我國(guó)上市公司并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)管理研究

胥娟娟 等

摘要：并購(gòu)重組既是資本市場(chǎng)資源優(yōu)化配置的重要手段，也是上市公司提升其核心競(jìng)爭(zhēng)力和價(jià)值的方式之一。但與此同時(shí)，上市公司在并購(gòu)重組前后面臨的一系列風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。本文主要研究了我國(guó)上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)管理，并提出了一些風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。

關(guān)鍵詞：上市公司 并購(gòu)重組 風(fēng)險(xiǎn)管理 防范建議

近幾年來(lái)，隨著世界經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，貿(mào)易經(jīng)濟(jì)區(qū)域的一體化全球化，掀起了公司間并購(gòu)重組的大潮。但是，上市企業(yè)在并購(gòu)重組過(guò)程中存在著一定的復(fù)雜性和多樣性，其并購(gòu)重組決策并非全是科學(xué)的。因此，加強(qiáng)上市公司并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)管理是降低其并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措和必然要求。

1 我國(guó)上市公司并購(gòu)重組的現(xiàn)狀

金融危機(jī)時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)一直處于低迷狀態(tài)，許多企業(yè)在金融危機(jī)的影響下陷入發(fā)展困境。為解決這一問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，不少企業(yè)開(kāi)始發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)，并試圖通過(guò)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方式推動(dòng)企業(yè)跨越式發(fā)展。但實(shí)踐證明，并非所有企業(yè)都適合發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)，一些企業(yè)甚至還因此破產(chǎn)倒閉。這些現(xiàn)象直接導(dǎo)致了兼并重組的新型經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的出現(xiàn)。并購(gòu)重組一方面可以在一定程度上起到調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的作用，從而加快經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型；另一方面還實(shí)現(xiàn)了資源的高效利用，符合未來(lái)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方向。在后金融危機(jī)時(shí)期，我國(guó)上市企業(yè)積極利用其自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和資源優(yōu)勢(shì)大力開(kāi)展并購(gòu)重組活動(dòng)，并取得了一定的成效。

1.1 并購(gòu)活動(dòng)日趨活躍

近年來(lái)，我國(guó)上市公司的并購(gòu)重組步伐日趨加快。僅在2009年，我國(guó)就有150家上市公司進(jìn)行了并購(gòu)重組，其數(shù)量約占全部上市公司的十分之一，涉及金額3300億元。2010年，在國(guó)資委提出的五年減少80-100家央企的要求下，上市企業(yè)開(kāi)始大規(guī)模并購(gòu)重組。圖1是2011-2013年我國(guó)上市公司并購(gòu)重組統(tǒng)計(jì)圖。從總體來(lái)看，我國(guó)上市公司并購(gòu)重組交易單數(shù)呈連年上升趨勢(shì)；交易金額除2012年略有下降外，2013年又大幅提升，2013年前10個(gè)月的交易金額已經(jīng)超過(guò)以前各年度。由此可見(jiàn)，我國(guó)上市公司并購(gòu)重組活動(dòng)的主要特點(diǎn)是并購(gòu)日漸活躍，并購(gòu)目標(biāo)多元化，支付的手段較為單一。

■圖1 2011-2013年我國(guó)上市公司并購(gòu)重組統(tǒng)計(jì)圖

資料來(lái)源：KINI金融數(shù)據(jù)庫(kù)。

1.2 并購(gòu)金額不斷擴(kuò)大

從表1中可以得知，2007年我國(guó)并購(gòu)總金額達(dá)到了27億美元，2008年則突破了30億美元，2013年時(shí)則達(dá)到了316億美元。雖在這期間并購(gòu)金額上下有浮動(dòng)，但在金融危機(jī)時(shí)期并購(gòu)金額持續(xù)保持高位。換一個(gè)角度分析，從并購(gòu)金額來(lái)看，在金融危機(jī)時(shí)期，企業(yè)并購(gòu)金額屢創(chuàng)新高，極大地影響了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)。同時(shí)，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷發(fā)展成熟，上市公司的綜合實(shí)力也不斷地增強(qiáng)，某些中小企業(yè)為了發(fā)展，積極并購(gòu)企業(yè)且并購(gòu)活動(dòng)持續(xù)深入。

1.3 并購(gòu)范圍不斷擴(kuò)展

從地域的范圍來(lái)看，我國(guó)上市公司的并購(gòu)重組并不局限于國(guó)內(nèi)。以中國(guó)石油化工集團(tuán)為例，公司以25億美元并購(gòu)了美國(guó)能源公司的部分股權(quán)；又以72億美元買(mǎi)下瑞士AP公司；橫跨亞洲、非洲等地進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)，在一定程度上實(shí)現(xiàn)了地域和空間范圍的擴(kuò)張。從行業(yè)范圍來(lái)看，我國(guó)上市公司并購(gòu)重組不光從能源礦石出手，也涉及到制造業(yè)等行業(yè)。

