通脹目標、反通脹速度與財政政策①

華東師范大學金融與統(tǒng)計學院 佘笑荷西安交通大學經(jīng)濟與金融學院 王曉芳

通脹目標、反通脹速度與財政政策①

華東師范大學金融與統(tǒng)計學院 佘笑荷
西安交通大學經(jīng)濟與金融學院 王曉芳

摘 要：本文借鑒序列博弈模型，探討了通貨膨脹目標制下，財政政策對通脹目標水平和反通脹速度的影響，得出如下結論：在財政政策的作用下，實際匯率(RER)的降低會減少通貨膨脹的凈邊際成本，推高均衡通脹目標、降低反通脹減速度。本文以通貨膨脹目標制國家的反通脹經(jīng)驗對以上結論進行了實證檢驗。

關鍵詞:通貨膨脹目標制 財政政策影響 通脹目標 反通脹速度 實際匯率

王曉芳(1958-)，女，漢族，陜西西安人，西安交通大學經(jīng)濟與金融學院教授、博士生導師，國際金融與風險管理中心常務副主任，主要從事貨幣金融理論與政策、金融風險管理方面的研究。

1 文獻回顧

通貨膨脹目標制已成為許多國家的貨幣政策選擇。探討通貨膨脹目標制下，財政政策對通脹目標水平和反通脹速度的影響，對于各國在日益開放的國際環(huán)境下貨幣政策的制定和通貨膨脹的有效控制，有十分重要的意義。

Kydland和Prescott(1977)基于央行與公眾的通脹偏好提出了一個一期兩階段的博弈模型，Barro和Cordon (1983)拓展了此理論，發(fā)展出基于央行與公眾通脹偏好的重復博弈的多期模型。Hernando Vargas(2008)在上述研究的基礎上提出了央行獨立性概率模型，探討了財政政策對通貨膨脹目標制的約束作用。

模型認為政府等權力機構可在一定程度上代表公眾意愿，當央行承諾的通脹目標不能支持公眾期望實現(xiàn)的匯率目標時，其獨立性面臨被破壞的威脅。為了保持獨立性，央行可能會迎合政府的其他目標(如經(jīng)濟增長)而選擇較高的通脹目標，使反通脹速度受財政政策影響而減緩。進而得出結論：公眾期望的實際匯率目標與均衡RER的差距越大，反通脹效率越低。降低實際匯率會減少通脹凈邊際成本、使反通脹減速。

現(xiàn)有文獻中，關于這些結論少有相關的實證研究，尤其結合中國的實證更加欠缺。

2 財政政策制約貨幣政策的模型分析

2.1 模型介紹

Hernando Vargas(2008)序列博弈模型假設央行獨立性被破壞的概率取決于社會希望實現(xiàn)的實際匯率(RER)與央行公布的通脹目標下預期實際匯率即之間的差距：

央行在獨立性被威脅的情況下，承諾的通貨膨脹目標會受到政府的影響，這時央行會調整通脹目標，最小化加權目標成本函數(shù)，以兼顧政府的意愿。央行的行為可用以下優(yōu)化模型刻畫：

化簡后可得：

NMC表示通貨膨脹凈邊際成本。

2.2 基于模型的分析

2.2.1 公眾期望實現(xiàn)的實際匯率目標與央行通脹目標的選擇

上述模型假設在通貨膨脹目標制下，當已公布通脹目標下預期的實際匯率水平恰好與社會希望的實際匯率水平相等時，央行獨立性不受權力機構威脅，央行會選擇最優(yōu)通脹水平

由于較低的實際匯率(本國貨幣升值)會抑制出口、鼓勵進口，所以當央行公布的通脹目標下的預期RER低于公眾希望實現(xiàn)的水平時，貿易品的制造商、出口商、追求經(jīng)濟增長的政府部門及其他利益集團便會希望RER升至水平。

不少研究認為，若央行在反通脹過程中對產(chǎn)出波動缺乏敏感性，其獨立性將受政府威脅、反通脹受阻的風險將大大增加。迫于壓力，央行最終可能屈從財政目標、接受本幣的貶值。

2.2.2 均衡RER與通脹目標和反通脹速度

方程(1)表明央行將選擇一個使通貨膨脹凈邊際成本為零的通脹目標。在權力機構的威脅下，提高通脹目標能增加央行獨立概率，此時通貨膨脹凈邊際收益為正，通脹水平被進一步推高。因此獨立央行必須在提高其獨立性概率與降低通脹水平之間作出權衡。

