論新型債券電子交易平臺的構(gòu)建

債券市場不僅是實體經(jīng)濟重要的融資渠道，而且對貨幣政策傳導(dǎo)機制、利率市場化和人民幣國際化等一系列改革方略的實現(xiàn)均有著重要的意義。在發(fā)達國家與地區(qū)，以債券市場國際化來推動貨幣國際化和金融市場國際化的做法普遍存在?，F(xiàn)階段我國金融市場國際化進程正逐步加快，尤其是在滬港通、深港通試點工作順利開展的背景下，債券市場的互聯(lián)互通將成為資本市場國際化的題中應(yīng)有之意。

工欲善其事，必先利其器。要迎接債券市場互聯(lián)互通的大潮流，首要任務(wù)是構(gòu)建新型債券電子交易平臺，以適應(yīng)債券市場中不同投資者的需求。

目前，境外債券電子平臺主要有兩大特點。一是以客戶需求為導(dǎo)向的微觀結(jié)構(gòu)設(shè)置。其中美國ICAP BrokerTec、彭博(Bloomberg)和歐洲MTS為代表性平臺。ICAP BrokerTec為交易商間(Inter-Dealer，B2B)平臺，采用訂單驅(qū)動交易機制，為客戶提供包括后端清算交割在內(nèi)的STP服務(wù)，同時為客戶提供包括訂單管理、交易前分析、風(fēng)險管理和轉(zhuǎn)接外部專業(yè)數(shù)據(jù)供應(yīng)商在內(nèi)的多項個性化功能。彭博(Bloomberg)為交易商對客戶(Dealer-to-Customer，B2C)平臺，為使用彭博(Bloomberg)資訊系統(tǒng)的市場參與者免費提供服務(wù)，采用報價驅(qū)動交易機制，由客戶自行確定后臺結(jié)算系統(tǒng)，同時為客戶提供專業(yè)的交易成本分析系統(tǒng)(TCAR)。MTS根據(jù)債券市場特點及投資者的特性建立了多層次市場群，涵蓋了泛歐B2B市場、13個國家B2B市場和以Bond Vision系統(tǒng)為代表的B2C市場，由同一個泛歐洲網(wǎng)絡(luò)支撐市場運行，具有靈活性、可擴展性、高吞吐量、精確性和無縫集成的特點。二是對接國際成熟債券平臺，加快債券市場國際化進程。其中臺灣境外公債交易系統(tǒng)和香港跨境債券投資及交收試行平臺為代表性平臺。臺灣境外公債交易系統(tǒng)由臺灣柜買中心、ICAP BrokerTec和JP Morgan聯(lián)合推出，合作三方各自發(fā)揮國內(nèi)交易平臺、國際交易系統(tǒng)及國際保管清算業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，為臺灣境內(nèi)市場參與者進入國際債券市場提供交易通道。該平臺整合了專業(yè)優(yōu)勢，提供極具競爭力的報價，充分吸引潛在投資者。香港跨境債券投資及交收試行平臺則是一個聯(lián)通亞洲和國際債券市場的通道，旨在優(yōu)化香港的債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)(CMU系統(tǒng))、馬來西亞的即時電子轉(zhuǎn)賬與結(jié)算系統(tǒng)(RENTAS)和歐洲清算銀行清算系統(tǒng)之間的聯(lián)通，使全球投資者更了解亞洲國家的債券，并為金融機構(gòu)提供通過本地CSDs獲取全球證券信息的唯一入口，顯著提升全球和國內(nèi)投資者跨境債券交易效率。

我國債券市場主要包括銀行間市場與交易所市場，市場交易亦集中于電子交易平臺。銀行間市場的交易系統(tǒng)依托于中國外匯交易中心的電子平臺；交易所債券市場中電子交易系統(tǒng)主要有上交所在2007年推出的固定收益證券綜合電子平臺和深交所在2009年推出的綜合協(xié)議交易平臺。比較而言，銀行間市場債券交易平臺以商業(yè)銀行為市場參與主體，交易規(guī)模更大，交易品種更為豐富；交易所市場的債券平臺交易品種較少，體量較小。但從微觀結(jié)構(gòu)來看，交易所市場債券平臺交易機制更為豐富，結(jié)算機制更為有效，信息披露更為嚴格，市場透明度更高。但是，總體上看，雖然這些平臺均為電子交易平臺，但交易機制仍以傳統(tǒng)協(xié)議方式為主，交易效率普遍偏低，交易活躍程度和流動性仍然不高，提供的產(chǎn)品和服務(wù)仍有待完善和補充。

要推進境內(nèi)外債券市場聯(lián)通，構(gòu)建新型債券電子交易平臺，須在吸收境外成熟電子交易平臺發(fā)展經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，從我國債券市場的發(fā)展實際出發(fā)，完善現(xiàn)有的債券交易系統(tǒng)。首先，發(fā)展債券合格投資者隊伍，著力施行無中介的平行準入制度(Direct Market Access，DMA)，向所有市場參與者提供公平的交易機會。第二，完善交易機制，在雙邊協(xié)議方式基礎(chǔ)上，加入訂單驅(qū)動和做市商制度，建立混合交易機制，滿足機構(gòu)投資者的轉(zhuǎn)讓需求。第三，優(yōu)化交易功能，在提供基礎(chǔ)交易功能的同時，為客戶提供更多的包括數(shù)據(jù)信息、交易管理、成本分析等在內(nèi)的個性化服務(wù)。第四，注重與境外成熟債券市場資源的結(jié)合，以最為便捷、高效的形式達到債券市場聯(lián)通的目的，實現(xiàn)互惠互利?？偟膩碚f，新型債券平臺的建設(shè)應(yīng)從市場參與者需求的角度出發(fā)，以低成本和高便利性為主要考量。