企業(yè)并購中對(duì)中小股東的保護(hù)

企業(yè)并購中對(duì)中小股東的保護(hù)

潘樂

貴州大學(xué)法學(xué)院，貴州貴陽550025

摘要：雖然現(xiàn)行法律設(shè)定了控股股東忠實(shí)義務(wù)、股東表決權(quán)排除制度、異議股東股份回購請(qǐng)求權(quán)制度、強(qiáng)制要約收購制度等規(guī)則保護(hù)中小股東權(quán)益。但上述法律制度規(guī)定的內(nèi)容在企業(yè)并購時(shí)的保護(hù)作用微乎其微。本文則對(duì)上述問題進(jìn)行分析并提出解決意見。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；中小股東；權(quán)益保護(hù)

中圖分類號(hào)：D922.291.91

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2095-4379-(2015)14-0098-03

作者簡介：潘樂，貴州大學(xué)法學(xué)院碩士研究生。

一、我國現(xiàn)行法律對(duì)中小股東的保護(hù)分析

(一)控股股東的忠實(shí)義務(wù)

對(duì)于企業(yè)并購過程中目標(biāo)公司控股股東的忠實(shí)義務(wù)①，主要表現(xiàn)為控股股東在行使表決權(quán)通過收購決策時(shí)，其有責(zé)任承擔(dān)起公司的持續(xù)發(fā)展義務(wù)，在公司并購過程中，控股股東必須將自身利益放在公司利益之后。如果控股股東的自身利益與公司利益或其他中小股東利益發(fā)生沖突，控股股東不得從事有損于公司和其他中小股東利益的行為，如禁止不講信用和自我交易等行為②。要求“被收購公司的控股股東或者實(shí)際控制人不得濫用股東權(quán)利損害被收購公司或者其他股東的合法權(quán)益?！雹蹖?duì)于造成損害的行為，控股股東應(yīng)當(dāng)消除損害并予以補(bǔ)償。

(二)公司并購的股東決議制度

公司并購決定了一個(gè)公司的存亡，因此在公司合并中，為了保障大多數(shù)股東的利益我國公司法對(duì)有限責(zé)任公司和股份有限公司的公司合并股東(大)會(huì)決議代表表決權(quán)比例規(guī)定均須2/3以上。這在程序上保障了股東的權(quán)益。同時(shí)公司法還規(guī)定對(duì)于有瑕疵(指召集程序、表決方式違反法律法規(guī)或公司章程規(guī)定)的股東會(huì)決議，股東可以自決議作出之日起六十日內(nèi)，請(qǐng)求人民法院撤銷。

(三)股東表決權(quán)排除制度

在公司并購時(shí)，股東會(huì)需要對(duì)并購事項(xiàng)進(jìn)行決議，控股股東因其表決權(quán)優(yōu)勢(shì)，很容易左右事態(tài)的發(fā)展，進(jìn)而決定中小股東的明天。尤其是在表決事項(xiàng)與控股股東存在利害關(guān)系的情況下，要求控股股東放棄利益公正地行使表決權(quán)是不現(xiàn)實(shí)的。此時(shí)，控股股東很可能無視公司和其他股東的利益，利用其優(yōu)勢(shì)地位促使或阻礙并購事項(xiàng)通過。因此，確立股東表決權(quán)排除制度，能夠有效限制利害關(guān)系股東行使表決權(quán)，防止控股股東濫用控制權(quán)侵害中小股東的合法權(quán)益。

(四)異議股東股份回購請(qǐng)求權(quán)制度

在企業(yè)合并時(shí)，中小股東可以要求公司回購其擁有的股權(quán)④。但法律規(guī)定的盲點(diǎn)是，以什么樣的價(jià)格回購異議股東的股權(quán)，這個(gè)問題不但實(shí)體法沒有說明，程序上也沒有類似問題的舉證要求，具體的價(jià)格如何完全由法官的個(gè)人心證來決定。其次，法律規(guī)定的訴訟行使期限較長，中小股東在行使異議股東回購請(qǐng)求權(quán)時(shí)很可能遭遇到程序的障礙，導(dǎo)致權(quán)利得不到保護(hù)。再有，股東行使股份回購請(qǐng)求權(quán)的前提條件是“對(duì)股東會(huì)相應(yīng)決議投了反對(duì)票”。也就是說，中小股東只有出席了股東會(huì)，并對(duì)決議事項(xiàng)投出反對(duì)票才可以行使回購請(qǐng)求權(quán)。如果中小股東因故沒有出席股東會(huì)議或者股東會(huì)的召開并未及時(shí)通知中小股東股東會(huì)會(huì)議的內(nèi)容(公司法并未強(qiáng)制規(guī)定股東會(huì)通知召開股東會(huì)議時(shí)必須告知本次股東會(huì)議的商議內(nèi)容)，那就意味著中小股東實(shí)質(zhì)上喪失了行使權(quán)利機(jī)會(huì)，法律并未賦予中小股東補(bǔ)救的機(jī)會(huì)，中小股東只能被動(dòng)地接受公司股東會(huì)的決議，接受并購決議。

