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    我國高貨幣存量及其錯配的經(jīng)濟解釋

    2015-04-21 11:11:39許坤黃璟宜
    財經(jīng)科學(xué) 2014年10期
    關(guān)鍵詞:財政支出

    許坤 黃璟宜

    [內(nèi)容摘要]自2008年“四萬億”財政計劃實施以來,我國貨幣供給量年增長率均突破10%,貨幣存量已突破100萬元。在財政主導(dǎo)模式下,如此巨大的政府支出需要通過鑄幣稅來平衡,貨幣發(fā)行增加。在大財政、金融管制和金融抑制情況下,我國必然會產(chǎn)生貨幣錯配問題。因此,本文認為,應(yīng)在轉(zhuǎn)換財政政策思路、優(yōu)化財政收支結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上,逐步放開金融業(yè)市場,通過利率市場化實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。

    [關(guān)鍵詞]高貨幣存量;貨幣錯配;財政支出

    一、財政主導(dǎo),貨幣增量發(fā)行

    自2008年次貸危機以來,我國貨幣供給出現(xiàn)了過快擴張勢頭。自2008-2013年,貨幣投放增長速度為年15%左右,從2008年年末的47.52萬億元增長至2013年9月末的107.74萬億元,貨幣供給量翻了1倍多,而較2003年翻了5倍多,貨幣存量占GDP的比重已達到200%,創(chuàng)全球新高,遠高于美國的67%、歐元區(qū)的95%、日本的174%和英國的133%;在財政負債余額方面,2006年年末為3.5萬億元,而2012年年末為7.7萬億元,翻了一番;在財政支出方面,2006年年末為4萬億元,而2012年年末為12.5萬億元,翻了兩番,財政支出年增長速度在15%以上。如此大規(guī)模的財政支出和如此高增量的貨幣發(fā)行,二者之間是否存在著某種聯(lián)系呢?事實上,自2008年以來,我國已進入財政主導(dǎo)型政策階段。財政主導(dǎo)必然會影響到貨幣及其配置問題(見圖1)。

    財政主導(dǎo)下的高貨幣發(fā)行導(dǎo)致了PPI、通貨膨脹率、商品房平均銷售價格指數(shù)和商品零售價格指數(shù)不同程度上升(見圖2)。從圖2中可以看出,除了2009年波動較大外,價格指數(shù)在各年份基本維持增長狀態(tài)。在2009年年末,商品房銷售價格大幅上升,達20%以上,遠遠高于其他年份,更多的貨幣被用于房屋銷售市場,而同時期其他商品、生產(chǎn)要素價格和原材料價格卻在下跌。此時大量貨幣存量流向房地產(chǎn)市場,房價居高不下,貨幣資源錯配問題嚴重??梢?,我國高貨幣投放不僅存在資源錯配,形成部分行業(yè)價格指數(shù)暴漲暴跌,而且使得經(jīng)濟整體呈現(xiàn)出微通貨膨脹現(xiàn)象。

    按照經(jīng)濟學(xué)理論,GDP增長率+通貨膨脹率=M2增長率,我國高貨幣增長率不僅導(dǎo)致微通貨膨脹,而且還打破了這個等式(見圖3)。從圖3中很容易看出,貨幣供給年增長率要高于通貨膨脹和GDP年增長率之和(M2實際增長率值高于公式計算值)。可見,高貨幣增長除了拉動GDP增長、產(chǎn)生通貨膨脹影響外,還存在多余的貨幣沉積。

    二、財政主導(dǎo)下的高貨幣存量及其錯配解釋模型

    為了避免美國次貸危機對我國經(jīng)濟的不利影響,中央政府通過了“四萬億元”財政刺激計劃,巨大的財政支出,必然需要強大的貨幣支持。同時,地方政府出于考核和政績考量,總會想辦法多做些事,宏觀表現(xiàn)是“四萬億元”一再被突破。當財政政策的效果是一再突破原有計劃財政支持規(guī)模時,在貨幣資金存量有限的條件下,當市場已沒有多余的貨幣可借貸或者說拆借的成本過高時,貨幣當局為了維持金融市場穩(wěn)定,最終會放棄貨幣發(fā)行的獨立性,采用新增貨幣的辦法,既解決了財政支出難題也穩(wěn)定了金融市場。因此,當財政主導(dǎo)型政策所推動的融資規(guī)模超過市場潛在供給能力時,貨幣增發(fā)必然發(fā)生。

