重塑公司價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值發(fā)現(xiàn)的邏輯

孫堅(jiān)+郭洪業(yè)

在我們的注冊(cè)制專訪中，上海證券交易所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、《董事會(huì)》雜志高級(jí)顧問(wèn)胡汝銀教授強(qiáng)調(diào)，中國(guó)股票發(fā)行制度轉(zhuǎn)向注冊(cè)制，不僅是相關(guān)操作機(jī)制的順勢(shì)變遷，更是中國(guó)資本市場(chǎng)基本制度、文化和游戲規(guī)則的主動(dòng)糾偏，在改變中國(guó)公司內(nèi)外部治理，重塑價(jià)值創(chuàng)造、價(jià)值發(fā)現(xiàn)邏輯的新征程中，在廣度、高度上，將打開(kāi)中國(guó)資本市場(chǎng)運(yùn)作、發(fā)展、改革和對(duì)外開(kāi)放的新局面。

系統(tǒng)性的徹底改變

2015年2月中旬，上交所一份招聘啟事因?qū)徫宦氊?zé)有“審核企業(yè)上市材料”的要求，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)注冊(cè)制進(jìn)入實(shí)操階段的強(qiáng)烈猜測(cè)。

實(shí)際上，自2014年下半年開(kāi)始，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、滬深交易所就陸續(xù)邀請(qǐng)一些成熟證券市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)、交易所，以及投行、律所等相關(guān)負(fù)責(zé)人和資深專業(yè)人士，講經(jīng)說(shuō)法，深入、廣泛地了解和熟悉注冊(cè)制。時(shí)至今日，就交易所層面而言，關(guān)于注冊(cè)制的整個(gè)審核流程、規(guī)則、人員、技術(shù)的配置和基本框架的搭建等相關(guān)具體工作，正有條不紊地緊張推進(jìn)。

“從交易所的角色來(lái)講，有幾個(gè)方面的工作需要特別努力。”胡汝銀指出，首先是人員的到位，以及對(duì)人員的專業(yè)培訓(xùn);其次是工作的規(guī)則與流程要到位，要合理化，要經(jīng)得起專業(yè)推敲和社會(huì)質(zhì)疑。對(duì)社會(huì)上關(guān)注度比較高的諸如廉政的問(wèn)題、亂放水的問(wèn)題，都需要花大力氣通過(guò)流程的合理化和規(guī)則的合理化，盡可能消除制度上的漏洞。

對(duì)于擬上市公司的審核能力，上交所是非常自信的。他說(shuō)，“交易所一直有一大批人被借調(diào)到中國(guó)證監(jiān)會(huì)，擔(dān)任證券發(fā)行的初審工作，在發(fā)審委里面，也有交易所的專職委員。另外，交易所是做一線監(jiān)管的，對(duì)上市公司信息披露和規(guī)范運(yùn)作的監(jiān)管也非常熟悉，包括上市期間和上市后有什么問(wèn)題。再者，這幾年上交所在股票一級(jí)市場(chǎng)提供全員服務(wù)，我們所有的人都走到各地，為擬上市公司提供各種相關(guān)服務(wù)支持，如企業(yè)的改制與上市準(zhǔn)備、董高監(jiān)的培訓(xùn)，各個(gè)方面的技術(shù)性支持，都做了很多?！?/p>

“上交所曾經(jīng)度過(guò)了激情滿懷的市場(chǎng)服務(wù)階段，也是極具企業(yè)家精神的市場(chǎng)持續(xù)開(kāi)拓期?！焙赉y告訴《董事會(huì)》記者，“我們的人走遍了全國(guó)存在和潛在上市公司的每一個(gè)角落，對(duì)上市資源分布、擬上市企業(yè)的改制、運(yùn)作和發(fā)展等方方面面，對(duì)每個(gè)行業(yè)、每個(gè)地區(qū)的情況，都了如指掌。國(guó)外沒(méi)有一家證券交易所能夠像我們這樣，投入這么多的專業(yè)力量，以這么大的規(guī)模，去全面拓展股票一級(jí)市場(chǎng)的服務(wù)?！?/p>

