房利美往事

到了1960年，萊克伍德為67000人提供了住房，旁邊的橙郡（Orange Country）人口則從20萬膨脹為200萬人。顯然第一批涌入萊克伍德的絕大多數(shù)居民都受到了政府擔(dān)保的保護(hù)。

房利美和房地美就是華盛頓的一個(gè)游離于核心地帶之外的權(quán)貴圈子的一部分，在一幫政府官員和政治說客們沒完沒了地玩弄著權(quán)術(shù)的同時(shí)，公司靠著聯(lián)邦政府的授權(quán)而大發(fā)橫財(cái)。

居者有其屋的推手

1922年，胡佛發(fā)起了“我有我家”（own your own home）運(yùn)動(dòng)。宣揚(yáng)有房者比租房者更快樂而且勞動(dòng)效率更高。運(yùn)動(dòng)引發(fā)了住宅建設(shè)的熱潮。也有不少人從聯(lián)邦銀行抵押貸款買房。1929年市場(chǎng)崩盤，其中一些人無力還款，銀行每天都要收回一千家被抵押的住宅。

羅斯福一上任就發(fā)現(xiàn)了這個(gè)問題，羅斯福政府設(shè)立了房主貸款公司，為面臨被銀行收回抵押房屋危機(jī)的家庭提供低息貸款。1934年成立永久性的聯(lián)邦住房管理局（FHA），為商業(yè)銀行的貸款提供擔(dān)保。

1938年，為了確保貸款機(jī)構(gòu)有充足的資金來放貸，聯(lián)邦國民貸款協(xié)會(huì)成立了，這就是Fannie Mea（房利美）。其任務(wù)是買下貸款機(jī)構(gòu)的貸款來幫助他們保持流動(dòng)性，貸款機(jī)構(gòu)需要為此支付小額費(fèi)用。這種服務(wù)開創(chuàng)了我們所熟知的抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)。

美國的杰克·卡希爾在其論著《教皇與銀行家》中認(rèn)為，房利美在最初的70年間是為人稱道的。因?yàn)閷?shí)際上房利美和VA（退伍軍人住宅貸款）、FHA等一起為許多居民擁有住房提供了保護(hù)。

1940年開始，美國人開始存錢。個(gè)人儲(chǔ)蓄從1940年的38億美元上升到1944年的373億美元，有近乎10倍的增長。

房地產(chǎn)開發(fā)商顯然看到了這一機(jī)遇，開始了大規(guī)模的造房運(yùn)動(dòng)，新房子集中建造起來，甚至形成了一座新城。到了1960年，萊克伍德為67000人提供了住房，旁邊的橙郡（Orange Country）人口則從20萬膨脹為200萬人。

在這次購房潮中，妻子的平均年齡為26歲，丈夫的平均年齡為32歲。很多人是家族中第一個(gè)擁有自己房子的。這些人擁有房屋主要得益于聯(lián)邦政府從胡佛到羅斯福讓居者有其屋的努力，比如FHA和VA，F(xiàn)HA和VA不直接貸款給購房者，而是在他們出現(xiàn)違約時(shí)，為貸款給他們的抵押貸款機(jī)構(gòu)提供本金滅失的保障。顯然第一批涌入萊克伍德的絕大多數(shù)居民都受到了政府擔(dān)保的保護(hù)。

二級(jí)抵押貸款市場(chǎng)的繁榮

1968年，根據(jù)《住房和城鎮(zhèn)開發(fā)法》，房利美進(jìn)行分拆，一部分成為私有股份制公司，保留使用房利美的名稱，另一部分成為一個(gè)政府機(jī)構(gòu)，即GNMA-吉利美，作為住房和城鎮(zhèn)開發(fā)部的一部分。

吉利美將最貧困的房屋擁有者的房屋抵押貸款捆綁在一起，準(zhǔn)備將其打造成債券來銷售。這就是著名的、唯一由聯(lián)邦政府擔(dān)保的抵押貸款支持證券MBS。

此時(shí)美國的房屋貸款已經(jīng)從1950年的550億美元增長到1976年的7000億美元，1979年房屋抵押行業(yè)的資金已經(jīng)超過萬億，成為世界上最大的資本市場(chǎng)。然而在資本家的眼里，而這個(gè)市場(chǎng)上的債券事業(yè)尚未得到充分開發(fā)。