(五)強(qiáng)制要約收購制度

《證券法》第八十八條至九十六條及《上市公司收購管理辦法》第35條⑤規(guī)定了強(qiáng)制要約收購制度。強(qiáng)制邀約收購制度是指：投資者持有目標(biāo)公司股份達(dá)到一定比例后，依照法律規(guī)定必須向目標(biāo)公司全體股東發(fā)出公開收購要約的法律制度。其目的是讓中小股東在目標(biāo)公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移時(shí)能夠分享控制權(quán)溢價(jià)。同異議股東股份回購請(qǐng)求權(quán)一樣，要約收購該以何種價(jià)格收購中小股東手中的股權(quán)，怎樣的價(jià)格才是合理的，收購的定價(jià)機(jī)制是保護(hù)中小股東利益的重點(diǎn)。在目標(biāo)公司存在控股股東的情況下，收購人很可能對(duì)控股股東和中小股東區(qū)別對(duì)待，以協(xié)議收購的方式獲取控股股東的股權(quán)，以要約收購的方式獲取中小股東的股權(quán)。即使此時(shí)法律規(guī)定收購公司必須強(qiáng)制要約收購目標(biāo)公司中小股東的股權(quán)，但分次收購本身就使得中小股東可能被不公平對(duì)待。

(六)信息披露制度

《收購辦法》專設(shè)第二章規(guī)范信息披露，針對(duì)公司并購，筆者認(rèn)為現(xiàn)行法律規(guī)定存在以下問題：

1.在并購時(shí)，何時(shí)應(yīng)該向股東披露并購信息，即披露的起點(diǎn)問題，在法律中并未明確規(guī)定。

2.披露的信息不完整。在并購時(shí)，理應(yīng)將可能影響股東權(quán)益的所有信息都進(jìn)行披露，不得遺漏或隱瞞。但事實(shí)上，目標(biāo)公司為了實(shí)現(xiàn)或避免被并購，通常會(huì)對(duì)交易有重大影響的信息隱瞞，或采取避重就輕的手法，向中小股東隱瞞并購信息，導(dǎo)致控股股東和中小股東在信息掌握上不平等，加上中小股東本身可能并未參加公司的經(jīng)營管理，在信息處理分析上也處于一定的劣勢(shì)，最終導(dǎo)致權(quán)益無法受到保護(hù)。

(七)股東知情權(quán)

并購過程中中小股東可能會(huì)面對(duì)查詢權(quán)的限制。我國股東可以查閱的文件有兩種，一種是公示類的文件，如公示章程，董事會(huì)、股東會(huì)會(huì)議紀(jì)錄、年度會(huì)計(jì)報(bào)告等。一類是公司賬目，如會(huì)計(jì)憑證。對(duì)于第一類，中小股東一般不會(huì)遇到查詢障礙，但對(duì)于第二類，中小股東通常很難查閱到?！豆痉ā返?3條⑥規(guī)定了股東知情權(quán)，細(xì)讀該條內(nèi)容可以看出，股東查閱公司會(huì)計(jì)帳簿是有限制的，其查閱過程必須通兩個(gè)步驟，第一書面請(qǐng)求，第二說明目的。經(jīng)營管理人員可以允許查閱，也可以拒絕查閱。這樣的規(guī)定明顯與保護(hù)中小股東權(quán)益的保護(hù)相違背，使得中小股東無法查明自身擁有的股權(quán)的真實(shí)價(jià)值。

二、中小股東權(quán)益保護(hù)的完善建議

中小股東的保護(hù)主要分為兩點(diǎn)，首先是信息的獲取，其次是退出機(jī)制的建立。信息獲取渠道的暢通，可以保障中小股東及時(shí)作出投資決策；健全的退出機(jī)制可以保障中小投資者最大限度的收回投資。

(一)信息披露和股東知情權(quán)

1.規(guī)定并購信息的披露起點(diǎn)