    Aiyagari和Genler在Sargent的基礎(chǔ)上討論了財政主導(dǎo)型的政策體制,即財政當局設(shè)定自己的支出水平和稅收,而不用考慮跨期預(yù)算平衡要求。如果稅收的貼現(xiàn)值不足以支付財政當局支出,那么通過貨幣新增發(fā)行獲取鑄幣稅就能夠保證政府跨期預(yù)算約束平衡。

    此式說明,政府當期的實際負債必須通過初始預(yù)算盈余或新增貨幣發(fā)行來融資。給定政府實際債務(wù)bt-1不變,如果政府支出gt增加,在稅收tt給定情況下,財政初始預(yù)算盈余現(xiàn)值減少,那么鑄幣稅就需增加,貨幣新增發(fā)行。此外,如果給定鑄幣稅的現(xiàn)值,貨幣當局今天降低通貨膨脹和鑄幣稅,未來就必然需要更高的通貨膨脹和鑄幣稅。因此,在財政主導(dǎo)體制下的財政政策給定政府的實際債務(wù),貨幣當局被動地為政府的實際債務(wù)與財政預(yù)算盈余現(xiàn)值之間的差額融資。而貨幣當局發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣又可通過商業(yè)銀行的存款創(chuàng)造,釋放出數(shù)倍的貨幣數(shù)量。可見,財政主導(dǎo)下的經(jīng)濟政策不僅導(dǎo)致了中央銀行的貨幣發(fā)行新增,而且還導(dǎo)致了市場貨幣存量的數(shù)倍增長。

    在完全市場經(jīng)濟條件下,如果政府實施了積極財政主導(dǎo)政策,在政府稅收不變的情況下,任何新增支出和負債增加可通過鑄幣稅融資,即新增貨幣發(fā)行,經(jīng)濟會自動達到新的穩(wěn)定狀態(tài)。但是,在發(fā)展中國家或非完全市場經(jīng)濟國家,情況則會有所不同。此類國家經(jīng)濟正在轉(zhuǎn)向市場化過程中,市場機制和政府管制并存,正規(guī)市場和非正規(guī)市場并存,政府管控更多的是正規(guī)市場,而對于非正規(guī)市場則顯得力不從心。政府干預(yù)市場的結(jié)果是:資金通道有兩個(正規(guī)和非正規(guī));利率水平有兩個(官方利率和市場利率);價格水平和通貨膨脹無法全面衡量經(jīng)濟運營狀況。關(guān)于價格水平,一是因為價格水平包括的商品大都是政府可直接定價的商品,不包括正規(guī)市場之外商品的交易價格;二是因為價格水平衡量的是一般商品消費品價格,并不包括資產(chǎn)價格。關(guān)于通貨膨脹,主要是因為通貨膨脹強調(diào)的是一般價格水平的持續(xù)上漲,而部分商品價格上漲并不能說正在經(jīng)歷通貨膨脹。

    我國自2008年以來啟動“四萬億元”財政主導(dǎo)的經(jīng)濟刺激計劃,通過理論分析,在政府稅收給定和支出增加情況下,政府預(yù)算盈余變少了。為了平衡財政收支,政府負債增加更多的還是需通過新增貨幣發(fā)行獲取鑄幣稅來為此“四萬億元”計劃融資。從近年約15%的貨幣投放增長情況來看,此行為均衡結(jié)果必然是引起利率水平上升、物價水平上漲及通貨膨脹發(fā)生。但從貨幣當局公布的名義利率來看,一年期基準利率除了2009年之外,其他時期都低于通貨膨脹和商品零售價格指數(shù),實際利率長期處于負值狀態(tài)。從我國統(tǒng)計局公布的物價水平和通貨膨脹數(shù)值來看,也并不滿足“經(jīng)濟增長率與通貨膨脹率之和等于M2增長率”約束公式,缺口值還比較高,沒有像想象中上漲得那么猛烈。

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