新常態(tài)，是對(duì)現(xiàn)階段中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展?fàn)顩r的高度科學(xué)概括。2015年3月5日，李克強(qiáng)總理在政府工作報(bào)告中明確指出，將推動(dòng)股票發(fā)行注冊(cè)制改革作為本年度重要的工作之一。資本市場(chǎng)市場(chǎng)化改革選項(xiàng)不少，為什么是注冊(cè)制，為什么是今年？

在胡汝銀看來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)的很多游戲規(guī)則和語(yǔ)言與國(guó)際完全不接軌，無(wú)法真正融入國(guó)際市場(chǎng)。中國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)歷了早期的行政分權(quán)、現(xiàn)在仍在延續(xù)的行政集權(quán)階段之后，以注冊(cè)制改革為契機(jī)將邁入第三個(gè)階段——以市場(chǎng)化、法治化為基礎(chǔ)的市場(chǎng)化分權(quán)階段，最終可形成與國(guó)際規(guī)則接軌的證券市場(chǎng)。決策層提倡的依法治國(guó)，推進(jìn)國(guó)家治理現(xiàn)代化建設(shè)，創(chuàng)造了改革的歷史性契機(jī)。

2014年，京東商城、阿里巴巴這樣的中國(guó)企業(yè)在美國(guó)成功上市，引起廣泛的關(guān)注，其中阿里創(chuàng)下高達(dá)250億美元的融資記錄，總市值一度近3000億美元?！按罅科髽I(yè)海外上市，有人還把這個(gè)看成是中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)外開(kāi)放的一項(xiàng)成績(jī)，在我看來(lái)，這是顛倒黑白、混淆是非。就像父母生了個(gè)孩子，但自己不養(yǎng)讓別人養(yǎng)，卻說(shuō)這是父母大度、開(kāi)放，實(shí)際上父母應(yīng)該盡到的責(zé)任卻沒(méi)有盡到。這是中國(guó)資本市場(chǎng)失敗，而非成功的一個(gè)標(biāo)志。”胡汝銀告訴記者，中國(guó)要想把自己的金融和資本市場(chǎng)做強(qiáng)做大，那就應(yīng)該為自己的企業(yè)提供完整、準(zhǔn)確、及時(shí)、充分的服務(wù)，并且，除了自己的企業(yè)外，也要像國(guó)際主流交易所一樣，為境外的企業(yè)提供上市服務(wù)，這樣人民幣才能更好地走向國(guó)際，投資者才有更多的投資標(biāo)的進(jìn)行選擇?！拔乙恢敝鲝?，我們應(yīng)該在這方面先推動(dòng)國(guó)內(nèi)的金融自由化，比如說(shuō)發(fā)行市場(chǎng)的自由化，在價(jià)格合理之后，再推動(dòng)發(fā)行市場(chǎng)的對(duì)外的自由化，讓境外的優(yōu)秀公司到境內(nèi)上市，讓它們能在A股市場(chǎng)以合理的價(jià)格上市，提供可持續(xù)的投資回報(bào)，為中國(guó)投資者提供一站式配置全球優(yōu)質(zhì)股票資產(chǎn)的服務(wù)，成為全球最卓越企業(yè)的投資者并分享它們的優(yōu)異成長(zhǎng)成果，這不是很好的事情么？”

“這條路一定要走，否則中國(guó)不可能有現(xiàn)代化的證券市場(chǎng)，難以支撐中國(guó)的全面崛起，難以讓中國(guó)成為金融強(qiáng)國(guó)，成為資本市場(chǎng)強(qiáng)國(guó)?！焙赉y說(shuō)，“轉(zhuǎn)軌我們不可能一氣呵成，是需要時(shí)間的，注冊(cè)制改革是個(gè)牛鼻子，是個(gè)很好的突破口，這個(gè)口突破了之后，證監(jiān)會(huì)的職能與交易所的職能都進(jìn)行調(diào)整，那么整個(gè)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型就較為容易了，市場(chǎng)的功能和服務(wù)也就可以到位了，一切就水到渠成了。”

他認(rèn)為，注冊(cè)制改革后，交易所和證監(jiān)會(huì)的職能會(huì)發(fā)生明顯的變化。這不僅僅是一個(gè)審核流程、審核機(jī)構(gòu)的變化，背后實(shí)際上是整個(gè)制度、文化、理念、游戲規(guī)則的變化，是系統(tǒng)性的徹底變化。