這個(gè)沒人發(fā)現(xiàn)的藍(lán)海被所羅門公司的一位精心研究債券的合伙人羅伯特·達(dá)爾發(fā)現(xiàn)了，他說服美國銀行，將它的房屋貸款打包成債券，這是第一個(gè)私人發(fā)售的抵押貸款證券。

其實(shí)幾年前政府已經(jīng)設(shè)立了半私營的聯(lián)邦住宅抵押貸款公司房地美，來同房利美競(jìng)爭(zhēng)，以此創(chuàng)造更具競(jìng)爭(zhēng)力的二級(jí)抵押貸款市場(chǎng)。有了所羅門公司的加入，二級(jí)市場(chǎng)就空前繁榮起來，既有政府背景的房利美、房地美，又有純私營的公司。

房利美是聯(lián)邦住房管理局FHA和退伍軍人管理局VA抵押貸款的主要購買人，而房地美的業(yè)務(wù)主要集中在普通抵押貸款上。私營公司則致力于經(jīng)營非常規(guī)貸款，也就是風(fēng)險(xiǎn)更高、政府背景的公司不能做的貸款。

房利美和房地美發(fā)行的證券以及吉利美擔(dān)保發(fā)行的證券雖然都被稱為美國政府機(jī)構(gòu)證券（U.S. government agency securities），但是前兩者并非真正的政府機(jī)構(gòu)，因此它們發(fā)行的證券并不為美國政府信用擔(dān)保，只有吉利美的擔(dān)保具有美國主權(quán)信用。

并非一帆風(fēng)順的次貸市場(chǎng)

羅伯特·達(dá)爾發(fā)現(xiàn)了房屋次級(jí)貸的寶藏，但是將寶藏真正開發(fā)出來卻是另外一回事。

達(dá)爾雇傭了一個(gè)名叫拉涅利的意大利人來管理這個(gè)專營次級(jí)貸款的部門，拉涅利雇傭了大堆自己的死黨和一些精于數(shù)學(xué)計(jì)算的猶太人。

但是最初的一兩年，他們包裝設(shè)計(jì)出來的住房貸款債券幾乎賣不出去。1979年，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)主席保羅·沃爾克允許利率上浮，從新房屋的銷售到抵押貸款市場(chǎng)各個(gè)層次的銷售都變得更加困難。當(dāng)時(shí)一些大機(jī)構(gòu)都涉足了這個(gè)最初看上去很美的市場(chǎng)，美林證券、第一波士頓、高盛的抵押貸款部門，現(xiàn)在紛紛選擇了放棄。

但是拉涅利沒有放棄。據(jù)猜測(cè)此人此舉并非卓越遠(yuǎn)見而僅僅是固執(zhí)而已。

堅(jiān)持到1981年的拉涅利終于迎來了政策利好。政府對(duì)這個(gè)市場(chǎng)施以援手，國會(huì)通過了一項(xiàng)慷慨而復(fù)雜的減稅優(yōu)惠政策。依此政策，儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)只要賣掉他們的舊貸款，就可以把自己的呆賬注銷。

當(dāng)時(shí)，南部新興地區(qū)的儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)資金不多但是呆賬很多，而工業(yè)衰退地區(qū)的儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)則相反。那么讓工業(yè)衰退地區(qū)的機(jī)構(gòu)來購買新興地區(qū)的抵押貸款，就顯得合情合理。

由此，政府的好意創(chuàng)造了華爾街歷史上最大的市場(chǎng)，也為日后的金融風(fēng)暴埋下了禍根。

這個(gè)市場(chǎng)火爆到傻子都能撿錢的程度。拉涅利固執(zhí)的堅(jiān)持使他成為市場(chǎng)上幾乎唯一的交易者，雖然管理銷售隊(duì)伍并不是他的強(qiáng)項(xiàng)。據(jù)說他經(jīng)常訓(xùn)斥某個(gè)交易員的業(yè)務(wù)做得太好，理由是可能會(huì)損害其他不知道是誰的利益。

印鈔時(shí)代開啟

很快大機(jī)構(gòu)們跟上了拉涅利的腳步，兩年后，第一波士頓就創(chuàng)造出了一種重要的創(chuàng)新金融工具——抵押擔(dān)保債券（CMO），即投資銀行將數(shù)百萬美元的房利美、房地美、吉利美等各家的債券集合起來，組成信托，以證書的形式出售附帶利息收入的該信托的股份。