3 實證研究

截至2014年底，全球已有30多個國家采用了通貨膨脹目標制作為本國的貨幣政策，根據(jù)通脹目標決定權歸屬不同，將其分為三類：政府決定、政府和央行聯(lián)合決定、央行決定。本文對其中19個已基本完成反通脹任務的國家進行觀測，實證研究在通貨膨脹目標制國家，央行獨立性面臨政府威脅的情況下，實際匯率變動與反通脹速度之間的關系。

3.1 樣本和指標選取

按照通貨膨脹目標的決定權不同，本文對所研究的國家分類如下：4個由政府決定通脹目標(英國、巴西、冰島、泰國)；7個由政府與央行聯(lián)合決定(新西蘭、加拿大、澳大利亞、捷克、韓國、哥倫比亞、匈牙利)；8個由央行獨立決定的(瑞典、芬蘭、西班牙、波蘭、墨西哥、瑞士、南非、秘魯)。

3.1.1 均衡RER變化

為了更準確地衡量在剔除通貨膨脹的影響后，RER變化對各國貨幣購買力的實際影響，本文借助國際清算銀行BIS(Bank for International Settlements)公布的歷年實際有效匯率(REER)對各國RER變化進行測算：=本月實際有效匯率()－上月實際有效匯率()。實際有效匯率剔除了通貨膨脹率以年為基期的消費物價指數(shù)CPI，是一國貨幣與所有貿易伙伴國貨幣雙邊名義匯率的加權平均數(shù)，以此為衡量指標更加統(tǒng)一、科學。

3.1.2 反通脹速度

被考察的19個國家，均采用以年為基期的消費物價指數(shù)CPI衡量本國價格水平。本文以此為基礎對各國實施通貨膨脹目標制后通脹水平每月變化情況進行測算：

通貨膨脹率每月變化 = 本月通貨膨脹率–上月通貨膨脹率

3.2 統(tǒng)計分析

3.2.1 正態(tài)分布檢驗

本文將19個國家按通貨膨脹目標決定權不同進行分類、匯總，并通過計算相關系來度量數(shù)REER每月變化量與通脹率每月變化量之間的相關程度。作為最常用的一種計算相關系數(shù)的方法，皮爾遜積差法只適用于雙元正態(tài)分布的變量，因此先借助SPSS軟件對兩個變量進行非參數(shù)正態(tài)分布檢驗(單樣本K-S檢驗)。

分析分類后數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，并非各組所有數(shù)據(jù)都滿足正態(tài)分布：對通脹目標由央行獨立決定的國家而言，REER每月變化量和通脹率每月變化量的漸進顯著水平(雙側)P值都小于0.05，不服從正態(tài)分布；對政府央行聯(lián)合決定通脹目標的國家的樣本也未通過正態(tài)分布檢驗。因此稍后在對分類后各組變量進行靜態(tài)相關分析時將還應考慮Kendall相關系數(shù)和Spearman相關系數(shù)。

3.2.2 靜態(tài)相關性分析

Kendall和Spearman分析方法所得結果顯示，對于聯(lián)合決定通脹目標的國家以及央行獨立決定通脹目標的國家而言，變量的相關系數(shù)在0.05水平上不顯著，說明對上述兩類國家的實證研究中，REER變化與反通脹速度之間相互影響關系在統(tǒng)計上并不顯著。對于政府決定通脹目標的國家，其Spearman相關系數(shù)為-0.19，可認為REER每月變化與通脹率每月變化之間微弱負相關。

3.3 對中國的考察

與上述已實施通貨膨脹目標制的國家相比，我國央行獨立性更加不足。1995年通過的《中國人民銀行法》規(guī)定，中國人民銀行對年度貨幣供應量、利率、匯率或其他貨幣重要事項并無獨立決定權，需請國務院批準。本文將選取中國自1995年至2014年實際有效匯率年變化與通脹率年變化的數(shù)據(jù)作為對象，研究在央行獨立性嚴重欠缺的情況下，反通脹效果與實際有效匯率變動之間的關系。經(jīng)濟增長率是政府經(jīng)濟決策時的一個重要考慮因素，為了排除經(jīng)濟增長這個中間因素的干擾，本文同時會做偏相關分析。