除了規(guī)則，還是規(guī)則

注冊(cè)制有效實(shí)施的前提是把游戲規(guī)則制定好，游戲規(guī)則一定不能落后，要公正、專業(yè)，要按資本市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律來(lái)，不能搞中國(guó)特色。怎么才能做到呢？

胡汝銀舉了個(gè)例子。澳洲的公路上很難見(jiàn)到警察，但是交通秩序卻很好。例如，在路況復(fù)雜的十字路口，當(dāng)?shù)厥沁@樣設(shè)定的，有一個(gè)路口方向是主要的，車子可以直接開(kāi)過(guò)去沒(méi)有問(wèn)題，另一個(gè)路口則有個(gè)牌子醒目地提醒說(shuō)“STOP”或“GIVE WAY”——你必須要先停下來(lái)，先觀察，再通過(guò)，否則出了交通事故負(fù)全責(zé)。遇到交通島上開(kāi)車，如果四個(gè)角都有車子進(jìn)入，怎么走也是有先后次序的，司機(jī)如果違規(guī)，付出的代價(jià)將非常大。胡汝銀舉例說(shuō)，這就是有完善而嚴(yán)格的游戲規(guī)則的原因。倘若在國(guó)內(nèi)，就很難井然有序。

他認(rèn)為，從IPO治理的角度來(lái)講，外部治理無(wú)疑就是監(jiān)管與法律規(guī)則、法治手段、法治工具的完善和真正到位，這些方面顯然是一個(gè)比較大的挑戰(zhàn)。注冊(cè)制要實(shí)行信息披露為本的監(jiān)管，要求信披必須完整、準(zhǔn)確、及時(shí)，從監(jiān)管的法律手段來(lái)講，就要對(duì)披露不當(dāng)實(shí)施足夠的制裁。

以美國(guó)為例：美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）的主要職能不是行政管制，不是調(diào)控市場(chǎng)，而是對(duì)不當(dāng)行為進(jìn)行處罰。注冊(cè)制之下，中國(guó)證監(jiān)會(huì)的職能也要完成這樣的徹底轉(zhuǎn)變，必須把主要精力放在對(duì)證券市場(chǎng)上不當(dāng)行為的處罰上，對(duì)信息披露沒(méi)有真正達(dá)到完整、準(zhǔn)確、及時(shí)要求的，對(duì)內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱等違法行為的監(jiān)管和懲處，一定要到位。

美國(guó)紐約的首席檢察官的主要職責(zé)之一，就是對(duì)華爾街、對(duì)投行、對(duì)上市公司的不當(dāng)行為進(jìn)行監(jiān)督，他可以直接起訴。無(wú)論是刑事處罰、行政處罰，還是民事賠償，各種法律懲處都是很嚴(yán)厲的，都很到位。今后中國(guó)也要有一個(gè)有威懾力的、尖牙利齒的監(jiān)管機(jī)構(gòu)與執(zhí)法系統(tǒng)，不能缺位。但目前，中國(guó)證券市場(chǎng)在很大程度上監(jiān)管處罰是缺位的，尤其是法院、檢察院系統(tǒng)還沒(méi)有到位。在今年的“兩會(huì)”上，全國(guó)政協(xié)委員、上交所理事長(zhǎng)桂敏杰就提交了希望成立專業(yè)的金融法院的提案。

“這是我們一直所呼吁的，在金融方面我們有金融庭，但這個(gè)法庭不行，各地法官的專業(yè)素質(zhì)和執(zhí)法質(zhì)量不一樣，還有地方保護(hù)主義作祟，最后難免出現(xiàn)各種問(wèn)題，可能導(dǎo)致執(zhí)法變形、扭曲?！焙赉y指出。

打造干凈、廉潔的市場(chǎng)

注冊(cè)制實(shí)施后，市場(chǎng)預(yù)期對(duì)上市公司等市場(chǎng)主體將會(huì)“寬進(jìn)嚴(yán)管”，嚴(yán)管將會(huì)達(dá)到什么程度？

“現(xiàn)在有些公司造假上市，對(duì)它們的處罰太輕，包括法院的處罰都太輕，這不是一個(gè)應(yīng)有的局面。信息披露講求完整、充分、準(zhǔn)確、及時(shí)，處罰也應(yīng)該這樣，充分、準(zhǔn)確就是處罰的力度與范圍，及時(shí)也要做到。所以一定要加大處罰，處罰要到位。”胡汝銀指出。

