中國保險資金投資信托產(chǎn)品發(fā)展現(xiàn)狀及問題

肖志鵬　劉銘珂

摘要：保險資金于2006年開放投資信托公司，2012年迎來“新政”，保險公司與信托公司聯(lián)系日益密切。保險資金投資多樣化格局逐步形成，信托公司專業(yè)化理財優(yōu)勢使這一業(yè)務(wù)快速上升。由于集合信托產(chǎn)品的高收益率對傳統(tǒng)債券與銀行貸款的保險資金投資產(chǎn)生巨大優(yōu)勢，保險資金投資信托年年翻倍帶來風(fēng)險的隱憂。2014年保監(jiān)會開始注重該類業(yè)務(wù)合理化發(fā)展，加強監(jiān)管力度。文章試圖對集合信托產(chǎn)品進行較為系統(tǒng)的分析，并與其他投資相對比，并對保險資金投資信托產(chǎn)品存在的問題提出思考。

關(guān)鍵詞：保險資金；信托投資；收益分析

一、政策及發(fā)展現(xiàn)狀

2006年保監(jiān)會發(fā)布《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項目試點管理辦法》，允許保險資產(chǎn)投資信托公司投資基礎(chǔ)設(shè)施項目的信托計劃，之后保監(jiān)會（2009）43號文《關(guān)于保險資金投資基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃的通知》保險資金可用于信托公司設(shè)立的“基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃”。保監(jiān)會（2012）91號文《關(guān)于保險資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》允許保險資金投資在信托公司集合資金計劃。一系列的發(fā)展，保監(jiān)會對保險資金投資信托是逐步放開的，基礎(chǔ)資產(chǎn)也從最開始的基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)逐步擴充到“融資類資產(chǎn)和風(fēng)險可控的非上市權(quán)益類資產(chǎn)”。然而，在2014年5月保監(jiān)會（2014）38號文（《關(guān)于保險資金投資集合資金信托計劃有關(guān)事項的通知》）下發(fā)后，可以發(fā)現(xiàn)監(jiān)管層開始注重保險資金的規(guī)范管理，再到2014年10月的186號文，保險公司需重視信托業(yè)務(wù)的風(fēng)險。

二、信托開放增長情況

根據(jù)2012年《關(guān)于保險資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》的要求，保險資金用于投資的集合資金信托計劃，基礎(chǔ)資產(chǎn)限于融資類資產(chǎn)以及風(fēng)險可控的非上市權(quán)益類資產(chǎn)，并且信用評級不低于A級。

（一）保險資金可投資信托類型規(guī)模

從中國信托業(yè)協(xié)會公布數(shù)據(jù)，截至2014年3季度末，集合資金信托余額為3.77萬億元，占信托總資產(chǎn)的29.13%；融資類信托余額4.9萬億元，占信托總資產(chǎn)的37.91%。根據(jù)2012年通知要求，保險資金只能投資集合信托計劃不能投單一計劃，且只能投資融資類集合信托和風(fēng)險可控的非上市權(quán)益類資產(chǎn)。粗略計算（融資類、投資類與事務(wù)管理類總占比與在集合資金信托內(nèi)占比相同），保險資金可投資的信托類型占信托總資產(chǎn)規(guī)模的11%，若考慮到信用評級不低于A級的限制條件，則可投資信托類型產(chǎn)品規(guī)模更小，保險資金投資信托仍受到規(guī)模上的管制。

（二）保險公司可投資信托公司

關(guān)于2012年通知要求“擔(dān)任受托人的信托公司應(yīng)當(dāng)具有完善的公司治理、良好的市場信譽和穩(wěn)定的投資業(yè)績，且上年末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)不低于30億元人民幣”。

根據(jù)2013年各個信托公司年報公布的數(shù)據(jù)，在中國信托業(yè)協(xié)會注冊的68家公司中，符合條件的信托公司共有39家。但在2011年末，當(dāng)時注冊的66家信托公司中符合條件僅有16家。

