結(jié)合在一起，形成利益共同體。此舉有助于解決不同行業(yè)企業(yè)間的融合問(wèn)題，提高溝通效率。麗鵬股份在完成對(duì)華宇園林的并購(gòu)重組后，將瓶蓋業(yè)務(wù)與園林業(yè)務(wù)作為公司的主業(yè)，踐行雙主業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，對(duì)園林綠化業(yè)務(wù)給予大力支持。

（2）對(duì)并購(gòu)企業(yè)的有效激勵(lì)

在本次并購(gòu)重組方案里，股權(quán)收購(gòu)?fù)刹煌瑑r(jià)及業(yè)績(jī)承諾是對(duì)并購(gòu)企業(yè)有效激勵(lì)的又一創(chuàng)新。在股權(quán)收購(gòu)時(shí)給予華宇園林經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格比普通股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格略高，但同時(shí)要求華宇園林的經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)對(duì)華宇園林未來(lái)三年的業(yè)績(jī)進(jìn)行承諾。這充分體現(xiàn)了麗鵬股份對(duì)華宇園林未來(lái)發(fā)展前景的認(rèn)可，同時(shí)也最大限度的調(diào)動(dòng)了華宇園林經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)的工作積極性，在確保完成業(yè)績(jī)承諾的同時(shí)可以獲得更大的盈利增長(zhǎng)。而業(yè)績(jī)承諾則體現(xiàn)了華宇園林經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)對(duì)華宇園林的發(fā)展充滿了信心，兌現(xiàn)承諾業(yè)績(jī)，達(dá)成企業(yè)和個(gè)人的雙贏。

作者簡(jiǎn)介：賴馨（1994- ），女，漢族，重慶人，美國(guó)得雷克大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，研究方向：投資經(jīng)濟(jì)