現(xiàn)在中央非常重視如何降低和預(yù)防金融風(fēng)險(xiǎn)，怎么防控？胡汝銀對(duì)《董事會(huì)》記者指出，這其實(shí)是金融方面的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)問(wèn)題。在國(guó)外，任何人的錢，第一不能進(jìn)行大量的現(xiàn)金交易，第二資金不好隨便轉(zhuǎn)移，資金進(jìn)入個(gè)人賬戶以后，就不好再轉(zhuǎn)到人家的賬戶里面了，這是違法的。如果沒(méi)有正常的交易，銀行是不會(huì)讓你隨便把錢打到另外一個(gè)賬戶的。在美國(guó)是以個(gè)人的社保賬號(hào)為基礎(chǔ)，個(gè)人所有的財(cái)產(chǎn)包括貨幣財(cái)產(chǎn)全都在這個(gè)賬號(hào)之下受到監(jiān)控，如果轉(zhuǎn)移了，那可能稅務(wù)局就要找你麻煩了。所以，一定要先明確這些東西是違法的?！拔覀儸F(xiàn)在其實(shí)也有開(kāi)戶實(shí)名制等，但只是一個(gè)實(shí)名而已，到底是不是他的資產(chǎn)呢，搞不清楚。如果證券市場(chǎng)的處罰能夠真正有效到位的話，整個(gè)國(guó)家還要進(jìn)行一些制度性的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。沒(méi)有這個(gè)，想建立一個(gè)干凈、廉潔的市場(chǎng)是很難的?！?/p>

他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，IPO注冊(cè)制改革，并不是簡(jiǎn)單降低IPO的難易程度，IPO新大門開(kāi)得多大，將牽一發(fā)而動(dòng)全身，是一次深刻的、相互配套的、全面系統(tǒng)改革，制度安排唯有統(tǒng)籌兼顧，否則難免陷入混亂和失序。例如退市制度，納斯達(dá)克市場(chǎng)之所以吸引了全球的著名公司和大量的投資者，正是因其嚴(yán)格、完善的監(jiān)管和退市制度，每年8%左右的退市率，成為其市場(chǎng)質(zhì)量的有力保障。

胡汝銀告訴《董事會(huì)》記者，退市制度涉及兩個(gè)層面，對(duì)于退市的標(biāo)準(zhǔn)還需要充分討論。有些公司未必連續(xù)三年虧損就要退市，像IBM歷史上曾經(jīng)虧得慘不忍睹，但現(xiàn)在仍是一家優(yōu)秀的上市公司，所以退市制度中應(yīng)該包括公司再生、破產(chǎn)保護(hù)的機(jī)制等，具體的標(biāo)準(zhǔn)可再討論，這是其一。第二，很多退市企業(yè)是因?yàn)檫^(guò)去有造假等行為，或者市場(chǎng)的估值高得離譜。要解決這些問(wèn)題，需要兩手抓，即一方面要通過(guò)供求自由化形成合理定價(jià)，另一方面要嚴(yán)刑峻法，對(duì)上市公司和中介機(jī)構(gòu)中的造假、違規(guī)的責(zé)任人加大處罰力度，形成完善的法律救濟(jì)機(jī)制，確保執(zhí)法和處罰的到位，讓人們不敢造假，不敢違規(guī)。多年來(lái)，胡汝銀一直呼吁，應(yīng)當(dāng)借鑒國(guó)際證券市場(chǎng)行之有效的經(jīng)驗(yàn)，引入美國(guó)的集體訴訟和相關(guān)的律師風(fēng)險(xiǎn)收費(fèi)（contingency fee）、其他國(guó)家的公益訴訟等保護(hù)投資者的做法，加強(qiáng)針對(duì)資本市場(chǎng)違規(guī)違法行為的專業(yè)檢察力量和專業(yè)法院建設(shè)。

重塑價(jià)值創(chuàng)造、價(jià)值發(fā)現(xiàn)的邏輯

對(duì)擬上市企業(yè)而言，如果把整個(gè)IPO工作和公司上市看作是企業(yè)內(nèi)部與外部治理的一個(gè)重要平臺(tái)，那么注冊(cè)制之下，企業(yè)內(nèi)部與外部治理的改善之道是什么？