借助SPSS軟件對三組變量(REER年變化、通脹率年變化、GDP年增長率)進行非參數(shù)檢驗(單樣本K-S檢驗)和Shapiro-Wilk檢驗，均通過正態(tài)分布檢驗。通過散點圖發(fā)現(xiàn)除了1995年，其他年份的數(shù)據(jù)均在趨勢線附近呈負相關趨勢，因此將(7.9.-15.4)看作異常點。從相關分析結果可知，在刪除1995年數(shù)據(jù)后，用皮爾遜積差法計算得出的相關系數(shù)為-0.704，在0.2%的水平(雙側)上顯著相關；偏相關分析中，扣除經(jīng)濟增長對實際有效匯率年變化和通貨膨脹年變化修正值的影響后，可看出在剔除異常點后，偏相關系數(shù)升為-0.731，在0.1%的水平(雙側)上顯著相關，可認為我國歷年REER變化與通脹率變化之間高度相關。說明在我國，通脹水平變化速度與實際匯率變化速度負相關，每單位實際匯率的降低會使反通脹速度有所減慢。

4 結語

Hernando Vargas(2008)博弈模型分析認為：較低的均衡實際匯率會降低央行獨立性，因此均衡實際匯率的降低會減少通貨膨脹的凈邊際成本、提高均衡通脹目標、使反通脹減速。然而，本文對19個已基本完成反通脹任務國家的實證檢驗結果卻顯示，除了由政府決定通脹目標的國家的分類數(shù)據(jù)表明REER每月變化與通脹率每月變化之間微弱負相關，另外兩類(央行決定通脹目標、聯(lián)合決定通脹目標)數(shù)據(jù)變量的相互影響關系在統(tǒng)計上并不顯著。

通脹目標制的實證研究結果并未對理論模型的結論給予有力支持，這可能是因為當局在制定財政政策時，除了實際匯率的波動之外，本國經(jīng)濟增長速度、失業(yè)率水平等都會成為影響其決策的因素，僅將均衡匯率與社會希望實現(xiàn)的實際匯率之差看作威脅央行獨立性的影響因素是不夠全面的。

盡管如此，實證檢驗結果給了我們另一層暗示，盡管相關性不強，但在政府決定通脹目標的國家，實際匯率的變動對反通脹速度的影響似乎比另外兩類略為明顯。這可以理解為若政府在反通脹過程中有更多決策權，當實際匯率低于“社會希望實現(xiàn)的RER”時，央行獨立性被破壞的可能更大。因此為了保持獨立性，央行更有可能為了迎合政府的其他目標(如經(jīng)濟增長)而提高通脹目標，使反通脹速度受財政政策影響而減緩。這與Hernando Vargas模型關于“在財政政策的影響下，降低實際匯率會減少通脹凈邊際成本、使反通脹速度減緩”的結論相吻合。

作為新興市場國家的中國，央行獨立性較為脆弱，政府對貨幣政策有更多的決策權。當政府支出規(guī)模影響到不可貿易商品的相對價格、巨大公債可能影響主權債務收益差時，財政變量的行為會影響到實際匯率的決定。由于國家財政政策不夠靈活而無法抵消外部沖擊引起的貨幣實際升值時，央行的通脹目標將被這些沖擊所影響，價格穩(wěn)定的目標也會由此動搖。對我國REER年變化與通脹率年變化實證檢驗結果表明，在考慮經(jīng)濟增長的情況下，兩者之間仍存在著較強的負相關關系。

正如Cukierman(1992)認為的那樣，即使是獨立性很強的央行也并非絕對獨立于政府，而是相對獨立以求價格穩(wěn)定。央行獨立性僅是實現(xiàn)價格穩(wěn)定的因素之一，財政政策的影響也應被視為重要因素考慮進去。當反通脹任務與政府追求的其他目標產(chǎn)生沖突時，更重視價格穩(wěn)定(穩(wěn)價格)還是偏好經(jīng)濟增長(保增長)，成為我國急需解決的問題。

參考文獻

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[4] Diana.Central Bank Independence,Speed of Disinflation and the Sacrifice Ratio,2004.

作者簡介：佘笑荷(1982-)，女，漢族，寧夏銀川人，華東師范大學金融與統(tǒng)計學院博士，主要從事財政政策、貨幣政策、金融風險分析方面的研究；

基金項目：①教育部人文社科基金項目“貨幣政策、目標、機構、策略和工具”(10JHQ027)；陜西省社科基金項目“絲綢之路經(jīng)濟帶建設中人民幣結算研究”(13SC022)。

中圖分類號：F812.0

文獻標識碼：A

文章編號：2096-0298(2015)10(a)-171-04