CMO的組成是復(fù)雜的，一般是根據(jù)其收益和風(fēng)險(xiǎn)的高低分為三個(gè)部分：優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)和普通級(jí)。優(yōu)先級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)最低，收益最小，通常只比美國財(cái)政部發(fā)行的債券收益略高一點(diǎn)，但是優(yōu)先級(jí)的投資人能夠在資金池中所有抵押品持有人得到償付后收回所有本金。然后是中間的投資人收回本金，最后才輪到普通級(jí)部分的投資人。但是等級(jí)越低、累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)越大，所獲得的回報(bào)也越高。

實(shí)際上CMO的復(fù)雜性遠(yuǎn)超于此，有資產(chǎn)支持的證券價(jià)值來自實(shí)際的資產(chǎn)，也就房屋實(shí)際擁有者的抵押品。CMO首先將這些證券抽離現(xiàn)實(shí)，即投資人不是購買的抵押品，而是購買了基于抵押品的債券，這些債券又是被分為幾個(gè)等級(jí)的。華爾街的元老亨利·考夫曼就說這些產(chǎn)品“復(fù)雜得連交易他們的人弄不明白”。

CMO的潛在風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)非常巨大，為了進(jìn)一步降低風(fēng)險(xiǎn)，投資銀行又發(fā)明了信用違約掉期CDS，就是為其中的風(fēng)險(xiǎn)再次提供保險(xiǎn)以便彌補(bǔ)其損失。在房屋市場(chǎng)走強(qiáng)、房屋貸款流行而違約并不多見的時(shí)候，CDS的發(fā)行者覺得簡(jiǎn)直就是發(fā)明了一種合法的印鈔術(shù)，因?yàn)樵谶@種復(fù)雜的運(yùn)算中根本不用去考慮任何風(fēng)險(xiǎn)。

這個(gè)時(shí)候的所羅門公司，最吃香的員工不是那些元老級(jí)的經(jīng)理，而是新來的常春藤盟校的博士們，他們比傳統(tǒng)的猶太人更善于運(yùn)用科學(xué)的方式來打包住房貸款，運(yùn)用那些復(fù)雜的數(shù)理公式和模型，將產(chǎn)品設(shè)計(jì)成誰也看不懂的東西。而他們豐厚的年薪相當(dāng)于其父輩一輩子的收入。

風(fēng)暴來臨的前夕

在華爾街充分開發(fā)這個(gè)市場(chǎng)的同時(shí)，房利美和房地美以其一直暗示的“政府暗中支持”為背景統(tǒng)治了抵押貸款市場(chǎng)。雖然政府并未作出這樣的保證，公開的文章也否認(rèn)這一點(diǎn)，但兩房自己卻在所有的場(chǎng)合一再暗示這一點(diǎn)。

在復(fù)雜的貸款運(yùn)算中，兩房的利潤高的驚人，艾倫·格林斯潘稱之為“肥得流油的高額差價(jià)”。1995年以來，兩房持有的房貸每年以20%的速度增長。房利美的利潤連續(xù)17增長達(dá)到兩位數(shù)，平均權(quán)益報(bào)酬率達(dá)到了25%。

兩房也是華爾街使用衍生工具最多的兩家公司。對(duì)兩房的批評(píng)和質(zhì)疑之聲一直沒有停止，認(rèn)為他們不應(yīng)該享有政府的特殊優(yōu)惠。比如兩房不用向州和地方政府納稅，對(duì)其資本的要求也遠(yuǎn)較銀行寬松，使得他們的資本成本非常低。此外，他們的貸款組合中潛在著巨大風(fēng)險(xiǎn)，一旦出問題，承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)的是納稅人。這些風(fēng)險(xiǎn)卻從未被正視過。

兩房下意識(shí)的反應(yīng)就是：誰懷疑我們，就是反對(duì)幫助老百姓買房。房利美首席執(zhí)行官雷恩斯喜歡說： “傷害了房利美，也就傷害了住房供給市場(chǎng)。”

2002 年，會(huì)計(jì)專家和賣空者對(duì)房利美穩(wěn)定增長的收益產(chǎn)生懷疑。2003年房利美和房地美都爆出了涉及數(shù)十億美元的會(huì)計(jì)丑聞，兩家的首席執(zhí)行官布蘭德塞爾和雷恩斯也先后遭到解職。政府監(jiān)管部門指控房地美為修勻收益瞞報(bào)了數(shù)十億美元利潤。晚些時(shí)候，美國證券交易委員會(huì)（SEC）裁定房利美違反了會(huì)計(jì)法規(guī)，稱它自2001以來，虛報(bào)了估計(jì)為 90 億美元的利潤，相當(dāng)于公司同期全部盈利的 40%。