2 上市公司并購(gòu)重組面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)分析

2.1 并購(gòu)重組前的風(fēng)險(xiǎn)分析

2.1.1 上市公司并購(gòu)重組的政策風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)家宏觀政策的調(diào)整對(duì)公司的生產(chǎn)發(fā)展產(chǎn)生著重要影響，賈征和李進(jìn)（2013）分別從國(guó)內(nèi)政策和國(guó)外政策兩個(gè)方面分析了后金融危機(jī)時(shí)期上市公司進(jìn)行并購(gòu)重組所面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)內(nèi)政策的出臺(tái)會(huì)使相關(guān)產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)得到發(fā)展或受到管制，而國(guó)外政策如貿(mào)易保護(hù)等，則也會(huì)對(duì)并購(gòu)產(chǎn)生影響。如果不能及時(shí)地關(guān)注這些政策信息的變化，盲目進(jìn)行并購(gòu)重組，公司自身勢(shì)必就會(huì)遭受巨大的損失。

2.1.2 上市公司并購(gòu)重組的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

鮑屹鋒（2013）指出我國(guó)企業(yè)普遍存在信息不對(duì)稱(chēng)，不透明的情況，企業(yè)逃稅，營(yíng)造虛假業(yè)績(jī)等行為使得上市公司對(duì)于目標(biāo)公司的并購(gòu)定價(jià)難以估算。大到整個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，小到對(duì)于目標(biāo)公司的基本信息了解不準(zhǔn)確，以及評(píng)估體系和方法不成熟等，共同構(gòu)成了并購(gòu)價(jià)格不能精確定位的風(fēng)險(xiǎn)。

2.1.3 上市公司并購(gòu)重組的融資風(fēng)險(xiǎn)

整個(gè)并購(gòu)重組活動(dòng)需要大量的資金，因此企業(yè)為了保證其并購(gòu)重組活動(dòng)的圓滿(mǎn)完成，常常需要進(jìn)行融資。在此過(guò)程中，上市公司面臨著一定的并購(gòu)重組融資風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）指出，目前我國(guó)的資本市場(chǎng)仍有待進(jìn)一步發(fā)展完善，同時(shí)銀行等融資機(jī)構(gòu)尚未在并購(gòu)重組融資中發(fā)揮出其應(yīng)有作用，這就導(dǎo)致了企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。這說(shuō)明不能有效地融資，對(duì)公司自身的資金流通也會(huì)造成巨大風(fēng)險(xiǎn)。

2.2 并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)分析

上市公司在并購(gòu)重組的過(guò)程中面臨著支付風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）提出并購(gòu)資金使用的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自資金流動(dòng)性產(chǎn)生的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和利用財(cái)產(chǎn)杠桿產(chǎn)生的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如果上市公司因此債臺(tái)高筑，不僅無(wú)法實(shí)現(xiàn)并購(gòu)重組的最初目的，還會(huì)使自身走向滅亡。

2.3 并購(gòu)重組后的風(fēng)險(xiǎn)分析

2.3.1 上市公司并購(gòu)重組的管理風(fēng)險(xiǎn)。每個(gè)公司都有其固有的管理模式。賀輝（2013）就上市公司與其并購(gòu)公司組織功能不同，企業(yè)文化與理念也存在著沖突，員工安置問(wèn)題突出展開(kāi)了論述。如此種種都給企業(yè)并購(gòu)重組帶來(lái)了危機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)。

2.3.2 上市公司并購(gòu)重組的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）認(rèn)為上市公司與目標(biāo)企業(yè)的戰(zhàn)略，主業(yè)存在著不一致的風(fēng)險(xiǎn)，甚至相差甚遠(yuǎn)。唐阿楠等人（2010）也經(jīng)過(guò)探討得出結(jié)論：如果無(wú)法使整個(gè)企業(yè)集團(tuán)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)，就會(huì)產(chǎn)生規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，達(dá)不到并購(gòu)預(yù)期而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)某種程度上說(shuō)決定了一個(gè)公司的未來(lái)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)必須被上市公司充分重視。

3 對(duì)上市公司并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展越來(lái)越快，企業(yè)在資本市場(chǎng)的發(fā)展和運(yùn)作模式也逐漸增多。越來(lái)越多的上市公司采取了并購(gòu)重組的方式，將資產(chǎn)進(jìn)行重新配置。上文已經(jīng)對(duì)上市公司并購(gòu)重組的各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，現(xiàn)在本文從并購(gòu)重組準(zhǔn)備；并購(gòu)重組實(shí)施；并購(gòu)重組整合這三個(gè)階段可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)提出一些防范和控制的意見(jiàn)和建議。

3.1 對(duì)并購(gòu)重組準(zhǔn)備階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)提出的防范建議