并購信息的起點(diǎn)披露，對(duì)中小股東來說是一種信息預(yù)警，越早披露，對(duì)中小股東越有利。美國的規(guī)定是一個(gè)股東持有公司5%以上股權(quán)時(shí)就應(yīng)當(dāng)披露，英國設(shè)定的是3%。⑦綜合我國情況，筆者認(rèn)為，規(guī)定當(dāng)股東持有目標(biāo)公司5%以上股權(quán)時(shí)，即通知目標(biāo)公司的股東。

2.規(guī)定并購時(shí)應(yīng)當(dāng)披露的內(nèi)容

根據(jù)并購的特點(diǎn)及并購信息的重要性，筆者認(rèn)為，并購時(shí)必須披露的信息有：收購要求、目標(biāo)公司的管理層作出的相關(guān)決議、并購意向分析意見以及目標(biāo)公司被收購可能產(chǎn)生的影響說明、其他中介機(jī)構(gòu)的相關(guān)意見。

3.完善股東知情權(quán)

完善股東對(duì)原始憑證的查閱權(quán)。會(huì)計(jì)原始憑證是公司財(cái)務(wù)最真實(shí)最準(zhǔn)確的反應(yīng)，但現(xiàn)實(shí)生活中，公司通常都會(huì)做有幾套賬目應(yīng)付不同的人群，此時(shí)，單純的查閱會(huì)計(jì)賬目無法保障中小股東的知情權(quán)，因此需要進(jìn)一步明確股東的查閱權(quán)范圍，股東不光可以查閱會(huì)計(jì)帳目，還可以查閱會(huì)計(jì)原始憑證。在程序設(shè)置上可以將查閱會(huì)計(jì)賬目作為前置條件，即股東在查閱會(huì)計(jì)賬目時(shí)如果發(fā)現(xiàn)疑問，可以通過查閱原始會(huì)計(jì)憑證來消除疑惑。由于原始憑證數(shù)量多，全部查詢起來耗時(shí)耗力，因此，可以將公司提供原始會(huì)計(jì)憑證的范圍限制在異議事項(xiàng)范圍內(nèi)，即當(dāng)股東發(fā)現(xiàn)會(huì)計(jì)賬目記載與實(shí)際相差較大時(shí)，公司應(yīng)當(dāng)配合股東的要求，提供有疑問事項(xiàng)的會(huì)計(jì)憑證，這樣，就保證了股權(quán)的查詢權(quán)有效實(shí)現(xiàn)。

明確侵犯股東知情權(quán)責(zé)任主體的責(zé)任。筆者認(rèn)為侵犯股東知情權(quán)的責(zé)任主體應(yīng)當(dāng)包含公司法人本身和董事及高級(jí)管理人員。為什么要添加董事及高級(jí)管理人員呢？我們知道，股東之所以有知情權(quán)，是因?yàn)槠溆泄蓶|資格。董事、高級(jí)管理人員作為股東聘請(qǐng)的公司管理人員，其基于自身利益侵犯股東知情權(quán)，造成了公司或股東利益的損害，當(dāng)然要對(duì)股東承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任。既然是侵權(quán)責(zé)任，就必須承擔(dān)相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)賠償責(zé)任。作為侵權(quán)，就涉及到歸責(zé)原則的問題。筆者認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)根據(jù)侵犯股東知情權(quán)的內(nèi)容、嚴(yán)重程度采取不同的規(guī)則原則?！澳壳肮蓶|知情權(quán)案件中原告股東和被告公司之間的舉證責(zé)任的分配問題雖然已經(jīng)引起了相當(dāng)?shù)闹匾?，但法學(xué)理論界乃至公司法實(shí)務(wù)界均尚未對(duì)該問題從類型化分析的角度加以研究，實(shí)踐中的裁判在舉證責(zé)任的分配上還處于頗不統(tǒng)一的狀態(tài)?！雹喔鶕?jù)知情權(quán)的內(nèi)容不同，應(yīng)對(duì)歸責(zé)原則做如下劃分。第一，股東請(qǐng)求查閱“公司章程、及各種公開會(huì)議紀(jì)錄”的，股東僅需對(duì)被拒事實(shí)舉證，適用無過錯(cuò)原則。由于以上內(nèi)容是股東應(yīng)當(dāng)知曉的最基礎(chǔ)的內(nèi)容，應(yīng)當(dāng)對(duì)此施行無過錯(cuò)原則。第二，股東請(qǐng)求查閱會(huì)計(jì)帳目的，采取過錯(cuò)原則。即如公司管理人員證明股東查閱會(huì)計(jì)賬目具有不正當(dāng)目的即可免責(zé)。第三，股東請(qǐng)求查閱原始會(huì)計(jì)憑證的，我國法律對(duì)此進(jìn)行相關(guān)規(guī)定。筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)采取過錯(cuò)原則，即申請(qǐng)查閱的股東對(duì)其查閱目的的正當(dāng)性進(jìn)行舉證，證明公司管理人員的行為存在過錯(cuò)。這樣規(guī)定的原因是“公司的賬簿是一句會(huì)計(jì)憑證為基礎(chǔ)的，會(huì)計(jì)憑證是對(duì)公司經(jīng)營狀況最直接和最真實(shí)的反應(yīng)，其中包含了許多公司的商業(yè)秘密，可見會(huì)計(jì)憑證對(duì)公司的重要性，因此，對(duì)會(huì)計(jì)憑證的查閱的要求應(yīng)當(dāng)要比對(duì)公司的賬目的查閱更為嚴(yán)格”⑨。