房利美一直是向華爾街支付費(fèi)用最多的公司之一，華爾街自然要為它辯護(hù)。這次丑聞以首席執(zhí)行官下臺(tái)、房利美賣掉價(jià)值50億美元的優(yōu)先股結(jié)束，華爾街對(duì)房利美仍然充滿信心。

游戲的尾聲

時(shí)間很快到了2008年，房利美和房地美對(duì)于美國市場(chǎng)的重要性已經(jīng)達(dá)到了“大而不能倒”的程度。

它們共持有或擔(dān)保著超過5萬億美元的住房抵押貸款或者住房抵押貸款支持證券MBS，這個(gè)數(shù)額大概是美國全部市場(chǎng)的一半。為了給房貸業(yè)務(wù)融資，它們成了全世界最大的發(fā)債者之一。但是它們的凈虧損合計(jì)已經(jīng)達(dá)55億美元，股價(jià)也從一年前的66美元一瀉千里，現(xiàn)在只有7塊多錢。

2008年9月4日，星期四的早晨，美國財(cái)政部長亨利·保爾森在白宮橢圓形辦公室里和布什總統(tǒng)共同決定了房利美和房地美的命運(yùn)。

8月份，保爾森與美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克就已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，房利美和房地美本身是國會(huì)特許的嚴(yán)重依賴于隱形政府支持的企業(yè)，為了避免大災(zāi)難的發(fā)生，保持住房抵押貸款融資的可用性，穩(wěn)定市場(chǎng)，保護(hù)納稅人，最好的辦法就是接管這兩家企業(yè)，解雇它們的老板，政府則向兩家各注資1000億美元。如果不這樣做，兩房的危機(jī)就會(huì)把美國整個(gè)金融系統(tǒng)和全球經(jīng)濟(jì)拖下水。

在保爾森和伯南克秘密運(yùn)作了一周后，正式向房利美攤牌。當(dāng)然遭到了房利美團(tuán)隊(duì)?wèi)嵟姆纯?。保爾森向房利美明確指出，房利美因?yàn)闆Q策錯(cuò)誤延誤戰(zhàn)機(jī)，導(dǎo)致巨大的資金缺口，已經(jīng)無力再獲得私募資金。而政府不打算給當(dāng)下的房利美投資一分錢，除非被政府接管和現(xiàn)任老板馬德被解雇。

在無情的事實(shí)面前房利美團(tuán)隊(duì)無力反抗，明白屬于他們自己的游戲已經(jīng)結(jié)束。

與房地美的攤牌卻異常順利，房地美董事長迪克·塞隆早已疲憊不堪，早就盼望著這一天的到來。

亨利·保爾森在其回憶錄中認(rèn)為，這兩家政府資助企業(yè)太過龐大，與整個(gè)金融系統(tǒng)有太多盤根錯(cuò)節(jié)的聯(lián)系，任何一個(gè)的破產(chǎn)都會(huì)引發(fā)世界范圍的災(zāi)難?！斑@種混亂”他在《峭壁邊緣》中寫道，“將會(huì)直接對(duì)居民的財(cái)富產(chǎn)生不利影響：從家庭預(yù)算，到房屋的價(jià)值，再到子女教育儲(chǔ)蓄和退休儲(chǔ)蓄，都會(huì)受到影響。他們的失敗將會(huì)影響美國人獲得房貸、車貸、其他消費(fèi)信貸以及商業(yè)融資的能力。他們的失敗將損害經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)機(jī)會(huì)?！?/p>

中國政府持有巨額的美國證券，包括“兩房”所發(fā)行的上千億美元債券。保爾森在對(duì)兩房下手的那個(gè)星期天的下午，專程致電中國人民銀行行長周小川，將美國的局勢(shì)和美國政府所采取的重要行動(dòng)進(jìn)行了通報(bào)，當(dāng)然中國對(duì)此表示祝賀，也表示會(huì)繼續(xù)持有這些債券，信任保爾森的承諾，扶持這個(gè)搖搖欲墜的市場(chǎng)。

第二天，雷曼兄弟開始崩潰。

【資料來源：《峭壁邊緣》[美]亨利.保爾森；《教皇與銀行家》[美]杰克.卡希爾；《房利美的衰落》Bethany McLean，《財(cái)富》2005年5月期】

責(zé)編：蘇建軍