專家觀點(diǎn)：A股牛市與中國(guó)經(jīng)濟(jì)

資本市場(chǎng)雖然是經(jīng)濟(jì)的影子，但會(huì)影響經(jīng)濟(jì)。

盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)引發(fā)的擔(dān)憂越來(lái)越大，但中國(guó)股市在過(guò)去12個(gè)月里還是上漲了一倍以上。為什么會(huì)這樣？股市火爆對(duì)中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有益嗎？大量資金涌入股市又將如何影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)？專家學(xué)者眾說(shuō)紛紜。

徐高（光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）：

股市是吸血而非輸血

目前來(lái)看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)是一種惡性循環(huán)，股市對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，應(yīng)該說(shuō)是資金分流的效應(yīng)，大于對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金支持的效應(yīng)。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)惡化，倒逼貨幣政策放松，貨幣政策放松以及貨幣政策放松的預(yù)期，讓股市進(jìn)一步走牛，進(jìn)一步吸引增量資金入市，分流市場(chǎng)資金，給貨幣政策帶來(lái)更嚴(yán)重的放松壓力。

金融市場(chǎng)走牛，金融市場(chǎng)泡沫化和實(shí)體經(jīng)濟(jì)金融化的原因，就是定向?qū)捤蓪?dǎo)向。一方面人為阻塞了傳導(dǎo)，加大了金融加杠桿和泡沫化的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面背離了市場(chǎng)化改革的方向，加大了金融體系的不確定性。

但是，為什么會(huì)有定向?qū)捤蛇@個(gè)導(dǎo)向，我認(rèn)為最主要的就是財(cái)政政策缺位，財(cái)政不愿意掏錢搞基建，預(yù)算軟約束的主體就只能通過(guò)地方政府融資平臺(tái)的方式來(lái)穩(wěn)定增長(zhǎng)。這種預(yù)算軟約束的主體大量存在，成就了高利率，從而進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)化主體所面臨的融資枯竭壓力。面對(duì)這種非市場(chǎng)化主體擠出市場(chǎng)化主體的現(xiàn)象，央行不能接受，所以就有了定向?qū)捤蛇@種導(dǎo)向。我認(rèn)為，正是財(cái)政的缺位，導(dǎo)致了貨幣的問(wèn)題集中爆發(fā)。

也有人說(shuō)，資金入市，政府完全不需要管。但是，我們的股票市場(chǎng)不是完全市場(chǎng)化的市場(chǎng)，股市融資的擴(kuò)張并沒(méi)有同步跟上，這種情況下，我認(rèn)為股市已經(jīng)進(jìn)入泡沫化。

如何化解風(fēng)險(xiǎn)，我的政策建議有幾點(diǎn)：第一，政策應(yīng)該有擔(dān)當(dāng)，什么都想要，往往什么也要不了。第二，財(cái)政政策應(yīng)該有實(shí)質(zhì)性的積極，要以財(cái)政本身風(fēng)險(xiǎn)的上升，來(lái)降低全社會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)。第三，對(duì)于金融市場(chǎng)的泡沫化風(fēng)險(xiǎn)加以化解，尤其是銀行資金入市潮，粗略估算，它的規(guī)模應(yīng)該已經(jīng)達(dá)到10000億以上。

孫立堅(jiān)（復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任）：

救市新邏輯：股市先行、基本面跟上

4月20日起，央行下調(diào)各類存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，釋放流動(dòng)性1.5萬(wàn)億元人民幣。雖然央行這次“降準(zhǔn)”力度不小，但能否改變股市和中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面“脫鉤”的現(xiàn)象還難下定論。

美國(guó)從2008年開始實(shí)行非傳統(tǒng)貨幣政策（QE政策）的創(chuàng)新，卻產(chǎn)生了出乎意料的積極效果，即通過(guò)先救助資本市場(chǎng)，然后漸漸疏通傳統(tǒng)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，從而達(dá)到改善經(jīng)濟(jì)基本面的效果。

盡管到目前為止美國(guó)還處在“資金市”的狀態(tài)，跟著消息和事件而動(dòng)的資本市場(chǎng)依然會(huì)有大起大落的特征，但是，QE政策所產(chǎn)生的貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制越來(lái)越暢通，以及由此形成的經(jīng)濟(jì)基本面漸漸好轉(zhuǎn)的事實(shí)已經(jīng)在不斷穩(wěn)固，這將進(jìn)一步提高投資者的信心，降低貨幣政策先行可能產(chǎn)生的資產(chǎn)泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)接下來(lái)會(huì)進(jìn)一步實(shí)施利好股市的貨幣政策，能否取得改善經(jīng)濟(jì)基本面的實(shí)質(zhì)性效果，除了要監(jiān)測(cè)例如穩(wěn)房?jī)r(jià)的樓市新政等救市政策效果和漸漸被疏通起來(lái)的傳統(tǒng)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制之外，關(guān)鍵還要取決于我們政府推動(dòng)的改革紅利能否得到充分體現(xiàn)，取決于政府管理市場(chǎng)預(yù)期的能力和與市場(chǎng)形成良性互動(dòng)的制度設(shè)計(jì)，取決于貨幣政策穩(wěn)健的“度”的把握，更取決于企業(yè)、機(jī)構(gòu)和個(gè)人主體對(duì)貨幣政策的認(rèn)知能力，對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信心和理性選擇的行為方式。否則，“股市先行、基本面跟上”的救市新邏輯反而會(huì)積累更大的風(fēng)險(xiǎn)。