(二)退出機(jī)制

1.完善股東投票制度

首先擴(kuò)大股東表決權(quán)排除的適用范圍，明確在并購過程中，一方股東為另外一方股東的利害關(guān)系人時(shí)，此股東表決權(quán)應(yīng)當(dāng)被排除。其次，明確排除的主體范圍。即明確何為利害關(guān)系人。再次，明確使用被排除的表決權(quán)的股東應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的責(zé)任，要求其對(duì)其他股東承擔(dān)損害賠償責(zé)任。最后，完善股東表決權(quán)排除制度的法律救濟(jì)，明確原被告主體責(zé)任及救濟(jì)方式。筆者認(rèn)為，被排除表決權(quán)的股東及權(quán)益受到侵害的股東都可以作為原告主體，且在發(fā)生決議違法的情況時(shí)，原告股東可以選擇股東大會(huì)決議撤銷之訴或無效之訴，以保護(hù)股東的權(quán)益。

2.完善中小股東股權(quán)回購價(jià)格確定規(guī)則

無論是異議股東回購請(qǐng)求權(quán)還是強(qiáng)制要約收購，中小股東在退出公司時(shí)最關(guān)鍵的利益就是他們能夠獲得多少資金，這與他們股份的收購價(jià)格有關(guān)。我國公司法僅規(guī)定公司以“合理”的價(jià)格收購其股份，那么什么樣的價(jià)格是合理的，怎樣證明價(jià)格合理，法條并沒有進(jìn)一步解釋。

筆者認(rèn)為收購價(jià)格的確定可以借鑒以下幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

(1)借助評(píng)估機(jī)構(gòu)。這種方式主要針對(duì)的是非上市公司。上市公司的股票價(jià)格本身就是一個(gè)參照標(biāo)準(zhǔn)。但對(duì)有限責(zé)任公司和股份有限責(zé)任公司中的非上市公司而言，中小股東的股權(quán)價(jià)值并不好確定。此時(shí)引進(jìn)中介機(jī)構(gòu)對(duì)其股權(quán)進(jìn)行評(píng)估，并由中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)內(nèi)容的連帶責(zé)任，不失為一種有效確定股權(quán)價(jià)格的方法。

(2)根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格定價(jià)。這種方式主要針對(duì)的是上市公司。上市公司因有價(jià)證劵交易市場(chǎng)的存在，使得中小股東的股票可以隨時(shí)拋售，并不需要向公司出售股票。但采用此種方式須注意的是防止幕后操縱股價(jià)且保障中小股東的信息獲取，以便于中小股東在市場(chǎng)行情和并購前景中做出最佳判斷。

(3)借鑒強(qiáng)制要約收購中的收購價(jià)格。非上市公司的企業(yè)在并購時(shí)，可以考慮借鑒上市公司中強(qiáng)制要約收購的價(jià)格辦法，即以前6個(gè)月實(shí)際交易價(jià)格或市場(chǎng)價(jià)格作為標(biāo)尺，結(jié)合目標(biāo)公司凈資產(chǎn)確定回購價(jià)格。之所以不能完全照搬上市公司的強(qiáng)制要約收購規(guī)則是因?yàn)?，非上市公司中小股東在退出時(shí)股權(quán)的收購方為目標(biāo)公司本身，相當(dāng)于是目標(biāo)公司提前返還了異議股東的出資，這就必然會(huì)導(dǎo)致目標(biāo)公司資本減少，對(duì)其他存續(xù)股東也會(huì)有不利影響。在股東退出機(jī)制中，我們需要保障的是股東可以收回初始投資，并且獲得持股期間的應(yīng)得利益即可。因此在確定收購價(jià)格時(shí)，市場(chǎng)價(jià)格只是一個(gè)參考因素，還應(yīng)該考慮公司實(shí)際的凈資產(chǎn)價(jià)值。