從信托業(yè)兩年間飛速發(fā)展中，保險公司可投資的信托公司數(shù)量劇增。2012年通知發(fā)布后，信托公司面臨了保險資金投資要求高的問題，約75%信托公司凈資產(chǎn)未達標。截至2014年5月，保險行業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模達9萬億元。為實現(xiàn)凈資本要求、評級要求和信托公司開展新業(yè)務(wù)的要求，自2011年1月至2012年11月，有超過16家信托公司對注冊資本進行增資，總增資額超過了130億元。僅到2013年末達標信托公司就已達39家，大范圍增資促使信托業(yè)井噴式發(fā)展。

從集合信托產(chǎn)品資金使用方式和投資領(lǐng)域看，2013年末公布的數(shù)據(jù)相較于2011、2012年平均期限縮短，平均預(yù)期年收益率下降約0.5%，達到8.54%。一方面在證券投資和金融方面占比上升明顯，分別從2012年的8.9%上升到21.9%，22.1%上升到33.17%，另一方面股權(quán)投資和權(quán)益投資占比下降。信托行業(yè)在調(diào)控資產(chǎn)配置，逐步將高風(fēng)險項目向低風(fēng)險項目轉(zhuǎn)移。這也受到宏觀經(jīng)濟不景氣，房地產(chǎn)等支柱性產(chǎn)業(yè)萎靡的現(xiàn)狀影響。

從投資領(lǐng)域看，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的年收益率正逐步取代房地產(chǎn)，成為高收益投資領(lǐng)域?？紤]到基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)深厚的政府背景，其風(fēng)險性遠低于房地產(chǎn)行業(yè)。按照夏普比率，基礎(chǔ)建設(shè)信托的單位風(fēng)險獲得的收益率高于房地產(chǎn)信托，未來將會成為熱捧的業(yè)務(wù)。

三、信托產(chǎn)品收益和風(fēng)險

（一）信托產(chǎn)品收益特征

根據(jù)用益信托網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，從2013年1月至2014年10月，集合信托產(chǎn)品平均預(yù)期年化收益率為9.18%，平均信托年限為1.56年.此階段3年期國債利率5%，5年期國債利率5.41%。2014央行最新基準利率中，一年期、二年期、三年期、五年期分別為3.0%、3.75%、4.25%、4.75%，貸款利率在5.6%到6.55%之間。2013年集合信托產(chǎn)品無論是一年期、二年期還是二年以上期，收益率均在7%以上，遠大于無風(fēng)險國債及銀行存貸款。收益率期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)近期變化劇烈、遠期變化平緩的特征。

（二）影響產(chǎn)品收益率的因素

一般而言，固定收益信托產(chǎn)品的收益率與很多因素有關(guān)，經(jīng)過我們的研究，發(fā)現(xiàn)主要有以下幾個。

1. 市場基準利率

一般而言，市場基準利率越高，同期發(fā)行的產(chǎn)品收益率越高。2012年6月和7月，央行將存貸基準利率分別下調(diào)了0.25個百分點。從短期來看，7月預(yù)期收益率為9.11，8月為9.04，9月為 9.10，看不出顯著影響。但是從更長的區(qū)間看，如上圖，從2013年1月到12月，收益率明顯有下降趨勢。對比2007年的6次加息，我們同樣發(fā)現(xiàn)短期內(nèi)影響不大。然而從2007年3月開始的加息往后延伸發(fā)現(xiàn)，3月的產(chǎn)品收益率為4.5%，9個月后上漲到約10%，增長幅度十分顯著。

可以說明，利率調(diào)整短期內(nèi)對收益率影響不明顯，但經(jīng)過一定時間的緩沖方能體現(xiàn)。

2. 信托期限

一般而言，信托期限越長，產(chǎn)品收益率越高。橫向來看，相對于長期收益率，短期收益率更敏感，反應(yīng)程度更大。

3. 發(fā)行主體信用水平

發(fā)行主體的品牌、口碑等一定程度上可以體現(xiàn)其募集資金的能力，品牌效應(yīng)高、市場口碑好的主體，更有希望得到更多投資。而且，募集資金能力強的機構(gòu)其募資所需成本便會相應(yīng)縮小。從管理更多信托資金的機構(gòu)，現(xiàn)金流更充足，將有更強能力周轉(zhuǎn)資金、面對違約風(fēng)險。選擇高信用發(fā)行主體，將間接降低了產(chǎn)品風(fēng)險，從而降低資金成本。