“就是練好內(nèi)功，努力做好企業(yè)上市前的‘功課，按照上市要求全面規(guī)范企業(yè)運(yùn)作，確保企業(yè)運(yùn)作的規(guī)范性，確保企業(yè)的透明度和信息披露的可靠性，堅(jiān)守合規(guī)底線，踐行企業(yè)社會(huì)責(zé)任，持續(xù)不斷地提升企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值、滿足客戶需求、回報(bào)外部投資者的能力?！焙赉y指出。

在注冊(cè)制下，IPO審核的重點(diǎn)，不再是與企業(yè)的投資價(jià)值有關(guān)的公司盈利能力及其可持續(xù)性、企業(yè)商業(yè)模式和投資項(xiàng)目的適當(dāng)性、信息披露的真實(shí)性等實(shí)質(zhì)性內(nèi)容，而是信息披露形式上的完整性，以及基于企業(yè)提供的信息和相關(guān)數(shù)據(jù)，判斷企業(yè)形式上是否符合上市規(guī)則和上市標(biāo)準(zhǔn)。在滿足以上形式要件的前提下，由發(fā)行人和承銷商等相關(guān)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)發(fā)行文件所披露的信息的真實(shí)性負(fù)責(zé)，并共同承擔(dān)全部法律責(zé)任，由投資者自行判斷和決定擬上市公司的投資價(jià)值和股票估值，由投資者去“發(fā)現(xiàn)”公司股票的價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格。

作為一位著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家，胡汝銀強(qiáng)調(diào)，就整個(gè)市場(chǎng)層面而言，在注冊(cè)制下，股票一級(jí)市場(chǎng)的供給端是完全放開(kāi)和自由的。在符合上市標(biāo)準(zhǔn)的前提下，要不要上市，何時(shí)、以何種價(jià)格、何種規(guī)模發(fā)行股票，完全由從承銷商等中介機(jī)構(gòu)獲得專業(yè)服務(wù)的擬上市公司，根據(jù)整個(gè)市場(chǎng)供求狀況和自身?xiàng)l件去決定。當(dāng)整個(gè)市場(chǎng)需求旺盛時(shí)，會(huì)有大量發(fā)行人進(jìn)入市場(chǎng)發(fā)行，一級(jí)市場(chǎng)供給會(huì)迅速增加，價(jià)格則隨之下降。如果價(jià)格進(jìn)一步下降，并遠(yuǎn)遠(yuǎn)下降到發(fā)行人可以接受的水平之下，發(fā)行企業(yè)就會(huì)退出，市場(chǎng)于是達(dá)到“出清”即供求平衡狀態(tài)，IPO排長(zhǎng)隊(duì)現(xiàn)象就會(huì)徹底消失。

在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，擬上市公司和上市公司的控股股東要使自己的財(cái)富不斷增值，就必須扎扎實(shí)實(shí)地不斷努力，將企業(yè)做優(yōu)、做好、做強(qiáng)、做大，使企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值和回報(bào)投資者的真實(shí)能力不斷上升，實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)外部股東的持續(xù)共贏。這種各方共贏的股票市場(chǎng)，才是一個(gè)能夠充分創(chuàng)造價(jià)值、發(fā)現(xiàn)價(jià)值、回報(bào)投資者的市場(chǎng)，才是一個(gè)基礎(chǔ)穩(wěn)固、富有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的市場(chǎng)，才是一個(gè)正常、不扭曲、可持續(xù)健康發(fā)展的現(xiàn)代化股票市場(chǎng)， 才能持久、廣泛地造福于社會(huì)和全體投資者。

不應(yīng)搞股市民粹主義

市場(chǎng)上沒(méi)有不可以接受的企業(yè)，只有不能接受的價(jià)格。

爛企業(yè)的價(jià)格可以為零，也可以為負(fù)。但是一個(gè)好的企業(yè)，比如其股票內(nèi)在價(jià)值是10元，IPO若賣到20元，那么其中的10元就是泡沫，投資者作為一個(gè)整體，若是最初用過(guò)高的價(jià)格超出常理地去買，最終難免出現(xiàn)投資虧損。不僅如此，每股價(jià)值10元的公司，如果IPO后被市場(chǎng)炒到了50元、100元甚至更高，還有多少人、多少擬上市公司和上市公司會(huì)安心做實(shí)業(yè)，去持續(xù)努力地創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值？造假上市、把泡沫扔給別人反而會(huì)成為理性選擇。但這樣的市場(chǎng)，是我們真正需要的嗎？