(4)合并后的補(bǔ)救機(jī)制。無論怎樣的定價(jià)模式，都無法擺脫被人為操控價(jià)格的可能，那么事后的救濟(jì)就顯得尤為重要。筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)允許目標(biāo)公司的股東在目標(biāo)公司被合并后對(duì)新公司提起訴訟，要求承擔(dān)股份公允價(jià)格和回購時(shí)的價(jià)格之間的差額。一旦被法院認(rèn)定收購價(jià)格有悖公允，由合并后的公司承擔(dān)賠償責(zé)任。

[注釋]

①<上市公司收購管理辦法>第七條規(guī)定：“被收購公司的控股股東、實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方有損害被收購公司及其他股東合法權(quán)益的，上述控股股東、實(shí)際控制人在轉(zhuǎn)讓被收購公司控制權(quán)之前，應(yīng)當(dāng)主動(dòng)消除損害：未能消除損害的，應(yīng)當(dāng)就其出讓相關(guān)股份所得收入用于消除全部損害做出安排，對(duì)不足以消除損害的部分應(yīng)當(dāng)提供充分有效的履約擔(dān)?；虬才牛⒁勒展菊鲁倘〉帽皇召徆竟蓶|大會(huì)的批準(zhǔn).”

②王保樹，楊繼.論股份公司控制股東的義務(wù)與責(zé)任[J].法學(xué)，2002(2).

③<上市公司收購管理辦法>第七條第1款.

④<公司法>第74條規(guī)定：“有下列情形之一的，對(duì)股東會(huì)該項(xiàng)決議投反對(duì)票的股東可以請(qǐng)求公司按照合理的價(jià)格收購其股權(quán)：公司連續(xù)五年不向股東分配利潤，而公司該五年連續(xù)盈利，并且符合本法規(guī)定的分配利潤條件的；公司合并、分立、轉(zhuǎn)讓主要財(cái)產(chǎn)的；公司章程規(guī)定的營業(yè)期限屆滿或者章程規(guī)定的其他解散事由出現(xiàn)，股東會(huì)會(huì)議通過決議修改章程使公司存續(xù)的.自股東會(huì)會(huì)議決議通過之日起六十日內(nèi)，股東與公司不能達(dá)成股權(quán)收購協(xié)議的，股東可以自股東會(huì)會(huì)議決議通過之日起九十日內(nèi)向人民法院提起訴訟.”

⑤<上市公司收購管理辦法>第35條規(guī)定：“收購人按照本辦法規(guī)定進(jìn)行要約收購的，對(duì)同一種類股票的要約價(jià)格，不得低于要約收購提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)收購人取得該種股票所支付的最高價(jià)格.要約價(jià)格低于提示性公告日前30個(gè)交易日該種股票的每日加權(quán)平均價(jià)格的算數(shù)平均值的，收購人聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問應(yīng)當(dāng)就該種股票前6個(gè)月的交易情況進(jìn)行分析，查明是否存在違規(guī)交易行為.”

⑥<公司法>第33條第二款規(guī)定：“股東可以要求查閱公司會(huì)計(jì)賬簿.股東要求查閱公司會(huì)計(jì)賬簿的，應(yīng)當(dāng)向公司提出書面請(qǐng)求，說明目的.公司有合理根據(jù)認(rèn)為股東查閱會(huì)計(jì)賬簿有不正當(dāng)目的，可能損害公司合法利益的，可以拒絕提供查閱，并應(yīng)當(dāng)自股東提出書面請(qǐng)求之日起十五日內(nèi)書面答復(fù)股東并說明理由.公司拒絕提供查閱的，股東可以請(qǐng)求人民法院要求公司提供查閱.”

⑦北京中立誠會(huì)計(jì)事務(wù)所：上市公司收購中信息披露的國際比較.

⑧宋良剛.股東知情權(quán)的法律保護(hù)[J].法律適用，2005(7).

⑨張遠(yuǎn)堂.公司法實(shí)務(wù)指南[M].北京：中國法制出版社，2007.