（三）風(fēng)險

目前，融資類信托產(chǎn)品仍有許多風(fēng)險，主要問題便是信托產(chǎn)品本金和收益到期能否得到及時、足額的兌付，信托產(chǎn)品清算兌付時能否達到零風(fēng)險、零時滯的目標。

1. 內(nèi)部風(fēng)險

（1）資金運用方式單一。傳統(tǒng)信托業(yè)致力于為政府融資，一味追求融資規(guī)模最大化，而不是企業(yè)利潤最大化?，F(xiàn)代信托雖然已經(jīng)市場化，絕大部分信托公司仍未擺脫以前的模式，多經(jīng)營貸款、權(quán)益類產(chǎn)品的融資化業(yè)務(wù)。于是，在宣稱的預(yù)期收益率過高的情況下，就可能與到期兌付相沖突，導(dǎo)致公司違約風(fēng)險。所以資金運用方式太單一將造成風(fēng)險的集中，不利于投資者。

（2）資金總量有限，無法分散風(fēng)險。2007年“信托新政”中規(guī)定：“合格的自然人投資者不得超過50個?！苯^大多數(shù)投資信托產(chǎn)品的人都是自然人，這就導(dǎo)致集合資金信托產(chǎn)品的投資門檻提高，可募集到的資金總額較少。正因為募集的資金規(guī)模有限，一個信托計劃的資金通常只投向一個項目，無法通過組合投資來獲取更高收益并分散風(fēng)險。

（3）監(jiān)管部門規(guī)定過于嚴格，很難達到到期兌付零時滯。中國的信托業(yè)內(nèi)有著近乎苛刻的規(guī)定：不光禁止任何形式的保底承諾，以信托公司的自有資金或者其他信托資金墊付到期信托的應(yīng)兌付資金也是絕對禁止的。在這些規(guī)定下，信托公司沖抵風(fēng)險的手段非常有限，導(dǎo)致信托資金清算兌付“零風(fēng)險”、“零時滯”的目標很難達到。

（4）信托市場潛在風(fēng)險很多。近幾年通過信托進行融資的項目，很多是不符合銀行貸款條件的中小企業(yè)為了繞過監(jiān)管而設(shè)立的，這些客戶和業(yè)務(wù)本身風(fēng)險非常大。與此同時，伴隨著中國經(jīng)濟增長，信托公司資產(chǎn)規(guī)模擴張過快，但其風(fēng)險控制能力無法匹配資產(chǎn)增速，加上一些劣質(zhì)項目倉促實施，潛在風(fēng)險不斷加大。

2. 外部風(fēng)險

（1）政策風(fēng)險。在一些特定國際形勢下（如國際收支失衡），國家會通過相應(yīng)政策（如財政政策、貨幣政策、地區(qū)發(fā)展政策）來調(diào)節(jié)，使得利率、稅收發(fā)生相應(yīng)變化，進而影響公司的財務(wù)狀況以及投資決策，產(chǎn)生風(fēng)險。

（2）經(jīng)營風(fēng)險。由于借款主體本身經(jīng)營管理出現(xiàn)問題、獲取的信息不完整造成投資決策上的失誤，以及內(nèi)部人員違規(guī)放貸導(dǎo)致可能的違約等情況，造成信托資金的償還風(fēng)險。