2014年恢復(fù)IPO后，監(jiān)管部門還是強(qiáng)力控制這個(gè)市場(chǎng)的供給，最后發(fā)現(xiàn)控制了IPO的價(jià)格后，雖然沒(méi)有過(guò)去的IPO“三高”現(xiàn)象，但是，炒新、炒小、炒差、炒短、炒概念的“五炒”現(xiàn)象卻更為嚴(yán)重，離理性、正常的市場(chǎng)越來(lái)越遠(yuǎn)。在業(yè)內(nèi)有識(shí)之士看來(lái)，如果沒(méi)有根本性的改革，中國(guó)股票市場(chǎng)只能是徒有其表，所謂的公司治理、價(jià)值創(chuàng)造、價(jià)值發(fā)現(xiàn)、價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資、資本市場(chǎng)約束，無(wú)從談起。

“現(xiàn)在中國(guó)股市有很多情況就是把大白菜賣成了肉的價(jià)格，所以很多企業(yè)都一窩蜂地去上市。可以說(shuō)，我們現(xiàn)在的市場(chǎng)估值是偏高的，這是不少國(guó)內(nèi)外的專家擔(dān)心的，包括我這么多年也一直擔(dān)心中國(guó)重蹈日本泡沫經(jīng)濟(jì)覆轍的一個(gè)重要原因。日本泡沫經(jīng)濟(jì)為什么會(huì)破滅，就是因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)格的泡沫很大，最后支撐不了，必然走向破裂。”胡汝銀認(rèn)為，在成熟的股票市場(chǎng)上，只有把公司做得越來(lái)越好，創(chuàng)造的價(jià)值越來(lái)越多，公司的股價(jià)才能持續(xù)走高。從這個(gè)角度來(lái)講，過(guò)高的、嚴(yán)重背離公司價(jià)值基本面的股市平均價(jià)格，無(wú)疑削弱了上市公司和實(shí)體經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力基礎(chǔ)，也是中國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的最大軟肋和威脅。

如何讓這個(gè)市場(chǎng)真正有效運(yùn)作？如何讓上市公司成為價(jià)值創(chuàng)造者，確保投資者有較高的、可持續(xù)的投資回報(bào)？定價(jià)的有效性不可或缺，而其前提是供求的自由化與真正的市場(chǎng)化。胡汝銀對(duì)《董事會(huì)》記者指出，讓供求自由地達(dá)到平衡，讓價(jià)格合理化，即使短期內(nèi)市場(chǎng)有一些振蕩，這樣的代價(jià)也是必要的，否則價(jià)格信號(hào)長(zhǎng)期扭曲，零和博弈盛行，投資者、上市公司等市場(chǎng)參與者都將是輸家。

對(duì)監(jiān)管部門而言，中國(guó)未來(lái)要變成一個(gè)健康的證券市場(chǎng)，就要降低資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提高投資者的回報(bào)，真正保護(hù)投資者，不應(yīng)該在股市里面搞民粹主義，搞短期救市。頻繁的短期救市的結(jié)果，將導(dǎo)致股市掏空一部分市場(chǎng)參與者的錢，尤其是普通散戶的錢。最終結(jié)果就是普遍的投機(jī)和短期行為，股票市場(chǎng)基本功能缺失，始終不能正常運(yùn)作，不能進(jìn)入成熟階段。但是，救市常常又是普通股資者向政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)施加壓力的結(jié)果。要擺脫中國(guó)股市的這種困境，需要全社會(huì)的協(xié)同努力和遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)。

從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制，無(wú)疑是中國(guó)資本市場(chǎng)的一次大跨越。人們很關(guān)注，這一變革究竟需要多長(zhǎng)時(shí)間完成過(guò)渡？“從行政控制為主轉(zhuǎn)到真正的市場(chǎng)化、法治化，不是交易所可以主導(dǎo)完成的，而是整個(gè)社會(huì)通力合作的結(jié)果。在良性互動(dòng)中，各方努力的力度越大、越是有效，過(guò)渡的時(shí)間就越短?！焙赉y說(shuō)。