吳曉求（中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所所長(zhǎng)）：

股市結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)正在凸顯

去年10月份以來(lái)，中國(guó)股市快速上漲，這在情理之中。因?yàn)閺?008年金融危機(jī)以后，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)無(wú)論怎么評(píng)判，總的來(lái)說(shuō)還是以7%到9.5%的速度在增長(zhǎng)，這一點(diǎn)是毋庸置疑的。而且今天中國(guó)的整體經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力和企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力與2008年金融危機(jī)時(shí)期是完全不同的，但是我們資本市場(chǎng)的變化和實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)該說(shuō)是完全不相稱的。所以在這個(gè)條件下理所當(dāng)然地會(huì)出現(xiàn)這種狀況。

除此之外，這輪股市上漲還有兩個(gè)重要因素，一是中國(guó)整個(gè)政策，特別是貨幣政策，進(jìn)入寬松期；二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型仍在進(jìn)行中，并且轉(zhuǎn)型預(yù)期比較好。

當(dāng)然，我們要高度警惕它的風(fēng)險(xiǎn)，不過(guò)，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)首先是結(jié)構(gòu)性的，而不是全局性的?，F(xiàn)在的確進(jìn)入到了風(fēng)險(xiǎn)略高于收入的階段，這就需要我們保持高度的警惕。

說(shuō)到風(fēng)險(xiǎn)，有一點(diǎn)可以肯定，創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)在平均90倍以上的市盈率，這在世界上絕無(wú)僅有。無(wú)論制造什么樣的神話什么樣的概念，我也不相信90倍市盈率會(huì)一直延續(xù)下去。另外，中小板市盈率大概在70倍左右，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)也在增大。

股市投資，這里面有一個(gè)概念，就是市場(chǎng)投資和關(guān)注什么？市場(chǎng)的資本更關(guān)注的是收益率，成長(zhǎng)性，而不是重要性。而我們國(guó)家在資本市場(chǎng)政策規(guī)則制定方面，往往把成長(zhǎng)性和重要性這個(gè)兩個(gè)概念混淆了，由于這個(gè)產(chǎn)業(yè)重要，所以必須上市，其實(shí)，過(guò)去相當(dāng)一段時(shí)間里，這類企業(yè)上市后并沒(méi)有什么成長(zhǎng)性。

但是，我們的規(guī)則制定方面，并不太關(guān)心成長(zhǎng)性，成長(zhǎng)性一般來(lái)說(shuō)現(xiàn)在都是微利，甚至虧損，證券法規(guī)定所有上市企業(yè)必須是盈利的，上市之后虧損，它不管，這實(shí)際上就把一大批未來(lái)有成長(zhǎng)性，現(xiàn)在可能在虧損的企業(yè)排除在外，而這一類企業(yè)通常就是高科技產(chǎn)業(yè)。

姜國(guó)華（北京大學(xué)光華管理學(xué)院教授）：

力挺資本市場(chǎng)市場(chǎng)化改革

不管影子長(zhǎng)短，人的身體該多高還多高。然而，資本市場(chǎng)雖然是經(jīng)濟(jì)的影子，但會(huì)影響經(jīng)濟(jì)。

我們要扭轉(zhuǎn)目前經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)，在我看來(lái)，資本市場(chǎng)有很多事情可以做。涉及到資本市場(chǎng)，大家都是高度緊張，我們的資本市場(chǎng)有很多瓶頸，一旦把瓶頸打開，市場(chǎng)、社會(huì)就能迸發(fā)出活力來(lái)。

現(xiàn)在的情況是，我們的資本市場(chǎng)市場(chǎng)化程度遠(yuǎn)不及菜市場(chǎng)。菜市場(chǎng)雖然也有人管，但也沒(méi)要求只有某一類人才能買菜，白菜不能超過(guò)一塊五，去年不賺錢今年就不能在這兒擺攤。我們的資本市場(chǎng)應(yīng)該是社會(huì)當(dāng)中最自由的市場(chǎng)之一，但它的市場(chǎng)化程度，不僅不如菜市場(chǎng)，而且并沒(méi)有管好。

過(guò)去20年，中國(guó)股市一直在做俯臥撐。今年出臺(tái)的一些措施就是為了落實(shí)中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定。我們走的方向是讓市場(chǎng)在資源配置當(dāng)中起決定性作用，要推動(dòng)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化程度，靠管是解決不好的。

市場(chǎng)化的核心是對(duì)自己負(fù)責(zé)，企業(yè)對(duì)自己負(fù)責(zé)，投資者也要對(duì)自己負(fù)責(zé)。所以監(jiān)管部門搭個(gè)臺(tái)子，讓企業(yè)和投資者互動(dòng)，是保護(hù)投資者利益最好的途徑。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該改事前監(jiān)管為事后監(jiān)管，讓參與者自己對(duì)自己負(fù)責(zé)任，管得太松，市場(chǎng)會(huì)萎縮，管得太多，市場(chǎng)也會(huì)萎縮。

中國(guó)資本市場(chǎng)有很多瓶頸，一直沒(méi)有得到人們的關(guān)注，比如以業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的管制措施，比如發(fā)行價(jià)的制度，比如漲跌板制度，等等，所有的制度都是打著保護(hù)投資者利益的說(shuō)法提出來(lái)的，但實(shí)際上所有的制度都是可能傷害投資者利益的。檢驗(yàn)中國(guó)資本市場(chǎng)是否落實(shí)改革，將來(lái)能否更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的標(biāo)準(zhǔn)就是看市場(chǎng)化程度是否能趕上菜市場(chǎng)。打開枷鎖、清除束縛，才能為經(jīng)濟(jì)激發(fā)活力，做資本市場(chǎng)應(yīng)該做的事。