（3）信用風(fēng)險。借款方由于公司經(jīng)營不利、財務(wù)狀況不斷惡化，或者為了增加資金流動性而蓄意拖欠貸款造成信用風(fēng)險。

四、問題與建議

（一）保險公司信托投資類型受限，但增長較快

根據(jù)“保險資金只能投資集合信托計劃不能投單一計劃，且只能投資融資類集合信托和風(fēng)險可控的非上市權(quán)益類資產(chǎn)”這一項規(guī)定，保險資金可投資信托規(guī)模約只占信托業(yè)務(wù)內(nèi)的11%部分。同時，根據(jù)186號文，2014年以來，保險資金信托投資快速增長，2014年上半年，共有78家保險公司投資信托計劃合計739筆，有32家信托公司參與，累計投資金額2805億元，占同時期保險行業(yè)總資產(chǎn)的2.99%，較2013年末增加1363億元，同比增長94.5%。

在開放信托這兩年間保險資金投資信托快速增長驚人，但要想維持高速增長，這與保監(jiān)會限定的信托類別有限形成矛盾。矛盾至今已初步顯現(xiàn)，制度與管理創(chuàng)新在所難免。

（二）保險資金投資信托相關(guān)法規(guī)有待完善

保監(jiān)會及保險公司需要維護投保人的利益及行業(yè)的穩(wěn)定，因而監(jiān)管機構(gòu)對保險資金運用進行監(jiān)督無疑是必要的。不可否認，保險資金投資信托公司的創(chuàng)新為原本以投資債券和銀行貸款的保險資金帶來無限活力，既大幅提高收益率，又使資金流動性加強（信托年限短），增加保險公司理賠能力。創(chuàng)新帶來是對未來不斷摸索與對外借鑒。

1. 逐步放開禁投范圍，開放投資類信托

信托規(guī)模中，投資類與融資類有相同的分量。保監(jiān)會將投資類信托排除，主要由于融資類信托產(chǎn)品收益來源相對清晰，風(fēng)險較低。而實際上兩者差距不大，一般有以下三點：資金用途方面，如果保險資金投資能明確的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，那么就屬于融資類信托；在風(fēng)險控制措施方面，如果信托產(chǎn)品的融資方能提供清晰的抵押擔(dān)保物和質(zhì)押率，屬于融資類信托。還款來源方面，如果信托產(chǎn)品的還款來源與抵押物沒有關(guān)聯(lián)或關(guān)聯(lián)性不大，且融資方以抵押物以外的其他資金來源進行還款，認為屬于融資類信托。

無論是融資還是投資信托，本質(zhì)都是融資方募集資金的渠道和工具，如果改變產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)方式，融資類與投資類信托可以相互轉(zhuǎn)換，限定融資類信托的意義不大。保監(jiān)會應(yīng)從初期開放的兩類信托類型中逐步擴寬，同時跟進監(jiān)管制度，才能促進保險資金專業(yè)化管理。

2. 嚴格控制投資比例

如果說放寬投資范圍是為了分散風(fēng)險，則控制投資比例是為了管控風(fēng)險。2014年保險會發(fā)布的通知中點名多家保險公司資金使用集中，將90%以上資金投資向房產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域，無疑這起不到風(fēng)險分攤作用，容易受行業(yè)波動致使保險公司大起大落。在保險資金投資信托類產(chǎn)品30%上限應(yīng)保持不變，同時嚴格限制保險資金在高風(fēng)險領(lǐng)域資金投資比例。

（三）保險資金可減少房地產(chǎn)類信托產(chǎn)品，關(guān)注基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品

近年來房地產(chǎn)疲軟之勢已然形成，房地產(chǎn)信托業(yè)產(chǎn)品高收益率也正逐步消失。保險資金投資信托公司選擇時，需要考慮房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險，分散化投資信托。而基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品有可能成為下一個熱點?；A(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品主要是將信托資金專門用于投資大型公共基礎(chǔ)設(shè)施項目如市政工程、公共設(shè)施、水務(wù)系統(tǒng)等基礎(chǔ)設(shè)施項目。融資主體主要是具有較高信譽級別或政府背景的大型企業(yè)集團，產(chǎn)品本身附有政府信用或銀行信用。這類信托產(chǎn)品一般附有保底的投資收益，大部分未設(shè)定浮動收益上限。未來將會是保險資金信托投資的重要發(fā)展方向。

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（作者單位：對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)保險學(xué)院）