3.1.1 要科學(xué)選擇并購(gòu)重組對(duì)象，進(jìn)行精確化研究。一個(gè)上市公司要成功地完成并購(gòu)重組，首先要有一個(gè)科學(xué)的并購(gòu)策略。賈征（2013）對(duì)公司并購(gòu)重組提出過(guò)三點(diǎn)。第一，上市公司需要積極制定并購(gòu)重組戰(zhàn)略，對(duì)行業(yè)、地域以及基本途徑、方法進(jìn)行明確。第二就是要積極尋找并購(gòu)目標(biāo)和機(jī)會(huì)。第三就是公司要成立專(zhuān)門(mén)的人才培養(yǎng)機(jī)構(gòu)，收集潛在的目標(biāo)資料。上市公司在并購(gòu)重組前需要提高獲取信息的質(zhì)量，建立健全企業(yè)的價(jià)值評(píng)估體系。這樣才能降低并購(gòu)方由于賬目與實(shí)際情況不符而產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（徐永翔，2011）。

3.1.2 對(duì)被并購(gòu)方的市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)查，注意市場(chǎng)和政策。在并購(gòu)前，不僅要對(duì)目標(biāo)公司的資產(chǎn)狀況進(jìn)行研究，還要對(duì)其經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行分析和研究。因?yàn)檫@不僅會(huì)影響到并購(gòu)重組后公司的財(cái)務(wù)狀況，也會(huì)由于政府對(duì)不同產(chǎn)業(yè)有著不同的政策而受到積極或消極的作用。只有明確政策的動(dòng)向，才能保證并購(gòu)重組后的順利融合。

3.2 對(duì)并購(gòu)重組期實(shí)施階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)提出的防范建議

3.2.1 增加支付方式，減少融資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前，我國(guó)的資本市場(chǎng)無(wú)法在融資方面給予企業(yè)過(guò)多支持。所以，我們需要增加支付方式，比如對(duì)符合條件的公司，通過(guò)采取發(fā)行股票債券等方式為其提供金融支持?；蛘咛剿髟O(shè)立并購(gòu)基金的新的融資模式。同時(shí)，企業(yè)需要減少并購(gòu)的成本，盡量減少長(zhǎng)期債務(wù)的增加。

3.2.2 確保企業(yè)內(nèi)部的流動(dòng)資產(chǎn)的穩(wěn)定性，防范支付風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）指出，企業(yè)利用債務(wù)融資或者股權(quán)融資進(jìn)行并購(gòu)，其償還債務(wù)的主要來(lái)源是目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)后的現(xiàn)金流量。所以，如果企業(yè)要降低這種融資風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，不僅目標(biāo)要選擇那種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小，市場(chǎng)面大，前景好的企業(yè)。最重要的是在并購(gòu)的時(shí)候，企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)所背負(fù)的長(zhǎng)期債務(wù)都不能太多，而且，要保持企業(yè)內(nèi)部流動(dòng)資產(chǎn)穩(wěn)定性。

3.3 對(duì)并購(gòu)重組整合階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)提出的防范建議

3.3.1 完善內(nèi)部管理，注重企業(yè)文化整合，減少管理風(fēng)險(xiǎn)。賈征（2013）指出上市公司在完成并購(gòu)重組后，需要完善內(nèi)部管理，強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部的控制機(jī)制，防止企業(yè)管理的失控。同時(shí)并購(gòu)后的企業(yè)一般會(huì)產(chǎn)生文化沖突，所以企業(yè)需要充分地研究自己和目標(biāo)的企業(yè)文化，對(duì)其進(jìn)行修訂，使其進(jìn)行融合，反映出整體的價(jià)值理念。徐永翔（2011）提出可以從企業(yè)形象、職工行為等方面入手，培育新的企業(yè)文化。同時(shí)還要對(duì)管理人員進(jìn)行培訓(xùn)，提高企業(yè)的管理水平。

3.3.2 分析并購(gòu)后公司的行業(yè)發(fā)展方向，減低重組后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。徐永翔（2011）認(rèn)為企業(yè)在并購(gòu)后擴(kuò)大了企業(yè)本身的規(guī)模，這就需要對(duì)企業(yè)所處行業(yè)進(jìn)行分析。對(duì)并購(gòu)企業(yè)是否能夠取得目標(biāo)企業(yè)的核心資源以及并購(gòu)后企業(yè)的發(fā)展方向進(jìn)行論證。確定企業(yè)的行業(yè)方向，降低并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

4 結(jié)論

本文以上市公司并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)管理為核心進(jìn)行了探討。上市公司為了擴(kuò)大規(guī)模而采取并購(gòu)重組的現(xiàn)象越來(lái)越多，要保證上市公司并購(gòu)重組的有效實(shí)施，首先必須明確其風(fēng)險(xiǎn)，才能在遇到問(wèn)題時(shí)采取合理的措施來(lái)規(guī)避，本文針對(duì)并購(gòu)重組前后三個(gè)階段的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了具體分析，并對(duì)這些可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)提出了防范和控制的建議。

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